惠誉：确认济南城建集团“BBB+”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

摘要：4月3日，惠誉已确认济南城市建设集团有限公司(Jinan City Construction Group Limited Company，简称“济南城建集团”)长期外币和本币发行人违约评级 (IDRs)为“BBB+”，展望稳定。

久期财经讯，4月3日，惠誉已确认济南城市建设集团有限公司(Jinan City Construction Group Limited Company，简称“济南城建集团”)长期外币和本币发行人违约评级 (IDRs)为“BBB+”，展望稳定。

惠誉同时确认济南城建集团高级无抵押债券的评级为“BBB+”。受评债券由济南城建集团间接持有部分股权的子公司济南建设国际投资有限公司（Jinan Urban Construction International Investment Co., Limited）发行，由济南城建集团提供无条件、不可撤销的担保，并与该公司的其他现有和未来无抵押、非次级债务处于同等受偿顺序。

惠誉将济南城建集团视为中国济南市的政府相关企业(GRE)。该公司由济南市国有资产监督管理委员会持有多数股权，此次评级反映了惠誉预期济南城建集团将在必要时获得市政府的特别支持。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“极有可能”

惠誉认为，济南市政府在必要时向济南城建集团提供额外支持的可能性为“极有可能”。这反映出惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为35分(最高得分为60分)，该得分基于惠誉对该公司政府支持责任与支持动机的评估结果。

支持责任

决策和监管“很强”

济南城建集团由济南市国有资产监督管理委员会持有91.85%的股权。济南市政府为济南城建集团做出关键决策(包括任命董事会)。此外，济南城建集团的重大事项(如收并购、出售、战略发展、长期计划、年度预算、重大资本支出和融资规划)须经济南市政府的批准。该公司向政府报告其全部重大战略决策。该公司每月向政府报告该公司的财务业绩及投融资活动。

支持先例“强”

济南市政府为济南城建集团提供了大量资金支持。该公司2024年获得2600万元人民币的注资以及63亿元人民币的政府专项债以支持项目投资。济南城建集团负责济南市的土地一级开发，除就已确认的开发成本获得补偿之外还可获得大部分土地出让利润。该公司于2024年获得11亿元人民币的土地出让金返还。

支持动机

维持政府政策职能“强”

济南城建集团是济南市具有很高影响力的政府相关企业，并获授权提供公共服务(包括基础设施建设和土地一级开发)。惠誉认为，该公司若违约可能影响前述服务的提供。该公司依靠持续获得债务融资来推进项目，其若违约可能限制其项目的贷款和再融资。

蔓延风险“强”

公众认为济南城建集团是济南市下属具有很高影响力且具有系统重要性的企业，这源于该公司作为济南市资产和债务规模最大的政府相关企业的地位和职能。截至2024年末，济南城建集团的未偿付债务总额约为山东省政府贷出的政府债务的0.6倍左右，未出现任何财务紧张的状况。惠誉认为，济南城建集团若违约会损害济南市其余政府相关企业的融资渠道。

独立信用状况

惠誉评定济南城建集团的独立信用状况为‘b’，反映出该公司风险状况“中等”、财务状况‘b’，在具有相同独立信用状况的同业当中处于中位。

风险状况：“中等”

惠誉评定济南城建集团的风险状况反映出该公司收入风险、支出风险，以及负债和流动性风险的评估结果均为“中等”。

收入风险：“中等”

济南城建集团的大部分收入来自土地开发和城市基础设施建设，而这部分收入会因地方政府的计划和政策及当地经济状况的变化而波动。但是，济南市的强劲经济增长抵消了客户集中于本市所带来的不利影响。此外，该公司在济南市城市开发、建筑和土地一级开发领域市场地位强大，这为其在重要收入合同中的议价能力提供支撑。在过去五年中，其EBITDA一直保持在28亿元人民币左右。

支出风险：“中等”

济南城建集团的成本动因稳定且运营资源充足。鉴于该公司的项目和承建方组合多元化，惠誉预期其支出波动适中。济南城建集团的成本分配至各类业务板块，而过去三年各业务板块均实现了正毛利率，平均毛利率为14%。此外，该公司还与银行保持着良好的长期合作关系，并有各种资金来源支持业务发展。

负债和流动性风险：“中等”

济南城建集团在不断发展的金融市场和国家债务与流动性管理框架下运营。该公司拥有多元化融资渠道;截至2024年末，该公司22%的债务将于2025年末到期。由于济南城建集团的资本市场融资渠道良好，惠誉预期，该公司短期内不存在流动性风险。由于济南城建集团逾97%的债务以人民币计价，因此其外汇风险敞口有限。截至2024年末，该公司并表口径对外担保额为 46亿元人民币，相当于其净资产的4%。

财务状况'b'

财务状况评估反映出，依据惠誉的评级研究情景，2028年济南城建集团的高杠杆率(以净债务与惠誉计算的EBITDA之比衡量)为56倍左右。该水平位于独立信用状况为'b'的同业的中位。2023年该公司的实际杠杆率为56.2倍。该公司辅助指标显示其偿债覆盖率为'b'、总利息覆盖率为'b'，流动性覆盖率为'a'。

评级推导摘要

惠誉基于其《政府相关企业评级标准》评定济南城建集团的评级，反映出惠誉对济南市政府对该公司的决策和监管、支持先例以及支持动机的评估结果。惠誉认为，济南市政府在必要时极有可能将介入以向该公司提供支持。此外，评级还考虑到惠誉依据《公共政策营收支持企业评级标准》评定该公司的独立信用状况为'b'。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2019-2023年的历史数据和2024-2028年的情景假设，包括：

- 2024至2028 年间，济南城建集团的核心业务收入平均每年增长 8.3%，主要源于城市发展项目的交付和竣工进度，以及建筑和房地产开发等辅助业务。

- 2024至2028 年间，平均经营支出约每年增长8.1%。

- 2024至2028 年间，平均净资本支出约为每年140亿元人民币，与2023年保持一致。

- 2024至2028 年间，平均项目支出约每年增长9%。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调关于济南市政府向济南城建集团提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点;

- 该公司的支持得分下降至32.5或以下。