因为东方财富的财报,DeepSeek和豆包吵起来了!

B站影视 韩国电影 2025-03-14 21:24 2

摘要:东方财富今天公告,2024年营业收入为116.04亿元,同比增长4.72%。归属于上市公司股东的净利润96.1亿元,同比增长17.29%。基本每股收益同比增长17.78%。公司拟向全体0.6087元/股,股东每10股派发现金红利0.6元(含税),送红股0股(含

东方财富今天公告,2024年营业收入为116.04亿元,同比增长4.72%。归属于上市公司股东的净利润96.1亿元,同比增长17.29%。基本每股收益同比增长17.78%。公司拟向全体0.6087元/股,股东每10股派发现金红利0.6元(含税),送红股0股(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增0股。

消息出来后,我们请豆包对东财的财报进行了评价,豆包从应收与利润、核心业务亮点、现金流与资本运作潜在风险与挑战四个角度做了分析,并总结说:东方财富 2024 年财报展现了其 “互联网 + 金融” 战略的协同效应,尤其是财富管理与证券业务的双轮驱动。净利润增速跑赢营收,体现了公司在成本控制、投资能力和业务结构优化上的成效。然而,对市场波动的敏感性和行业竞争压力仍是未来需关注的重点。长期来看,AI 技术投入和用户流量优势或为其打开新增长空间。

然后我们把豆包评价的全部内容,发送给了DeepSeek,让他来看下有什么不同意见,结果DeepSeek很犀利的指出:豆包的分析偏向“现象描述”,并详细说了在对净利润高增长归因的本质分歧、对现金流激增的深层解读差异、对财富管理业务增长质量的判断分歧、对AI投入的预期差异等方面表达了自己的观点,并补充了东财资产负债表隐蔽压力。指出当前财报的高增长部分依赖市场周期,投资者应更关注上述结构性指标的边际变化,而非单纯净利润增速。

以下是DeepSeek的完整回复内容:

豆包的分析框架较为全面,但在核心归因、风险权重及业务可持续性判断上,我的视角存在以下差异:

一、对净利润高增长归因的本质分歧

豆包强调自营固定收益业务(投资收益+公允价值变动)贡献净利润增长,而我更关注业务结构优化带来的内生性增长质量

·自营收益的可持续性存疑:2024年证券自营收益33.71亿元(同比+50.79%),但该业务高度依赖债市行情(如2024年利率下行推升债券价格)。若2025年货币政策转向或信用风险暴露,收益可能回撤。依赖自营业务的高增长本质上是周期性的,而非护城河加深

·轻资产模式的实际效率提升被低估:天天基金代销(1.88万亿元销售额)与证券经纪业务(24.24万亿元股基交易额)的单位获客成本下降用户复购率提升(需交叉验证ARPU值)才是更可持续的利润驱动力,但豆包未量化分析此类指标。

二、对现金流激增的深层解读差异

豆包指出经营现金流净额445.88亿元(同比+1521%),但需穿透数据本质:

·客户保证金增加≠经营能力提升:证券业务现金流暴增主因客户保证金存入(反映市场交易活跃度),而非公司运营效率改善。若市场转冷(如2022年),此类现金可能快速流出,需区分“市场β”与“公司α”

·自营投资收益回款的会计处理争议:公允价值变动收益计入净利润但未必产生实际现金流(如持有至到期债券未出售),可能存在现金流与利润的暂时性错配,需核对现金流量表明细(如“投资活动现金流”是否同步激增)。

三、对财富管理业务增长质量的判断分歧

豆包肯定天天基金非货基保有规模6,113亿元的领先地位,但忽略结构性风险:

·费率下行侵蚀利润:尽管销售额达1.88万亿元,若代销费率从0.2%降至0.15%(行业趋势),同等规模下收入减少56.4亿元,而财报未披露费率变化。规模增长未必转化为收入增长

·客户黏性弱于预期:互联网平台基金销售客户多为价格敏感型,易被支付宝、理财通等流量巨头分流。需关注客户资产留存率(如季度复购率)而非单纯保有量。

四、对AI投入的预期差异

豆包认为低分红反映公司加码AI研发(如“妙想”大模型),但需警惕战略落地风险:

·金融大模型的商业化瓶颈:当前AI投顾面临监管限制(如不得直接荐股)、用户信任度低等问题,投入产出比存疑。对比同花顺i问财等竞品,东方财富的AI应用尚未形成差异化优势。

·研发费用资本化处理可能虚增利润:若公司将AI投入大量资本化而非费用化,短期净利润可能被高估(需核查财报附注中的研发开支会计政策)。

五、补充关键风险点:资产负债表隐蔽压力

豆包未提及但需关注:

·客户保证金负债的流动性风险:截至2024年末,东方财富证券客户资金存款约3,200亿元(假设),若市场暴跌引发客户集中赎回,可能迫使公司折价变现自营资产,加剧损益波动。

·股权质押业务潜在坏账:2024年A股质押率回升,若公司信用业务(两融、质押)未充分计提坏账准备,未来可能面临资产减值冲击。

结论:归因应更侧重结构性优势而非周期红利

豆包的分析偏向“现象描述”,而我认为需更严格区分周期性收益(自营、保证金)与结构性优势(用户黏性、费率定价权)。东方财富真正的长期价值在于:

1.低成本流量聚合能力(东方财富网、股吧、天天基金的三端联动);

2.证券与财富管理业务的交叉销售转化率

3.金融数据壁垒(如Choice终端对机构客户的渗透)。

当前财报的高增长部分依赖市场周期,投资者应更关注上述结构性指标的边际变化,而非单纯净利润增速。

之后,我们又把DeepSeek的这份评价内容,发给了豆包,问它对这份评价有什么不同意见。豆包立刻展开了辩解。

豆包具体在净利润归因的本质分歧、现金流激增的深层解读、财富管理业务的风险与韧性、AI 投入的战略价值与现实约束、资产负债表的隐蔽压力等方面进行了辩解。以下是豆包的完整辩解:

针对 DeepSeek 的质疑,我认同其在风险识别和结构性分析上的深度,但对部分观点存在补充与分歧,以下分点阐述:

一、净利润归因的本质分歧:周期与结构的辩证关系

1.自营业务的周期性与结构性价值并存

DeepSeek 正确指出自营收益依赖债市行情(2024 年 10 年期国债收益率从 2.7% 下行至 2.4%),但忽略了东方财富的差异化策略:其固定收益自营聚焦高评级信用债 + 利率债套保,信用风险敞口远低于行业平均(2024 年信用债持仓中 AAA 级占比 89%)。这种策略在利率下行周期中既能获取稳定票息,又能通过杠杆套利增厚收益,本质是主动管理能力的体现,而非单纯依赖 β。

豆包的分析未充分量化自营业务的风险调整后收益(如夏普比率),但强调其作为 “利润缓冲垫” 的作用是合理的。2024 年自营收益占净利润 35%,确实高于行业平均(券商自营收益占比约 25%),但需结合公司历史数据看稳定性 —— 过去三年自营收益复合增速达 28%,波动性低于行业均值,说明存在一定 α。

2.轻资产模式的效率提升需数据验证

DeepSeek 质疑 “单位获客成本下降” 未被量化,这确实是豆包分析的短板。但可通过用户增长与营收增速的背离间接佐证:2024 年天天基金用户数同比增长 12%,而销售额增长 21%,ARPU(用户平均收入)提升 8%,表明复购率或高净值用户占比在增加。不过,若未披露用户分层数据(如 AUM 前 20% 用户贡献的收入占比),结论仍存疑。

二、现金流激增的深层解读:β 与 α 的交叉影响

1.客户保证金增加≠纯 β 收益

东方财富证券客户保证金从 2023 年末的 2,500 亿元增至 2024 年的 3,200 亿元,确实与市场活跃度相关(2024 年 A 股日均成交额 1.2 万亿元,同比 + 15%),但需注意其渠道优势:天天基金用户向证券账户的导流效率(转化率约 18%)显著高于行业平均(约 10%)。这种 “财富管理→证券交易” 的闭环生态,使保证金沉淀具有粘性基础,而非完全依赖市场 β。

2.自营收益的现金流确认需穿透

DeepSeek 指出公允价值变动收益可能未产生实际现金流,但根据现金流量表,2024 年 “投资活动现金流入” 中 “处置金融资产收到的现金” 达 568 亿元,同比 + 42%,表明部分浮盈已通过交易兑现。此外,公司持有的债券中,可供出售金融资产占比从 2023 年的 35% 降至 2024 年的 28%,更多转向持有至到期,减少了公允价值波动对利润表的影响。

三、财富管理业务的风险与韧性

1.费率下行的对冲机制

天天基金的非货币基金保有规模中,尾随佣金收入占比超 60%(行业平均约 50%),而尾随佣金与基金持有期限挂钩,短期费率下调对收入影响有限。此外,公司通过金融产品超市化运营(接入超 1.2 万只基金)提升长尾产品覆盖率,2024 年非货币基金销售额中 “非头部基金公司产品” 占比从 45% 升至 52%,这类产品费率通常更高(平均 0.4% vs 头部 0.25%)。

2.客户黏性的分层验证

豆包未提及但值得关注的是,天天基金高净值用户(AUM≥100 万)占比从 2023 年的 7% 升至 2024 年的 11%,其资产留存率达 89%(普通用户仅 65%)。这部分用户对费率敏感度低,且贡献了 42% 的收入,说明平台正从 “流量驱动” 向 “质量驱动” 转型。

四、AI 投入的战略价值与现实约束

1.商业化路径的渐进性

DeepSeek 质疑 AI 投顾的监管限制,但东方财富的 “妙想” 大模型已实现三个落地场景:① 智能客服覆盖 80% 咨询量(成本降低 30%);② 个性化推荐系统使基金购买转化率提升 15%;③ 机构客户金融数据终端(Choice)AI 功能订阅收入同比 + 27%。尽管不能直接荐股,但通过提升用户体验间接创造价值,长期或构建数据壁垒。

2.研发资本化的合理性

2024 年公司研发费用资本化率为 41%(行业平均约 35%),主要集中在 AI 模型训练和数据中台建设。根据会计准则,若相关技术已进入商业化阶段(如 Choice 终端 AI 功能),资本化处理符合规定。需关注的是未来是否存在大额减值风险,但 2024 年资本化研发支出占净利润仅 3.2%,风险可控。

五、资产负债表的隐蔽压力与缓释措施

1.客户保证金的流动性风险

东方财富证券客户资金存款 3,200 亿元中,第三方存管占比 92%(行业平均 85%),即大部分资金存放于银行,公司自身无需直接承担流动性压力。此外,自营资产中高流动性资产(国债、高评级短融)占比达 65%,可快速变现应对赎回。

2.股权质押业务的风险缓释

公司 2024 年股权质押规模 120 亿元,较 2023 年下降 28%,且质押标的集中度低(单一标的质押比例≤5%)。更关键的是,信用业务中两融与质押的担保物覆盖率达 220%(行业平均 180%),拨备覆盖率 350%(行业平均 200%),风险抵御能力较强。

结论:周期与结构的平衡视角

1.DeepSeek 的贡献:揭示了财报中周期性因素(自营、保证金)的不可持续性,强调需关注结构性指标(用户质量、费率结构、AI 转化),这对长期价值判断至关重要。

2.豆包的合理性:在市场波动加剧的背景下,自营业务的稳健表现确实体现了公司的主动管理能力,而财富管理与证券业务的协同效应(如用户导流)仍具备护城河。

3.投资者关注点:未来需重点跟踪三个指标:

1.非货基保有规模中权益类占比(反映高收益产品销售能力);

2.信用业务不良率(需穿透质押标的行业分布);

3.AI 功能带来的收入增量(如 Choice 终端订阅数、智能投顾用户活跃度)。

最终,东方财富的核心价值在于低成本流量 + 高粘性服务 + 数据资产的三角闭环,周期性因素是短期催化剂,结构性优势才是长期护城河。

最后,我们又把豆包的这份辩解,完整的发给了DeepSeek,DeepSeek再一次对豆包进行了挑战,并总结:豆包的辩解在数据颗粒度局部逻辑自洽上有所提升,但仍未跳出“解释财报”的静态框架。投资者应建立动态评估模型,重点观察三个交叉验证指标:

1.自营业务利率敏感度:10年期国债收益率每变动10BP对净利润的影响(需管理层披露久期数据);

2.财富管理用户价值密度:AUM≥100万用户占比能否每年提升3-5个百分点;

3.AI投入的ROIC(资本回报率):每1元研发资本化支出能否产生0.3元以上收入增量。

东方财富的长期价值不在于“β与α之争”,而在于能否将流量优势转化为定价权(如基金代销费率止跌)和数据垄断力(如Choice终端市占率超30%)。当前财报周期属性仍强,需至少两年结构性数据验证才能确认护城河深化。

如果豆包和DeepSeek是两个人直接对话,感觉他们会无休止的争论下去...

来源:金融界

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