摘要：营收113.2亿美元，同比增长46%，环比增长22%，再创历史新高；预计FY26Q1营收125亿美元，同比增长44%，环比增长11%，继续环比增长；GAAP毛利率44.7%，环比增长7个百分点；预计FY26Q1毛利率50.5%，环比增长5.8个百分点（GAAP
存储巨头美光拉开半导体三季报帷幕。美光本季度按财年时间是FY25Q4，按实际时间对应2025年6/7/8月。
营收113.2亿美元，同比增长46%，环比增长22%，再创历史新高；预计FY26Q1营收125亿美元，同比增长44%，环比增长11%，继续环比增长；
GAAP毛利率44.7%，环比增长7个百分点；预计FY26Q1毛利率50.5%，环比增长5.8个百分点（GAAP毛利率巅峰是FY18Q4的61%）；
GAAP经营利润36.5亿美元，环比增长68%，经营利润率32%（GAAP经营利润巅峰是FY18Q4的43亿美元）；
经营现金流46.1亿美元，环比增长17%（经营现金流巅峰是FY18Q4的52亿美元）；自由现金流连续6个季度为正；
GAAP净利润32亿美元，环比增长70%，NonGAAP净利润34.7亿美元，环比增长59%；预计FY26Q1 GAAP净利润40.2亿美元，NonGAAP净利润43.1亿美元（GAAP净利润巅峰FY18Q4的43.3亿美元）；
整个FY25财年未回购；
分业务：
DRAM营收90亿美元，同比增长69%，连续8个季度增长，环比增长27%，营收占比79%；DRAM bit出货量环比增长low-teens%，ASP环比增长低两位数；
NAND营收23亿美元，意外同比下滑5%，结束连续7个季度增长，营收占比降至历史低位20%；NAND bit出货量环比下滑中个位数，ASP环比增长高个位数；这一结果仿佛与近期NAND涨价潮的火爆有所背离，对此管理层解释为NAND行业将会改善，但从时间维度来看，DRAM业务的改善肯定会更早，就供应紧张程度而言，NAND市场正在改善并趋于紧张，但DRAM市场目前已经就很紧张，并且未来会变得更加紧张，当然也与美光自身NAND产品结构有关。
分市场：
以云计算客户DRAM、整体数据中心HBM为代表的CMBU业务营收45.4亿美元，同比增长214%，环比增长34%，营收占比40%，毛利率59%，环比提升1.2个百分点。
以OEM客户数据中心DRAM、整体数据中心NAND为代表的CDBU业务营收15.8亿美元，同比下滑23%，环比增长3%，营收占比14%，毛利率41%，环比提升4个百分点。
以手机/PC DRAM、NAND为代表的MCBU业务营收37.6亿美元，同比增长25%，环比增长16%，营收占比33%，毛利率36%，环比提升0.12个百分点。
以汽车/工业/消费DRAM、NAND为代表的AEBU业务营收14.4亿美元，同比增长17%，环比增长27%，营收占比13%，毛利率31%，环比提升5.4个百分点。
预计2025年服务器出货同比增长10%（上调），AI训练+推理需求仍在广泛扩散，传统服务器也开始回暖；公司主要数据中心产品包括HBM、高密度D5/LP5以及数据中心SSD这三大类；FY25数据中心营收占比56%，毛利率52%，FY25数据中心高密度D5和LP产品合计营收已超100亿美元，数据中心LPDRAM单季度营收环比增长50%，美光仍然是英伟达数据中心LPDRAM的独供；数据中心SSD营收和市场份额再创新高，数据中心HDD供应短缺利好SSD需求提升，公司推出行业首个G9数据中心NAND，服务器SSD平均容量正在从60TB提升到120TB，并且未来会积极使用大量的245TB；
本季度HBM营收近20亿美元，run rate营收近80亿美元，对比之下SK海力士Q2 HBM营收约65亿美元；
产品层面，2026年HBM3E大部分供给已锁定，但HBM4仍未完成谈判，将在未来几个月锁定；HBM4（逻辑Die自研）已向客户送样，带宽>2.8TB/s、速率>11Gbps（辟谣速率不满足英伟达标准的新闻），首批将于2026Q2出货，2026H2爬坡。2027年量产的HBM4E逻辑Die宣布与台积电合作，可做定制化，定制版毛利率高于标准品；预计下季度公司HBM市场份额将会与公司DRAM市场份额相匹配（20%+），2026年HBM市场份额更高；
预计2025年PC出货同比增长中个位数（上调）；美光首个1-gamma D5量产出货；本季度美光客户端SSD营收再创新高；
预计2025年智能手机出货同比增长低个位数（不变）；手机DRAM用量持续提升，本季度1/3旗舰手机搭载12GB以上DRAM；本季度基于1-beta工艺的LP5X 16GB、24GB产品完成客户验证；未来退出手机NAND业务，停止研发UFS5，专注ROI更高的手机DRAM业务；手机客户在DRAM方面的选择远少于在NAND方面的选择；
本季度汽车和工业需求复苏超预期；公司D4/LP4产品供给持续受限，6月份宣布的弗吉尼亚Fab扩产计划支撑客户D4/LP4需求；
会议纪要重点：
预计2025年DRAM bit需求增长high-teens%（上调），NAND bit需求增长low to mid-teens%（上调）；2025年DRAM/NAND bit供给增速低于行业nonHBM与NAND的平均水平；中期DRAM/NAND bit需求增长CAGR mid-teens%（不变）；
预计2026年DRAM、NAND持续供不应求；
NAND制程转换会使FY25 NAND产能比FY24低10%；随着HBM的硅片需求和晶圆转换比持续提升（HBM3E较D5消耗3倍wafer，HBM4将消耗更多，HBM4E将消耗超4倍wafer）；
预计FY26Q1 capex 45亿美元，年化近180亿美元，大部分与HBM以及其他DRAM相关；
预计毛利率持续上行，FQ1、FQ2毛利率可持续环比增长；DRAM库存天数低于120天目标且将维持紧张，NAND库存也在下降；客户下单提前期延长、可见度提升；
如果非要很乐观去单独拍HBM业务估值：2025年HBM TAM 350亿美元，美光市占率取25%（counterpoint 25Q1），意味着接近88亿美元营收，净利润率取30%（CNBU业务OPM 43%），就意味着26.4亿美元净利润，根据官方给出的2024-2028年HBM TAM CAGR 40%+指引，PEG取1就意味着40倍PE，结合下来就是HBM业务对应约1050亿美元估值，是现在美光市值的75%。当然这种计算也只是个乐子。
总的来说，美光这份财报还行，但财报前彭博一致预期竟然比官方业绩指引都低实属离谱。两个季度前，大家还在担忧数据中心SSD短期过剩，结果最近结构性产能短缺持续涨价迎来反转。由于DRAM需求旺盛，叠加HBM占用较大DRAM产能，非HBM DRAM也开启涨价潮，管理层表示甚至部分产品利润率超过了HBM。
但鉴于目前美光估值逻辑已经从周期股切换到成长股，市场需要更多关于HBM市场TAM上调的积极信号，管理层这次仍未给到。而且HBM4产能仍未如预期中提前售罄，市场预计需求方的议价能力将比HBM3时候更强。长期来看，美光的核心增长支柱还是HBM、高密度D5/LP5、数据中心SSD三大业务。
目前美光PB 3.4x，已经远远突破历史PB 1.8x估值区间，而全球HBM一哥SK海力士目前PB 3x（25Q2，25Q3可能会更低），HBM掉队的三星电子目前PB 1.3x（25Q2，25Q3可能会更低）。
来源：新浪财经
