摘要：2025年上半年，志特新材交出了一份令人瞩目的成绩单：实现营业收入12.93亿元，同比增长14.02%；归母净利润0.76亿元，同比暴增906.32%；扣非归母净利润0.70亿元，同比增长644.81%。单季度看，第二季度营收7.37亿元，同比增长7.69%；

出品 | 财访团

文章 | 大林子

编辑 | 笔谈

2025年上半年，志特新材交出了一份令人瞩目的成绩单：实现营业收入12.93亿元，同比增长14.02%；归母净利润0.76亿元，同比暴增906.32%；扣非归母净利润0.70亿元，同比增长644.81%。单季度看，第二季度营收7.37亿元，同比增长7.69%；归母净利润0.52亿元，同比增长101.43%。从数据表象看，公司似乎已彻底走出2023年亏损的阴霾，迎来了业绩的全面爆发。然而，就在这份“辉煌”财报发布后不久，一场在9月15日举行的2025年第二次临时股东大会上，公司提交的关于修改公司制度的议案，竟遭到高达80%的中小股东投出弃权与反对票，这一极端表决结果如同一盆冷水，瞬间浇灭了市场对公司表面繁荣的盲目乐观，深刻暴露出其业绩高增背后潜藏的治理裂痕与中小股东日益加剧的信任危机。

这份高增长的“成绩单”，其含金量本就值得深究。归母净利润906.32%的同比增长，固然有主业修复的贡献，但其中资产及信用减值损失率同比下降2.48个百分点，对利润的增厚作用不可忽视。这种因计提减少带来的利润增长，属于典型的“非经常性”收益，不具备可持续性。更核心的驱动力来自成本结构的优化。铝模板租赁业务中，折旧摊销成本占比高达77%。公司早期在铝价低位时大量采购铝板，形成了较大规模的旧板资产。由于铝模板实际使用寿命（150-300次）远超会计折旧次数（原按120次计提），大量旧板的折旧已接近尾声或完成计提。这意味着，这些资产在后续租赁中几乎不再产生折旧成本，从而显著拉低营业成本，推高毛利率。2025年上半年，公司铝模租赁业务毛利率达36.40%，同比提升8.06个百分点，正是这一“折旧红利”集中释放的体现。这种增长模式本质上是“吃老本”，随着旧板红利的逐步兑现，未来利润增长的边际效应将不可避免地递减，增长的可持续性存疑。

与此同时，公司对海外市场的依赖正在加深，但风险同样在积聚。2025年上半年，境外收入同比增长27.31%，远超境内10.43%的增速，境外收入占比提升至23.8%。公司已在东南亚、中东、非洲等地设立子公司，并斩获多个海外大单，如与沙特MABANI的战略合作、马来西亚吉打州及柬埔寨度假村项目，合计合同金额超5500万元。海外市场高毛利（35.16%）的特性确实为公司贡献了可观的利润，但这也意味着公司经营受国际政治、经济、汇率波动的影响加大。高杠杆运营模式在2024年底资产负债率高达69.28%的情况下，一旦海外主要市场出现政策变动或经济衰退，公司的现金流和盈利能力将面临严峻挑战。中小股东对此类高风险扩张策略的担忧，显然在股东大会的投票中得到了集中体现。

而公司最引人注目、也最充满争议的，是其在“AI for Science”和“量子计算”领域的高调布局。2025年，公司联手中科大实验室，成立“志特小临智能科技”，并设立“上海志特纪元新材料科技”合资公司，宣称要打造“第二增长曲线”。公司宣称，通过“机器科学家”系统，已成功研发出性能优于气凝胶2倍以上、成本仅为1/3的超级隔热材料，并已启动产业化。这一宏大叙事被市场视为公司转型的“星辰大海”，并成为支撑其高估值的重要逻辑。

对于务实的中小股东而言，这一布局更像是一场充满不确定性的“资本游戏”。首先，从“实验室突破”到“大规模产业化”存在巨大的鸿沟。新材料的研发周期长、验证复杂、量产难度高，且需要巨额资本投入。目前，超级隔热材料虽有订单，但其商业化进程、市场接受度、成本控制能力均未经市场充分检验。其次，公司与量子计算企业的合作，更多停留在战略合作协议层面，具体技术路径、产品管线、盈利模式尚不清晰。量子计算本身仍处于早期发展阶段，其在材料研发领域的应用前景虽被广泛看好，但距离大规模商业化应用仍有很长的路要走。将数千亿美金级别的量子计算市场作为公司未来的增长预期，显得过于宏大而缺乏现实支撑。

更为关键的是，这一前沿科技布局与公司现有的建筑模架主业协同性有限。尽管公司声称新材料可与铝模系统集成，共用销售渠道，但建筑隔热材料与模板系统属于不同应用场景，客户群体和采购决策流程存在差异。强行捆绑，未必能实现“1+1>2”的效果。相反，这种跨界布局可能分散管理层的精力和公司的资源，影响主业的持续深耕与创新。中小股东有理由怀疑，公司是否在用一个遥不可及的“科技梦”来掩盖主业增长乏力的现实，并以此为由进行新一轮的融资或市值管理。

9月15日股东大会上，高达78.63%的中小股东对“公司制度修改议案”投出弃权与反对票，正是这种长期积累的不满与不信任的总爆发。所谓的“制度修改”，在中小股东看来，很可能涉及公司治理结构、决策机制或利益分配的调整。在业绩增长的“水分”尚未挤干、海外扩张风险未明、科技转型“画饼”过大的背景下，中小股东对管理层的决策透明度和战略方向产生了严重质疑。他们担心，所谓的“制度修改”可能进一步削弱中小股东的话语权，使公司决策更加集中于实际控制人高渭泉、刘莉琴夫妇（合计持有40.86%的表决权股份）及其核心团队手中。2024年9月公司推出的股权激励计划，虽涉及191名员工，但行权价格定为8.10元/股，且业绩考核与海外经营规模挂钩，也被部分投资者解读为管理层在为高增长预期“保价”，而非真正与所有股东利益绑定。

志特新材2025年上半年的业绩高增长，更多是行业出清红利、会计政策调整和旧板折旧优势集中释放的结果，具有一定的“注水”成分。其主业增长已显乏力，海外扩张虽快但风险集聚，而寄予厚望的AI新材料战略则更像是一场充满不确定性的豪赌。9月15日股东大会的否决案，绝非一次孤立的事件，而是中小股东对公司治理、战略方向和利益分配机制长期不满的集中宣泄。它清晰地表明，市场对公司“铝模龙头+科技新星”的双重光环已不再盲目信奉。

当“旧逻辑”的红利耗尽，而“新故事”又迟迟无法兑现时，公司的增长神话或将面临严峻考验。投资者在追捧其表面繁荣时，更应警惕其背后潜藏的治理危机与信任崩塌的风险。

来源：财访员