编者按：近日，高盛（Goldman Sachs）发布股票研究报告，聚焦2025 年中国软件行业业绩表现，更新行业及重点企业盈利预测，聚焦 AI 工具变现、业务多元化及 AI 与核心软件整合三大方向，同时给出行业估值判断与企业评级调整。主要内容如下：一、中国软件行业 2025 年整体表现摘要：近日，高盛（Goldman Sachs）发布股票研究报告，聚焦2025 年中国软件行业业绩表现，更新行业及重点企业盈利预测，聚焦 AI 工具变现、业务多元化及 AI 与核心软件整合三大方向，同时给出行业估值判断与企业评级调整。主要内容如下：一、中国软件行业 2
1. 上半年业绩概览
2025 年上半年（1H25），高盛覆盖的中国软件企业平均营收同比增长 9%；受上半年行业季节性疲软影响，平均净利润率为-3%。但值得关注的是，软件企业的生产力提升已开始推动利润率改善：
（1）超预期企业
金山办公（Kingsoft Office）、中科创达（Thundersoft）、商汤科技（Sensetime）凭借企业 AI 投入增加，2025 年 / 上半年营收表现超预期；广联达（Glodon）、深信服（Sangfor）则因员工生产力提升，2025 年二季度（2Q25）净利润表现优于预期。
（2）行业展望ERP（企业资源计划）供应商（用友网络 / Yonyou、金蝶国际 / Kingdee）与 AI 供应商（商汤科技、科大讯飞 /iFlytek）管理层对 2025 年下半年（2H25）营收增长持乐观态度，核心驱动力包括企业对 AI 功能的需求增长、带数据服务的云平台普及，以及 AI 代理、AI 赋能边缘设备等新产品的推出。2. 企业战略聚焦方向
二季度业绩发布后，高盛观察到行业企业主要聚焦三大战略方向，以应对市场变化：
AI 工具变现：开发具备增值功能的 AI 工具，满足客户实际需求并实现商业化；
业务多元化：向海外市场或新业务领域拓展，抵消特定细分领域 IT 支出放缓的影响；
AI 与核心软件整合：将 AI 技术融入核心软件产品，提升客户付费意愿与市场份额。3. 行业估值水平
截至报告发布，受 AI 变现初期信号推动，中国软件企业平均市盈率（P/E）升至 55-60 倍（高盛覆盖企业平均为 59 倍），平均企业价值 / 销售额比率（EV/Sales）升至 8-9 倍（高盛覆盖企业平均为 11 倍）。尽管估值有所回升，但 EV/Sales 仍低于 2020-2021 年 12-18 倍的水平。
高盛认为，随着 AI 相关营收增长及企业向订阅制业务转型，中国软件企业估值存在进一步上调空间。
二、重点软件企业业绩与估值分析1. 用友网络（Yonyou，股票代码：600588.SS）—— 评级：中性
（1）2025 年业绩表现
2025 年用友网络营收为 220.3 亿元（人民币，下同），同比增长 7%，与高盛预期基本一致（较预期仅偏差 1%）；净亏损收窄至 20.9 亿元，较 2024 年的 34.1 亿元亏损显著改善。核心驱动因素包括：
中小企业（SMB）业务增长及大型客户需求复苏，推动二季度营收同比增速回升至 7%（一季度为 - 21%）；2025 年合同金额同比增长 18%，其中 YonBIP（用友商业创新平台）AI 订单规模达 32 亿元；人员效率提升：截至 2025 年底员工数量降至 1.9 万人（2024 年底为 2.1 万人），管理层预计未来员工规模将保持稳定，生产力持续改善。（2）盈利预测修正
高盛结合用友 2025 年业绩，下调其盈利预测：2025 年净亏损修正为 59.4 亿元（此前预测为 51.7 亿元）；2026-2027 年净利润分别下调 8%，主要原因包括：
中型企业云业务处于转型期，营收低于预期，下调该业务营收预测；尽管业务向订阅制倾斜（产品结构优化），但效率提升仍需时间，2026-2027 年营业费用率（Opex ratio）分别上调 0.4、0.2 个百分点。（3）估值与目标价
基于同行 2026 年市盈率与 2027 年盈利、营业利润率的相关性，高盛给予用友 2026 年 106 倍目标市盈率（此前为 88 倍），对应 12 个月目标价 17.19 元（此前为 16.16 元），维持 “中性” 评级。
（4）业绩图表参考
用友网络 2025 年业绩快照（含 2024-2025 年营收、毛利、营业利润、净利润及各项利润率）
2. 广联达（Glodon，股票代码：002410.SZ）—— 评级：卖出（Sell）
（1）2025 年业绩表现
2025 年广联达营收同比下降 5%，主要受建筑成本软件业务拖累（行业环境承压）；但建筑管理软件业务逐步复苏，叠加产品结构优化与成本管控，二季度净利润率回升至 13%（2024 年同期为 11%，2025 年一季度为 - 2%）。
管理层指出，尽管房地产市场对新项目建设仍有压制，但未来增长将依赖三大核心驱动力：基础设施解决方案、AI 工具（在手订单 4 亿元）及海外业务（亚洲 / 欧洲市场），同时利润率有望持续改善。
（2）盈利预测修正
高盛下调 2025-2028 年营收预测 1%-3%（建筑成本软件业务弱于预期）；但因员工生产力提升与成本管控见效，营业费用率下降，上调 2025-2028 年净利润预测 1%-18%。以 2025 年为例，净利润修正为 5.1 亿元（此前为 4.33 亿元），同比增长 18%。
（3）估值与目标价
基于同行市盈率与盈利增长的相关性，高盛给予广联达 2026 年 31 倍目标市盈率（此前为 33 倍），对应 12 个月目标价 12.2 元（此前为 11.9 元），维持 “卖出” 评级。该目标市盈率处于 2018 年 1 月以来公司平均市盈率（63 倍）与平均市盈率减 1 个标准差（28 倍）之间。
（4）业绩图表参考
2025 年上半年广联达各细分业务营收增长率（海外、建筑管理、总营收、建筑成本、设计软件）
（2022-2025 年广联达合同负债及合同负债比率变化）
3. 中科创达（Thundersoft，股票代码：300496.SZ）—— 评级：卖出
（1）2025 年业绩表现
2025 年中科创达营收达 18.31 亿元，同比增长 50%、环比增长 25%，核心驱动力为 AIoT（人工智能物联网）业务 —— 该业务同比增长 136%。但受上半年 AIoT 业务毛利率下降影响，公司整体毛利率同比 / 环比均有所下滑；叠加二季度运营效率提升但税率上升，2025 年净利润为 6.6 亿元，同比增长 384%、环比下降 29%，低于高盛预期 33%。
管理层表示，未来将聚焦 IoT 与智能汽车业务，加大技术研发与市场份额争夺，支撑营收持续增长。
（2）盈利预测修正
高盛上调 2025-2027 年营收预测 4%-8%（AIoT 业务含生成式 AI 功能，营收超预期）；但因公司聚焦市场份额，IoT 业务毛利率低于预期，下调同期毛利率预测；同时，受益于 2025 年二季度运营效率超预期，下调营业费用率，最终 2025-2027 年净利润预测微调 0%-1%。
（3）估值与目标价
基于同行 2026 年市盈率与 2027 年净利润增长的相关性，高盛给予中科创达 2026 年 36.6 倍目标市盈率，对应 12 个月目标价 52.4 元（此前为 46.0 元），维持 “卖出” 评级。当前公司市盈率为 55 倍，高于目标市盈率，高盛认为其估值已过高。
（4）业绩图表参考
2025 年上半年中科创达各细分业务营收增长率（智能 AIoT、总营收、智能软件、智能汽车
中科创达 2025 年业绩快照（含 2024-2025 年营收、毛利、营业利润、净利润及各项利润率）
4. 其他重点企业摘要
来源：智通财经APP
