摘要：市场整体下行加剧:从去年底到今年，房地产市场形势不断恶化，全国房价基本回落至2016年水平。去年924新政后首周（10月6号）部分城市止跌反弹，今年2月2号止跌失败，后续跌势加剧，8月起跌幅放大，核心城市补跌明显。

哪些城市跌出机会，企稳的城市有何特征

一、房地产市场现状：下行趋势中仍有乐观信号

市场整体下行加剧:从去年底到今年，房地产市场形势不断恶化，全国房价基本回落至2016年水平。去年924新政后首周（10月6号）部分城市止跌反弹，今年2月2号止跌失败，后续跌势加剧，8月起跌幅放大，核心城市补跌明显。

外围呈现乐观迹象:尽管市场下行，但房产外围出现积极信号，货币M1M2指标向好，A股承接活跃资金上扬，香港5月见底后连续4个月反弹。不过，高频环比走坏，房产周期有第三次探底风险。

城市表现分化显著:不同城市房价回调幅度差异大，长三角和华南大湾区城市跌幅居前，如盐城、东莞；而乌鲁木齐、哈尔滨等城市抗跌性强，乌鲁木齐租金高且房价与10年前相当。多数城市租金回报率难覆盖房贷利率，房地产资产表现不及权益类资产。

资产收益率差距凸显:权益类资产红利或股息率已全面跑赢成本，而房地产多数城市租金回报率无法覆盖房贷利率，反映出房贷或企业贷款利率过高，或房产租金回报率过低的问题。

二、房产资产现状：整体低迷但局部亮点闪现

整体资产表现平淡:目前全国主流城市无城市级别上涨，风格指数也无显著涨幅，但有零星小区涨价。香港止跌，全国别墅抗跌且部分上涨，低密洋房、文旅资产等有不同表现。

典型资产案例亮眼:重庆保利高尔夫别墅一年涨幅达30%，香港置地壹号半岛低密大平层小区涨15%，大理小（）院子、成都老破小等也有不错表现，上海部分小区因学区或拆迁预期跳涨。

特殊资产潜力初显:商改住写字楼租金回报率高，有止跌迹象；新房四代住宅虽上涨或因产品力迭代和限价放松，但去化率和销售量表现独立；天资产抗跌但流动性低，类似股市防御资产。

三、房地产行情展望：分化格局下关注潜力资产

未来资产偏好转变:未来一年或几年，看空长三角和大湾区资产，因其炒作过度、供需失衡、套牢盘大。看好天资产和高租息资产，天资产具备低密度、地段优、得房率高、新材料和立面技术等优势，契合居住改善需求。

关注标的类型多样:重点关注西部、东北等边缘地带城市，文旅产品，老城复兴的老破小，商办公寓等高租息风格资产。这些资产受养老需求、退休潮、青年超级个体趋势等需求驱动。

城市企稳因素多元:部分城市价格企稳既有基于收入或基本面预期的主动企稳，如新疆部分城市产业发展好、需求旺盛；也有养老需求和青年趋势对好产品力房子的需求驱动。

市场影响因素复杂:房地产市场受库存结构、政策响应力度、人口流动等多因素影响，但市场有效，价格高频波动反映所有信息，应关注价格趋势。不同城市不能单纯用库存或经验线性判断，需关注城市内部产品结构趋势变化。

流动性与租息关系重塑:不能以偏见看待三四线或低能级二线城市资产流动性和空置率问题，乌鲁木齐、伊犁、大理等地流动性优于上海等一线城市，当前一线城市和部分二线城市流动性弱，租金空置率上升。

产品迭代影响市场格局:四代宅迭代可能导致城市内部房价分化，四代宅或上涨，中腰部老楼龄高租息二手房可能下跌。产品力放松曾刺激土拍热度，未来土拍热度将与新房、二手房市场回归一致。

Q&A

Q1:在调研过程中，哪些城市可能会走得更快，已跌到位，这些城市有何共性特征？

A1:目前没有城市级别在上涨，也没有风格在上涨，但有一些零星小区在上涨。全国范围内，香港整体止跌，5-8月连续反弹，但未创新高和实现明显涨价效应；全国的别墅出现上涨或抗跌，跌幅远小于全国平均资产；低密的洋房（包括大平层、叠墅、带跃层或院子的洋房）有上涨个例；文旅资产有零星涨价趋势，如北海文旅公寓、三亚靠近海棠湾的天系、大理小院子、成都川西青城山附近文旅资产、杭州远郊千岛湖和青山湖等地别墅带院合院性质资产；高租息的老破小，如成都老破小从去年5月到今年5月普遍涨价5-10%，个别小区涨20-30%；全国零星公寓在涨，租金回报率普遍能到4个点以上，部分能到6-7个点以上；一带一路相关城市，如伊犁从2020-2025年3月涨幅收窄后横盘，榆林、鄂尔多斯逆势上涨；商改住的写字楼有止跌倾向，租金回报率能达2.5%以上，部分能到3-4%；新房四代住宅虽存在争议，但从去化率和销售量看走出独立行情。这些城市和资产类型可能在市场中表现相对突出，但未明确指出已跌到位城市的共性特征。

Q2:部分城市如乌鲁木齐、哈尔滨等价格边际企稳，是泡沫出清后的被动企稳，还是真实购买力或租息支撑的主动企稳？除区域和产业外，对当前房价企稳城市背后的逻辑进行归因，如库存结构、政策响应力度、实际人口流动情况等？

A2:部分城市价格边际企稳，两者因素都存在。在新疆踩盘发现，西部具备主动企稳条件，如伊犁经济形势好，租金回报率高，支柱产业处于风口，需求旺盛；同时，养老需求爆发和退休潮，以及年轻人出现超级个体趋势，形成对好产品力房子的需求合力。除区域和产业外，库存结构方面，不能只看新房库存，还要关注二级市场、三级市场的解禁量和法拍量，目前库存情况复杂；土地供应虽及时收缩，但需求收缩更大。政策方面，目（）前从产品力放松转变为政策放松。人口流动情况未在文本中明确体现对房价企稳的影响。市场是有效的，价格的高频波动会反映所有信息，应关注价格趋势。

Q3:对于乌鲁木齐、哈尔滨等城市，如何对其后面的房价做预判，这类城市企稳的经验对全国城市房价判断是否具有普适性或参考依据？

A3:可以类比股市，国内房地产市场存在两种逻辑交织。一线城市类似科创，是成长概念，有基本面和成长逻辑，不需要高租金回报率支撑企稳；乌鲁木齐等城市目前更多被视为红利资产，其企稳条件是房贷利率足够低，当房贷利率进一步下降，出现租金溢出时更适合投资。这类城市企稳经验有一定参考价值，但不能单一用人口经济基本面或租金回报率为城市企稳做判断依据，不同城市情况不同，需综合考虑。

Q4:如何平衡空置率和租息，来看房价的变化？

A4:认为三四线或能级不高二线城市空置率高、流动性低是偏见。判断房子流动性可从小区年成交量、成交周期、议价空间，以及租金成交时间和折扣率考量。乌鲁木齐流动性好于上海，伊犁流动性比乌鲁木齐更好，大理文旅合院流动性也远好于上海。当前一线城市和部分二线城市流动性弱，租金空置率上升，但租金回报率下降幅度小于房价下降幅度，高频指数下跌。

Q5:对于当前价格已边际企稳的城市，在土拍或四代宅冲击之下，二手房价格有什么影响路径？

A5:城市价格止跌后，四代宅出现会使城市内部房价分化。可能出现四代宅变成二手房后录得30%上涨，而中腰部老楼龄高租息的次新二手房可能下跌。2019-2021年部分二线城市新区翻倍、老城下跌就是类似情况。产品力迭代在2023年5月后出现，今年3月被中央叫停，产品力放松是隐性降价。若房子所在片区周边出现新一代住宅，在实际套内面积单价相差不大时，建议置换。

Q6:香港为何长期租售比要强于内地，当前豪宅市场在租售比持续较低的状态下，后面价格的波动性如何，未来租售比持续低是否有危险？

A6:香港制度与大陆一致，采用炒楼花和预售制，首付低、波动大，金融环境与国外看齐，租售比分裂。香港在1997-2003年经历大盘约70%的下跌，本地人有心理阴影，2015年后涨幅小于大陆。香港平均租售比，中小物院约3.2，大型物院约2.5，与欧美和国外市场齐平，目前租金回报率超过按揭贷款利率，资产端企稳合理。对于当前豪宅市场租售比低的情况，未明确提及价格波动性和未来租售比持续低是否有危险。

Q7:对于明年土拍和新房的态度如何，对四代宅的持续迭代和土拍的持续回温有什么样的预判？

A7:认为明年土拍会明显降温，热度难维持，目前已在降温。过去土拍火热原因一是限价放开，从严格限价变为指导定价，开发商可获高溢价；二是产品力迭代，产品新规后开发商拿好产品，去化率高，刺激拿地积极性。但未来这两条路都会结束，不限价红利不再，产品（）力迭代暂停，土拍热度将无限逼近新房和二手房市场，三个市场会从分裂走向回归。对于四代宅，未明确提及持续迭代情况，但新房从去化率和销售量看走出独立行情，未来二手房整体仍凉，但会有新主线如天地地产出现。

来源：新浪财经