摘要：当地时间9月17日，美国联邦储备委员会宣布，将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.00%–4.25%。这是美联储2025年的首次降息，也是2024年12月后再度重启降息，并暗示年内可能再降息两次。此次“风险管理式降息”凸显了美联储在通胀压力尚存与就业市场走
导读
当地时间9月17日，美国联邦储备委员会宣布，将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.00%–4.25%。这是美联储2025年的首次降息，也是2024年12月后再度重启降息，并暗示年内可能再降息两次。此次“风险管理式降息”凸显了美联储在通胀压力尚存与就业市场走弱之间的艰难取舍，同时引发外界对其独立性的持续关注。“IMI财经观察”特别邀请了业内和学界多位知名专家学者，分别从美联储降息幅度与降息路径、独立性隐忧、全球大类资产表现以及对中国政策的外溢影响等角度，深入解析本次降息传递的信号与潜在经济影响。
01 本次美联储的降息幅度与未来降息节奏
当地时间9月16日至17日，美联储召开议息会议（FOMC）。会议声明宣布将联邦基金利率的目标区间从4.25%~4.5%降至4.0%~4.25%，降幅25个基点，符合市场预期。这是继2024年9月、11月和12月连续三次降息，并连续五次暂停降息后的首次降息。鲍威尔将本次降息视为“风险管理式降息”。
图1 联邦基金利率走势
图片来源：CNBC
“IMI财经观察”特约评论员、中国首席经济学家论坛理事长、广开首席产业研究院院长兼首席经济学家连平认为，美联储宣布降息25个基点，基本符合市场预期。此举表明其货币政策仍保持较好的独立性。这一态势可能随时间的推移发生变化。根据点阵图显示，今年仍存在1至2次降息的可能，即便如此，整体降息节奏仍属温和。美联储更为激进的降息在明年。
可预期的是，随着明年鲍威尔主席离任及美联储团队的结构性调整，货币政策或将更多受到特朗普政府的影响。因此预计，当前至明年上半年将处于温和降息阶段，而这一阶段的温和政策也为后续更激进的降息埋下伏笔。
需特别关注2026年货币政策转向可能引发的全球大宗商品市场波动及汇率变动。目前至2026年初市场波动相对可控，但随着2026年年中后降息力度可能加大——联邦基金目标利率或降至3%以下（即通常认为的中性利率水平之下）——货币政策或将趋于激进。
值得注意的是，美国当前通胀问题尚未根本性缓解，而在关税战等外部压力下，未来物价上涨压力可能逐步显现。因此到明年，美国经济可能面临增长持续放缓、通胀水平上升的“类滞胀”局面，这一风险值得高度关注。
“IMI财经观察”特约评论员、中银证券全球首席经济学家管涛表示，美联储如期降息25个基点，投票结果并未出现更加分裂的局面。
议息会议召开之前，市场关注焦点之一是新理事就任后美联储内部的分歧。在此次议息会议上，美国总统特朗普新任命的理事米兰成唯一反对者，主张降息50个基点而非25个基点。此外，市场还高度关注特朗普此前任命的两位美联储理事鲍曼和沃勒，以及特朗普扬言要解聘的美联储理事库克的举动。不同于部分市场机构此前预期，三人在本次会议上均支持降息25个基点。
根据最新发布的利率点阵图的中位数计算，美联储官员预计2025年年内仍有2次降息，但美联储内部分歧明显加大：19个票委中，9人预计年内再降息1次甚至更少，9人预计再降息2次，另有1人则预期再降息5次，市场猜测可能是米兰。2026年联邦基金利率中位数预测值显示仅有1次降息，明显低于当前期货市场计入的还有三次的降息预期，但因为2026年涉及到鲍威尔以及多位委员的换届，因此市场并未对2026年降息路径作出过度反应。
鲍威尔在会后新闻发布会上指出，上半年美国经济增速已出现放缓，而通胀水平“有所上升，并依然处于高位”；与此同时，就业市场面临的下行风险也有所增加，劳动力市场不如以前活跃，略有疲软。鲍威尔强调，鉴于劳动力市场出现明显降温的迹象，央行在其双重使命中，正从此前长期侧重抑制通胀，逐步转向更加关注“充分就业”目标。另外，鲍威尔将此次行动形容为“风险管理式降息”，FOMC对降息50个基点呼声的支持并不多。这被市场认为是鹰派表态。
“IMI财经观察”特约评论员、西班牙对外银行亚洲首席经济学家夏乐指出，美联储在九月的货币政策会议上决定降息25基点，与上次降息时隔九个月。降息的再次开启却有些理据不足，尽管美国国内劳动力市场降温的态势明显，但是“特朗普关税”对于对价格水平的影响仍有很大不确定性，贸然降息可能会导致滞涨局面的出现，为后续的货币政策操作带来更大的难度。
“IMI财经观察”特约评论员、南开大学金融学院教授王博表示，此次美联储FOMC声明 “就业方面的下行风险已上升”，同时指出“通胀有所上升，仍处于‘略高’水平”，这表明美国经济正面临就业下行和通胀上行的双重压力。在这种两难抉择下，美联储选择了降息，这反映了美联储对美国当前经济形势的基本判断：通胀水平仍在可控范围之内，而就业市场的萎靡严重影响了正常经济运行。另外，此次降息也意味着美联储逐渐向特朗普政府妥协，在这种政治影响力下，美联储持续降息的预期已经形成，年内未来两次的FOMC可能将持续推进降息政策以配合特朗普的财政政策。新一轮加息周期下，一方面富裕的流动性可能提振美国就业市场进而刺激经济，同时将有效缓解美国政府美债的偿还压力，另一方面美国也将面临美元走弱和通胀上升的悲观预期。至于政策影响的强度则还有赖于美联储实际实施降息政策的力度，据调查，目前美联储委员会委员对降息力度仍存在分歧。但值得注意的是，此次美联储降息，仅仅只降低了25个基点，并不同于往常的50个基点，这其实在一定程度上隐含着美联储对降息后预期通胀水平的谨慎态度，倘若政策效果良好，同时通胀水平仍然可控，美联储可能采取大幅降息的策略持续刺激经济，若政策效果不佳，美联储政策调整的空间相比于以往更具有灵活性。
“IMI财经观察”特约评论员、南开大学金融学院助理教授王业东指出，美联储正试图在政策上走钢丝。美联储在周三宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4%–4.25%之间。这是自去年12月以来美联储的首次降息，达到自2022年底以来的最低水平。此次降息引发广泛关注，原因在于美联储官员需要在控制通胀与促进就业这两个相互掣肘的目标之间进行艰难的政策辩论，同时还要面对特朗普及其盟友的攻击。尽管当前通胀率仍徘徊在约3%，高于美联储2%的目标，但关税对通胀的影响比预期更小、更缓慢。与此同时，就业市场疲软的迹象开始累积，薪资增长接近停滞。美联储最终选择降息25个基点以应对日益加剧的就业下行风险。
“IMI财经观察”特约评论员、华创证券研究所副所长、首席宏观分析师张瑜指出，此次降息属于“预防式”降息。一方面，鲍威尔认为，随着就业增长放缓、就业下行风险上升，风险从偏向通胀转向更加平衡（并未明显偏向就业），政策应该向中性立场靠近，但并不能说已不再需要限制性货币政策，明确表达这是一次“风险管理”的降息，降息50BP的想法在9月会议上并未得到广泛支持。另一方面，从经济预测中也可以看到，美联储官员上调了今明两年增长预测，下调了明年失业率预测。简单理解“预防式”降息与“衰退式”降息的差别，前者是经济和就业边际走弱但尚未恶化，出于预防未来就业下行风险兑现的考虑而逐步降息，类似1995年、2019年和2024年；后者是经济和就业已经明显恶化，需要短期内大幅降息，类似2001年、2007年、2020年。
目前的情况也支持“预防式”降息的宏观背景：偏定性来看，第一，居民部门，虽然实际收入增长放缓可能对低收入群体的消费支出增长造成压力，但良好金融状况支持家庭净资产增加，资产负债表依然稳健，尤其是高收入群体的消费支出依然偏强（8月零售销售超预期），个人信贷违约率有所上升但并不严峻。第二，企业部门，AI产业趋势和政策不确定性消退，企业部门信心有所改善，AI建设和商业投资韧性较强，工商业信贷增速仍在回升。降息开启也有助于改善住房需求和供给，或带来住房市场的企稳回升。第三，金融部门中银行部门，经营状况依然良好。
定量来看，衡量经济衰退的两个有效指标显示，目前衰退风险很低。NBER使用6个指标来判定经济衰退，根据其中4个最灵敏的指标所合成的衰退概率，目前只有0.8%，历史上衰退期当月的衰退概率最低为18.5%，平均为46.6%。根据失业保险数据计算的周频的SOS衰退指标（与萨姆法则类似但更高频）最新只有0.062，衰退阈值是0.2。
02 对美联储“独立性”的隐忧
管涛认为，对美联储独立性担忧仍然存在，降息前景存在变数。从美联储的两大目标来看，本轮降息存在两个显著的特点：一是美国经济增长有所放缓，但距离衰退尚远；二是美国通胀仍然处于上行通道，四季度存在通胀翘尾风险。这意味着，美联储无需大幅降息，降息的持续性存疑。不过，伴随着特朗普对美联储干预力度持续加大，美联储独立性问题日渐成为舆论关注焦点，为美联储降息前景增添较多变数。
9月16日，美国银行最新发布的9月全球基金经理调查报告显示，受访者担忧的最大尾部风险已经从8月份的“贸易战引发全球衰退”转变为“第二波通胀”，紧随其后的是对美联储独立性下降及美元贬值的担忧。这一转变伴随着受访者对美联储宽松政策的强烈预期。调查显示，47%的受访者预计未来12个月内美联储将降息四次或者更多。
美联储降息前景的最大变数是明年美联储的独立性，这也是市场没有对2026年“点阵图”做太大反应的原因。如果特朗普通过人事任命进一步干涉FOMC决策，存在一定概率使得不应该降息多次的美联储加大降息力度，带来资产和经济“过热”的风险。本次“点阵图”也反映出了分歧加剧。
芝商所（CME）美联储观察工具最新数据显示，目前市场预期美联储在今年年内仍有两次降息，明年有三次降息，预计美联储将在今年10月、12月各降息25个基点的概率分别为86.6%、79.0%，在明年3月、6月和12月降息三次各25个基点的概率分别为44.9%、35.5%和27.9%。
夏乐指出，市场猜测此次降息或多或少受到特朗普总统政治压力的影响。在过去的数月中，特朗普政府加大对美联储批评的力度，并利用法律武器攻击包括美联储主席鲍威尔在内的联储官员，以达到逼迫美联储降息的最终目的。尽管鲍威尔主席多次在公开场合强调不会屈从于政治压力，但市场已经开始广泛讨论美联储失去独立性的可能性及其可能后果。根据美联储的机制设计，特朗普总统可望在明年五月之后通过新的美联储主席全面掌控这家全球势力最大的中央银行。而明年美联储降息幅度可能大幅超过市场当前预期。这样的超预期可能对全球资产类别产生剧烈而深远的影响，投资者需要提前做好准备。
王业东认为，此次降息决定不太可能令总统满意。特朗普数月来不断抨击美联储犹豫不决，声称利率应该低至1%。他威胁要解雇并调查鲍威尔，并与另一位理事——经济学家库克的解职问题陷入法律诉讼。特朗普提名的新任理事米兰投了唯一反对票：他支持降息0.5个百分点。
鲍威尔将此次降息形容为一项“风险管理型降息”。在最新的预测中，美联储暗示利率在年底前可能再下降50个基点，预计将通过2025年最后两次会议各降息25个基点实现。但经济和政治都存在高度不确定性的情况下，降息路径远未确定。降息过快可能导致通胀飙升，而降息过慢则可能让劳动力市场进一步恶化。任何一种结果都可能损害美联储的公信力，削弱实现其“充分就业与价格稳定”双重目标的权威。
此外，这已经是连续第二次会议上有至少一名理事会成员持异议。米兰成为近90年来首位同时在行政部门任职又在美联储工作的官员，这被视为政府对美联储独立性的潜在干扰。如果法院赋予特朗普更多罢免理事的权力，美联储内部的权力平衡可能从此发生决定性变化。
03 降息对全球大类资产的影响
利率决议公布当天，道琼斯工业指数上涨0.57%至46018.32点，标普500指数下跌0.10%至6600.35点，纳斯达克指数下跌0.33%至22261.33点；2年期美债收益率上行1BP至3.52%，10年期美债收益率上行2BP至4.06%；美元指数上涨0.41%至97.04。
管涛指出，市场快速震荡回调背后隐含的是，资产此前对于宽松已充分定价后的预期落地，且本次会议并未释放进一步超市场预期宽松的信号。
张瑜表示，对美股而言，降息提振风偏，有利于估值抬升或者保持平稳，而分子端的盈利预期也会改善，或将继续支撑指数上涨，其中利率敏感型行业的降息交易弹性可能较大，比如地产。对美债利率而言，由于降息预期交易较为充分，进一步下行空间有限，若后续新增就业边际改善或通胀维持高位，降息预期波动可能导致长端利率反弹，比如2019年下半年和去年9-12月份。对美元指数而言，海外机构汇率对冲带来的影响或已至尾声，叠加基本面预期改善，美元可能小幅反弹，海外美元流动性或边际收紧（伴随年初以来美元指数下跌，外汇掉期点显示离岸美元流动性是2021年以来最宽松水平）。
“IMI财经观察”特约评论员、国盛证券首席经济学家熊园认为，虽然本次降息并非本轮周期中的首次降息，但距离上一次降息已有9个月，这种间隔长度在历史上十分罕见，因此在分析对大类资产的影响时，可将其近似看作新一轮周期的首次降息。根据历次降息前后的资产表现规律，概括而言：（1）美股：大多保持上涨，仅“衰退式降息”情景下持续下跌；（2）美债收益率：保持下行趋势；（3）美元指数：短期偏弱，中长期无一致规律；（4）黄金：短期无一致规律，中长期大多上涨。具体到本次看，考虑到市场对后续降息的预期已经打得很高，预计整体资产表现仍将与历史规律相似，只是影响幅度不会太大。
04 降息如何影响中国的政策走向
熊园指出，对国内而言，伴随美联储降息，中美货币政策周期再度同步，缓解了我国货币宽松的汇率压力。结合当前我国经济回落有加速迹象，四季度国内降息的概率增加，基本面是决定后续降息节奏、幅度的关键变量。
回顾看，2017年以来中美货币政策周期并不完全同步，主要是由于经济周期的错位。具体来看：主要分为三个阶段，第一阶段是2017年-2021年，这一阶段中美货币周期基本同步，均经历了从2017年-2018年的紧缩周期，以及2020年经济外生冲击后的宽松周期；第二阶段是2022年-2024年年中，这一阶段中美货币政策周期背离，美国进入加息周期，我国继续延续宽松；第三阶段是2024年下半年至今，中美货币政策周期再度同步。
归因看，货币政策周期的同步与否，主要与经济周期是否同步有关，2022年-2024年错位过程中也是由于美国经济在财政刺激下保持较强韧性，但我国经济在地产失速下滑后明显承压。具体到当下，美联储开启新一轮降息后，中美货币政策周期对齐，我国货币宽松面临的汇率压力将明显减轻，为降息创造了外部条件。结合当前经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升，四季度降息的可能性提升，基本面相关指标的走势是决定降息节奏、幅度的关键变量。
张瑜表示，对于国内而言，中国央行货币政策以内为主，美联储降息与否并非当下影响国内货币政策的主要矛盾。
第一，需求侧改善尚不清晰的背景下，央行刺激信贷的必要性不强。过去几年信贷大量流向生产侧，而非需求侧。需求不足的背景下加大信贷，反而可能加大供过于求的失衡程度，增加物价合理回升的难度。
第二，在目前偏强的权益市场下，为预防“资金空转”，央行宽松行为客观存在掣肘。本轮权益性价比的凸显源自国内稳市政策提前降低了股票波动率，提升了股票风险调整后的收益。在稳定资产波动率的背景下，央行宽松行为或有加速资金“脱实向虚”的可能。
第三，当下货币的最优选择仍是以内为主。一方面，本轮美国经济指标仍有韧性，联储降息有“空中加油”的性质，降息过后美元指数或有反弹可能，国内本身没有跟随降息的必要。另一方面，当下对等关税掀起的全球经贸重构并未落地，国内经济周期初步向好仍在进一步垒实，以内为主的货币政策之下汇率维持波动稳定+去工具化或为最优解。
选题：货币银行与金融监管选题组
策划 / 整理：胡云清
审校：安然、商倩、李婧怡
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