摘要：重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供国泰海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以国泰海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非国泰海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订
重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供国泰海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以国泰海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非国泰海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。
本报告作者：
· 投资要点 ·
8月国内经济延续总体放缓、生产端韧性与需求端压力交织、内部分化加剧的趋势。生产端，工业增加值同比增速虽有回落，但仍保持相对较高水平，政策关联行业与能源保供行业保持活力，不过外需承压导致出口交货值增速由正转负，服务业内部也呈现科技金融强、商务服务弱的分化；消费端，社零同比增速回落，虽暑期经济与政策托底支撑部分升级类、耐用品消费，但必需消费与地产关联消费表现承压，内生修复动力不足；投资端，固定资产投资各分项累计与当月增速均下行，需政策加码提振。
下一阶段，经济运行需警惕外需不确定性与国内部分领域调整压力的传导风险。随着前期政策效果释放及后续举措落地，生产端韧性有望巩固、消费结构性亮点或持续，但需求端回暖仍需时间，经济大概率维持缓中趋稳、结构优化态势。政策层面需进一步聚焦需求端，提振消费意愿、优化投资结构并化解重点领域风险，推动经济平稳运行。
风险提示：贸易局势不确定性加强，国内需求超预期回落
1 局部有亮点，整体需加力
8月国内经济局部有亮点，整体需加力。生产端凭借部分高附加值行业与政策支持领域的支撑，仍保持一定活力，但服务业内部不同板块表现差异明显，部分与消费、商务关联的领域面临恢复挑战；需求端则呈现消费修复节奏放缓、投资各分项普遍承压的格局，消费中不同品类冷暖不均，投资领域受多重因素影响对经济的支撑作用有所减弱。整体来看，总体放缓、生产端韧性与需求端压力交织、内部分化加剧的趋势从三季度以来一直延续。
下一阶段经济运行仍需关注多重潜在扰动，外部需求的不确定性可能持续对相关行业产生影响，国内部分领域的调整压力若进一步传导，也可能给经济恢复带来新的挑战。随着前期政策效果的逐步释放以及后续可能的新举措落地，生产端的韧性有望得到巩固，消费领域的结构性亮点或持续显现，但需求端的整体回暖仍需时间，经济大概率维持缓中趋稳、结构优化态势。为进一步提振经济，政策需进一步聚焦需求端发力，通过针对性措施提振消费意愿、优化投资结构，同时关注重点领域的风险化解，为经济平稳运行营造更有利的环境。
2 生产：外需拖累，内需缓冲
生产增速小幅放缓，相对稳健。8月工业增加值同比增速为5.2%，较7月的5.7%回落0.5个百分点，连续第二个月调整，但仍处于相对较高水平。季调环比增速为0.37%，略低于7月，处于历年平均水平。当前生产增速放缓，主要受三方面因素影响。一是外需持续承压，出口订单下滑拖累部分行业；二是部分上游行业受“反内卷”政策影响，阶段性减产导致供给收缩；三是高温天气对部分工业生产环节形成干扰。
从产销情况来看，呈现“内部修复、外需拖累”的趋势。产销率从前月的97.1%下降至96.6%，不过同比跌幅从前月的0.2%收窄至0.1%，工业产品的国内消化能力边际改善。然而，出口交货值同比增速由正转负，表明外部需求端压力显著加大，一方面受前期“抢出口”效应消退后订单自然回落的影响，另一方面也与外需市场需求疲软、关税政策扰动等因素相关。
具体来看，行业分化趋势延续，但结构发生变化。政策关联行业韧性犹存。铁路等运输设备行业受益于“两新”政策扩围与基建项目需求，生产仍保持较高增速；有色行业增速从7月的6.8%大幅提升至8月的9.1%，或与新能源行业增长带来的需求改善及利润修复有关。能源保供相关行业如煤炭开采、油气开采保持稳定增长。出口和消费型行业则压力显现。受关税政策拖累和“抢出口”后出口订单回落影响，电子设备、电气机械行业增速出现小幅回落。汽车生产增速回落，则反映消费补贴退坡的影响。居民消费仍较平淡，农副食品、酒饮料茶等必需消费品增速小幅回落。建材则受地产拖累仍然表现较弱。
服务业生产增速也在放缓，科技金融支撑，商务服务偏弱。8月服务业生产指数同比5.6%，较7月下降0.2个百分点，连续两个月放缓。分行业来看，高附加值行业表现亮眼，信息传输、软件和信息技术服务业，以及金融业增速较7月有所提升，反映数字经济与金融服务对服务业的支撑作用。租赁和商务服务业增速回落，主要因企业扩张意愿偏弱，叠加部分出口依赖型服务业受外需波动影响。
失业率小幅回升，毕业季压力仍存。8月全国和31个大城市城镇调查失业率均为5.3%，较7月上升0.1个百分点。主要原因是7-8月为高校毕业生集中就业期，劳动力市场短期供给增加，而企业招聘需求尚未完全匹配，导致失业率季节性小幅上升。后续需关注就业帮扶政策落地效果，尤其是针对青年群体的就业支持措施。
3 消费：内生动力需强化
消费有待提振。8月社零同比增速为3.4%，较7月回落0.3个百分点，连续第三个月回落，季调环比为0.17%，虽然止跌回正，但是相较历年同期处于偏低水平，反映当前消费修复动力仍有待提升。8月服务零售额同比增长5.1%，增速也较前月小幅回落0.1个百分点。
从分项来看，餐饮消费修复，商品零售增速放缓。8月商品零售同比增速为3.6%，较前月回落0.4个百分点；受益于季节性因素和前期扰动消退，餐饮收入增速从前月的1.1%回升至2.1%，但仍低于整体消费增速。网上商品和服务零售额增速保持较高水平，直播带货等新模式持续释放消费潜力。
对比具体行业，当前消费仍依赖政策与季节性红利支撑，内生修复动力仍需进一步培育。一方面，政策托底与季节性需求支撑此消彼长。前期依赖补贴的耐用品消费增速普遍回落，如家电音像受政策效应边际递减影响，增速从7月的28.7%降至8月的14.3%，家具增速也从20.6%放缓至18.6%，但仍维持较高水平，反映以旧换新等政策仍发挥托底作用。暑期经济与消费升级需求则推动部分品类逆势走强，体育娱乐用品受益于暑期健身热潮与赛事经济，增速从13.7%提升至16.9%，金银珠宝受避险需求与婚庆季临近拉动，增速从8.2%大幅跃升至16.8%，化妆品、服装鞋帽增速也略有改善，体现消费结构中升级类需求的韧性。另一方面，必需消费与地产类表现承压，粮油食品、日用品和烟酒消费增速均有不同程度回落，反映居民必需消费意愿仍偏平淡；汽车消费则受新能源车补贴退坡与高基数影响，复苏力度有限；建材受地产拖累持续低迷。
4 投资：政策落地需提速
投资需政策提振。1-8月固定资产投资完成额累计同比增长0.5%，增速较1-7月放缓1.1个百分点，8月当月同比增速为-7.1%，较7月跌幅扩大0.6个百分点。从季调环比看，8月环比增速为-0.2%，跌幅较7月有所收窄。当前投资对经济的支撑作用仍在减弱，但从环比看下滑势头边际略有缓解，或与部分基建项目逐步推进、制造业设备更新政策阶段性发力等因素有关。
各分项增速仍在回落。8月制造业、广义基建、狭义基建和地产投资增速分别为-1.3%、-6.4%、-5.9%和-19.5%，均为负增，且较前月分别回落1.0、4.5、0.8和2.4个百分点，投资端亟需政策加码以打破负向循环。
制造业投资方面，8月制造业投资继续承压。主要原因是外需不足导致新出口订单PMI低位运行，企业产能利用率下降与利润负增，中小企业信心持续回落，压制投资意愿；同时，设备更新政策效果阶段性弱化，未能有效提振制造业投资。
基建投资方面，尽管7-8月专项债发行规模较高，但资金落地存在时滞；且上半年储备项目逐步完工，第三批“两重”项目尚未大规模开工，形成投资“空窗期”，叠加极端天气影响施工进度，基建投资对经济的支撑作用减弱。
地产基本面压力仍存。8月商品房销售面积和销售额当月同比增速分别为-10.6%和-14.0%，前者跌幅较7月扩大2.7个百分点，后者跌幅收窄0.1个百分点。前期稳地产政策效果消退后，居民购房需求透支、市场信心不足的问题仍在加剧，虽然销售额跌幅有所收支，但这或与部分城市楼盘供应有关，难以扭转整体平淡的格局。8月新开工、施工、竣工面积同比分别减少20.3%、21.9%和21.4%。其中竣工面积同比跌幅收窄，其他还在进一步扩大。房企资金链紧张、极端天气拖累施工的影响仍在持续，不过在“保交楼”政策持续推进下，部分已开工项目加快收尾交付节奏。
5 风险提示
贸易局势不确定性加强，国内需求超预期回落。
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来源：沃田园军哥
