摘要：上周，咱们A股市场在连续四周上涨后迎来回调，据Wind数据显示，主要指数波动率明显放大，市场为什么会出现回撤呢？本次调整意味着市场走到哪个阶段了呢？是行情已走完了呢？

上周，咱们A股市场在连续四周上涨后迎来回调，据Wind数据显示，主要指数波动率明显放大，市场为什么会出现回撤呢？本次调整意味着市场走到哪个阶段了呢？是行情已走完了呢？

这么重要的问题，咱们可不能“拍脑袋”，让我们用八大比较常见的市场指标来分析一下市场的“进程”究竟走到哪儿。

一、八大观察指标“眼中”的市场

（一）类别1：宏观眼中的体量

1、市值与GDP之比
市值与GDP之比，又称证券化率或“巴菲特指标”，是衡量一国股市规模相对于其经济总量的重要指标。通俗来讲，它就像是一个国家经济的“证券化温度计”：当比值处于70%至80%时，表明股市估值相对合理；若比值超过100%，则提示市场可能存在泡沫，投资需更加谨慎；而若比率低于50%，则反映市场被严重低估，往往对应历史性的投资机会。

回顾A股历史，据华创证券统计， A股市场的这一比率曾在2007年10月和2015年6月两轮大行情中突破100%，反映出当时市场情绪较为高涨。而截至8月29日，当前A股该比值为85.6%，仍处于相对合理水平，并未出现明显过热。

图片发布日期：2025年9月1日

2、市值与居民存款之比

A股总市值与居民存款余额的比率，是观察居民资产配置结构变化的一个重要参考。该指标可通俗理解为，在居民的总财富中，股票资产与银行存款之间的相对比重变化，从而反映出投资者对金融资产的偏好和风险态度。

据华创证券统计，从历史高点来看，A股曾在2007年、2015年等三轮大行情顶点出现市值超过居民存款的情况。2008年以来的五轮行情高点，该比率平均为102.3%，表明在市场高位时股票市值与居民存款规模大体相当。截至2025年8月29日，这一比值为73.2%，仍低于历史上市场高位时的水平。华创证券认为，这说明从居民资产配置角度看，A股或许仍有进一步上升的空间。

（二）类别2：交易眼中的热度

3、成交额及换手率

市场交易的活跃程度通常可通过两个关键指标来观察：一是成交额，即市场中股票成交的总金额，反映资金进出的总体规模；二是换手率，表示在一定时期内股票转手买卖的频率，体现投资者交易的活跃程度。

从成交额来看，本轮行情起始阶段以2025年4月7日来计算，日均成交额约为1.6万亿元，截止8月29日，中间最高曾达到3.19万亿元，峰值约为起点的2倍。据华创证券统计，回顾2007年以来的七轮主要行情，相比之下，当前成交额虽有一定放量，但未来仍存在继续扩大的空间。

再从换手率（成交额／总市值）来看，本轮行情中最大换手率为2.76%，较行情起点上升0.99%。当前换手率虽有所提高，但相比历史同期仍处于偏低水平，反映出投资者交易情绪尚未完全释放，未来换手率仍具备进一步上行的空间。

4、交易拥挤度：

交易拥挤度是衡量具体行业中情绪与资金集中度的重要指标，华创证券以中信一级行业分类为标准，统计每个交易日中成交额排名前三的行业及其成交额之和，占全部A股总成交额的比例。该比率越高，说明资金越集中于热门板块，可能反映市场情绪高涨但也隐含回调风险。

据华创证券统计，截至2025年8月29日，本轮行情的最大交易拥挤度已达到39.3%，较行情起点（27.7%）上升11.5个百分点。华创证券认为，这一提高幅度在历次行情中属于偏高水平，显示资金短期内迅速涌入个别赛道，后续拥挤度的提升空间或较小。

5、盈亏比与回撤风险

盈亏比和回撤风险是衡量市场投资体验与潜在波动的重要指标。通常我们计算盈亏比的方式为：在一轮行情中，涨幅超过1%的交易天数与跌幅超过1%的天数之比，该数值越高，说明市场赚钱效应越明显。回撤风险则通过区间内跌幅超过1%的天数占全部交易日的比例来衡量，反映市场出现明显下跌的频率和稳定性。

截至2025年8月29日，本轮行情的回撤风险为5.9%，此前七轮行情都在10%以上。最近三次行情中，回撤风险分别达到13.1%、14.1%和14.7%。相比之下，显示本轮行情一个显著特点——回撤风险偏低。

从盈亏比来看，得益于较低的回撤风险，本轮行情盈亏比达到2.8，处于偏高水平，意味着本轮市场上涨天数明显多于下跌天数，投资体验较好。

（三）类别3：增量资金的涌入

6、两融规模及占市值之比

两融余额（融资融券余额）及其与A股总市值的比率，是观测市场杠杆水平和资金情绪的重要指标。两融规模反映投资者通过借款进行证券交易的总体需求，其与市值的比例则可用于衡量杠杆资金在市场中的参与程度和潜在风险。

Wind数据显示，截至2025年8月28日，两市两融余额为2.24万亿，相比起点的1.85万亿，比值为1.21倍。自2014年以来的四轮行情来看，两融余额增加的幅度都比这轮高，例如最近的一次，行情重点两融余额是起点的1.34倍。

从两融余额与A股总市值的比例来看，截至8月28日，wind数据显示，该比值为1.91%，较行情起点（2.03%）略有下降。与2014-2015年行情高点时的比例（2.85%）相比，仍有较大提升空间。

7、基金份额

偏股型基金月度发行份额的变化，能够反映普通投资者通过专业机构入市的意愿强弱，是观测场外资金情绪的重要参考。可以通过计算一轮行情中发行份额最高月份与行情起点月份发行量的比值，来判断公募基金热度是否显著上升。

本轮行情以来，截至8月，Wind数据显示，该比值为1.1倍，即基金发行最高月份的规模仅为起点月份的1.1倍，增长尚不显著。而从历史行情来看，该倍数通常明显较高。例如，据华创证券统计，最近三轮行情中，这一比值分别达到3.1倍、3.7倍和3.8倍；而在2014-2015年大级别行情中，甚至一度升至18.3倍。相比历史数据，当前基金发行增长倍数仍处于偏低水平。表明当前投资者入市情绪仍相对谨慎，尚未出现大规模资金借道公募入市的情形。

（四）类别4：股债估值的比较

8、ERP

ERP（股权风险溢价，Equity Risk Premium）是衡量股票市场相对于债券市场吸引力的重要指标，该指标越高，表明股票相对债券的预期回报更具优势。华创证券采用Wind全A指数市盈率倒数与十年期国债收益率的差值作为ERP的测算依据，统计了历次行情中ERP的变化水平。

wind数据显示，截至8月29日，本轮ERP下行幅度为1.58%。与历史行情相比，这一下行幅度仍属偏低水平。例如在2014-2015年行情中，ERP大幅下行4.97%；最近三轮行情中，下行幅度分别为2.41%、0.73%和1.62%。

综合八指标来看，华创证券认为，目前市值与GDP之比，以及市值与居民存款之比，尚有提升空间。成交额及换手率尚有上行空间，拥挤度提高幅度属于偏高水平。回撤风险目前属于历次行情中较低的一次，后续波动可能会有所加大。两融余额、偏股型基金的发行仍有上行空间。股债估值对比来看，相对优势有所回落，但依然属偏高水平。

二、当前市场处于什么阶段？

基于对这八大指标的分析，我们可以尝试着来解答最开始提出的几个问题？

第一，行情结束了吗

从八大指标来看，各大指标均未行至以往历史上大级别行情中市场过热阶段，仅凭几日的调整，就说行情结束，可能过于武断了。

中信建投认为，市场最近的调整，主要还是源于八月下旬以来市场交易过热，同时资金显著集中于TMT板块导致交易结构集中度过高；另一方面月初重要活动、美联储降息预期等利好已经或接近兑现，这些因素引发了市场风险偏好的短期下滑。

由于市场并无实质性利空，目前支撑较为牢固。因此，短期来看，中信建投认为，指数窄幅震荡的可能性较大，而长期的上涨趋势并未改变。

第二，现在处于什么阶段

那么，现在市场处于什么阶段呢？

一般市场在连续上涨后，进入一个短时间调整的阶段，我们称之为“整理期”。中信建投统计了过往11轮大级别行情的市场走势，发现通常市场前期攀升幅度过快时，后期多会出现一些幅度较大时间较短的调整；而当前期市场缓慢提升时，指数回调通常表现的较为温和，当然相应的，整理期也会较长一些，指数呈现震荡修复趋势。

但同时，华西证券也认为，中期来看，本轮行情的驱动力并未改变，政策依旧对“稳股市”提供有力支持，险资、养老金等中长期资金正在加大入市力度，且居民端潜在增量资金仍较为充沛。与此同时，市场美联储降息预期升温，亦有利于人民币汇率偏强运行和外资流入中国资产。

第三，震荡可能持续多久

华西证券统计了过去三轮大级别行情，在2005-2007年、2008-2009年、2014-2015年中，从中证全指来看，指数最大回撤幅度在6%-21%区间，最大回撤平均值-14%，回撤持续时间4个交易日-28个交易日。

而中信建投则统计了从2007年至今过往11轮行情中指数出现“整理期”时的市场走势，发现当前期指数上涨比较稳健时，指数回撤幅度在7%-9%左右，整理时间在1-2个月左右。

图片发布日期：2025年9月7日

小结

通过统计对比过往大级别行情中八大市场指标，可以看到，现在就说行情结束还为时尚早；且市场经过持续的上涨之后，短时间进入“整理期”，整理期的长短和振幅跟前期的上涨速度和幅度相关，这是一种市场常态，不必过于悲观。

参考文献：

1、华创证券：牛市进程之十大观察指标，张瑜、陆银波，一瑜中的，2025年09月01日

2、中信建投：牛市整理期的市场特征，夏凡捷、何盛，中信建投证券研究，2025年09月07日

3、华西证券：宽松预期再起，A股慢牛主基调仍在，李立峰、张海燕，华西策略团队，策略季立峰与行业配置笔记，2025年09月07日

风险提示：

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来源：诺安基金一点号1