Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第256期

摘要：根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。

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Whatever is produced in haste goes hastily to waste.

－Saadi Shirazi

报告摘要

一、投资摘要

1: 庞大的留存利润或削弱美国非金融企业再融资需求。

2: 美国消费者的短期通胀预期连续第二个月大幅度走高。

3: 党派对立或削弱消费者信心调查数据可信度。

4: 美国家庭部门债务杠杆时隔25年再度低于70%。

5: 国内股市脆弱的流动性环境需要央行明确预期指引。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险

报告正文

截止去年四季度，美国非金融企业税后利润为2.3万亿美元，留存利润为9637.8亿美元，债务杠杆降至97.1%，触及2013年三季度以来最低水平。标普全球（S&P Global）的数据显示，2025年美国非金融企业债券到期量为6250亿美元，远远低于非金融企业留存利润规模。经济前景不确定或削弱企业的再融资需求，加大直接偿债降杠杆的动力。

3月份美国消费者的短期通胀预期继续走高，表明高关税冲击抑制了家庭消费支出意愿。美国经济咨商局消费者信心调查显示，1年期通胀预期升至6.2%；密歇根大学消费者信心调查显示，1年期通胀预期升至4.9%。不过结合2月份零售销售环比数据，高通胀预期能多大程度上转成消费支出下降存在不确定性。

密歇根大学消费者信心调查显示，推高1年期通胀预期的主要是民主党选民，共和党选民则是延续了此前预计1年期通胀预期下行的趋势。考虑到2024年美国大选以后，民主党选民和共和党选民的通胀预期才转入背离，这说明民主党选民倾向过多计入特朗普政府的负面经济政策，其能否代表家庭部门真实意愿存疑。

截止2024年四季度，美国政府部门债务杠杆升至121.9%，触及2021年三季度以来最高；非金融企业债务杠杆降至97.1%，触及2013年三季度以来最低水平；家庭部门债务杠杆降至69.9%，触及2000年二季度以来最低水平。整体美国债务杠杆降至288.9%，触及2019年二季度以来最低水平。

截止3月28日，沪深两市杠杆融资余额仍然高于1.9万亿人民币，同时沪深300指数期权隐含波动率降至19.9。股市波动率一路下行和杠杆融资急剧走高显示，当前国内股票市场的流动性环境比较脆弱，应对国内利率波动和海外资产价格波动的能力匮乏，需要央行给出明确预期指引, 以对冲外部关税冲击推高股市波动率, 产生的流动性压力。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止3月28日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.8%，低于16年平均值以上1倍标准差，脱离相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报比较明显，估值水平明显抬升。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止3月28日，中国10年期国债远期套利回报为11个基点，比2016年12月的水平要高41个基点。

美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止3月28日，美元兑一篮子货币互换基差为-4.5个基点，Libor-OIS利差为55.5个基点，显示美股反弹与美股波动率下行，促使离岸美元融资环境宽松。