摘要：核心观点：一方面是分化的金融、通胀、经济数据，另一方面是国内市场风格切换的需求和海外资金重新配置中国资产的需求，这让市场对于中国经济复苏的话题关注度持续上升，特别是关于基建、地产和消费的数据分歧。一是基建投资增速与部分高频数据的分歧。二是房地产市场的复苏分歧。
目录
重点推荐
1. 经济复苏的成色
2. 解码呼和浩特样本，生育补贴组合拳正在路上
3. DeepSeek算力效率提升≠算力通缩，国产算力需求方兴未艾
4.
5.
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业绩点评
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2.
3.
重点推荐
经济复苏的成色
宋雪涛
宏观组
首席经济学家
核心观点：一方面是分化的金融、通胀、经济数据，另一方面是国内市场风格切换的需求和海外资金重新配置中国资产的需求，这让市场对于中国经济复苏的话题关注度持续上升，特别是关于基建、地产和消费的数据分歧。一是基建投资增速与部分高频数据的分歧。二是房地产市场的复苏分歧。三是消费持续性的分歧。
风险提示：中美贸易摩擦对出口造成明显压力；商品房销售或再度回落；经济增长乏力，消费出现下行压力。
解码呼和浩特样本，生育补贴组合拳正在路上
宋雪涛
宏观组
首席经济学家
核心观点：呼和浩特出台的大额育儿补贴方案具有特殊性，全国层面的补贴力度较难达到这一水平。预计年内全国层面将出台多元化的生育支持政策，除了现金补贴之外，可能涵盖社保补贴、育幼消费补贴、住房支持等措施，但落地时间相对靠后，预计补贴规模在1500亿元左右，直接拉动社零增长0.2个百分点。
风险提示：对政策的理解可能存在偏差；内外部不确定性超预期。
DeepSeek算力效率提升≠算力通缩，国产算力需求方兴未艾
张真桢
通信组
通信首席分析师
核心观点：我们认为算力需求将持续强劲，建议持续关注算力链板块。能实现大集群、形成高用户并发的公有云厂商有望率先实现规模效应，跑通MaaS盈利模式。我们看好能提供高安全可靠的云服务、并具有辐射全国的IDC资源的运营商云；也看好具有丰富客户资源、集团内部生态赋能的互联网大厂云。深度参与算力产业链的国产芯片、交换机厂商也将持续受益。建议关注中国移动、中国联通、中兴通讯等。
风险提示：AI落地不及预期、芯片供应不足、客户对公有云接受度不及预期、行业竞争加剧。
鸿路钢构公司深度研究：抓经济结构转型机遇，机器人降本变革行业
李 阳
建材建筑组
建材建筑首席分析师
核心观点：钢结构行业呈现两大趋势。一方面，下游应用广泛，如文化体育场馆等。2023年我国钢结构加工量1.12亿吨，增速超10%，因绿色等优势，渗透率将持续提升，预计2025、2035年用量达1.4、2亿吨以上。行业市场格局分散，但公司市占率从2017年1.55%提至2023年4.01%，经营模式独特。另一方面，钢结构属人员密集型行业，用工难贵。公司2024年加速布局焊接机器人，若大规模应用，将提升产品质量、降成本、提产能，测算显示不同渗透率下可提升毛利率。
风险提示：原材料价格大幅波动、钢结构行业需求不及预期、智能化进程不及预期、测算结果存在误差、可转债即将到期等。
稳健医疗公司深度研究：医疗基因护航消费品业务，安全健康属性突出抢占心智
杨欣/赵中平
纺服分析师
副所长&可选消费首席分析师
核心观点：当前推荐公司主要看好全棉时代品牌心智破圈推动消费品业务快速成长以及医药板块在渠道拓展的背景下保持稳健增长：消费品短期维度：消费者心智建设成效显著，亮眼数据持续性值得期待。公司推出超柔/悬挂式洗脸巾等新品叠加消费者教育背景下，24年成为营收提速的拐点，消费品板块2024年Q1-Q3营收增速分别为7.10%/13.53%/20.18%。同时在消费者对日用品安全性高要求背景下，公司凭借医疗背景的稀缺性获得较高的客户粘性，根据久谦数据，全棉时代2024年线上同比增长超28%，尤其是Q4/25年1月在多重催化下线上同比增长超50%/58%，公司凭借产品优势有望充分承接来自竞品的消费流量，数据爆发的持续性值得期待。
风险提示：市占率提升不及预期、多品类增长不及预期、限售股解禁风险。
多邻国公司深度研究：揭秘AI教育顶流的成长密码：全球化/IP化/游戏化/AI化
孟 灿
计算机组
计算机首席分析师
核心观点：驱动因子：MAU*付费率*ARPU值拆解，关注全球化/IP化/游戏化/AI化。我们认为，全球化、IP化、游戏化能够支撑公司MAU的持续高增，而AI化则有望同时提升付费率与ARPU值，进而实现三因子共振的超预期增长。1）全球化（增长的极限）：非美国地区MAU渗透率较低，中国、印度渗透率仅为0.1%，出海潜力有待释放。2）IP化（低成本拉新）：重视品牌IP打造，效果广告拉新占比低于30%，单次安装成本仅为$0.47。3）游戏化（长线留存）：渗透在课程内外的游戏化学习机制，超过800万用户连续打卡时间超过1年。4）AI化（提价提付费）：落地AI对话学习功能，Max版本远期有望为ARPU值创造约50%提升空间。
风险提示：付费用户增长趋缓的风险；稳态 ARPU 值不及预期的风险。
业绩点评
美光科技FY25Q2业绩点评：DRAM、NAND供需有望优化
樊志远
电子组
电子首席分析师
核心观点：公司积极推动控产，叠加HBM消耗更多晶圆，存储供需有望改善。公司预计2025年DRAM市场位元量增长为15%~20%，NAND位元量增长为低双位数，中期维度来看，预计DRAM与NAND的CAGR都为15%左右。公司积极控制产能，预计公司2025年DRAM与NAND的供给增速都将低于行业增速。公司将推进低稼动率NAND产线转型，预计FY25年底公司NAND晶圆产能将较FY24年底下降10%。HBM有望大幅消耗DRAM晶圆，目前HBM3E相比DDR5消耗三倍的晶圆，公司预计HBM4E将消耗四倍的晶圆。
风险提示：下游需求不及预期；原厂减产不及预期；行业竞争加剧风险；存货减值风险。
时代天使港股业绩点评：海外案例数超预期，国内经营具韧性
袁 维
医药组
医药首席分析师
核心观点：中国以外全球市场收入及案例数同比高增，成为主要增长引擎。2024年，公司总案例数达到35.94万例（同比+47%），其中在中国以外全球市场的隐形矫治案例数达到了14.07万例（同比+326.4%），在中国以外全球市场收入达到了80.5百万美元（同比+290.4%），成为公司的主要增长引擎。利润方面，2024H1国际市场经调整分布经营亏损为29.7百万美元，主要系公司在中国以外全球市场持续扩张，前期成本较高所致，预计随销售规模加大，成本摊薄，国际市场亏损有望进一步缩窄。
风险提示：海外扩张不及预期风险；行业竞争加剧风险；医疗事故风险。
美团-W港股业绩点评：海外亏损或加大，将增加AI投入
许孟婕
商贸零售组
商贸零售分析师
核心观点：2024Q4公司本地核心商业收入656亿元，同比增长18.9%，经营利润129亿元，同比增长60.9%，经营利润率19.7%，同比+5.13pct。展望未来公司将加大对AI、无人机配送、自动配送车等前沿科技及相关应用投入。1）餐饮外卖及闪购：实现稳健增长，强化对商家及骑手保障，预计于2025年Q2开始试点社保方案。2）到店及酒旅：2024全年订单量增长超过65%，正逐步受益于核心本地的协同效应。
风险提示：海外亏损加大风险；外卖单量增长不及预期。
来源：国金证券研究所
