摘要：并在情况变得真正危急时向市场提供资金。因此，银行和交易员能够承担更大的风险。影子银行产品，尽管它们风险很高，但提供了投资者的高回报率和不可持续的回报率，基本上已经变得太大而不能失败。2013年6月的银行间市场危机标志着中国金融体系的纯真时代结束——中国现在在全

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并在情况变得真正危急时向市场提供资金。因此，银行和交易员能够承担更大的风险。影子银行产品，尽管它们风险很高，但提供了投资者的高回报率和不可持续的回报率，基本上已经变得太大而不能失败。2013年6月的银行间市场危机标志着中国金融体系的纯真时代结束——中国现在在全球金融的大联盟中运作，这种对基本货币市场条件的管理不善引起了全世界的关注。随着金融体系继续变得更大，更大的风险正在逼近。并且更为复杂。此次危机是中国首次有限尝试在金融体系内降低风险，并且结果表明，下一次尝试需要在范围上更加全面。就连央行也对这些事件感到意外。中国的影子银行体系怎么会变得如此庞大，如此迅速，以至于它突然对金融稳定构成威胁？如果央行无法控制该系统在2013年的早期增长阶段，它如何在未来做到这一点？

对金融危机的恐惧笼罩着中国。监管机构遵循2013年6月的银行间市场紧缩。该月的事件突显了这一挑战。

为什么研究中国的去杠杆化？我们分析了中国的去杠杆化的影响，这是国内方面试图减少金融体系内的系统性风险，主要涉及2016年至2019年的政策选择。一个深入的鉴于中国更紧迫的问题，研究这个时期的中国历史似乎目标不明确且过时。持续的经济放缓和房地产市场危机，导致经济急剧下滑在岸市场的经济增长和重大金融压力。但是，去杠杆化是理解中国当前经济状况的唯一自然起点和金融困境，以及尽管做出了真正的努力来改革中国的制度，但金融风险是如何出现的。中国过去20年的经济增长严重依赖于一系列条件——快速的信贷和投资增长以及繁荣的房地产和土地市场——这些不可能在未来。保持当前以投资为主导的增长路线是一条死路，将导致更低的利率。经济扩张以及公司和银行持续破产和违约。改变中国当前的经济模式需要经济增长更大幅度地放缓。

短期以刺激中期不同的增长驱动因素，以及吸引私人资本。为这些行业提供资金。国内的政策制定者理解这种权衡，即使这些选择令人不快。如果中国对其经济进行更重大的结构性改革，增长必须在近期内显著放缓。因为依赖金融体系转债务和维持低生产率的借款者投资必须与新的信贷切断。这些经济部门必须随着时间的推移而收缩。只有这样，将金融系统的资源重新导向更具生产力的投资形式。与此同时，改革一个国家仍发挥过大作用的金融体系和经济。影响价格和资源分配是一个复杂的过程。虽然中国大多数可用数据支持私营公司投资效率远高于国有公司的论点，国有公司是由中央或地方担保，且没有硬性预算约束，这意味着他们能够维持获得信贷的机会。当整体信贷增长放缓时，私营企业受到挤压，而国有企业则继续接受贷款。同样，一般来说，在这种半改革的体系中，

当利率上升时，国有企业会受到影响。对借贷成本不敏感，可以为金融机构提供相对于私营公司的优越条件。因此，试图降低系统性风险可能会产生更多违约和破产的短期风险。降低整个经济的投资效率。金融体系改革的后果像中国这样的市场不容易预测，也不容易被放在更大市场之间的轴线上。自由化和更大的国家控制。去杠杆从微观上反映了结构性改革的努力和艰难的权衡。涉及。它的成功与失败表明了中国经济和金融改革的可能性和局限性。以及国内应对其自身系统内不可持续趋势的能力和能力。中国观察家目前面临的关键问题经济问题是国内是否能够改变方向并保持过去的经济增长率。尽管中国目前面临逆风，中国应对2010年代中期出现的系统性风险的政策制定。在过去的两年里，中国经济因干预经济而动荡。政策制定从打击长期计划，以利于中国的长期稳定。

它还可以解决这些干预是否是对更有效。此外，中国去杠杆化的成功或失败对中国经济的未来至关重要。去杠杆化行动的核心目标是降低金融体系内的风险。这是不可能的。考虑中国经济的长期增长而不考虑金融体系的性质这将为未来的投资和消费提供资金。同样，中国的长期增长取决于随着生产力的提高，包括金融系统在分配资本方面的效率。中国未来5到10年的经济增长将取决于如何成功和高效地金融体系可以将其资源从房地产相关贷款和地方投资中转移出来。项目向更具生产力的私营部门公司倾斜。一个国家的潜在经济增长通常估计或计算未来劳动力和资本投入的变化以及经济增长来衡量的这些投入的生产率，称为全要素生产率（TFP）。中国的劳动年龄人口一直在减少。

自2013年左右开始萎缩，城市化率正在放缓。因此，其劳动力很可能继续萎缩。未来的资本积累使用旧的增长模式已经放缓了一段时间，因为房地产部门和地方政府基础设施投资的边际回报正在下降。当然，中国经济内部的投资和资本积累潜力更大，但它与迄今为止中国所见的融资模式截然不同，资本转移至生产率较高的行业。

系统竞赛。去杠杆化的成功或失败也涉及全球对中国实力的看法。影响。中国去杠杆化后的一个愿景涉及稳定、技术导向，能够解决中国经济面临的一些最紧迫的挑战，同时保持高增长率。经济增长。这种观点表明，中国的组织制度具有重大优势。这也展示了中国持续的国际影响力和与盟国和结盟伙伴在经济上进行合作的能力。最后，这种观点表明，挑战中国在全球影响力的持续崛起将不会来自金融压力或整体经济，鉴于国内有效地应对了中国经济稳定面临的最大威胁。另一种叙述认为，国内陷入了自己制造的经济陷阱，无法有效地改革其制度或改变方向。随着去杠杆化和影子银行业的崩溃系统产生了越来越多的默认值和金融系统中的信用风险，贷款人变得更危险。而且无法控制经济中部署的信贷量。

房地产行业的快速下降极大地削弱了整体增长，侵蚀了绝大多数中国人的财富。家庭，他们的主要资产通常是他们的房子。此外，许多家庭拥有多套房产。这些观点表明，中国在过去十年快速扩张的代价远远高于预期，而中国无法成功管理它们。简言之，经济引力再次显现，中国回归其他新兴市场的平均水平，在这些市场，信贷已经迅速扩张。中国的经济体系没有起到模范作用，反而失去了世界的目光，中国的国际影响力也相应减弱。当然，这些都是关于政治竞争的对立观点中的叙事。但是，在关于世界如何看待中国的问题上，许多事情都岌岌可危。以及其整体经济模式的稳定性。去杠杆化是目前最有意义的。窗口进入一个复杂但必要的决策过程，并评估其影响可以帮助确定中国更有可能出现哪种未来。

金融体系内部风险的现状。中国金融体系目前面临的压力比以往任何时候都大，主要是因为调整正在房地产市场上进行。中国的房地产行业相关贷款总额约为73万亿元。美元（10.7万亿美元），包括抵押贷款、对开发商的贷款和其他非正式借款。迄今为止，大多数在行业的调整中，违约的开发商已经感受到了损失，但这种压力将会持续。最终也会出现在金融机构中。地方面临着新的财政压力。由于土地销售下降，地方融资工具面临的风险日益增加。将对其公开发行的债务违约，这种情况尚未发生。自去杠杆化以来2016年启动的信贷增长的放缓使不同类型的借款人面临风险违约。在中国的制度内，这些资产，如地方国有银行发行的债券，正越来越多地出现违约。国有企业和地方融资平台被认为“更安全”。

自那以后，信贷增长放缓仍在继续。去杠杆化开始发挥作用，中国的经济增长也减弱了。考察去杠杆化也为中国提供了最连贯和简明的观点。持续和扩大的经济放缓，以及扭转这一趋势所需采取的措施。2022年，中国经济虽然增长率仅为3%，但考虑到来自封锁、旅行限制和新冠的传播。在2023年初，对新冠结束的乐观情绪这些限制促使人们预期中国经济将出现更强劲的反弹。但中国经济的放缓目前面临的困境已经持续六年多，始于整体信贷增长的下降和前所未有的信贷扩张的解除。讨论了信贷增长对中国过去20年经济扩张的重要性广泛地出现在2018年的报告《信用与信誉》中。从2007年到2016年，银行体系进行了扩张。总资产达24.6万亿美元，约占全球GDP的三分之一，

在短短八年内几乎翻了两番，如银行资产平均增长了18.1%。自2017年以来，整体信贷增长已减半，并且许多借款人，包括国有和私营部门公司、家庭、房地产开发商和地方。【未完待续】请继续关注下一期。

来源：国际战略对策研究