摘要：近20年来A股首次在美股大跌期间走出独立行情，彰显“信心重估牛”特征。我们此前鲜明提出，2月底3月初是震荡整固，而非行情结束，近期A股在中美经济周期背离、DeepSeek突破引领科技重估、全球比较中国资产具备吸引力等因素推动下在美股大跌期间走出独立行情，为近2

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目录

策略 | 短期再平衡，继续关注景气与季报因子——“重估牛”系列报告之二十二

宏观 | 关注消费政策和美国3月议息会议

政策研究 | 2025年国民经济和社会发展计划学习体会

固收 | 震荡行情，二永债是做波段的好品种吗？

食品饮料 | 生育刺激政策高力度落地，乳制品板块直接受益

银行 | 政府债有力支撑，开门红趋势延续

房地产 | 城市更新与存量房收储力度加大，看好房地产行业板块整体表现

传媒 | 游戏开发者大会即将召开，重点推荐游戏板块

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正文

短期再平衡，继续关注景气与季报因子——“重估牛”系列报告之二十二

近20年来A股首次在美股大跌期间走出独立行情，彰显“信心重估牛”特征。我们此前鲜明提出，2月底3月初是震荡整固，而非行情结束，近期A股在中美经济周期背离、DeepSeek突破引领科技重估、全球比较中国资产具备吸引力等因素推动下在美股大跌期间走出独立行情，为近20来首次。本周指数站上3400点，总市值创新高，彰显“信心重估牛”特征。

本轮春季行情时间及空间已至历史平均水平。2008年以来各年春季行情平均持续38个交易日左右，市场平均涨幅19.6%，中位数涨幅15.3%，且涨幅与启动前回撤呈明显负相关，本轮春季行情已经持续了39个交易日，万得全A最大涨幅在14%左右，牛市环境与岁末年初的大幅回撤使得本轮春季行情持续时间或较均值更长、且仍有一定空间。

当前“高切低”行情距离历史均值仍有些空间。我们近期提示关注景气与价格改善方向，市场也确实有所演绎，同时我们不认为当前行情特征是主线切换，而是在成长交易过热之后临近一季报的一个短期再平衡，我们认为目前看本轮顺周期景气还是结构性为主，主要集中在二手房与基建链。历史经验来看。2008年以来，春季行情的高低切共发生10次，发生概率62.5%，高低切后领涨行业相对高低切前主线板块涨幅平均约0.48倍，且很少有行业能够通过补涨成为主线板块，本轮高低切7个交易日左右，相对涨幅0.25倍，离历史平均水平还有空间。

短期适度再平衡，继续关注景气与季报方向。1）政策发力扩消费，近期地方促生育政策密集出台，叠加消费板块前期涨幅滞后且符合外资审美偏好，多重因素推动消费成为短期高低切换的重点方向；2）部分金属品种如锑、锡；建材如涂料等涨价明显，景气与价格改善方向可继续挖掘高切低。3）中期“AI+”仍是主线，当前“AI+”已经转入景气验证阶段，并展现出强劲的增长潜力和投资价值。主题关注：审定版政府工作报告首加的“深海科技”。

风险提示：内需支持政策效果低预期、股市抛压超预期、地缘政治风险、美股市场波动超预期。

关注消费政策和美国3月议息会议

本周市场交易围绕三条主线展开。

1、内需和消费政策预期持续催化。两会后地方首个生育补贴政策出台。货币政策再提择机降准降息，加大消费金融结构性支持力度。AH股市风格高低切换，消费与顺周期表现占优。

2、关税摩擦再升级打压美国风偏资产。欧盟、加拿大出台反制关税，美股连续第四周回调。

3、美国“衰退”叙事提振降息预期。美国通胀数据回落，市场对于流动性宽松的预期更为乐观，黄金突破3000美元/盎司。

下周中美均迎来重磅数据和会议：国内1-2月经济数据、国新办提振消费新闻发布会、美联储3月议息会议。届时全球流动性预期和国内资产定价逻辑或出现边际调整。

风险提示：消费复苏的持续性仍存不确定性；地产行业能否继续改善仍存不确定性；欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现；地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。

2025年国民经济和社会发展计划学习体会

新华社3月13日受权全文播发《关于2024年国民经济和社会发展计划执行情况与2025年国民经济和社会发展计划草案的报告》（以下简称《国民经济计划》）。《国民经济计划》共分三部分：2024年国民经济和社会发展计划执行情况；2025年经济社会发展总体要求、主要目标和政策取向；2025年国民经济和社会发展计划的主要任务。2024年国民经济和社会发展计划执行情况总体较好。经济增长、社会民生等预期目标较好实现；创新驱动发展深入推进，全社会研发经费投入持续较快增长，基础研究经费投入占研发经费投入比重、数字经济核心产业增加值占比持续提高；绿色低碳转型步伐加快，生态环境质量持续改善，单位国内生产总值能耗下降超额完成年度目标任务，主要污染物排放量继续下降，非化石能源消费占比稳步提升；民生保障扎实有力，城镇就业整体稳定，居民收入增长快于经济增长；安全保障能力进一步提升，粮食和原油、天然气产量持续增长。但全员劳动生产率增速略低于国内生产总值增速；社会消费品零售总额增长较慢；居民消费价格指数水平较低；外商直接投资规模有所下降；单位国内生产总值二氧化碳排放降低不及预期。报告明确2025年经济社会发展的主要预期目标和宏观政策取向：国内生产总值增长5%左右，城镇新增就业1200万人以上，外贸进出口稳量提质，单位国内生产总值能耗降低3%左右，粮食产量1.4万亿斤左右等。

风险提示：（1）既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（2）经济增速放缓，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧。（3）近期房地产市场较为波动，市场情绪存在进一步转劣可能，国际资本市场风险传染也有可能诱发国内资本市场动荡。（4）土地出让收入大幅下降导致地方政府债务规模急剧扩大，地方政府债务违约风险上升。（5）地缘政治对抗升级风险，俄乌冲突不断，国际局势仍处于紧张状态。

震荡行情，二永债是做波段的好品种吗？

春节以后债券市场调整幅度加大，10Y国债一度从1.6%点位上探到1.9%，本周市场继续调整，短端信用债以及二永债已经跌出性价比，市场关注若债市修复带来的二永债波段操作机会。

就二永债来看，一方面是机构的底仓，一方面是交易策略的主流品种，其定位于交易品种的主要原因在于“调整弹性”及流动性较好。2024年以来，二永债受持仓机构边际变化、杠杆策略环境较差等因素影响，这种“调整弹性”正在逐渐弱化。不过，二永债的流动性仍然高于普通信用品种，依然有波段操作的优势，但其在债市修复场景下获得的资本利得与普信债的差异已经不大，总体来看当前点位的性价比一般，配置盘仍推荐梯度入场，交易盘可谨慎等待，若确有波段操作的诉求，当前5-7Y的二永债性价比较高，可以做适度博弈。

风险提示：股票市场的扰动；信用债违约风险；国内经济风险；数据整理的时效性。

生育刺激政策高力度落地，乳制品板块直接受益

呼和浩特市发布生育刺激政策，涵盖现金补贴和义务教育优惠，奶粉板块直接受益。预计后续各地多城市也会跟进类似生育刺激政策，出生率和消费信心有望跟随回暖。两会提出要大力提振消费，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚。要持续用力推动房地产市场止跌回稳，稳住楼市股市，防范化解风险。制定提升消费能力、增加优质供给、改善消费环境的专项措施，释放多样化、差异化消费潜力，推动消费提质升级。食品饮料作为消费的重要环节将大幅受益，在产品结构提升及优质产品渗透方面大有可为。白酒板块有望随着国内经济提振及居民消费激活，商务场景及大众消费景气度回升，重回消费升级通道，龙头酒企盈利能力有望加速修复。当前白酒板块估值整体仍处于低位，长期投资价值凸显。

随着政策刺激力度加码，乳制品和顺周期餐饮链有望率先受益于预期改善。我们持续看好：1）休闲零食、饮料行业保持高景气度，新渠道为行业内公司带来重要增量机会；2）结合持续复苏的餐饮渠道，建议关注具有拓新品或改革预期的调味品、啤酒及餐饮链标的，同时当前糖蜜市场价格环比进一步下降，对于酵母企业提升利润弹性有较大帮助。3）原奶周期拐点渐近，牧场板块受益明显，叠加生育刺激政策，需求有望回升，乳制品龙头继续结构升级，结合高股息，性价比凸显。

风险提示：需求复苏不及预期；食品安全风险；成本波动风险。

政府债有力支撑，开门红趋势延续

3月14日，央行发布2025年2月金融数据。其中， 2月社融新增2.23万亿，同比多增0.74万亿，存量社融增速8.2%，环比上升0.2pct。人民币贷款新增1.01万亿，同比少增0.44万亿。M1增速0.1%，环比下降0.3pct；M2增速7.0%，环比持平。

政府债持续发力，开门红趋势延续，2月社融略超预期。信贷需求环比四季度显著改善，但当前表现难言强劲。对公端，受地方化债影响，表现较1月偏弱，信贷资源主要聚焦国民经济重点领域。零售端，由于春节前夕需求的集中释放，表现仍然偏弱。但综合考虑政策拉动下居民消费意愿、购房意愿的持续改善，预计25年零售贡献将较24年有所上升。当前市场对于宏观经济复苏情况存在分歧，需求的复苏趋势和可持续性仍需持续关注，期待政策合力推动下，信贷需求的进一步改善。

风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。

城市更新与存量房收储力度加大，看好房地产行业板块整体表现

重点城市本周一二手房成交环比上升。本周重点29城新房成交面积184万方，环比增长7.8%，同比增长4.7%。重点13城二手房成交面积204万方，环比增长6.5%，同比增长40.2%。

百城新增供地同环比下降。本周百城新增宅地525万平，环比下降51.8%，同比下降38.9%。

行业要闻：1.住建部部长倪虹：坚决稳住楼市，推进收购存量商品房。2000年以前建成的城市老旧小区都要纳入城市更新改造范围。改革完善房地产开发、销售等基础性制度。（中国房地产网）

行业观点与投资建议：城市更新与存量房收储力度加大，看好房地产行业板块整体表现。本周中信房地产指数上涨0.5%，沪深300上涨1.6%，板块跑输大盘。住建部部长倪虹在民生主题记者会上提到，将通过保交房、城中村改造、存量房收储、房地产基础性制度改革与好房子建设等四项重点工作，来坚决稳住楼市。在推进城市更新的手段中，本次倪虹部长提出了2000年以前建成的城市老旧小区都要纳入改造范围的具体目标，对应改造面积在44亿平；按城市更新20%的拆除比例上限计算，全国老旧小区预计拆除规模可达8.8亿平，其中一线城市在1亿平左右，老旧小区改造将有力推动城市更新进程。

风险提示：房企销售及结转不及预期，物企外拓不及预期。

游戏开发者大会即将召开，重点推荐游戏板块

AI：可灵头部效应显著，下周AI催化密集。

可灵头部效应显著，全球多模态模型加速迭代。A16z发布最新一期全球原生AI应用TOP50榜，可灵首次进入网页端产品榜单，排名超过Sora和Runway。同时本周人民日报视频号发布短视频《我是中国》，结尾标注可灵提供AI技术支持，可灵再次获得官方认可。谷歌开源Gemma3，支持图像和视频内容理解，27B版本的人类评估效果超过DeepSeek V3和o1 mini，仅次于R1，但GPU需求量不足竞品的5%，推理效率较高，有望推动多模态模型在端侧落地。

下周AI催化密集。3月17日英伟达GTC大会，黄仁勋有望分享AI智能体和机器人技术突破，字节跳动、阿里等国内互联网大厂也将展示大模型、多模态、AI广告和内容推荐方面的最新技术进展。3月17日游戏开发者大会GDC，微软、Unity、腾讯、Meta、英伟达等将展示AI游戏进展，其中腾讯魔方工作室将展示能够听懂人类语言的FPS AI队友项目。此外关注腾讯、美图、阅文等港股AI公司发布财报。

游戏：蔡浩宇AI游戏曝光PV，GDC大会AI为核心主题

蔡浩宇AI游戏自由度高，有望为行业拓宽玩法上限。米哈游创始人蔡浩宇的AI游戏项目《Whispers from the Star（星之低语）》首曝PV并招募测试。从PV来看，这是一款科幻冒险题材的互动剧情游戏，自由度非常高，玩家通过实时语音输入的方式和女主互动，女主角命运走向根据玩家的反馈而延伸变化。该游戏在背景设定、玩法框架上类似2015年的创新手游《生命线（lifeline）》，但《生命线》只有文字冒险且选项有限，该游戏是文字+多模态且选项自由度更高，与生成式AI的能力高度绑定，是原生AI游戏的创新，关注后续测试、正式上线表现。我们注意到，该游戏的测试机型支持手机端，若后续正式上线有机会成为爆款，为游戏行业新玩法带来突破。

下周GDC大会举行，AI相关主题超过40场，关注头部公司议程。游戏开发者大会（GDC）将在下周3月17日于美国举行，根据我们统计，与AI相关的议题超过40场，AI将成为本届GDC的最大主题，微软、Unity、腾讯、网易等公司参会并展示AI进展。腾讯将展示《暗区突围》等产品的最新成果，以及在游戏技术、用户增长、美术、策划等多个领域的技术成果，重点提示关注魔方工作室，将展示能够听懂人类语言的FPS AI队友项目。《王者荣耀世界》也将首次海外亮相。

风险提示：版权保护力度不及预期，知识产权未划分明确的风险，IP影响力下降风险，与IP或明星合作中断的风险，大众审美取向发生转变的风险，竞争加剧的风险，用户付费意愿低的风险，消费习惯难以改变的风险，关联公司公司治理风险，内容上线表现不及预期的风险，生成式AI技术发展不及预期的风险，产品研发难度大的风险，产品上线延期的风险，营销买量成本上升风险，人才流失的风险，人力成本上升的风险，政策监管的风险，商业化能力不及预期的风险。

报告来源

证券研究报告名称：《短期再平衡，继续关注景气与季报因子——“重估牛”系列报告之二十二》

对外发布时间：2025年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

陈果 SAC 编号:S1440521120006

SFC 编号:BUE195

证券研究报告名称：《关注消费政策和美国3月议息会议》

对外发布时间：2025年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

周君芝 SAC 编号:S1440524020001

陈怡 SAC 编号:S1440524030001

证券研究报告名称：《2025年国民经济和社会发展计划学习体会》

对外发布时间：2025年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

胡玉玮 SAC 编号: S1440522090003

冯天泽 SAC 编号: S1440523100001

证券研究报告名称：《震荡行情，二永债是做波段的好品种吗？》

对外发布时间：2025年3月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

曾羽 SAC 编号: S1440512070011

庞谦 SAC 编号: S1440521090002

证券研究报告名称：《生育刺激政策高力度落地，乳制品板块直接受益》

对外发布时间：2025年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

安雅泽 SAC 编号:S1440518060003

SFC 编号:BOT242

陈语匆 SAC 编号:S1440518100010

SFC 编号:BQE111

张立 SAC 编号:S1440521100002

余璇 SAC 编号:S1440521120003

刘瑞宇 SAC 编号:S1440521100003

夏克扎提·努力木 SAC 编号:S1440524070010

研究助理：高畅

研究助理：马焱

证券研究报告名称：《政府债有力支撑，开门红趋势延续》

对外发布时间：2025年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

证券研究报告名称：《地产行业周报（3.8-3.14）：城市更新与存量房收储力度加大，看好房地产行业板块整体表现》

对外发布时间：2025年3月15日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

证券研究报告名称：《传媒周观点：游戏开发者大会即将召开，重点推荐游戏板块》

对外发布时间：2025年3月16日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

来源：点滴财学