摘要：在新药商业化路径漫长、资本趋于理性的当下，维立志博是否具备足够的技术壁垒和融资能力，穿越“无营收、重投入”的生物科技周期考验，成为港股市场看重的“少数派”？

近日，维立志博更新招股书，准备在港交所上市。

其实，这已经是它的二次冲刺，在生物医药行业IPO节奏整体放缓的大环境下，这种坚持多少透露出一种“逆势而上”的勇气。

在新药商业化路径漫长、资本趋于理性的当下，维立志博是否具备足够的技术壁垒和融资能力，穿越“无营收、重投入”的生物科技周期考验，成为港股市场看重的“少数派”？

技术筑基，持续亏损

作为一家2012年成立的创新型生物科技公司，维立志博十多年来致力于创新疗法的发现、开发及商业化，以满足中国及全球在肿瘤、自身免疫性疾病及其他重大疾病方面未获满足的医疗需求。

目前，公司拥有12款创新候选药物的差异化创新管线，其中6款进入临床阶段，4款处于全球领先临床进度，包括明星双抗LBL-024、T细胞衔接器LBL-034、以及ADC领域的LBL-054等。

其中，在不久前结束的2025 AACR上，维立志博全新设计发布的LBL-058备受市场关注，其作为全球首个公开亮相的TCE双抗ADC，利用公司专利Linker-payload技术平台构建，创新性地整合了DLL3×CD3双特异性抗体骨架与新一代拓扑异构酶Ⅰ抑制剂（TOP1i）细胞毒载荷，实现了T细胞杀伤与payload细胞毒杀伤效应的协同作用。

LBL-058在不同DLL3表达量的小细胞肺癌（SCLC）肿瘤细胞系中均展现出强效的杀伤。在临床前动物模型中，LBL-058在异种移植瘤模型中诱导持久的肿瘤消退，双抗介导的T细胞激活与ADC的细胞毒产生协同效应，可能克服单一DLL3靶向疗法产生的耐药问题，提示该药物在DLL3表达阳性的SCLC、神经内分泌肿瘤的治疗中具有良好的前景。

这些产品背后，是公司三大核心技术平台，LeadsBodyTM平台（CD3 T-Cell Engager平台）、X-bodyTM平台（4-1BB Engager平台）以及ADC平台的支撑，从机制设计、靶点选择到分子结构均呈现出高度“差异化”。

这种差异化在当前“内卷化严重”的生物医药领域显得尤为重要。维立志博试图用自身平台技术建立技术护城河，并通过多个全球首创或国内首创的候选药物，获得市场关注。

不过，光有技术并不足以支撑IPO，一个Biotech企业最终还是要经得起资金效率与商业逻辑的双重考验。

从最新招股书披露的数据来看，2023年维立志博营收仅为887万元，而2024年初以来则无任何营收。这在尚处临床阶段、未有产品商业化落地的Biotech企业中并不罕见。

不过更值得关注的是它的亏损规模，2022年至2023年及2024年上半年（报告期内），维立志博的净亏损分别为2.81亿、3.62亿、1.80亿，累亏8.23亿；经调整净亏损（非国际财务报告准则计量）分别为1.72亿、2.27亿、9442.8万。截至2024年6月末，维立志博累计亏损11.63亿元。

同一时期，研发开支分别为1.85亿、2.31亿、8399.9万，其中，核心产品应占研发开支分别为1390万、6870万、2700万，分别占同期总经营开支的6.7％、25.6％、18.9％。

这意味着，公司仍处于典型的“重研发、无营收、高亏损”阶段，短期内难以通过经营性收入弥补成本。

如果没有充足的融资支持，这种模式是难以为继的。

8轮融资 能否走出估值迷雾

好在维立志博的融资路径相对清晰，自2015年起便开始获得外部资本青睐，逐步完成了天使轮、Pre-A轮、A轮、B轮、C轮、C+轮的八轮融资，累计募资超10.84亿元。特别是2021年完成的C轮融资金额高达6.07亿元，并与百济神州签订LBL-007的授权合作协议，最高可获得7.72亿美元的首付款及里程碑支付。这笔合作是公司迄今为止最为关键的一次外部背书，既验证了其技术产品的商业可行性，也增强了其在行业和投资界的影响力。

截至2025年3月31日，维立志博账面持有的现金及现金等价物为4.31亿元，按照目前季度消耗节奏估算，大约还能支撑12~18个月的正常研发运转。但问题也在于，但若核心管线未能在短期内取得关键临床进展或外部授权变现，公司仍面临新一轮融资压力。而此时的市场环境是否依旧宽容，将很大程度决定其后续发展节奏。

在港股IPO环境逐步“去泡沫化”后，投资者对生物医药企业的估值模型正在从“未来故事”向“临床数据+商业化路径清晰”迁移。

从风险视角看，这类“高投入、无营收”的典型Biotech模式对资本市场的情绪与耐心提出挑战。

从整个IPO背景看，维立志博所面临的并不是孤例。2025年以来，内地企业赴港上市热情不减，共有超过248家企业在排队，其中近60家为A+H双地上市。而港股当前的生物医药板块却仍深陷“估值泥潭”，大量早期项目估值缩水、市场信心不足，一级市场亦开始变得审慎。监管方面也更注重企业是否具备真实技术实力和清晰商业化路径，这使得“二次递表”成为不少企业的必选项，而非权宜之计。

维立志博的优势在于，它并不只是一个“讲故事”的Biotech公司，而是在临床阶段取得一定成果的创新平台型公司。从管线完整性到产品差异化，再到平台自研能力，它都已经构建起了自己的技术逻辑闭环。在融资能力与资金储备上，它的表现也尚可。

但对投资者而言，真正关心的仍然是三个问题：第一，核心产品是否具备足够的“first-in-class”或“best-in-class”潜力；第二，技术平台是否具有一定的外部变现能力，如通过BD授权提前锁定收入；第三，长期来看，公司是否具备走出“临床陷阱”，成功进入商业化路径的能力。

目前来看，维立志博的几款核心候选药物确实在全球同类竞争中处于靠前阶段，而平台技术的成熟度与转化能力也已通过与百济神州等头部企业的合作得到一定验证。如果后续产品能够持续顺利推近，并能在适应症选择和人群应答率方面实现突破，那么维立志博就有可能摆脱“无营收Biotech”的估值标签，真正跨入有估值锚点的创新药公司行列。

总结

对于维立志博来说，此轮IPO不是一个技术或资本“故事”的起点，而是一个战略拐点。从依赖融资生存的临床型Biotech，迈向临床成果验证与商业模式转化并重的技术型平台公司。如果它能成功走通这条路，那么这次“二次递表”不仅不会是风险信号，反而是一个更扎实的起跑姿势。

来源：美港探案