在创新药领域，该怎么去投资？东方马拉松团队发表的文章值得探究

摘要：2025年7月，东方马拉松团队在百年财经Barron's巴伦中文网发表《探究争论不休的世纪话题：科技公司与价值投资如何适配融合？》，探讨了价值投资在科技公司的应用，而创新药企业作为科技公司的分支，投资规律既相通又有其独特之处，值得我们深入探索。

2025年7月，东方马拉松团队在百年财经Barron's巴伦中文网发表《探究争论不休的世纪话题：科技公司与价值投资如何适配融合？》，探讨了价值投资在科技公司的应用，而创新药企业作为科技公司的分支，投资规律既相通又有其独特之处，值得我们深入探索。

传统价值投资强调“护城河、安全边际、长期持有、DCF（现金流折现模型）”，但这些原则在创新药行业似乎难以施展。创新药具有专利悬崖，一旦专利到期，仿制药冲击会让收入断崖式下跌，像立普妥专利到期后销售额大幅下滑就是典型。

而且创新药企业在研发期往往巨额亏损，盈利非线性，早期预测自由现金流几乎不可能，比如百济神州多年亏损，2025年才可能首迎盈利。同时，临床III期药物仍有30%的失败率，安全边际难以保证，一旦失败市值就会蒸发，如康宁杰瑞的KN046 - 303研究III期失败致使股价暴跌。

此外，创新药成功的不确定性和随机性导致业绩波动大，“长期持有”策略可能会遭遇像恒瑞医药股价大幅回撤这样的陷阱。

不过，我们的投资实践表明，价值投资的基本原则在创新药领域并未失效，只是需要结合新的实操方法。

创新药的价值创造分为研发期、商业化爬坡期和成熟变现期。研发期长达5 - 10年，适合能容忍零现金流的长线风投资金。

商业化爬坡期3 - 5年，是二级市场投资重点，诺诚健华的奥布替尼上市后收入爆发就是很好的例子；成熟变现期只要在专利期内，适合稳健收益偏好型资金。若错配资金久期与创新药价值创造周期，就会导致投资损失。

所以，我们可以采用“久期分层配置”，比如用20%资金投资研发期企业，50%布局商业化拐点阶段，30%配置成熟药企或CXO。

在估值方面，创新药企核心价值在于管线，传统估值方法不再适用，我们采用三维体系评估管线价值：临床价值给予40%权重，像Keytruda大幅提升晚期非小细胞型肺癌五年生存率，这体现了治疗效果突破。

商业价值占35%权重，美国肥胖人群多，减肥药市场规模巨大；技术平台价值占25%权重，荣昌生物ADC平台在维迪西妥单抗成功后仍有拓展能力。并且，构建概率化估值模型，通过“企业价值=Σ(管线峰值销售×成功概率×专利期内折现系数)”公式，能更贴合创新药研发的不确定性。

创新药投资风险贯穿始终，需要构建风险管理体系。一方面，构建“稳进双驱配置策略”组合，80%基础仓位配置确定性高的标的，如平台型龙头、商业化领先企业和CXO等，20%弹性仓位布局高成长潜力标的。另一方面，依据贝叶斯机制动态跟踪，建立关键指标监控矩阵和数据驱动的决策树，比如根据临床II期数据结果动态调整仓位。