摘要：美银策略师MichaelHartnett最近发了份新研报，一出来就搅动了全球金融市场的注意力。他在研报里明明白白说，2025年就是全球市场投资主题的一道大分水岭，过去好几年大家都认的“除了债券皆可买”（ABB）逻辑，这回真要走到头了，接棒的会是“除了美元皆可买
美银策略师MichaelHartnett最近发了份新研报，一出来就搅动了全球金融市场的注意力。他在研报里明明白白说，2025年就是全球市场投资主题的一道大分水岭，过去好几年大家都认的“除了债券皆可买”（ABB）逻辑，这回真要走到头了，接棒的会是“除了美元皆可买”（ABD）的新玩法。
说实话，这个判断不是Hartnett凭空喊出来的。下周美联储要开议息会议，现在市场上几乎都在猜，这次至少得降息25个基点。
更关键的是，市场对这次降息的态度很不一样，投资者觉得美联储这次动手是“可信的”，不是经济快不行了才被迫降息，而是在美国经济还在往上走的时候提前调整。这种预期已经让风险平价策略活过来了，甚至超过了2024年的高点。
本来想单纯看看降息消息就完了，后来发现这背后其实是整个市场逻辑在变，ABD时代的苗头早就藏在这些细节里了。
今年以来各类资产的表现，其实也给Hartnett的判断帮了忙。黄金涨得最猛，年初到现在的涨幅很亮眼；全球股市和比特币也跟着涨，但比黄金差了一截。反过来，美元和石油就有点惨，一路往下走。这种明显的分化，其实就是美元走弱的信号。
老实讲，之前我还疑惑过，美元是不是能一直稳着，现在看数据才明白，市场早就用脚投票了，弱美元的趋势已经在资产价格里体现出来了。
要理解ABD时代怎么来的，得先搞懂ABB时代为啥会结束。Hartnett说，核心原因是美国名义GDP的增幅要见顶了。
2020年之后，美国名义GDP一下涨了54%，这可是二战以后从没见过的强劲增幅。但他预测，2025年这股劲儿就会歇一歇，年化增速会从6%掉到4%。为啥掉？一是政府花钱没那么多了，二是劳动力市场也松了劲。
很显然，名义GDP一歇脚，债券收益率通常也会跟着到顶。这么看，债券市场那好几年的熊市，2025年说不定就真结束了。那些之前因为利率高被冷落的资产，比如小盘股和价值股，机会就来了。
数据显示，小盘股相对于大盘股的滚动回报率，都快到100年里的低点了，修复的空间怕是真不小。不过我也得说句实在的，就算空间大，也不是随便买就能赚，还得看后续经济数据能不能跟上。
随着ABB时代落幕，Hartnett说2025年该盯着ABD了，简单说就是少碰美元，多看看其他资产。他为啥这么说？一方面是美元确实在走弱，另一方面欧洲和日本的通缩时代过去了，欧美亚洲还都在搞财政扩张，这些都给非美资产撑了腰。所以他明确建议，要多看看国际市场。
在ABD这个大方向里，黄金的分量得重点提。Hartnett说黄金是对冲“无政府状态和美元贬值风险”的好工具。
最近黄金市场也挺热闹，单周资金流入量排到了有史以来第四位，之前安安静静的牛市现在变得人声鼎沸。但他觉得金价还能接着涨，我倒也认同这个看法，毕竟美元弱下去的话，黄金的避险和抗贬值属性只会更突出。
另外他还提了个思路，配置点中国科技股，用来平衡在美国AI领域的风险敞口。本来想觉得AI是个大风口，全投进去也没事，后来发现美国AI泡沫的风险确实不小，配点中国科技股分散一下，倒也不是个坏主意。
不过话说回来，AI再火也不能只看好处不看风险。Hartnett就点出了个关键问题：给AI泡沫砸钱的资本支出涨得太猛了。
超大规模数据中心的资本支出占自己现金流的比例，2023年才35%，现在一下飙到了72%。这意味着啥？意味着这些数据中心要靠更多债务来撑，尤其是私募信贷。但奇怪的是，科技行业的信贷利差反而快到1997年以来最窄的水平了。
很显然，信贷投资者现在根本没把AI行业“烧钱”的风险当回事，市场像是故意看不见这风险似的。搞不清他们是觉得AI一定能赚大钱，还是真没意识到潜在的麻烦，反正这种“视而不见”的状态，总让人觉得有点不踏实。
毕竟1997年的时候，科技信贷利差也这么窄过，后来没多久就出了问题，现在这情况不得不防。
Hartnett还用他常提的“PPP”框架，也就是政策、盈利、政治，分析了现在的局势，这三个方面的博弈，其实都在影响市场走向。
先看政策。
市场觉得美联储这次降息是“先发制人”，所以信贷利差缩小了，银行股、小盘股这些对利率敏感的股票也涨了。但Hartnett也说了警示信号：要是IGCDX指数超过60个基点，BKX银行指数跌破140点，RTY小盘股指数冲不破2400点，那可能就说明美联储其实“落后于曲线”了，经济说不定还得再减速。
说实话，美联储的政策节奏确实难把握，一步没踩对，对市场的影响就大了。
再看盈利。现在劳动力市场挺疲软的，过去6个月月均新增就业才6.4万，这是2020年以来最弱的水平。但这种疲软被强劲的“K型”财富效应盖过去了。美银私人客户的数据算了下，2024年美国家庭股权财富增加了9万亿美元，2025年上半年又加了3万亿美元，到了三季度再添3万亿美元。
显然，高财富群体的消费和投资，给企业盈利撑了不少劲。不过这种靠财富效应托底的盈利，能不能长久，我心里还是有点打鼓。
最后看政治。现在民粹主义有点抬头，但民粹主义者往往没什么耐心。
对美国来说，高通胀、高失业率，尤其是青年失业率，从2023年4月的4.8%涨到了9.4%，还有大得吓人的贫富差距，都是埋在社会里的风险。Hartnett觉得，美国可能会学1970年代初的“尼克松重演”剧本，就是用“繁荣”政策把失业率降下来，同时用价格管制压通胀。
如此看来，要是真这么干，美元想靠“美国例外论”撑着就难了，黄金和加密货币的价格反倒可能再往上走。但老实讲，价格管制这招，短期或许有用，长期来看对市场活力可不是好事，真这么做，怕不是明智之举。
2025年全球金融市场的核心逻辑，已经从“除债券皆可买”转到了“除美元外皆可买”。这不是突然变的，是美国名义GDP见顶、美联储开启降息、美元走弱这些因素凑到一起推动的。
从资产配置来看，小盘股、价值股这些对利率敏感的资产，总算要熬出头了；黄金和欧洲、日本、中国科技股这些非美资产，会是新周期里的重点。但也不能大意，AI行业靠信贷烧钱的风险，还有美联储政策没踩对、美国政治出问题的可能，都得盯着。
来源：萌萌思密达
