中国企业迎来史诗级套利机会

摘要：有多少资讯是真正有用的？FinGraph是中文财经世界唯一一家每日图形化早晚专栏，为专注于全球市场的专业人士提供简短、准确、全面的每日概览。每天只需几分钟即可领先市场。文章内容不构成投资建议。

有多少资讯是真正有用的？FinGraph是中文财经世界唯一一家每日图形化早晚专栏，为专注于全球市场的专业人士提供简短、准确、全面的每日概览。每天只需几分钟即可领先市场。文章内容不构成投资建议。

长期说明：本篇内容为早报，如需查看晚报、周末特辑及相关研究报告，请至知识星球内阅读。

星球上月积分榜已发布，恭喜以下小组成员后台私信领取128元续费券

通知：本周1223篇报告已在知识星球发布

标普：中国企业最危险的时刻已过（54图）｜会员周末特辑（9月13日）

摩根大通突然下调中国国债权重（31图）｜会员晚报（9月16日）

八月经济数据告诉我们的情况（30图）｜会员晚报（9月15日）

美银：A股难再现爆发式上涨（33图）｜会员晚报（9月17日）

【续费礼发放】星球8月积分榜

Headline

中国经济双轨分化，高科技增长，房地产持续萎缩

中国深加工稀土出口量反弹，创历史单月新高

中国知识产权服务贸易逆差创历史同期新高

中国绿色转型资源错配，重工业融资需求巨大

中国铜材产量增长，铝材产量创近年最大降幅

内外锌价差巨大，中国迎来罕见出口套利窗口

英伟达颠覆性投资英特尔，引爆美股历史新高

美国初请失业金人数大降，劳动力市场仍强劲

商品制造业对美股盈利贡献远超其经济占比

AI巨头疯狂烧钱，债券市场却异常乐观

美股上涨提振联邦税收，资本利得税收入大增

美国港口货运量激增，但系规避关税提前进口

全球企业违约回落，欧洲违约潮已基本平息

欧盟柴油贸易格局大变，彻底摆脱俄罗斯依赖

挪威央行鹰派降息，暗示未来政策将极为谨慎

英国央行维持利率不变，并放缓量化紧缩节奏

现代汽车加速在美投资，牺牲短期利润规避关税

发达经济体政府利息支出上升，各国分化将加剧

中国

1.中国经济自2021年以来呈现出显著的双轨分化特征。在2021年至2025年上半年，受益于政策支持，高科技制造业、出口及政府主导的基建投资等领域均实现了超过5%的年化增长。而在同一时期，绝大多数房地产相关活动，包括新开工、销售、投资和建筑，则经历了超过5%的年化萎缩，完全逆转了2016至2020年间的增长态势。

来源：高盛（《中国的五年计划：回顾与展望》，详细内容请见《财经图集》知识星球）

2.中国海关公布8月出口细项数据，当月深加工稀土制品出口量激增至7,338吨，创2012年有数据以来单月最高纪录。这一强劲反弹扭转了今年早些时候因贸易摩擦而实施出口管制所导致的下滑趋势。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

3.2025年前7个月，中国在知识产权领域的服务贸易逆差显著扩大：知识产权使用费进口额（支付）同比增长约5%，而出口额（收入）则锐减近30%。这一背离趋势，导致同期进出口金额比率从去年约3:1急剧扩大至5:1，贸易逆差达到223亿美元，创下历史同期新高。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

4.由于官方不良贷款率数据未能反映银行真实的资产质量，中国清理坏账的真实力度需通过其不良资产处置规模来衡量。自2017年去杠杆化运动启动后，银行显著加大了坏账处置力度，仅在2017至2021年的五年间，中国银行业处置的不良贷款总额就高达12万亿元人民币，相当于2016年底贷款总量的11%，显示出即便在非危机时期，其债务清理力度也接近发达经济体的危机应对水平。尽管2024年的绝对处置额创下新高，但其占总贷款的比例已从2020年的峰值回落。

来源：CSIS（《中国的经济转型：债务、人口结构、去全球化及2035年情景分析》，详细内容请见《财经图集》知识星球）

5.中国当前依赖补贴的绿色转型战略存在资源错配问题，例如占全国碳排放量32%的工业部门获得的绿色投资份额严重不足，而大部分资金流向了交通领域。随着钢铁、水泥等重工业即将被纳入全国碳交易体系，其减排压力将急剧增加，从而将在未来催生巨大的转型融资需求。

来源：法国外贸银行（《中国将继续成为亚洲绿色金融的明星》，详细内容请见《财经图集》知识星球）

6.根据国家统计局数据，8月份全国规模以上工业铜材产量为222.2万吨，同比增长9.8%，增速较上月8.3%的水平有所加快。2025年1至8月，全国铜材累计产量为1659.8万吨，累计同比增长10.7%。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

·8月份全国规模以上工业铝材产量同比下降4.2%，创下2022年以来最大单月降幅。2025年1至8月，全国铝材累计产量为4379.0万吨，累计同比持平（0.0%）。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

7.伦敦金属交易所（LME）与上海期货交易所（SHFE）的锌价差比率已扩大至2023年初以来的最高水平，这一显著背离源于截然不同的基本面：全球市场因冶炼厂减产，LME库存降至两年多来最低点，推动价格自2025年初以来首次突破每吨3000美元；与此同时，中国房地产低迷导致钢铁需求疲软，而国内锌产量却在8月达到17个月高点，加上创纪录的矿石进口，共同导致了供应相对过剩。这种内外价差正创造一个罕见的出口套利窗口，中国生产商与贸易商已开始准备向海外输送金属，这是自2022年以来首次出现能让大规模出口变得有利可图的市场机会。

来源：Bloomberg

8.台湾货币当局维持重贴现率在2%不变，符合市场预期，强调在大陆经济增长放缓、美国贸易政策变动及地缘风险等全球不确定性下继续保持审慎立场。受AI与新兴科技需求强劲、出口改善与民间投资扩大带动，台湾货币当局将全年经济增长预测上调至4.55%，并预计全年CPI与核心CPI增速分别为1.75%与1.67%，均低于2024年水平。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

美国

1.英伟达宣布将以每股23.28美元的价格向其长期对手英特尔投资50亿美元（用于购买普通股），并展开技术合作，这一颠覆性举动推动英特尔股价飙升28%，其竞争对手AMD股价则应声下跌超5%。根据协议，英特尔将在个人电脑（PC）芯片中集成英伟达的图形技术以更好地与AMD竞争，同时为英伟达主导的数据中心AI集群提供其x86架构的通用处理器。这笔投资是在美国政府（已持股约10%）和日本软银集团近期相继注资后，英特尔为支撑其高昂的先进半导体研发开支而获得的又一笔关键外部资金。英特尔股价周四飙升23%，创下三十多年来表现最好的一天，而英伟达的股价上涨3.5%。带动美国三大股指创下历史新高。小盘股罗素2000指数周四也上涨2.5%，收于2021年11月8日以来的首次历史新高。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

2.美国截至9月第二周的初次申请失业金人数下降3.3万人至23.1万人，低于预期的24万人，较前一周的26.4万（2021年10月以来高点）大幅回落，因德州多个行业申报异常，部分可能为误报和欺诈，导致前值失真。同期，持续领取人数减少7000至192万人，低于预期的195万人，为5月以来最低。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

3.尽管服务业占美国GDP的比重高达72%，但其对标普500指数每股收益（EPS）的贡献仅为53%。与此相反，商品制造业在GDP中的占比虽仅为16%，却为该指数贡献了47%的盈利。

来源：富国

4.道琼斯工业平均指数与道琼斯运输业平均指数的比率正接近2020年的高点，这一显著背离曾在2008年全球金融危机和2020年新冠疫情崩盘期间出现，对当前创纪录的股市反弹构成了潜在预警。百年历史的道琼斯理论认为，一个真实的市场趋势需要工业指数的走势得到运输指数的同步确认，因为运输企业的表现是衡量经济健康状况的关键风向标。然而在2025年，工业指数连创新高，运输指数却表现疲软，迟迟未能跟上步伐。

来源：Bloomberg

5.尽管AI领域正在进行大规模的“烧钱”，但债券投资者似乎并不担忧这会损害相关公司的信用健康。一方面，AI巨头的资本支出占其运营现金流的比例，已从2023年的35%飙升至2025年第二季度的72%，创下历史新高。但另一方面，美国科技行业的投资级公司债券信用利差却已收窄至65个基点，接近1997年以来的最紧水平。

来源：美国银行

6.强劲的股票市场正显著提振美国联邦税收，资本利得税收入的激增所带来的财政贡献已堪比特朗普加征的关税收入。根据美国国税局（IRS）截至7月中旬的2024纳税年度申报数据，纳税人报告的净资本利得总额达5300亿美元，同比增长高达65%，在各类收入中增幅最大。据国会预算办公室（CBO）统计，这一增长预计将为本财年增加超过1000亿美元的联邦收入，增量与关税收入大致相当。这一趋势是股市连续两年上涨超过20%的直接结果。

来源：华尔街日报

7.美国费城联储制造业指数在9月大幅回升至23.2，创1月以来新高，远超预期的2.3，显示该地区制造业活动强劲反弹。新订单指数上升14点至12.4，出货指数大涨22点至26.1，就业指数持稳于5.6，继续反映用工扩张。价格指标虽有所回落但仍处高位：支付价格指数下降20点至46.8，售价指数下降17点至18.8。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

8.美国经济正重新分化为“双速”模式，疫情期间低收入群体薪资反超的趋势已经逆转。截至8月，高收入家庭的税后薪资同比增速已加速至3.6%，而低收入家庭的增速则急剧放缓至仅0.9%（为2016年来最低），贫富收入增长差距再度扩大。这种分化正影响消费行为：高收入群体因财富效应（房价、股价上涨）而维持强劲支出，而低收入群体则在削减开支。同时，劳动力市场的疲软也更多地冲击了特定群体，例如黑人及近期大学毕业生的失业率已分别攀升至7.5%和6.5%。

来源：华尔街日报

9.洛杉矶港的货运数据显示，继7月创下历史最高的单月处理量后，8月货运量依然维持在峰值水平。然而，这一激增并非源于真实需求，而是美国企业为规避关税而提前进口所致。港口官方预计9月货运量将下跌10%，标志着贸易流量的拐点已经到来，而美国零售联合会（NRF）的预测也证实了这一趋势，预计进口将持续下滑至2026年初。

来源：Bloomberg

欧洲

1.2025年8月全球新增违约债务降至68亿美元，较6月262亿美元峰值连续两月回落，且违约集中于美国发行人，占比逾九成。相比之下，6月违约高峰主要由欧洲企业推动，但欧洲自7月以来违约额已维持低位。

来源：标普全球

2.根据美国能源信息署（EIA）的数据，自2023年初欧盟对俄罗斯海运柴油实施进口禁令后，全球能源贸易格局被彻底重塑。禁令实施前，俄罗斯在2022年曾供应欧洲50%的柴油进口量，但到2024年该比例已骤降至不足1%。为弥补巨大的供应缺口，欧洲转向中东和美国，其中科威特的Al Zour和阿曼的Duqm等新建炼油厂为欧洲提供了关键的替代供应。与此同时，俄罗斯则将其柴油出口转向巴西和土耳其等市场。

来源：EIA

3.挪威央行周四执行了一次鹰派降息，在下调基准利率25个基点至4.0%的同时，通过前瞻指引明确表示未来的宽松政策将极为谨慎。央行最新的利率路径预测显示，其未来的降息步伐将比此前预期的更为缓慢，目前预计未来三年每年仅降息一次，这一信号实际上抬高了市场对未来利率水平的预期。官员们解释称，尽管进口通胀和薪资增长放缓为当前降息提供了空间，但鉴于通胀回落至目标水平的“任务尚未完成”且经济增长预测有所上调，货币政策需要保持限制性。金融市场迅速消化了这一鹰派信号，挪威克朗在决议公布后立即抹去日内跌幅并转为上涨。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

英国

英国央行货币政策委员会以7票对2票维持基准利率在4%不变（两名委员支持降息25个基点至3.75%），并决定将未来一年国债持仓削减700亿英镑至4880亿英镑，放缓量化紧缩节奏。英国央行认为，通胀已在紧缩政策作用下明显回落，预计9月略有上升后将继续趋于目标区间。薪资增速虽仍偏高但已有所放缓，服务业通胀处于持稳状态。消息公布后，英镑兑美元稳守1.36上方，接近7月初以来高点。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

亚太

为规避美国关税成本，现代汽车宣布加速在美投资，并因此调整了2025年财务指引：将全年收入增长预期从此前的3%-4%上调至5%-6%，但营业利润率目标则从7%-8%下调至6%-7%。该公司的核心策略是在美实现深度本地化，计划到2030年将在美销售汽车的本土生产比例提升至80%以上，并将供应链中的美国本土部件含量从60%提高到80%。尽管短期利润承压，现代汽车重申了其长期目标，即到2030年全球年销量达到555万辆，并在此之前投资77.3万亿韩元（560亿美元）用于全球扩张和电气化转型。然而，这一战略正面临挑战，包括近期其在佐治亚州的电池工厂遭到移民突击搜查，以及美韩之间关于关税和投资方案的贸易谈判陷入僵局。

来源：Bloomberg

新兴/前沿市场

南非储备银行周四将回购利率维持在7%不变，为自2022年11月以来最低水平，符合市场预期。自2024年9月以来，南非央行已累计降息125个基点，此次选择暂停以评估通胀和经济预期变化影响。另外，南非央行将2025年和2026平均通胀预期上调至3.4%和3.6%，并预计2027年回落至3%。同时，受第二季度GDP超预期带动，2025年经济增长预期从0.9%上调至1.2%。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

全球

尽管发达经济体的政府利息支出正处在上升通道，但当前其占GDP的水平与过去二十年的历史区间相比仍处于低位，这主要得益于全球金融危机后长期的低利率环境。然而，未来各国利息负担的上升速度将存在显著差异，主要受两大因素影响：一是债务的加权平均到期期限（WAM），期限较短的国家（如美国）因再融资更为频繁，其利息支出上升速度会更快；二是通胀挂钩债券的占比，该比例较高的国家（如英国），其利息支出更容易因通胀飙升而出现剧烈波动。