摘要：2025年8月中采制造业PMI为49.4%（环比+0.1个百分点），非制造业PMI为50.3%（环比+0.2个百分点），综合PMI为50.5%（环比+0.3个百分点）。我们对此点评如下：

2025年8月中采制造业PMI为49.4%（环比+0.1个百分点），非制造业PMI为50.3%（环比+0.2个百分点），综合PMI为50.5%（环比+0.3个百分点）。我们对此点评如下：

产需指数均有回升，8月制造业PMI小幅上行。8月制造业PMI较上月上行0.1个百分点至49.4%。生产端来看，本月生产指数环比上行0.3个百分点，录得50.8%，与可比年份的8月制造业PMI生产指数相比，2025年8月制造业PMI生产指数符合季节性水平。需求端来看，新订单指数环比上行0.1个百分点，录得49.5%，收缩有所放缓，与可比年份的8月制造业PMI新订单指数相比，2025年8月制造业PMI新订单指数绝对值低于季节性水平，环比变动高于季节性水平。

“反内卷”政策尚未对供给产生明显约束，但原材料价格已先行抬升。8月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为53.3%和49.1%，分别环比抬升1.8个百分点和0.8个百分点，价格指数连续三个月回升。企业提前备货应对“金九银十”消费旺季，叠加价格改善推升企业扩产信心，共同带动生产加速扩张。8月制造业生产扩张加快，生产指数从50.5%上行0.3个百分点至50.8%。一方面，8月是我国“金九银十”消费旺季的窗口期，为应对即将到来的需求小高峰，企业会提前加大生产力度。另一方面，产品价格持续改善带动企业信心修复，企业抓紧扩产、低价购入原材料，具体体现为8月原材料库存指数改善，生产指数绝对值和变化幅度符合季节性水平。

暑期假日效应带动8月服务业景气水平明显回升，在暑期假日效应带动下，与居民暑期出行相关行业（资本市场服务、铁路运输、航空运输、电信广播电视及卫星传输服务等）商务活动指数均位于60.0%以上高位景气区间。8月服务业PMI环比上升0.5个百分点至50.5%，服务业新订单PMI环比上行1.4个百分点至47.7%。往后看，9月1日起，消费贴息贷款开始发放，居民消费或仍有支撑。

地产仍有下行压力，8月建筑业商务活动指数明显回落。一方面，受近期高温多雨天气等不利因素影响，建筑业生产施工有所放缓，商务活动指数为49.1%，比上月下降1.5个百分点。另一方面，新房销售自今年4月以来持续处于季节性低位，地产趋弱斜率加大，需求端不提振，供给端也难明显改善。往后看，8月25日上海调减外环住房限购政策，8月27日发布《加快推进本市城中村改造工作的实施意见》，随着一些列地产新政实施，或支撑地产供需，缓解地产下行压力。

8月PMI显示“反内卷”政策下价格企稳回升预期得到巩固，但地产下行压力仍在，内需仍待提振，政策效果仍待验证。近期债市压力继续释放，主要来自股市强势对资金的虹吸效应、债市内部交易结构的拥挤以及“反内卷”叙事的强化。9月需关注：1）今年存单利率与资金走势出现差异，“资金松≠存单利率下”，8月以来1Y AAA存单利率上行，显示居民“存款搬家”与基金申购冻结银行头寸的效应已开始体现，银行亦有防御性操作推高负债成本。结合历史规律，三季度存单利率往往抬升，因此存单走势成为观察股市对债市流动性影响是否边际弱化的关键指标。2）股市持续强势，保险、理财、公募等机构的投资债券规模占比降低，持有权益资产规模占比抬升，导致债市配置盘偏弱。而纯债产品面临业绩考核压力，仍有博弈资本利得增厚收益预期，交易盘仍拥挤；3）目前信用债压力可能更大，主要风险来自于理财和基金负债端而非信用风险。整体来看，债市压力并未完全释放，9月性价比排序依然是：转债>存单>长端利率债>信用债。

风险提示：若货币政策和财政政策超预期，海外环境变化超预期，则可能导致债市波动增加。

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来源：新浪财经