中邮证券：给予昆仑万维增持评级

摘要：2025年8月22日，公司发布2025年半年报，2025上半年，公司实现营业收入37.33亿元，同比增长49.23%；归母净利润-8.56亿元，同比减少119.86%；扣非后归母净利润-8.59亿元，同比减少110.91%。2025Q2，公司实现营业收入19.

中邮证券有限责任公司王晓萱近期对昆仑万维进行研究并发布了研究报告《收入高增延续，关注AI算力芯片领域布局》，给予昆仑万维增持评级。

昆仑万维

事件回顾

2025年8月22日，公司发布2025年半年报，2025上半年，公司实现营业收入37.33亿元，同比增长49.23%；归母净利润-8.56亿元，同比减少119.86%；扣非后归母净利润-8.59亿元，同比减少110.91%。2025Q2，公司实现营业收入19.69亿元，同比增长52.17%归母净利润-0.87亿元，同比减亏57.10%；扣非后归母净利润-0.88亿元，同比减亏58.98%。

事件点评

收入端：海外业务保持高增，持续驱动公司业绩增长。公司业务已覆盖全球100多个国家和地区，全球月活用户接近4亿。2025H1，公司实现海外收入34.41亿元，同比增长56.02%，收入占比升至92.17%（+4pct）。其中，Opera作为海外收入核心支撑，实现收入2.86亿美元，同比增长35%，延续高增势头。短剧业务收入5.83亿元，核心平台DramaWave年化流水（ARR）突破2.4亿美元，单月流水突破2000万美元；社交网络业务收入5.20亿元，同比增长10.20%，亦保持稳健增长。

利润端：费用支出增速放缓，盈利能力有望逐步改善。2025H1公司毛利率69.88%，同比下降8.32pct，主要受传统广告业务毛利率下滑拖累；期间费用率86.95%，同比上升0.69pct，其中管理费用率/研发费用率/销售费用率分别为16.61%/21.38%/48.95%，同比分别变动-2.02/-8.89/+11.60pct。考虑到公司AI业务仍处投入期，短期维持较高营销支出以保障获客仍属必要，但伴随新技术投入成本摊薄及管理提效推进，叠加产品成熟度与规模效应的逐步提升，中长期费用率水平有望持续优化。

AI能力建设持续强化，芯片业务值得期待。公司持续推进“算力基础设施–大模型算法–AI应用”全产业链协同发展。在基础能力方面，公司围绕多模态推理、空间智能等核心领域开源多款行业领先模型，并于2025年8月推出智能体Deep Research Agent v2，其在多项评测中刷新行业SOTA纪录。在应用层面，公司技术迭代已延伸至音乐、视频、游戏、短剧与社交等多个垂直场景。其中，音乐模型MurekaV7良品率与人声真实度显著提升；视频模型SkyReels优化生成时长与数字人表现力，预计9月将迎来新一轮迭代；自研AI游戏《猫森学园》聚焦个性化与沉浸感持续推进；短剧与社交业务亦不断强化AI能力。在软件生态基础上，公司同步加快AI芯片研发，关键模块设计与验证进展顺利。展望未来，伴随软件应用能力增强与硬件突破协同，公司AI业务商业化进程有望进一步提速，并成为中长期增长核心引擎。

投资建议

我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为71/80/89亿元。考虑到Opera、短剧及社交业务稳健增长，以及AI产品持续迭代与应用落地带来的变现能力提升，公司盈利能力有望改善，归母净利润由-4.40/0.10/2.78亿元上调至-4.40/0.16/2.78亿元，对应EPS-0.35/0.01/0.22元。以8月26日收盘价计算，对应PE分别为-120/3235/189倍，维持“增持”评级。

风险提示

技术进展不及预期风险；国际地缘政治风险；海外市场经营风险互联网产品生命周期风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东北证券李玖研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为15.11%，其预测2025年度归属净利润为盈利12.11亿，根据现价换算的预测PE为41.9。

最新盈利预测明细如下：