【国金食饮刘宸倩 | 周专题】板块仍处低位，看好强禀赋个股配置价值

摘要：本周酒企开始密集披露25年中报，例如：1）洋河股份25Q2实现营收37.3亿元，同比-43.7%；归母净利7.1亿元，同比-62.7%。2）珍酒李渡25H1实现营收24.97亿元，同比-39.6%；经调整净利6.13亿元，同比-39.8%。3）舍得酒业25Q2

一、周观点：板块仍处低位，看好强禀赋个股配置价值

l 酒类板块

本周酒企开始密集披露25年中报，例如：1）洋河股份25Q2实现营收37.3亿元，同比-43.7%；归母净利7.1亿元，同比-62.7%。2）珍酒李渡25H1实现营收24.97亿元，同比-39.6%；经调整净利6.13亿元，同比-39.8%。3）舍得酒业25Q2实现营收11.3亿元，同比-3.4%；归母净利1.0亿元，同比+139.5%。4）金徽酒25Q2实现营收6.5亿元，同比-4.0%；归母净利0.6亿元，同比-12.8%。

由于舍得酒业出清节奏较早，低基数下盈利能力修复带动利润端大幅增长，其余酒企普遍录得不同幅度下滑。我们预计市场对此已有较充足的认知，本身市场更倾向于给予动销定价而非表观定价，短期酒企EPS出清反而会落地市场对于酒企表观不确定性的担忧、并对中期行业景气改善时酒企呈现成长性给予一定预期，目前市场更倾向于围绕白酒经营情况底部改善及顺周期属性进行交易。

从7月下旬以来有陆续渠道反馈前期外部风险对消费场景的影响环比有所改善，即动销下滑幅度陆续收窄，但目前我们仍维持白酒行业景气度持续承压，我们认为仍待9月中上旬时检验中秋&国庆前的动销氛围，淡季渠道体感改善或与升学宴等宴席释放有关，本身市场尚未对基本面底部拐点进行交易。

若旺季前动销反馈确有改善，建议重视左侧配置契机。我们预计动销拐点先于价盘拐点、先于报表拐点，如果白酒消费场景逐步恢复，叠加中期居民端&企业端消费情绪回暖，白酒至暗时刻已过的置信度会较强。之所以预计价盘拐点滞后于动销拐点，主要考虑淡季实际渠道库存去化有限&名酒批价普遍有所回落，我们预计中期&国庆旺季渠道主要诉求将是降库存、回款情绪预计仍会偏谨慎，若中秋&国庆旺季能将当下渠道库存得以明显去化，白酒价盘的压力将能得到明显释放。

配置方向建议：1）品牌力突出、护城河深厚的高端酒（贵州茅台、五粮液），渠道势能仍处于上行期的山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒古井贡酒、泸州老窖）。

此外，亦建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机：

1）我们维持啤酒行业景气度底部企稳的判断，啤酒的需求场景偏大众化、目前餐饮等现饮需求仍在稳步修复中，啤酒酒企也在加码非即饮渠道布局、发展软饮等多元化发展。我们认为啤酒行业具备潜在高频销量跟踪催化，业绩置信度也相对不错，估值仍有上修空间。

周内华润啤酒披露25H1业绩，期内公司实现销售额239.42亿元，同比+0.8%；实现归母净利57.89亿元，同比+23.0%。公司业绩整体符合预期、啤酒主业双位数增长、白酒业务略有拖累。

2）黄酒行业前期有提价催化，头部品牌的趋同性提价也意味着酒企拉力有望形成合力、竞争格局趋缓，后续临近旺季边际催化仍可期。目前行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，中期产业趋势变化、以及新品年轻化培育等值得关注。

l 大众品板块

休闲零食：伴随着魔芋等大单品持续驱动，下游新渠道如零食量贩旺季加速开店，行业维持高景气度。从现披露的公司业绩表现来看，上半年存在明显分化，我们认为主要系板块红利已逐步从渠道过渡为品类，拥有较高景气度、高性价比品类具备放量基础。中长期来看，零食个股依旧围绕大单品打磨展开，一是大单品具备较强规模效益，二是大单品有助于渠道开发，三是大单品有助于品牌传播。如卫龙、盐津的魔芋品类红利持续释放，带来收入和利润双升。本周盐津铺子公布业绩，25H1魔芋实现翻倍以上增长，预计下半年产能爬坡后魔芋全年有望超预期。我们依旧看好大单品增长红利，及具备强渠道抓取能力的公司，持续推荐盐津铺子、卫龙美味，建议关注劲仔食品进场节奏。

本周盐津铺子公布25H1业绩，25Q2实现营收14.03亿元，同比+13.54%，实现归母净利润1.95亿元，同比+21.75%，扣非归母净利润1.78亿元，同比+31.78%，业绩符合预期。1）魔芋实现翻倍以上增长，品类品牌转型效果持续释放。分产品看，魔芋、鹌鹑蛋、蒟蒻果冻、深海零食等健康化品类保持增长，其他品类略有下滑主要系公司为提升盈利能力聚焦资源投放，减少代工产品及长尾sku。25H1辣卤魔芋实现收入7.91亿元，同比+155.10%。2）结构升级+规模效应释放，净利率改善超预期。25Q2毛利率为30.97%，同比-1.98pct，环比+2.51pct，环比改善系大魔王产品结构升级及公司持续优化供应链。25Q2归母净利率为13.86%，同比+0.93pct，环比+2.27pct。3）品牌势能逐步体现，看好净利率挖潜空间。收入端，我们仍看好公司聚焦资源投向大魔王后持续放量，下半年产能瓶颈突破后有望快速爬坡。

本周洽洽食品公布25H1业绩，其中25Q2实现营收11.81亿元，同比+9.69%；实现归母净利润0.11亿元，同比-88.17%；扣非归母净利润-0.15亿元，同比-124.39%。1）Q2低基数改善，整体需求依旧承压，加大力度布局新品。受益于补库存+低基数，Q2收入端恢复增长，但结合Q1春节错期影响来看，礼盒装需求承压更为显著。25H1葵花子/坚果类/其他收入分别为17.72/6.14/3.66亿元，同比-4.45%/-6.98%/-4.59%。2）成本高位扰动毛利，竞争加剧费率抬升。单Q2毛利率同比-3.56pct，达到21.42%，主要系核心原材料价格上涨叠加规模效应走弱，葵花籽/坚果25H1毛利率分别-7.67pct/-13.95pct。25Q2净利率为0.96%，同比-7.98pct。3）短期需求及成本双重承压，中长期仍看好公司走出困境，实现多品类驱动增长。

软饮料：高温催化下需求逐步改善，叠加健康化、功能性饮料持续渗透，景气度拐点向上。从现已披露业绩的个股反馈来看，部分传统品类（含糖茶、果汁、奶茶等）受闪购补贴分流略有承压，而健康性、功能性、大包装品类表现较好，龙头个股具备较强阿尔法。本周饮料板块受资金面催化，此前基本面承压的品类，预期下修后估值调整到位，后续易受到新品铺货、新渠道布局等逻辑的催化。中长期仍看好基本盘稳健增长+第二曲线爆发力强的东鹏饮料、农夫山泉，建议关注百润股份新品铺市。

调味品：下游餐饮需求平淡，居民端结构升级速度放缓，景气度底部企稳。餐饮大盘需求疲软、居民端呈现结构性增长（复合化、健康化品类渗透率持续提升），自下而上寻找个股阿尔法尤为关键。我们认为调味品具备较强的经营韧性，且龙头更容易在逆境中发挥出经营优势。主要体现在1）消费场景偏向于刚需和急需，主流消费渠道仍聚焦在传统流通等终端，渠道变革对行业冲击影响较小，龙头经销体系布局早，经销商关系绑定较深。2）消费者选择调味品时，更重视口味和性价比。龙头具备标准化且高效率的生产工艺流程，可以保证自身盈利能力同时兼顾二者。因此，我们建议重视龙头竞争优势，及积极寻求新的增长机会（如海外市场开发、其他餐饮客户开发）的个股，建议关注安琪酵母、颐海国际。

二、本周行情回顾

本周（8.18-8.22）食品饮料（申万）指数收于17416点（+3.29%），沪深300指数收于4378点（+4.18%），上证综指收于3826点（+3.49%），深证综指收于2393点（+4.02%），创业板指收于2683点（+5.85%）。

从一级行业涨跌幅来看，周度涨跌幅前三为通信（+10.84%）、电子（+8.95%）、综合（+8.25%）。

从食品饮料子板块来看，涨跌幅前三的板块为其他酒类（+8.21%）、软饮料（+5.06%）、白酒（+3.62%）。

从个股表现来看，周度涨跌幅居前的为：酒鬼酒（+25.10%）、百润股份（+13.26%）、*ST岩石（+12.94%）、舍得酒业（+12.75%）、巴比食品（+12.42%）等。涨跌幅靠后的为：桂发祥（-8.72%）、煌上煌（-3.66%）、万辰集团（-2.99%）、盐津铺子（-2.38%）、日辰股份（-1.93%）等。