【中银宏观】提振消费的几点思考

摘要：最终消费支出、社会消费品零售总额和城乡一体化住户调查的居民人均消费支出从不同角度代表了消费。从研究经济增长的角度看，最终消费支出作为支出法GDP核算的“三驾马车”之一，是消费最为全面的代表指标。中国最终消费支出占比低于其他国家，这一事实的形成有着多方面的原因，

最终消费支出、社会消费品零售总额和城乡一体化住户调查的居民人均消费支出从不同角度代表了消费。从研究经济增长的角度看，最终消费支出作为支出法GDP核算的“三驾马车”之一，是消费最为全面的代表指标。

中国最终消费支出占比低于其他国家，这一事实的形成有着多方面的原因，不宜简单用其他国家最终消费支出占比的数字作为中国提振消费的最终目标。

近年来最终消费支出增速走弱，其中政府消费支出增速放缓更为明显。因此提振消费不仅仅是提振居民消费，政府消费支出也值得关注。

居民消费支出的影响因素包括收入和财富相关变量。中国近年来居民消费支出增速走弱的原因包括居民收入增速放缓（尤其是财产净收入和转移净收入）、财富效应减弱、居民预期恶化等因素。

消费和投资是一个硬币的两面，不应割裂来看。消费和投资不过是处于国民经济循环的不同阶段。提振消费不应就消费言消费，更不应忽视投资。

短期内，提振消费的要点包括：增强政府财政能力，进而提振政府消费支出，增加居民转移净收入；改善通缩环境、提升名义增速进而提振居民收入增速；提振资本市场以增加居民财产净收入，同时重塑财富效应等。

中长期看，收入分配制度的变革以及城镇化的推进是提振消费的重要抓手。

风险提示：国内政策力度不及预期，地产超预期下行，贸易局势升级。

消费相关指标

消费相关统计指标概述

不同指标的区别与选择

近年来消费支出走弱的原因

最终消费支出的国际比较

居民消费与政府消费

居民消费支出的影响因素

提振消费的思路

消费与投资是一个硬币的两面

财政力度的加强与居民增收是解决当前消费问题的关键

从中长期看，收入分配制度的变革和城镇化是提振消费的重要抓手

风险提示

消费相关指标

消费相关统计指标概述

常用的与消费相关的统计指标包括以下几种：（1）最终消费支出；（2）社会消费品零售总额；（3）居民人均消费支出。三者各有侧重。

最终消费支出来自GDP支出法核算，也是通常所说的“三驾马车”中的消费。其具体含义是指常住单位为满足物质、文化和精神生活的需要，从本国经济领土和国外购买的货物和服务的支出；不包括非常住单位在本国经济领土内的消费支出。最终消费支出分为居民消费支出和政府消费支出。

居民消费支出指常住住户在一定时期内对于货物和服务的全部最终消费支出。居民消费支出除了直接以货币形式购买的货物和服务的消费支出外，还包括以其他方式获得的货物和服务的消费支出，后者称为虚拟消费支出。居民虚拟消费支出主要包括：单位以实物报酬及实物转移的形式提供给劳动者的货物和服务；住户生产用于自身消费的货物（如自产自用的农产品），以及纳入生产核算范围并用于自身消费的服务（如住户的自有住房服务）；银行和保险机构提供的间接计算的金融服务。

政府消费支出指政府部门为全社会提供的公共服务的消费支出和免费或以较低的价格向居民住户提供的货物和服务的净支出，前者等于政府服务的产出价值减去政府单位所获得的经营收入的价值，后者等于政府部门免费或以较低价格向居民住户提供的货物和服务的市场价值减去向住户收取的价值。

2024年，中国支出法GDP为1349210.1亿元，其中最终消费支出为763042.7亿元，占GDP比例为56.6%。最终消费支出中，居民消费支出为538646.1亿元，占比70.6%；政府消费支出为224396.6亿元，占比29.4%。

社会消费品零售总额，是指企业（单位、个体户）通过交易直接售给个人、社会集团非生产、非经营用的实物商品金额，以及提供餐饮服务所取得的收入金额。个人包括城乡居民和入境人员，社会集团包括机关、社会团体、部队、学校、企事业单位、居委会或村委会等。从定义可见，这一指标更多关注的是交易环节，由于其是月频数据，实践中也常将其用作消费的指标。

2024年，中国社会消费品零售总额为483345亿元，同比增长3.5%。

居民人均消费支出来自城乡一体化住户调查数据，与前两个指标不同的是，这一数据本质上是微观数据。其具体含义是指居民用于满足家庭日常生活消费需要的全部支出，既包括现金消费支出，也包括实物消费支出。消费支出可划分为食品烟酒、衣着、居住、生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健以及其他用品及服务八大类。

2024年，中国居民人均消费支出为28227元。

不同指标的区别与选择

上述指标各有侧重，那么，究竟哪一个指标更能代表消费的全貌？

从研究经济增长的角度看，最终消费支出作为支出法GDP核算的“三驾马车”之一，无疑是消费最为全面的代表指标。从其定义也可看到，其涵盖了居民消费支出与政府消费支出，也包括了直接消费支出和虚拟消费支出。这一指标的缺陷在于，其只有年度数据，不能及时反映季度、月度时间维度上的消费变化。不过，如果着眼于中长期的消费分析，这一指标仍是极为重要的参考指标。

社会消费品零售总额是月度发布的指标，也是用以观察消费变化的常用指标。然而，从其定义可以看出，其重点在于交易环节，内涵明显窄于最终消费支出。两个突出的问题是：（1）社会消费品零售总额并不包含虚拟消费支出；（2）社会消费品零售总额仅包括商品零售和餐饮收入，换言之，这一指标并不包含餐饮之外的服务消费。

从2023年7月开始，国家统计局开始发布服务零售额累计同比增速，一定程度上弥补了社会消费品零售总额数据的不足，但服务零售并不公布金额数据，累计同比增速也只能作为参考。

由图表4可见，历年来社会消费品零售总额大致相当于最终消费支出的60%—80%，近年来二者的差距有所加大。2024年，社会消费品零售总额相当于最终消费支出的63.3%。

与上述两个指标相比，居民人均消费支出由于其微观指标的性质，在内涵上与支出法GDP的居民消费支出相差较大。而且与支出法GDP的最终消费支出相比，它也仅对应了其中的居民消费支出。图表5简单列出以城乡一体化住户调查数据折算的居民消费支出和支出法GDP核算口径下的居民消费支出的差异。可以看到，2010年以来，二者差异明显扩大；至2024年，前者仅相当于后者的73.8%。从这一角度看，城乡一体化住户调查数据中的居民人均消费支出并不能反映消费的全貌。不过，鉴于该指标包含了消费明细分类数据，因此在研究消费结构变化时，可以作为参考指标。

鉴于支出法GDP核算中的最终消费支出代表性较为全面，本文以下的分析围绕着最终消费支出展开，同时会部分引用社会消费品零售总额和城乡一体化住户调查数据作为补充。

近年来消费支出走弱的原因

最终消费支出的国际比较

随着近年来对提振消费的关注，中国消费率偏低的事实日益引起关注。

从数据看，中国最终消费支出占GDP比重确实明显低于其他国家。如图表6所示，中国最终消费支出占GDP比重近年来基本位于50%—60%区间，而美国这一比重在80%以上，德国、日本、法国等发达国家在70%以上；即使同为发展中国家的印度，2018年以来最终消费支出占GDP比重也在70%以上，而巴西这一比重超过80%。

关于中国最终消费支出占比偏低的原因，学术界有诸多讨论，我们对此不做赘述。在此，我们想指出的是，首先，中国最终消费支出占比低于其他国家是一个既成事实，而这一事实的形成有着多方面的原因，因此，不宜简单用其他国家最终消费支出占比的数字作为中国提振消费的最终目标。

其次，从经济结构看，尽管中国的工业增加值占GDP比重逐步回落，但仍明显高于其他国家，显示了工业生产在中国经济中的重要性。最终消费支出占比的提升客观上是服务业在经济中占比提升的结果。在中国的经济结构下，即使未来中国人均收入进入高收入国家行列，中国的最终消费支出在GDP中的占比也不太容易达到如美、日等国那样70%以上的比例。

尽管最终消费支出在GDP中占比低于其他国家，但最终消费支出近年来对中国经济增长的贡献并不低。2011年以来，最终消费支出对中国经济增长的贡献率大部分年度都在50%以上，但2024年贡献率仅有44.5%，仅高于2020年。从这一角度，提振消费在当前确有必要。

居民消费与政府消费

近年来，最终消费支出增速出现了明显回落。2024年，最终消费支出名义增长仅3.9%，实际增速仅3.7%。名义增速为1995年以来的次低水平，仅高于2020年；实际增速也是1995年以来的偏低水平，仅强于2020年和2022年。

而从居民消费支出和政府消费支出看，2024年拖累消费支出更多是政府消费支出。2024年，居民消费支出同比实际增长5.0%，而政府消费支出同比实际增速仅有0.7%。

事实上，政府消费支出近年来增速放缓更为明显。以四年复合增速看，2020—2024年，政府消费支出复合增速为4.5%，较2015—2019年复合增速下降4.2个百分点；而2020—2024年居民消费支出复合增速为7.2%，较2015—2019年复合增速仅下降0.9个百分点。

从这一角度看，提振消费不仅仅是提振居民消费，政府消费支出也值得关注。

由定义看，“政府消费支出指政府部门为全社会提供的公共服务的消费支出和免费或以较低的价格向居民住户提供的货物和服务的净支出”，因此政府消费支出增速的放缓本质上是政府提供公共服务的能力减弱，其背后则是政府财政支出的放缓。2021年之后，以预算财政支出+政府性基金支出度量的广义财政支出增速较此前大幅下降。

2025年，财政预算赤字率设定为4%，新增政府债券规模11.86万亿元，财政政策扩张力度明显加强。在此背景下，预计2025年政府消费支出增速较2024年或有改善。

从居民消费支出的角度看，近年来其增速同样出现了明显下降。2020—2024年，城乡一体化住户调查数据显示的居民人均消费支出名义复合增速为5.5%，明显低于2015—2019年的8.3%；即使我们忽略2020年，居民人均消费支出2021—2024年的名义复合增速也仅为7.4%，仍较2016—2019年的复合增速8.2%下降了0.8个百分点。这与前文宏观数据的结果基本一致。

居民消费支出的影响因素

如果说政府消费支出主要涉及政府财政能力，那么居民消费支出涉及的因素相对更多。学术文献中对居民消费函数的影响因素讨论颇多，但概括起来主要可以归结为两类因素：一是收入变量，二是财富变量。如国际货币基金组织（2015）[1]曾对1998—2013年的14个发达经济体的宏观面板数据进行分析，采用的消费函数形式为：

[1] Laura Jaramillo and Alexandre Chailloux，“It’s Not All Fiscal: Effects of Income, Fiscal Policy, and Wealth on Private Consumption”，IMF Working Paper，WP/15/112，May 2015

上式中，自变量y为与收入挂钩的消费决定因素（劳动收入、社会福利、个人所得税、社会保障缴款），w为与财富挂钩的消费决定因素（金融资产、住房资产和家庭债务）。

由此可见，提振居民消费的关键一是提升居民收入，二是增加居民财富。

居民收入与居民消费

必须承认，近年来居民收入增速的确出现了明显的下降。城乡一体化住户调查数据显示，2021—2024年，居民人均可支配收入从2020年底的32189元增加到2024年的41314元，年复合增速为6.44%，较2015—2019年的年复合增速下降了2.32个百分点。从收入类别看，工资性收入复合增速下降1.55个百分点，经营净收入复合增速下降0.50个百分点，财产净收入复合增速下降5.44个百分点，转移净收入复合增速下降5.00个百分点。

由此可见，近年来居民收入中工资性收入和经营净收入增速放缓程度不算特别严重，近几年来，面对内外冲击，宏观政策聚焦于保经营主体，上述数据一定程度上体现了相关政策的成果。然而，居民财产净收入和转移净收入增速放缓程度则值得重视。截至2024年末，财产净收入和转移净收入合计仍占居民收入的26.8%。

按照定义，财产净收入指住户或住户成员将其所拥有的金融资产、住房等非金融资产和自然资源交由其他机构单位、住户或个人支配而获得的回报并扣除相关的费用之后得到的净收入，包括利息净收入、红利收入、储蓄性保险净收益、转让承包土地经营权租金净收入、出租房屋净收入、出租其他资产净收入和自有住房折算净租金等，不包括转让资产所有权的溢价所得。由此可见，财产净收入增速的放缓大致可以归结为利率的持续下行以及地产的持续弱势，前者导致了利息相关收入增速放缓，后者则导致了租金的走弱。

转移净收入=转移性收入-转移性支出。转移性收入指国家、单位、社会团体对住户的各种经常性转移支付和住户之间的经常性收入转移。包括养老金或退休金、社会救济和补助、政策性生产补贴、政策性生活补贴、救灾款、经常性捐赠和赔偿、报销医疗费、住户之间的赡养收入，本住户非常住成员寄回带回的收入等。转移性支出指调查户对国家、单位、住户或个人的经常性或义务性转移支付。包括缴纳的税款、各项社会保障支出、赡养支出、经常性捐赠和赔偿支出以及其他经常转移支出等。

不难得出结论，转移净收入增速的放缓可能更多归因于政府财政能力的减弱，即政府相关补贴的减少。由图表18可见，2021年之后，地方财政预算支出中社会保障与就业项目虽仍保持了一定的增速，但较此前增速有明显放缓。

消费与财富

财富对消费的影响主要来自所谓财富效应。即居民财富增加时，倾向于增加消费支出。而对于中国居民而言，房产是财富的主要构成，因此房价的变化对居民消费同样有着影响。央行城镇储户调查数据显示，2017年以来，居民的房价预期与居民的大额商品消费意愿密切相关。

由此可见，近年来地产的走弱事实上对消费产生了两方面的抑制效应。一方面是租金的下降影响居民财产性收入，进而影响居民消费支出；另一方面是房价下跌导致的财富效应压制居民消费。

消费与预期

此外，预期对消费的影响亦不可忽视。预期偏弱时，居民倾向压缩非必要消费，增加预防性储蓄。

由图表20可见，2022年4月起，消费者信心指数和消费者预期指数出现了断崖式下跌，截至2025年5月，中国消费者信心指数为88%，消费者预期指数为89.5%，仍未回到100%上方。

信心走弱背景下，城乡居民恩格尔系数近年来均有回升。2024年，城镇居民恩格尔系数为28.8%，农村居民恩格尔系数为32.3%，均高于2019年水平。

此外，居民消费意愿也有明显回落，截至2025年一季度，四个季度滚动计算的居民平均消费倾向为68.2%，仍明显低于2020年之前的水平。

与居民消费意愿减弱相对应的，是居民预防性储蓄的增加，2022—2023年，住户存款增速出现了明显提升。

提振消费的思路

消费与投资是一个硬币的两面

在讨论提振消费的具体方式之前，必须指出的是，消费和投资是一个硬币的两面，不应割裂来看。提振消费不应就消费言消费，更不应忽视投资。

如前所述，消费的前提是收入，居民部门收入的重要来源则是企业部门支付的薪资，而薪资的增长背后必须有着企业增加投资的扩大再生产。从这一角度看，消费和投资不过是处于国民经济循环的不同阶段。

财政力度的加强与居民增收是解决当前消费问题的关键

从前文的分析可见，近年来最终消费支出走弱大致有以下原因：（1）由于种种原因，政府财政能力减弱，导致政府消费支出增速下降较为明显；（2）就居民部门而言，居民收入增速下降，其中尤其是财产净收入和转移净收入增速下降幅度较大，导致了居民消费支出增速下降；（3）地产的走弱导致财富效应削弱，压制居民消费；（4）与此同时，居民预期的弱化进一步导致了消费意愿不足。

有鉴于此，提振消费，或者说提高最终消费支出增速，短期内可以从以下几点着手：加强财政力度、提振居民收入、重塑财富效应、稳定居民预期。

加强财政力度

加强财政力度可以导致两方面的直接效果：第一，增加政府消费支出；第二，改善居民转移净收入进而促进居民增收。

目前地方政府杠杆率依然不低，截至2025年一季度末地方政府杠杆率已升至历史新高36.8%，较中央政府杠杆率高出10.4个百分点。同时地方承担的财政支出比重依然较高，2023年，地方政府预算财政收入占比约54%，但预算财政支出占比超过86%。在此背景下，加强财政力度仍需中央财政发力。

而从财政支出的投向看，近年来财政资金如果以提振消费为目的，毫无疑问，财政支出投向应更多着眼于社会保障部分。2025年3月中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《提振消费专项行动方案》中首先提及居民增收，其次提到的就是“消费能力保障支持行动”，具体包括生育、教育、养老以及重点群体保障，可谓切中肯綮。

提振居民收入，重塑财富效应

在加强财政力度之外，提振消费无疑要增加居民收入。从提振收入的角度看，维持一定的经济增速，改善居民对未来就业和收入的预期是必须的。此外，考虑到居民往往更关注名义变量，保持一定的名义增速可能更为重要。因此，当前的通缩环境亟待改变。

回到居民收入本身，工资性收入目前仍是居民收入的主要来源，但正如前文指出的，近年来居民收入中，增速放缓最为明显的是财产净收入和转移净收入。后者取决于政府财政能力，前者仍需政策关注。考虑到财产净收入增速的下降与利率的下行和地产的走弱相关，二者短期难有变化。如何拓展财产性收入的渠道则成为焦点，提振资本市场或是有效选项。在增加财产性收入之外，提振资本市场亦有助于在地产走弱的情况下重塑财富效应，从另一角度提振消费。

《提振消费专项行动方案》在“拓宽财产性收入渠道”部分强调，多措并举稳住股市，并给出了多项具体措施。我们理解，这显示了监管部门对于资本市场在提振消费等方面的作用的认识，在当前宏观环境下，后续资本市场的表现或可期待。

稳定居民预期

居民预期很大程度上内生于经济表现。如果前述财政力度加强以及提振居民收入等方面效果显现，居民预期的改善就是自然的结果。在此我们不再赘述。

从中长期看，收入分配制度的变革和城镇化是提振消费的重要抓手

从中长期的视角看，提高最终消费支出在GDP中的比重或可从两个方面着手：一是收入分配制度的变革，二是城镇化的持续推进。

收入分配制度的变革

如前所述，中国的最终消费支出占比较其他国家偏低。这一现象的形成有着文化、历史等多方面的原因，对此学术界已经讨论颇多。我们在此想指出的是，这一现象的改变需要收入分配制度的变革，即增加居民部门在收入分配中的比重。正如二十届三中全会《中共中央关于进一步全面深化改革推进中国式现代化的决定》所指出的，“提高居民收入在国民收入分配中的比重，提高劳动报酬在初次分配中的比重。”

当然，正如前文所述，中国的经济结构不同于其他国家，因此不宜简单用其他国家最终消费支出占比的数字作为中国提振消费的最终目标。居民部门在收入分配中占比应提高到什么程度，仍是个应在实践中讨论的问题。

城镇化是提振消费的重要抓手

据城乡一体化调查数据，2024年，中国城镇居民人均消费支出为34577元，农村居民人均消费支出为19280元，城镇居民的人均消费支出是农村居民的1.8倍。

2024年，中国的常住人口城镇化率为67%，然而，户籍人口城镇化率远低于这一水平，2021年数据仅为46.7%，较同年的常住人口城镇化率低了约18个百分点。

从以上数据看，城镇化水平的提升，尤其是农业人口的市民化，或将有效提升消费水平。

必须强调的是，城镇化所带来的消费支出增加是收入增长的结果。从数据看，近年来中国城镇居民的平均消费倾向是低于农村居民的。因此，城镇化的背后是产业的升级，换言之，是城镇化带来居民收入的提升，进而带动了消费支出的增长。正如二十届三中全会《中共中央关于进一步全面深化改革推进中国式现代化的决定》所指出的，“必须统筹新型工业化、新型城镇化和乡村全面振兴”，“构建产业升级、人口集聚、城镇发展良性互动机制”。