摘要：Lululemon（Lululemon Athletica，LULU）发布 2025 年第二季度财报后，将全年营收增速指引从 5%-7% 下调至 2%-4%，导致暴跌近 18%。该季度公司营收达 25 亿美元，每股收益（EPS）3.1 美元 —— 尽管每股收益

Lululemon（Lululemon Athletica，LULU）发布 2025 年第二季度财报后，将全年营收增速指引从 5%-7% 下调至 2%-4%，导致暴跌近 18%。该季度公司营收达 25 亿美元，每股收益（EPS）3.1 美元 —— 尽管每股收益显著超出市场预期，但营收略低于预期 0.5%，这可能是市场负面反应的原因之一。此后，Lululemon股价从每股 150 美元小幅回升至如今的 170 美元左右。尽管有所反弹，它仍是 2025 年表现最差的公司之一。

但成为表现最差并非总是坏事 —— 这为投资者提供了以优惠价格买入优质企业的机会。尽管Lululemon当前面临困境，分析师仍认为其竞争壁垒依然稳固。公司的问题具有可解决性和暂时性，一旦管理层重新聚焦创新，且市场完成调整，公司有望恢复往日良好表现。此外，Lululemon的国际增长故事仍在继续，有望抵消美国市场当前的增长放缓。

稳固的竞争壁垒

评估一家公司是否具备竞争壁垒，观察其历史净资产收益率（ROE）是一个良好的起点，通常可通过这一指标进行初步判断。

历史净资产收益率（ROE）表现

自 2010 年以来，Lululemon的净资产收益率始终在 20% 至 30% 以上区间波动。尽管存在明显波动，但毫无疑问，Lululemon的经营表现极为出色 —— 不仅能创造高额净资产收益率，还能长期维持这一水平。经济学理论表明，高额资本回报会吸引竞争对手进入，最终将超额回报拉回到仅能吸引投资者的最低资本成本水平。因此，多年保持高额资本回报的企业，往往具备抵御竞争、保护利润池的持久特质。

Lululemon的竞争优势

那么，其究竟凭借什么实现了卓越的净资产收益率？要回答这个问题，我们需要分析其战略及与竞争对手的差异化优势。Lululemon以女性消费者为核心目标客群，而耐克（Nike，NKE）、阿迪达斯（Adidas，OTC:ADDYY）等传统运动服饰品牌在这一领域的服务长期存在不足。

Lululemon采取战略性溢价定价策略，产品价格通常在 100 美元以上。这一策略利用了消费者的心理：将高价等同于高品质，这是消费者购买产品时常见的简化判断逻辑。

当然，仅靠高价不足以利用这一心理，企业还需以产品优势支撑溢价，这正是Lululemon擅长的创新领域。从公司历次财报电话会议中可以看出，管理层会用大量时间介绍新推出的创新成果。尽管公司承认，此前过度依赖成熟产品线导致产品更新滞后，但创新数十年来一直是Lululemon的生命线，且公司完全有能力重新激活这一核心竞争力。

这种收取溢价、聚焦高端市场的能力，让Lululemon能够持续实现出色的利润率。

高额利润率不仅是竞争壁垒的体现，还能为公司抵御市场下行风险提供缓冲。这一缓冲让公司能够在经济低迷期持续向业务再投资，为经济复苏后的发展奠定基础，同时还能向股东返还资本。这让投资者在市场下行时仍能坚定持有该股 —— 若公司后续表现良好，在估值优惠时期启动的股票回购，将在未来几年为剩余股东创造价值增值。

极致的营销与分销策略

另一项助力Lululemon实现高额资本回报的因素，是其营销与分销策略。公司的营销策略主要围绕与网球、瑜伽、跑步等细分领域的大使合作展开，社交媒体网红的崛起进一步放大了这一策略的效果。

这种营销策略为何如此有效？核心在于借助网红或KOL的 “权威背书”。

消费者更容易受到与自己有相似点的人的影响，当这个人是所在领域的权威时，这种影响会更强烈。例如，瑜伽教练、健身教练等权威人士使用或推荐Lululemon服饰，消费者会以此为依据，快速判断其产品适合瑜伽运动。这与耐克花费数百万美元邀请运动员使用其装备的逻辑一致，不同之处在于，Lululemon聚焦小型网红和KOL，让营销支出更具效率 。

从实际情况来看，邀请运动员和名人代言的成本显然高于与Lululemon合作的小型品牌大使。这并非意味着Lululemon完全不依赖名人或运动员代言，但公司核心营销策略仍高度依赖瑜伽等细分领域的网红。

这种营销策略引发的热度还能形成 “社会认同效应”：当消费者看到身边人都穿着Lululemon服饰时，更有可能跟风购买。社会认同效应之所以有效，是因为它消除了产品（尤其是新产品）相关的不确定性。

Lululemon表现出众的另一因素是其分销策略。与其他品牌不同，Lululemon主要通过直接面向消费者（DTC）的渠道触达客户，包括自营实体店和电子商务平台。

批发渠道的优势在于能触达更广泛的消费者，帮助品牌提升销量，但缺点也十分明显：品牌会失去对购物体验、客户体验和定价的控制权 —— 而这些对品牌建设至关重要。尽管品牌可以就购物体验和定价策略向批发商施加影响，但最终决策权仍在批发商手中（毕竟承担库存风险的是批发商而非品牌）。即便品牌坚持不降价，批发商为了清理滞销库存、回笼资金，也常常会大幅打折，这会严重损害品牌资产和价值。

鉴于Lululemon的高端定位，减少对批发渠道的依赖、更多依靠 DTC 渠道，有助于其更好地控制定价、品牌形象和消费者体验。这种分销渠道的控制权，是Lululemon与竞争对手形成差异化的又一重要因素。

那么，这种竞争优势能否持续？基于对公司财报电话会议的分析，分析师认为公司的核心战略不会发生重大变化，创新、营销和分销方面的现有模式将继续沿用。

分析师预计公司仅会进行小幅调整：重新聚焦创新，推出符合历史水准的新产品 —— 考虑到时尚行业变化迅速，这一调整势在必行。对Lululemon而言，这并非艰难的转型，因为创新已深深植根于公司文化，正是这种文化让其一度占据市场领先地位。

竞争优势就像滚雪球，一旦启动就很难停止。因此，新进入者或竞争对手若没有差异化能力或产品，很少会挑战实力强劲的行业龙头。但随着雪球越滚越大，公司往往需要自我革新。有时，公司的发展可能会因自满等人性因素陷入停滞 —— 多年的成功很容易让任何企业滋生自满情绪。但好消息是，只要未损害品牌资产，这种问题是可以解决的。

Lululemon数十年来在女性消费者中建立的品牌资产依然强劲。品牌资产就像一桶烈酒，年份越久价值越高。

Lululemon美国市场的营收下滑可能令人担忧。在 2025 年第二季度财报中，公司 CEO 卡尔文・麦克唐纳表示，预计美国市场营收将下降 1%-2%，而国际市场将实现两位数增长。这一情况可能是由于公司过度依赖成熟产品线、忽视创新所致，此外，公司还需应对关税对消费者的影响。

尽管美国市场面临挑战，但国际市场的增长有望抵消这一下滑。与美国市场相比Lululemon在国际市场的渗透率仍处于较低水平，因此有很大可能继续保持两位数增长，这一快速增速将有效对冲美国市场的停滞。

真正的问题在于，Lululemon在美国市场的成功模式能否在国际市场复制？分析师认为，支撑其在美国表现出色的条件同样适用于欧洲、亚洲等市场，其有效利用的消费者心理在这些市场同样存在。公司可能只需根据不同市场的独特文化、偏好和口味，对策略进行小幅调整即可。

估值分析

2025 年第二季度财报发布后，Lululemon股价暴跌，随后缓慢回升，从每股 150 美元的低点涨至如今的 170 美元左右。尽管股价有所反弹，但以约 12 倍的市盈率计算，其估值仍极具吸引力。

考虑到同类公司的估值普遍存在显著溢价，这一估值水平尤为诱人。当然，脱离历史增长背景的市盈率毫无意义 —— 低增长公司的估值自然低于高增长公司。

回顾历史，Lululemon的销售额增长显著跑赢同类公司，因此分析师认为，这样一家企业的估值较同行大幅折让是不合理的。当然，过往表现不能代表一切，市场对公司未来增长前景的预期和判断才是关键。但不妨思考这样一个问题：与耐克等在全球几乎全面渗透的运动品牌相比，Lululemon仍有巨大的国际增长空间，市场为何对其如此悲观？分析师并不赞成简单地将过往表现外推至未来，但一家近十年来营收始终保持两位数增长的公司，真的应该获得如此低的估值吗？

尽管过往营收增速不能单独作为未来表现的依据，但它可以作为粗略参考 —— 它反映了公司创造营收增长的能力，这种能力有望延续到未来。尽管Lululemon管理层将 2025 年营收增速指引下调至 4%-6%（远低于近十年的两位数增速），引发了市场广泛担忧，但分析师认为这是由关税等公司无法控制的外部市场冲击导致的。关键在于评估这一外部冲击是否已损害或将要损害Lululemon成功的商业模式 —— 分析师认为并未如此。当前的市场环境是暂时性的，最终市场将完成调整。只要这一过渡时期不导致品牌资产受损，公司后续有望重新走向繁荣。

最后，分析师认为Lululemon的品牌价值与耐克、阿迪达斯等知名服饰品牌相当。正如之前所述，品牌就像烈酒，越陈越香。就像耐克已成为篮球鞋的代名词一样，Lululemon也已成为女性运动服饰的同义语。

结语

尽管分析师认为Lululemon具备竞争壁垒，但这并不意味着公司完全不受竞争影响。Lululemon在服饰行业面临来自多方面的激烈竞争：耐克、阿迪达斯、安德玛（Under Armor，UA）等传统运动服饰品牌在产品特性、品牌和价格上与之一较高下；快时尚品牌则以 “快速推出新设计、价格显著更低” 为核心价值主张，构成另一重威胁；甚至好市多（Costco，COST）也因涉嫌销售仿冒产品被Lululemon起诉。如此广泛的竞争来源表明行业进入壁垒较低，这也让Lululemon重新聚焦创新、推出新产品变得更为迫切 —— 毕竟，它必须以相应的产品特性或规格来支撑其收取的溢价。

此外，公司的国际扩张也存在显著风险。尽管分析师看好其国际市场前景，但不同国家因文化和种族差异形成的时尚偏好，可能让Lululemon在美国市场的成功模式难以复制。

来源：新浪财经