摘要：投资可能会针对一组证券，如果只单独购买其中一只证券则不够安全。换句话说，为满足最低程度的投资要求，多元化投资是必要的，这样可以减少个别证券所涉及的风险。对于购买普通股作为投资，这一点是适用的。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】
投资可能会针对一组证券，如果只单独购买其中一只证券则不够安全。换句话说，为满足最低程度的投资要求，多元化投资是必要的，这样可以减少个别证券所涉及的风险。对于购买普通股作为投资，这一点是适用的。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：格雷矣姆的分散投资与巴菲特的集中投资是一个意思。分散投资就是集中投资，集中投资就是分散投资，从词面意思看是不是对立的？但他们说的就是一回事儿。格雷矣姆强调分散，巴菲特给我们划了范围，不能分散的太多，甚至一再强调别太分散，过度分散没有好处。巴菲特强调集中，格雷矣姆给我们划了范围，不能太过集中，甚至特意在这里作了强调，过度集中太过危险。价值投资者持仓低于四五只的极少，而象林奇一样多的则可以说没有。
投资运作是可以在定性和定量两方面均被证明合理的操作。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：定量就像电脑运算，定性就像人脑直觉。人脑当然没法做到像计算机一样，但是如果把决定交给电脑那就是灾难。人脑虽然也带来了无穷灾难，比如两次世界大战，但是终究还是会纠错和反思的。现在手机控制着我们，让我们买买买刷刷刷，但是归根结底，那些操纵人类的，依然还是人类。少数人控制着绝大部分人，这其实是从来如此的事，而手机不过是人操纵人的工具而已。我们需要电脑定量的精确，也需要人脑定性的正确，虽然这个正确经常出错，而且往往错误百出大错特错，好在亿万年来终归还是走到了今天。现在的这个世界，依然非常非常的糟糕，但不可否认的是，我们人类在这个星球上创建了自己的文明，它是生命的伟大奇迹。
实质上，未来之于投资是需要加以防范的风险，而非从中获益的良机。如果未来的投资条件得到改善，投资当然更好，但投资决策本身不能建立在未来条件会改善的预期之上。相反，投机的基础和依据却可能完全出自未来会有不同以往的发展的判断。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：应作如是观。什么叫投资？就是既成事实，比如一对男女你情我愿，然后男的向女的表白求婚，其实大家都心知肚明，有没有这个仪式都不影响最终结果，仅仅只是捅破那层窗户纸而已。什么叫投机？就是异想天开，比如一对男女还未确定关系，男的仅仅只是单方面喜欢那个女的，就买了玫瑰花冲上去表白求婚，他就是没搞明白，表白不是冲锋的号角，而是胜利的凯歌。所以什么是投资？就是把自己的钱放进自己的口袋。就像什么是表白求婚一样，其实女人早已心属自己。
安全性完全是由债务人公司是否有履行其义务的能力来决定和衡量的。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：光脚的不怕穿鞋的，死猪不怕开水烫，要钱没有要命有一条。法院：『欠债还钱，天经地义，本院坚决站在你这边，关键是这公司没钱啊，恕本院爱莫能助。』CEO：『此处不留爷，自有留爷处。处处不留爷，老子投八路。虽然把皇军干没了，但是这几年钱也没少赚，换个部队接着坑。』
安全的投资不一定是好的投资，有风险的投资也不一定是坏的投资，足够好的业绩前景可以弥补风险投资的风险性，使它成为富有吸引力的、稳健的投资。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：你看看你在说什么？这句话从逻辑上就通不过。评定一项投资好坏的标准，就是看它是否足够安全。不安全的投资非但不是好投资，它压根就不能叫投资。什么叫足够好的业绩前景？足够好的意思只能是确定性。离开确定性是谈不上前景的，那顶多只能叫画饼，只能叫异想天开，只能叫梦里娶媳妇尽想美事。为什么买彩不能叫投资？两元钱可以赚五百万啊，就是因为它不安全啊，你两元钱出去，大概率是血本无归的，那怎么能叫投资？投资的前提是起码不会亏本，所谓杀头的买卖有人做，但赔本的买卖没人做。脑子正常的人，都不会拿自己的钱，去博那个不确定的可能，那是对自己钱的不负责任。除非你是基金经理，用的是别人的钱，那就另说：赌对了升职加薪，赌错了也没什么损失。
异常高的票面利率并不能弥补安全性的不足。无论挑选哪只债券作为投资对象都应该遵循筛除的原则，而且必须依据管理储蓄银行投资行为的法规中的具体量化指标进行测试。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：这句话有什么错呢？异常高的票面利率，确实不能弥补安全性的不足呀。你借给别人钱，确实应该小心谨慎呀，用各种方法和各种途径去考量：这笔钱收回的可能性有多大。不但是需要按照银行的标准，并且作为个人投资者，一定要比银行严格。毕竟我们作为个人，没有银行的风险承受能力，也没有银行的追债能力。所以我觉得，借钱看的不光是利息，更重要的是能不能收回本金。如果有人向我借两万块钱，说每年百分之十五的利息，如果我借给他，那就是我疯了。我凭什么要借给他？正常人是不会被这种高利息打动的，因为他们首先想的是能不能收回自己的本金。而且按正常的逻辑，百分之十五的利息？为什么要向我借？高利息本身就说明他借不到钱了，借不到钱意味着他信用差：要么信誉不好，要么没有过硬的抵押物，要么他讲的故事不咋的。借钱是不能侥幸的，你不能想：『万一他还呢？』那万一他不还呢？你自己的本金重要，还是他许诺的利息重要？别是他的利息没拿到，自己的本金反倒赔了。这些基金经理就是这样，反正用的不是自己的钱，赢了周郞妙计安天下，赔了是孙权的妹子孙权的兵。
如果一家公司的次级债券安全性不高，那么它发行的第一抵押权债券也不是理想的固定价值投资工具。因为次级债券安全性不高说明公司本身就很疲弱，而疲弱的公司不会有高等级债券。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：这句话同样没有问题。如果张三借钱给李四，结果张三没要回来钱，那么大家自然不会再借钱给李四。一般李四都会说，快再借点钱给我周转一下，我只需要再有五十万就活下来了，等我赚到了钱，那么你以前借我的钱也就可以还了。这是李四说的理想状态，实际上大家看到李四困难，借钱的意愿会越来越低，大多资金链断裂的企业就是这样造成的。你越有钱，大家就越想借钱给你，你越没钱，大家就越不愿借钱给你，这就是人性。所以张三借钱给了李四，一旦张三要不回来，恐怕所有债主都会上李四的门要债，结果就真有可能把李四的企业挤兑破产。一个债券的等级高不高，只有一条标准，就是这个企业质量好不好。一旦企业破产，所有债券都是垃圾。
中小型工业企业的债券不太适合作为固定价值投资工具。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：这句有什么问题？那时候的中小型工业企业，本来存活率就低。为了那点利息，还要冒损失本金的风险，换我也不干。格雷矣姆：『随着企业不稳定性增加，为了满足利息费用的支付，对安全边际的要求越高。换言之，债务占企业总资产的比例应该更低。如果企业本身不稳定，企业能否在持续不利的经济环境下生存就值得怀疑（中等规模的工业企业经常出现这种问题）。尽管根据历史业绩计算的安全边际非常高，但其发行的债券仍然不能满足固定价值证券的要求。此类债券满足定量测试标准，但不符合定性测试标准，而这两项测试标准在我们的投资理念中都非常重要。』『规模庞大的工业企业在应对异常恶劣市场环境时具有巨大优势。』『许多例子说明，本来拥有的良好盈利能力可能在瞬间消失。事实上，中小型工业企业面临太多不可预料的变数，缺乏固有的稳定性。』『试图以牺牲安全性为代价提高收益率，最终可能得不偿失。』格雷矣姆思路清晰，条理清楚，逻辑缜密，有理有据，提醒读者规避风险，轮得着你来唱反调吗。
因此，对待投资的更为现代的态度（类似凯恩斯超越时代的眼光）应该基于这样的观念：实际上，任何资产都可以成为好的投资标的，只要在购买时对其有全面的了解并且购买价格足够低；反之亦然，如果购买价格过高，再优质的资产也可能是糟糕的投资。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：这个不恰恰就是格雷矣姆的基本观点吗？你批判个毛线啊！而且这个『任何资产』，是要经过考察的，计算下来是不是真的划算，并且糟糕的企业会越来越糟糕。巴菲特买下伯克希尔后，几乎每年都在年报中叫苦，这还是家他一直坚称的，在同行业中不错的公司。买伯克希尔的时候很便宜，关键是这家公司要活下去，得不断往里面投钱，所以他不能从伯克希尔获取他想要的现金。这么一算，尽管购买这家企业的价钱不贵，巴菲特都觉得他的钱打了水漂。
证券分析》中提出并反复强调的原则是：“高票面利率不足以弥补本金遭受损失的巨大风险。”这一论断似乎将高收益债券排除在投资范围之外。然而在过去30年，无论从绝对收益还是风险调整收益来看，高收益债券都远远超过投资级别债券。细心研读后你会发现，作者认为不能作为投资买入的证券，仍可作为投机买入。然而，格雷厄姆和多德概括性的论断在今天看来无疑非常教条主义，特别是他们做了一个在今天看来几乎完全没有必要的区分。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：你理解力有问题吧？『高票面利率不足以弥补本金遭受损失的巨大风险』跟『将高收益债券排除在投资范围之外』是一个意思吗？你好好看看。如果说彩票是高息债券，毕竟两元的本金，就能获得五百万的利息，算高息了吧？但我不会去投资，因为风险太大，我想但凡有点脑子的，也不会去买。但是所有高息的我都不买吗？肯定不会啊。如果有个神仙，告诉了我下一期的开奖号码，我如果还不买，那同样是脑子有毛病。财神都要哭了：『我帮不了你了，这活没法干了。』谈一个观点的时候，先搞清楚是不是，再解决为什么，审题要审清楚，否则要么是你理解力有问题，要么就是恶意中伤人家。
成功的关键在于避免损失，而不是寻找赢家，正如格雷厄姆和多德阐释的：在长期实践中，人们投资债券主要是基于对其安全性的假设，但基于假设的投资不如基于事实的选择更稳健，而事实就是，普通债券是一种有限收益的投资工具……将债券视为一种有限收益的投资工具，由这一基本概念可引申出关于债券投资的另一个重要观点，即债券投资的重点在于避免损失。所以，债券选择是一门消极的艺术，即它是一个筛除和拒绝的过程，而非搜寻和接受的过程。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：找对象何尝不是如此，关键在于识别渣男渣女，而非找什么白马王子或白雪公主。婚前多看缺点，这样能避免踩坑。婚后多看优点，这样能增加幸福感。而不是反过来。
投资者能否成功捕捉市场波动机会进行债券交易，这实在是令人怀疑……我们不相信收费的中介机构能够可靠地预测债券或股票的价格走势。而且我们相信，在给出高等级债券选择建议的同时，又指出债券的价格走势，这本身就不符合逻辑也令人混淆。虽然投资者希望能够在合适的时机买进，在价格即将下降时卖出，但经验告诉我们，这种努力不可能取得成功。如果投资者将这种交易理念与投资运作相结合，他将不可避免地将注意力转移到投机的方向上。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：不理会股市的涨跌，不担心经济情况的变化，不相信任何预测，不接受任何内幕消息，只注意两点：①买什么股票；②买入价格。利用市场的愚蠢，进行有规律的投资。只投资未来收益确定性高的企业。投资人财务上的成功，与他对投资企业的了解程度成正比。凡事要想成功，千万不能急功近利，尽管股市看起来涨跌无序，但股价最终会反映上市公司的价值增长率。选股票就是选公司，资本市场所信奉的，永远不是也不应该是投机。
“在纯投机领域，反对为咨询付费的理由是：如果投资顾问能准确地预测行情，那么他就没有必要从事这份职业来谋生了。”（见第340页）这与沃伦·巴菲特的观察相差无几。巴菲特认为：“华尔街的独特之处在于，开着劳斯莱斯汽车来这里的人们去向坐地铁来这里的人咨询。”——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：现在也是这个情况，很多人都在向博主和主播学习投资理财知识。如果你做和别人一样的事，那么你的业绩也一定和别人一样平庸。要想自己的业绩优于他人，那么一定要做些跟别人不一样的事才行。就算看博主的文章和主播的视频课，也要反思他们错在哪里，为什么他们会沦落到教别人赚钱来赚钱的？病友之间探讨病情，股民之间交流心得，胖子之间互授减肥秘方，每次听到看到我都觉得他们又可笑又可怜。虽然他们可以互相安慰互相温暖，但是于事无补啊，你得知道为什么有些人不生病不炒股不肥胖，你要想改变自己的现状，起码得与那些不生病不炒股不肥胖的人交流探讨才行。
格雷厄姆和多德提醒我们：投资理论应谨慎使用简单归纳的方法。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：就是。简单归纳会害死人的，裘千尺：『普天下男人都是一般，还能有什么好的？』李莫愁：『世上的男人，个个会喜新弃旧，见异思迁。』我上厕所，忘了语音助手叫什么了，心想一般都带个小字，什么小娜小度小艺的，于是我说：『小美同学，打开马桶盖，小美同学，小美同学，打开马桶盖，再不打开我拿管子钳来啦。』后来我拿来一把大铁榔头：『小美同学，再不打开，我不客气啦。』结果威逼利诱，动之以情，晓之以理，吓之以刀斧电锯，诱之以双休年假，大半个小时过去了，她也没有打开。后来打电话给客服，说你们的小美不听话啊，客服：『不是所有男的都叫小帅，也不是所有女的都叫小美，要不你叫她小爱同学试试？』然后就打开了。我：『小爱同学，请你出去，我要上厕所了。』小爱同学：『你是电，你是光，你是我厕所里唯一的信仰，我可以不出去吗？我不看就是了。』我：『不行，人人都有好奇心，何况是女人，我不信你会忍住不偷看。』
格雷厄姆和多德感兴趣的研究期间主要集中在萧条时期以及萧条对企业偿债能力的影响。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：为什么尽找这种人来为格雷矣姆的书写序？一帮人打着写序的幌子，怀着各种别有用心的目的，围着雷格矣姆的书，各种鸡蛋里挑骨头，这很有意思么？企业的各种隐患，在经济繁荣的时期，会被掩盖住，只有在经济萧条的时候，才会集中爆雷。所以经济繁荣的时候，企业生意好不是真好，只有在经济索条的时候，才是检验企业质量的关键时刻。经济索条对于企业来说就是渡劫，熬过去的才是合格的企业。我们选择股票的时候，难道不也是假设最坏的情况吗？看看这企业在最坏的环境中能不能生存。所以格雷矣姆这么做有什么错？企业借了债，如果发生了最坏的情况，这个企业能否活下去，这是投资这个企业的先决条件啊。一个企业，在经济繁荣的时候很能赚钱，它未必就是好企业，因为它之所以很赚钱，很可能是因为用上了杠杆，只要经济环境一变，立马资不抵债，再资金链一断裂，两腿一蹬翘辫子了。感谢经济危机吧，让这些企业显出了原形。我们挑选任何投资标的时候，都要把它们放在经济极端萧条的情况中去考量。还是看看格雷矣姆的原话吧：『稳健的投资必须能够经得起经济萧条的考验，这个规则似乎不言而喻，甚至有些老生常谈。当经济环境有利时，任何债券都会表现良好；只有在经济萧条时期，强势债券相对于劣势债券的优势才会变得明显和至关重要。所以，谨慎的投资者总会选择那些历史悠久、久经考验的企业发行的债券。』『购买债券要以债券抵御经济萧条的能力为基础。』
他们没有谈及对利率波动性的预测。首要原因可能是利率在那些时期并没有太多波动。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：干嘛要去预测利率？干嘛要谈及利率波动？即使美联储主席，偷偷告诉我未来两年的货币政策，我也不会改变我的任何投资行为。我们认为投资只需要学会如何评估一家公司，以及如何考虑市场价格。
很少有书籍在出版近70年后还有人阅读，如果还希望它所有的内容和表述方式都与时代完全同步，那更是奢望。普适智慧加上几条独到的见解，通常是读者可以期待的最好情况。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：高启强看了看手中的〈孙子兵法〉，陷入了深深的沉思。说了那么多，挑了那么多格雷矣姆的骨头，那一条能站得住脚的？好书如美酒，历久而弥醇厚，要不然〈道德经〉就不必看了，四大名著就不必看了，巴尔扎克也不必看了，雨果也不必看了，看金庸看琼瑶看各种爽文就行了，于是大家也就慢慢变得没文化起来，于是大家也变得骗子说什么就信什么了，比如这些打着给本书作序为幌子夹带私货的人。〈本草纲目〉里说：『砒是大热大毒之药，砒霜之毒尤其强烈。』这书超过七十年了吧？不知道这句话会不会过期。来啊，给这位霍华德·马克斯先生喂砒霜。鲁迅说：『本草家提起笔来，写道：砒霜，大毒。字不过四个，但他却确切知道了这东西曾经毒死过若干性命的了。』为什么要读书？就是为此。没文化，前人吃过的亏，你还得去吃一次。智者以别人的惨痛教训警示自己，愚者用自己沉重代价唤醒他人。
如果不是因为作者的学生巴菲特投资的巨大成功，如果不是几代专业投资人80多年来不停地注释、解读和阐述，这本书恐怕现在只是一个传说了。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：有没有搞错？格雷矣姆才是师，巴菲特才是徒，格雷矣姆这本书的成就，与巴菲特没什么关系。就算没有巴菲特，也丝毫不影响这本书的价值。我觉得这本书说的对，不是因为巴菲特的巨大成功，而仅仅只是我认同本书所说的内容。至于『几代专业投资人80多年来不停地注释、解读和阐述』，现在我们管这种人叫黑粉，比如本书中那些作序的就是黑粉。如果说〈证券分析〉是一盘美食的话，这些作序的人就像苍蝇。它们从黑格雷厄姆中受益，又恶心着格雷厄姆的真正读者。因为格雷厄姆的价值投资学说影响了机构的生意，他们在利益上与格雷厄姆学说是敌对的。
尽管市场和经济处于极度的悲观之中，如果用正确的方法去筛选，还是可以发现许多价值被低估的证券，而找到证券的低估和高估，正是书中反复出现的主题。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：在『市场和经济处于极度的悲观之中』用『还是可以发现许多价值被低估的证券』合适么？真正的价值投资者会觉得这个时候遍地是黄金，而不是『还是可以发现许多价值被低估的证券』。经济和股市的严冬，恰恰就是价值投资的春天。
下面我们提出适用于单只证券选择的四条比较具体的原则：Ⅰ.证券的安全性不是由特定的抵押权或其他合同权利来衡量，而是取决于证券发行人履行义务的能力。Ⅱ.应重点考察经济萧条时期的履约能力，而不是经济繁荣时期。Ⅲ.异常高的票面利率并不能弥补安全性的不足。Ⅳ.无论挑选哪只债券作为投资对象都应该遵循筛除的原则，而且必须依据管理储蓄银行投资行为的法规中的具体量化指标进行测试。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：在我看来，这四条完全是至理名言，而前面作序的家伙却颇有微词，让一帮黑粉来作序，用两句诗送他们：尔曹身与名俱灭，不废江河万古流。青山遮不住，毕竟东流去。
如果企业没有能力偿付债务，债券持有者可以通过接管与处置抵押资产而获得支付。若这种安排有效，结果将会非常完美，但是在现实中鲜有案例能够证明其可行性。这主要有三方面的原因：1.企业经营失败时资产价值会随之缩水；2.债券持有者的法定权利在维护过程中会遇到困难；3.破产清算过程会存在延误和其他不利事件。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：证券的安全性不是由特定的抵押权或其他合同权利来衡量，而是取决于证券发行人履行义务的能力，也就是债务企业的实力以及经营稳健性。所以对证券的选择要十分严格，尤其是个人投资者要比银行还要小心谨慎，毕竟你的风险承受能力和追债能力都不如银行，而前面那些作序的人则不一样，他们是用别人的钱投资的机构人员，个人投资者不能象他们那样重视收益而漠视风险。
一般情况下，抵押资产的价值极其依赖于企业的盈利能力。债券持有人通常可以拥有铁路、房产和设备、发电厂和其他公用设施、桥梁和酒店的抵押权，但这些资产除了建筑时确定的用途外基本不适用于其他用途。因此，如果企业经营失败，其固定资产的可变现价值通常都会大幅缩水。基于这个理由，过去实务操作中将抵押资产的历史成本或重置成本作为购买债券的动机，完全是一个误导。抵押资产的价值只有在企业违约时才具有实际意义，而一旦这种情况发生，人们便会发现资产的账面价值既不可靠也不合理。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：你就说这段话说得对不对吧？在我看来，确实就是这样啊。看看那些为本书作序的机构人员，他们作序的目的显然别有用心。如果本金都有了风险，那规定的高利息有什么用？为了潜在的收益而置本金于风险中，这哪里是投资啊。而格雷矣姆处处都是考虑的本金安全，这才是投资之道。俗话说偷鸡不着蚀把米，那些作序的黑粉那是让我们偷米不着蚀只鸡啊。
我们强调债券购买者的首要目标应该是避免麻烦发生，而不是在麻烦发生时寻求保护。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：任何人在任何事情上都应持这种态度。所谓上医治末病，等到生了病去医院，那不是任人宰割嘛，天知道医生会怎么处置你的身体，天知道治疗的后遗症会有多严重。对待人也应该克制，你不知道对方经历了什么，也许你成了压垮对方的最后一根稻草，当把对方逼成一个报复社会的暴徒时，你就是第一个牺牲品。一时的心软，借钱给别人，便是痛苦人生的开启，从此生活在无穷无尽的折磨中。
如果一家公司发行的某一债券满足固定价值投资的条件，那么它发行的所有其他债券都同样满足。反之，如果一家公司的次级债券安全性不高，那么它发行的第一抵押权债券也不是理想的固定价值投资工具。因为次级债券安全性不高说明公司本身就很疲弱，而疲弱的公司不会有高等级债券。因此，理论上讲，债券投资的正确步骤应该是：首先，选择一家实力雄厚、财务稳健的公司；然后，购买其发行的收益率最高的债券，通常是次级债券而非第一抵押权债券。如果在挑选公司的过程中没有犯错，在实践中这些步骤将会非常实用。不过，犯错误的可能性越大，我们越应该牺牲收益率来降低潜在的本金损失风险。尽管如此，我们应该明白，如果债券投资者购买了低收益率的第一抵押权证券，这实际上反映了投资者对自己关于公司稳健性的判断缺乏信心，如果信心极为不足，那就应考虑投资该公司的债券是否明智。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：完美。有问题吗？我感觉格雷矣姆思路清晰，条理清楚，逻辑缜密，一点问题都没有啊，但是前面作序的霍华德·马克斯，恰恰针对的就是这段。他说什么：『〈证券分析〉中提出并反复强调的原则是：「高票面利率不足以弥补本金遭受损失的巨大风险。」这一论断似乎将高收益债券排除在投资范围之外。然而在过去30年，无论从绝对收益还是风险调整收益来看，高收益债券都远远超过投资级别债券。细心研读后你会发现，作者认为不能作为投资买入的证券，仍可作为投机买入。然而，格雷厄姆和多德概括性的论断在今天看来无疑非常教条主义，特别是他们做了一个在今天看来几乎完全没有必要的区分。』我觉得高下立判，霍华德·马克斯与格雷厄姆相比，根本不是一个级别的，他的论断根本经不起推敲啊。霍华德投资了高风险的利率百分之五的债券，格雷厄姆投资了低风险的利率百分之三的债券，结果霍华德的投资业绩比格雷厄姆高，这就说明霍华德你是对的？这种简单归纳的唯结果论有意思吗？那你想过没有，如果你的高风险债券真的出事了呢？那就是灭顶之灾。你是只考虑业绩啊，别人的死活是一点没放心上是吧？每一轮牛市，都会出现很多股神。股市代有股神出，各领风臊若干年。都比格雷厄姆牛是吧，都看不起巴菲特是吧，自己一个月的收益，超过了巴菲特好多年的收益是吧，但是再看这些活宝，俱往矣，依然健在的，只有那个龟速前进的巴菲特。只有真正懂投资的人，才会知道一个冷知识，巴菲特那看起来的龟速，实际上是人类投资收益率的天花板。
有人会认为，从整体看，高收益债券超出“纯利息”部分的溢价比其承担的风险所要求的要高。换句话说，从长期来看，投资者承担风险所获得的回报超过本金所遭受的损失。因此很难确切地说这种观点是否正确。但是，即使假定高票面利率在总体上能够补偿通过精算得出的风险，但从普通投资者的角度来看，此类债券仍然不是理想的投资工具。即使所有的保险公司都能盈利，我们依然认为投资者不应该扮演保险公司的角色。无论是资金上还是心理上，债券投资者都不具备从事大规模交易的条件，包括从日常收益中建立风险准备金，以应付不定期发生的巨额损失。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：在前面的序中，霍华德嘲笑格雷矣姆：『证券满足投资的标准是基于其质量特征，而不是预期收益。它们要么适合投资，要么不适合。更为极端地说，这就是硬性的规则，就像各州为储蓄银行颁布的规定一样。』并振振有词：『〈证券分析〉中提出并反复强调的原则是：「高票面利率不足以弥补本金遭受损失的巨大风险。」这一论断似乎将高收益债券排除在投资范围之外。然而在过去30年，无论从绝对收益还是风险调整收益来看，高收益债券都远远超过投资级别债券。细心研读后你会发现，作者认为不能作为投资买入的证券，仍可作为投机买入。然而，格雷厄姆和多德概括性的论断在今天看来无疑非常教条主义，特别是他们做了一个在今天看来几乎完全没有必要的区分。』他认为：『安全的投资不一定是好的投资，有风险的投资也不一定是坏的投资，足够好的业绩前景可以弥补风险投资的风险性，使它成为富有吸引力的、稳健的投资。』那么格雷矣姆文中的这一段，完全可以作为对他的回应，在我看来谁是谁非谁对谁错是显而示见的。
在选择与自己相适宜的债券等级时，投资者习惯于从选单的顶端开始，而排在顶端的往往是安全性最高而收益最低的债券，然后，计算能够从这种理想的债券让步多少去寻求更有吸引力的收益率。从这点来看，普通的投资者习惯于从选单中选择排名比最高级别债券低一些的债券，这种习惯思维很可能会导致投资者选择明显不可靠的债券，而投资者会做出这种选择既可能是被该债券的高收益所诱惑，也可能是受到债券销售人员的劝诱。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：社会上倒处都充斥着在书中作序的那帮人，这些人戴着专家的面具，实质上就是一帮推销金融产品的掮客。
从最低的安全标准开始选择债券才是稳健的做法，所有将进一步考虑的债券必须先符合这个最低的安全标准。所有不满足最低安全标准的债券，不管收益多高，前景多诱人，或者有其他优势，都应自动排除在普通债券投资范围之外。在确定了合格的投资范围后，债券购买者以其认为合理的方式进入下一步筛选程序。他可以采用远高于公认的最低安全标准，但通常情况下需要牺牲一部分收益。他也可能迁就自己在公司业务性质和管理风格方面的偏好。但是，本质上讲，债券选择应该是从明确的最低标准逐步提高的过程，而不是从一些理想化，但难以接受的最高安全标准盲目地向下选择的过程。——本杰明·格雷厄姆/戴维·多德《证券分析：投资者的圣经》【张虎跃】：看看前面霍华德·马克思是怎么诋毁格雷厄姆的：『〈证券分析〉中提出并反复强调的原则是：「高票面利率不足以弥补本金遭受损失的巨大风险。」这一论断似乎将高收益债券排除在投资范围之外。然而在过去30年，无论从绝对收益还是风险调整收益来看，高收益债券都远远超过投资级别债券。细心研读后你会发现，作者认为不能作为投资买入的证券，仍可作为投机买入。然而，格雷厄姆和多德概括性的论断在今天看来无疑非常教条主义，特别是他们做了一个在今天看来几乎完全没有必要的区分。』『当重读这次修订的章节时，我看到不少类似于「某些债券适合或不适合投资」的说法。不提价格或收益率，只提是与否、好与坏等，对于那些在组合管理生涯中几乎只买投机级别债券的人而言，这似乎是将整个投资领域排除在外。潜在收益可以弥补风险、陷入财务困境公司的债券可以便宜到让大家抢购的地步，这些理念似乎与作者的原则格格不入。』『证券满足投资的标准是基于其质量特征，而不是预期收益。它们要么适合投资，要么不适合。更为极端地说，这就是硬性的规则，就像各州为储蓄银行颁布的规定一样。』『遵循公认标准的投资是安全的（这样可能会减少受托人的诉讼风险），而投机需要承担风险。这种僵化的、排他的以及非黑即白的对待投资适当性的态度，使得凯恩斯一针见血地指出：「投机者对其承担的风险一清二楚，而投资者对其承担的风险却一无所知。」』再看看格雷矣姆的这段，说得清楚么？有毛病吗？完全合情合理啊。霍华德·马克思还『重读』，要不是他阅读理解有问题，那就是存心诋毁，反正不是傻就是坏。
来源：财经大会堂
