摘要：政策密集调控开启生猪产业“反内卷”进程。2025年生猪产业迎来高频政策干预，国家发改委牵头多部门协同发力，对生猪产业展开系统性调控，要求头部企业在2026年1月底前完成100万头能繁母猪调减目标，同步执行出栏体重管控和二次育肥禁令，并配套环保、金融等跨领域政策
猪周期3.0：反内卷时代
政策密集调控开启生猪产业“反内卷”进程。2025年生猪产业迎来高频政策干预，国家发改委牵头多部门协同发力，对生猪产业展开系统性调控，要求头部企业在2026年1月底前完成100万头能繁母猪调减目标，同步执行出栏体重管控和二次育肥禁令，并配套环保、金融等跨领域政策工具，坚决推进生猪产业“反内卷”。
为何要“反内卷”？产业内卷系指企业为维持市场份额持续扩产却无法提升整体收益的恶性循环。非洲猪瘟后资本涌入导致的产能过剩长期未能出清，行业陷入低利润陷阱，不仅抑制技术升级，还推高系统性风险。且下半年供给高峰叠加消费疲软，猪价持续探底已对宏观经济指标产生拖累。
如何“反内卷”？政策组合拳涵盖五大路径：生产端通过窗口指导直接干预产能；环保执法侧重约束中小散户；储备调节引导市场预期；进出口管制缓解供给压力；资本市场收紧融资限制扩张。这种多部门协同的立体调控体系，兼顾短期稳价与中长期产能优化目标。
“反内卷”效果如何？短期因生产周期滞后性，价格调控效果有限，散户压栏行为抵消集团企业减产成效。中长期产能去化进度缓慢，但近期量化减产目标的推出标志着政策进入硬约束阶段。随着亏损面扩大与监管加码，预计四季度将开启实质性产能出清。
“反内卷”将产生哪些影响？产能去化效应将于2026年下半年显现，推动猪价进入上升通道。集团企业虽减产但利润改善显著，不同成本梯队企业均将受益，行业将迎来新一轮景气周期。本轮周期将区别于产能自然出清周期和非瘟疫情周期，为政策主导的3.0周期。新周期中高市占率主体凭借规模优势占据主动，而中小企业成长空间受政策压制，市场格局趋于稳态，行业竞争将转向成本效率深度竞争。
关注政策可持续性风险。行业超额利润高度依赖政策构建的准入壁垒，若未来监管强度松动，价格回升刺激的扩产冲动或导致调控成果失效，引发猪价超预期回调风险。
（作者：汪亚安 王正行）
锂电池出货超预期，产业链有望迎来涨价——动力电池行业2025年9月报
每月观察：锂电池出货超预期，产业链有望迎来涨价。根据GGII统计，2025年上半年，中国锂电池出货量达到776GWh，同比增长68%。其中动力、储能电池出货量分别为477GWh、265GWh，同比增长49%、128%。三季度维持高增长，打消了此前市场对政策下抢装、海外关税加码等透支下半年需求的担忧。预计2025年国内锂电池出货量将同比增长约40%达到1700GWh左右，远超年初20%-30%的增长预期。下游需求增长有效缓解了产能利用率不足的问题，例如六氟磷酸锂已率先进入供不应求局面。截至2025年9月26日，国内六氟磷酸锂价格5.85亿元，较年内低点（2025年7月中旬，4.90万元/吨）上涨0.95万元/吨。预计随着供需关系改善，2025年下半年至2026年锂电产业链有望迎来价格修复。
2025年8月我国动力电池装车量同比增长32.4%。2025年8月，我国动力电池装车量62.5GWh，环比增长11.9%，同比增长32.4%。其中三元电池装车量10.9GWh，占总装车量17.5%，环比下降0.1%，同比下降10.0%；磷酸铁锂电池装车量51.6GWh，占总装车量82.5%，环比增长14.8%，同比增长47.3%。
2025年8月三元动力电池价格上涨，磷酸铁锂电池价格略有下降。根据百川盈孚数据，2025年8月底，方形三元/磷酸铁锂动力电池价格分别为0.50/0.33元/Wh，与7月底相比，三元电池价格上涨0.02元/Wh，磷酸铁锂电池价格下降0.01元/Wh。
2025年8月在碳酸锂涨价带动下，正极材料价格回升。2025年8月碳酸锂价格继续回升至8.65万元/吨后出现调整，月底为7.75万元/吨，较7月底上涨0.85万元/吨；5系/6系/8系三元材料价格分别为11.91/14.17/14.74万元/吨，分别较7月底上涨0.29/0.25/0.28万元/吨；磷酸铁锂价格随上游原材料碳酸锂价格继续回升，月底为3.65万元/吨，较7月底上涨0.18万元/吨。
2025年8月负极材料价格稳定。2025年7月底高/中/低端人造石墨负极均价分别为5.35/2.65/1.90万元/吨，高/中/低端天然石墨负极价格分别为5.00/3.10/2.13万元/吨，均与7月底持平。
2025年8月隔膜价格稳定。2025年8月底干法/湿法7μm/7+2μm陶瓷涂覆隔膜的价格分别为0.43/0.68/0.99元/平，与7月底持平。
2025年8月电解液价格稳定，六氟磷酸锂价格上涨。2025年8月底磷酸铁锂电解液和三元常规动力电解液价格分别为1.75/2.35万元/吨，与7月底持平；六氟磷酸锂价格5.50万元/吨，与7月底相比提升0.35万元/吨。
（作者：李亚男 李腾辉）
“反内卷”初显成效——2025三季度煤炭市场回顾
今年三季度煤炭市场的主旋律是“反内卷”工作带来的供需格局变化。在供给收缩和“迎峰度夏”带来的需求端增长共同作用下，截至季度末，动力煤和焦煤价格均有不同程度的反弹。秦皇岛5500大卡动力煤收于706元/吨，较季度初上浮13.69%，京唐港主焦煤收于1,750元/吨，较季度初上浮42.28%。
现阶段，煤价承担的压力逐步释放，上游煤矿和港口库存持续去化，火电需求有所改善，非电用煤需求表现出较强韧性，叠加供给端释放产能的能力受限，总体而言煤炭市场底部支撑较强。
时间进入四季度，部分煤矿以安全生产为主，“反内卷”仍将持续影响供给端，“迎峰度冬”前发电供暖企业的冬储需求逐步释放。我们认为在政策面不发生大的调整的前提下，动力煤和焦煤仍保有较强的价格支撑，其中动力煤的支撑强度高于焦煤，但在供给端约束下焦煤价格可能以震荡为主。
（作者：王正行 冯俊淇）
国产GPU领军者IPO“闪电”通关——半导体行业2025年9月报
半导体需求端：2025年7月，全球半导体月度销售额首次突破600亿美元大关。根据SIA数据显示，2025年7月全球半导体销售额达620.7亿美元，同比增长20.6%，环比增长3.6%；2025年7月中国半导体销售额达170.2亿美元，同比增长10.4%，环比减少1.3%。从地区来看，2025年7月日本、欧洲、美洲同比分别变化-6.2%、+5.8%、+29.2%，环比分别变化-1.3%、0.0%、+8.6%。
半导体进出口端：2025年8月，中国集成电路出口数据同比涨幅进一步扩大。根据中国海关数据显示，2025年8月中国集成电路进口数量为509.0亿块，同比增长2.3%，出口数量为334.0亿块，同比增长25.8%；2025年8月中国集成电路进口金额为358.5亿美元，同比增长8.4%，出口金额为177.2亿美元，同比增长33.0%。此外，2025年8月光刻机进口金额为7.5亿美元，同比增加55.1%，环比减少7.7%。
半导体价格端：2025年8月，部分DDR4颗粒价格跌幅明显。根据DRAMexchange数据显示，2025年8月DRAM颗粒DDR3 (4Gb(512Mx8), 1600MHz)、DDR4 (8Gb(512Mx16), 3200Mbps)、DDR4 (8Gb(1Gx8), 3200Mbps)、DDR4 (16Gb(1Gx16), 3200Mbps)、DDR4 (16Gb(2Gx8), 3200Mbps)现货价格分别变化+14.7%、-5.7%、-4.6%、+0.3%、+9.1%；2025年8月NAND Flash颗粒32Gb 4Gx8 MLC、64Gb 8Gx8 MLC现货价格分别变化+1.4%、-0.1%。
中国台湾半导体月度数据跟踪：2025年8月，先进制程晶圆制造、DDR4厂商表现较好。先进制程晶圆制造方面，台积电营收同比增幅回到30%以上，下半年预计将持续受益于AI强劲需求与手机晶圆备货；DDR4方面，南亚科营收同比大增141.3%，并表示本季DDR4议价条件明显改善，目前产能已满载，预计2025Q3价格、销量及库存可望大幅改善。此外，化合物半导体厂商稳懋、宏捷科技营收同比降幅连续四个月收窄，现已接近于0%，行业或将回暖。
（作者：崔雅菡 吴吉森）
需求结构复苏，企业表现分化——工程机械行业跟踪报告
行业当前运行状态：周期筑底位置，结构性复苏。工程机械产业发展成熟，受经济环境和政策影响较大，需求具有明显周期性。2021至2023年为景气度下行期，目前正处于筑底复苏阶段，核心产品挖掘机2025年1-7月总销量13.7万台，同比增长17.8%。经销商经营环境也有所改善，2025年上半年亏损数量占比下降24.0%。但与此同时，保有量过大或与地产行业高度绑定的混凝土机械、起重机等领域，需求依然下行。
市场需求分析与展望：本轮复苏周期与过去不同，主要依靠出口和小型机械占比提升驱动，复苏节奏相对平缓。上轮周期上行阶段，房地产和基建投资高速增长是核心驱动力，市场需求复苏力度也更强劲。目前我国地产投资低迷、基建投资平稳，复苏驱动力一方面来自新机与二手机出口增长（消化国内存量产品），另一方面是水利、新农村建设等投资增长。展望后续发展，海外新兴市场国家的基建投资较为活跃，国内水利与新农村建设持续性较好，复苏驱动力有望延续，预计工程机械市场将维持弱复苏的态势。
上市工程机械企业业绩表现分化，领军企业注重提升经营质量。从上市工程机械企业来看，多数企业上半年实现了营收和利润的正增长，但也有部分企业业绩下滑。产品布局、企业竞争力变化是业绩分化的主要原因，规模领先企业的增速明显优于腰部，集中度进一步提升；起重机、混凝土机械等领域收入占比高的企业也普遍下滑，主要受下游地产投资低迷、需求不足影响。从上市公司的经营动态看，虽然多数企业海外收入占比进一步提升，关税影响有限，但部分企业对欧美市场依赖度高、潜在经营风险较大；此外，行业领军企业由规模扩张转向高质量发展，具体表现为积极主动地降低信用担保比例、缩减投资、加强费用管控等。
上市工程机械企业的竞争力变化动态。当前我国工程机械行业格局较为分散、梯队化分明，在存量市场和周期洗牌影响下，行业集中度有望持续提升，领军企业之间的产品线也多为综合布局且互有优劣，经过全球化发展，未来行业可能形成超大型综合企业和中型特色企业主导的格局。成本控制、技术实力和经销商资源是企业穿越周期、提高市场份额的核心竞争力。从上市企业财务指标来看，营业收入增长的同时，净利率提升、信用担保比例下降、资产负债率下降，表明在行业复苏阶段，企业的经营稳健性得到明显提高。与此同时，部分企业营业收入或毛利率下滑幅度较大，资产负债率未有明显增长，表明企业经营虽然承压，但影响相对有限，后续需要保持关注。
（作者：邹刚 田溪）
批发零售业：国际经验与发展态势
本文详细论述批发零售业发展的理论依据，以及美国、日本的国际经验，并深入分析了我国批发零售业的发展态势。
批发零售业是我国国民经济重要支柱，2024年增加值达13.8万亿元，占GDP 10.2%，是吸纳就业的重要行业。行业定义上，批发是生产与零售的中介，承担集散、信息传递等功能；零售以满足终端需求为核心，涵盖有店铺零售与无店铺零售多种业态。2023年限额以上批发业营收101万亿元，5年复合增速14.6%，限额以上零售业营收15万亿元，5年复合增速6.4%。批发零售业整体盈利能力较弱，批发利润率2.0%、零售1.9%。细分领域中，生产资料批发（占比60.7%）、汽车零售（占比47.5%）分别为批发业和零售业最大细分，成长性方面，批发业中农产品和生产资料批发过去5年复合增速最快，纺织服装、医药批发增长较慢，零售业中食品饮料专业零售、电商等增速领先，综合零售和家电零售出现萎缩。
国际流通业发展的经验：流通主导权向零售端倾斜、技术驱动供应链提效、市场集中度不断提升。理论层面，流通结构遵循“批发商主导→多元化→零售商主导”三段式演进；零售业态受“零售之轮”“新零售之轮”等理论驱动，呈现周期性迭代。美国历经“批发商→生产商→零售商”主导权转移，最终形成“大零售、小批发”格局，前十零售企业占40%份额，技术赋能供应链扁平化；日本经两次流通革命，零售/生产主导权上升、渠道效率化，形成“大批发、小零售”特色，政策引导与社区需求支撑多样化业态，便利店在综合零售占比近40%。
中国批发零售业发展趋势：
流通结构随经济发展阶段和社会特征有所不同。中国的流通结构呈现大批发、大零售的特征，流通行业的变革仍在进行中，较短的发展历程使得行业呈现新旧业态同时并存、相互竞争的格局，人口居住特征使得电商履约费用更低，电商渗透率显著高于其他国家，成为中国流通结构的显著特色。
批发业从“厂商代理商”转向“零售服务商”。国内流通结构变革下，传统批发市场收缩，批发商盈利模式从“卖商品”升级为“卖解决方案”，即从依靠采买转售的差价盈利，向提供供应链金融、物流、数据等综合服务转型。批发企业向大型化、专业化、全球化发展，垂直领域专业批发商和供应链综合服务商崛起。
零售业面临新一轮效率革新。需求端呈现消费分层和需求细分趋势，零售业总量放缓但业态分化，线上流量见顶，平台电商增长乏力，兴趣电商、即时零售崛起；线下传统商超面临困境，体验型商业、社区便利店、折扣零售量贩零食等扩张。传统零售渠道进行模式变革和全渠道融合，向以消费者需求为核心的选品逻辑转变，零售企业普遍进行技术赋能下的供应链升级，下沉市场与县域零售成为新的增长点。
（作者：杨志威）
建筑业PMI持续低位运行，需求接续能力有待加强—建筑行业2025年9月报
核心观点：（1）行业动态及景气度：工信部等六部门联合印发《建材行业稳增长工作方案（2025-2026年）》，将主要目标设定为“盈利水平有效提升”；国家发改委表示将设立5000亿元新型政策性金融工具，用于补充项目资本金，尽快形成更多实物工作量。9月建筑PMI仍在荣枯线以下。今年以来，建筑业新订单指数持续运行在50%以下，显示建筑需求接续能力有待加强。（2）从投资侧来看：房地产开发投资和到位资金跌幅均继续扩大，房建景气度持续走低；狭义基建投资、广义基建投资增速环比加速回落，水利、环境和公共设施管理业投资完成额1-8月累计同比增速已转负。（3）从资金侧来看：2025年前9月新增专项债发行进度已达84.3%（特殊新增专项债累计发行占比达32.5%），“自审自发”助力地方债早发快用。城投债净融资持续为负。（4）新签订单：2025年1-8月，四个有月度数据更新的建筑央企新签合同额累计同比下跌2%。自2023年下半年起，建筑行业整体新签合同额已进入负增长阶段，重点建筑企业亦承压。（5）建筑出海：2025年1-8月，我国对外承包工程业务完成营业额、新签合同额分别累计同比增长8.1%、14.1%（均以美元计）；同期，四个有月度数据更新的建筑央企境外新签合同额累计同比增长4%，境外新签合同额占全部新签合同额的10%。
景气度跟踪：（1）PMI：9月建筑业PMI持续在荣枯线以下，录得49.3%（环比+0.2pct），房屋建筑业和土木工程建筑业商务活动指数均在50%以下。（2）上游开工情况：9月末上游建材生产设备开工率同比略回升，挖机内销量同比持续回升，建筑材料工业PPI同比跌幅扩大。（3）新签合同额与产值：2025年二季度新签合同额同比下跌10.0%，截至2025年二季度末，建筑业在手订单总额同比下跌1.6%。新订单保障倍数连续八个季度走低。
地产与基建投资跟踪：（1）房地产：2025年1-8月全国房地产开发投资完成额同比下降12.9%，房地产企业到位资金同比下降8.0%。（2）基建：2025年1-8月固定资产投资完成额增速环比收窄1.1个百分点至0.5%，广义基建投资增速环比收窄1.9个百分点至5.4%。
资金面跟踪：（1）专项债：2025年9月新增专项债发行额为4465亿元，同比下降56.6%，慢于2024年同期8.0个百分点。在资金用途方面，年内新增专项债主要投向市政和产业园区基础设施、土地储备和其他交通基础设施。9月陕西、福建、广东等地发行土地储备专项债。（2）城投债：9月城投债（Wind统计口径）发行额为3027亿元，年内累计净融资额为-4215亿元。（3）产业债：9月建筑产业债券发行额723亿元，年内累计净融资为2204亿元。
海外市场跟踪：（1）对外承包工程：2025年1-8月，我国对外承包工程业务完成营业额、新签合同额分别累计同比增长8.1%、13.8%（均以美元计）。（2）重点建筑企业：2025年1-8月四个有月度数据更新的建筑央企境外新签合同额累计同比增长4%，境外新签合同额占全部新签合同额的10%。2025年前9月，中企新签海外重点工程录得207项，主要分布于东南亚、西亚、东非。
（作者：孙圣泽 钱炜武）
本篇合集作者：
请登录兴业研究APP查看完整研报
获取更多权限，联系文末销售人员。
★
点击图片购买 “兴业研究系列丛书”
★
转 载 声 明
转载请联系market-service@cib.com.cn邮箱，我们尽快给予回复。本报告相关内容未经我司书面许可，不得进行引用或转载，否则我司保留追诉权利。
服 务 支 持 人 员
对集团外客户
李 璐 琳
liliulin@cib.com.cn
对集团内用户
汤 灏
tanghao@cib.com.cn
免 责 声 明
本报告由兴业研究（CIB Research）提供，报告信息依据国际、中国和行业通行准则并通过合法渠道获取，所有观点为研究员个人意见，不代表兴业研究立场。本报告不含任何道德、政治或其他形式的偏见，兴业研究不对报告信息的准确性、完整性或及时性作出任何明确或隐含的保证，报告内容不构成任何形式的要约、投资建议或决策依据，阅读者应自行独立评估所有相关风险。对于因使用本报告引发的任何直接或间接后果，兴业研究和研究员不承担任何法律责任。
本报告版权为兴业研究所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式复制、转载、分发、发表或以其他方式公开本报告的全部或部分内容。除非本报告已正式发表在公开出版物中，否则应被视为非公开的研讨性分析。引用或发布本报告内容须注明出处为兴业研究，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。兴业研究保留追究相关责任的权利。
兴业研究版权所有并保留一切权利。
来源：鲁政委
