摘要：长江电力是一家全球最大的水电上市公司，其核心业务是运营管理长江干流上六座巨型梯级水电站（乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝），总装机容量达7179.5万千瓦，年发电量超3,000亿千瓦时，占全国水电装机的16.29%。这门生意的本质是将长江的水资源通

长江电力值得投资吗？

长江电力是一家全球最大的水电上市公司，其核心业务是运营管理长江干流上六座巨型梯级水电站 （乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝），总装机容量达7179.5万千瓦，年发电量超3,000亿千瓦时，占全国水电装机的16.29%。这门生意的本质是将长江的水资源通过重力势能转化为电能，并销售给国家电网。其需求与社会经济用电总量和清洁能源政策强相关，是一门受自然条件（来水）影响但需求刚性、现金流极其稳定的生意。水电业务燃料成本为零，核心成本主要为折旧和财务费用。

首先分析一下财务报表

盈利能力​方面，营收366.98亿​（同比增长5.34%），归母净利润130.56亿​（同比增长14.86%），毛利率56.12%​，净利率36.19%

盈利能力强且质量高。净利润增速远高于营收增速，显示出优秀的成本控制能力（特别是财务费用下降）。高毛利和净率是其强大护城河在财务上的直接体现。

经营现金流净额239.91亿元​，货币资金94.25亿元。现金流创造能力极其强悍，是公司最核心的价值所在。经营现金流完全覆盖投资和分红需求，财务根基稳固。

资产负债率约60%​，有息负债2943.56亿元，但短期借款大幅下降75.48%​。债务结构正在优化。虽总体负债率不低，但公司正主动调整期限结构，减少短期债务，增强财务安全性。流动比率偏低（0.16）需关注，但强劲的现金流提供偿债保障。

财务风险管理 ：主动调整债务结构，降低短期借款，显示其对财务风险的清醒认识和主动管理

股东回报​2024年分红230.74亿元，分红比例71%​。上市以来累计分红超2072亿元​。并已承诺2026-2030年分红比例不低于70%​。分红记录优秀且承诺清晰，是股东友好的典范。高股息政策（股息率约3.5%）使其在低利率环境下具备"类债券"的吸引力。

芒格视角财务点评 ：

长江电力的财务状况非常健康。它是一台高效、稳定的盈利和现金流机器，其强大的护城河确保了盈利的高质量和可持续性。财务管理的重点在于优化债务结构而非生存问题。

再看护城河

1、资源垄断与行政壁垒​：公司掌控长江干流核心水电资源，拥有六座世界级水电站，这种资源禀赋和布局具有不可复制性。水电项目审批严格，新进入者几乎不可能获得类似资源，形成了天然的国家级行政垄断​。

​2、规模效应与成本优势​：巨大的装机容量带来无与伦比的规模效应。其度电成本仅0.04-0.06元​，毛利率长期稳定在60%​​ 左右，远高于火电和核电。通过 ​​"六库联调"​​ 优化调度，可显著提升水资源利用效率，2024年节水增发128.7亿千瓦时​，相当于凭空多出一座中型电站的发电量。

3、现金流特性​：水电站寿命极长（可达100年），但会计折旧年限（40-50年）短于实际寿命。折旧作为非付现成本，导致公司经营现金流常年显著高于净利润，如同一台​"造现金机器"​​。2024年经营现金流高达596亿元​。

​芒格视角点评​：

长江电力的护城河是极其宽阔且持久的。它结合了独特的自然资源垄断（上帝赏饭吃）、巨大的规模效应（成本护城河）和优越的现金流特性（财务护城河）​。这是一条难以被颠覆的护城河，但其深度受制于自然来水和国家电价政策。

管理层情况：

长江电力的管理层在运营世界级复杂工程上展现出卓越能力。"六库联调"的成功实践体现了其高超的协同管理和技术创新能力 。控股股东三峡集团基于对公司发展的信心，计划增持40-80亿元，彰显了长期信心。

在资本配置方面：

投资活动现金流净流出，主要投向抽水蓄能等新项目，为未来增长播种。但资本开支可控，不会严重侵蚀自由现金流。

管理层在运营和维护其核心资产上表现优异，在资本配置上理性且股东友好。他们将产生的巨额现金慷慨地回馈给股东，而非盲目投入低回报或陌生的领域，这是明智和负责任的。

风险方面：

1、来水波动风险 ：发电量依赖长江流域来水情况，极端干旱可能影响业绩。例如，2022年因干旱导致净利润下滑。尽管有"六库联调"平滑波动，但自然风险无法完全消除。
2、电价政策风险 ：上网电价受国家政策调控，非完全市场化。若电价下调或相关优惠政策变动，将直接影响利润。

3、新业务投资回报风险 ：抽水蓄能、新能源等新业务投资周期长，短期业绩贡献有限，其最终回报存在不确定性。

未来展望

1、内生增长 ：通过 "六库联调" 持续优化调度，挖掘现有资产潜力。随着部分电站折旧到期，利润将得到进一步释放。

2、外延拓展 ： 抽水蓄能和新能源布局是第二增长曲线。例如，浙江天台抽水蓄能电站预计2025年底投产，未来有望贡献利润增量。
3、政策受益 ：在"双碳"目标下，作为清洁能源龙头，公司将持续受益于政策支持。

4、AI算力基座 ：长江电力与华为合作建设​“智慧长江”云平台，通过AI预测流域来水精度提升至95%，优化调度使发电效率提升3%（年增发电量90亿千瓦时）。

5、电解水制氢突破​：利用汛期富余水电开展质子交换膜电解制氢，成本降至18元/公斤（行业平均30元），2025年产能规划达10万吨，成为长三角氢能走廊核心供应商。

最后，回到最关键的问题： 目前估值是否合理？

当前市盈率（TTM）约19.6倍 ，高于水电行业平均（约16.58倍），反映了其龙头溢价和资产质量。

基于DCF模型（假设永续增长率1-3%，贴现率7-8%），其内在价值对应的股价区间约为30-36元 。

芒格思维投资结论：

长江电力是一家杰出的企业。它拥有宽阔、坚固且持久的护城河——源自独特的自然资源垄断和规模效应。其财务表现卓越，现金流如江水般充沛稳定，管理层在资本配置上也展现出高度的理性和对股东的尊重。这是一门你可以看懂并安心持有几十年的好生意。 ”

然而，它面临来水波动和政策调控的风险，且新业务的回报尚需时间验证。 当前的估值（约19.6倍PE）不算便宜，它反映了市场对其优质属性的认可。所以这个估值可能称得上'公道'，但并未提供令人兴奋的安全边际。

因此，长江电力是值得纳入核心持仓的顶级资产。对于长期投资者，当前价格可以开始分批建立仓位。但是还是可以耐心等待——等待市场因短期来水不佳或宏观恐慌而提供更低估的价格时再重仓出击。 ”

来源：财经大会堂