摘要：香港《稳定币条例》正式生效已一月有余，从探索咨询到立法落地，香港逐步构建起稳定币监管与生态体系。而稳定币不仅可能为人民币国际化开辟新路径，更将深刻影响全球货币体系与金融格局。在这一趋势下，香港的稳定币实践会给数字金融发展带来怎样的启示？

香港《稳定币条例》正式生效已一月有余，从探索咨询到立法落地，香港逐步构建起稳定币监管与生态体系。而稳定币不仅可能为人民币国际化开辟新路径，更将深刻影响全球货币体系与金融格局。在这一趋势下，香港的稳定币实践会给数字金融发展带来怎样的启示？

作者：董希淼 唐蜜

图源：pixabay

稳定币（stablecoin）本质上是特殊的虚拟货币，是一种数字资产。8月1日正式生效的香港地区《稳定币条例》，是香港地区在稳定币监管框架上的一个里程碑。作为亚洲首个全面立法规范稳定币发行与流通的司法管辖区，香港地区在稳定币方面的先行先试值得关注。总体而言，香港地区发行稳定币将有望提升其在国际金融市场竞争力，也有助于探索人民币国际化的新路径。从长远看，稳定币更将对全球市场和金融体系产生深远影响。

全球稳定币市场浪潮涌起

随着数字经济和数字金融蓬勃发展，稳定币作为连接现实世界和加密世界的桥梁，正日益成为全球金融市场和金融监管当局关注的焦点。相对于频繁大幅波动的比特币和以太币等虚拟货币，锚定法定货币的稳定币既拥有区块链技术、分布式账本赋予虚拟货币的开放性、透明性、可编程性等属性，又拥有法定货币价值稳定的特征。自2014年推出以来，稳定币经受住了多次风险冲击，并于2023年下半年再次步入快速增长轨道。

近年来，受全球加密交易生态服务需求激增、跨境支付优势凸显、不稳定经济体资产避险和价值存储需要及主要经济体和国际金融监管组织合规监管框架陆续推出等诸多复杂因素的深刻影响，稳定币市场正迎来历史性繁荣大发展时期，市场规模快速增长，市场格局和生态体系初步形成，应用场景持续拓展。

截至目前，全球稳定币的市值规模已高达2700亿美元。其中，由Tether公司发行的泰达币（USDT）、Circle公司发行的美元硬币（USDC）等法币抵押型稳定币占比超80%。过去12个月，稳定币的链上交易规模达7.5万亿美元，支付交易次数达15亿次。花旗集团近期研究报告测算，若各国不断明确监管政策和提供政策支持，2030年稳定币市值在基准情形下将达到1.6 万亿美元，乐观情形下或达3.7万亿美元。

随着各国（地区）监管框架的密集落地，目前已形成覆盖从技术底层到到终端应用的相对成熟的稳定币全链条生态体系，包含发行托管、交易流通、技术设施、应用生态与合规辅助等多项核心环节。稳定币也已从最初的虚拟资产交易媒介发展到跨境支付、零售支付、去中心化金融（DeFi）、资产代币化（RWA）等领域。凭借高效便捷、低成本、去中介化、风险规避等多重优势，稳定币探索在企业跨境支付和结算、个人汇款、个人跨境消费、跨境发薪服务、供应链金融等领域使用，有望成为全球金融主流支付基础设施。2024年，稳定币支付交易规模达27.6万亿美元，超过Visa和万事达卡的交易总额。目前全球活跃的稳定币钱包（去重）超过2.67亿个，月活跃地址达到了近4800万个，与同期相比均实现显著性增长。

亚马逊、沃尔玛等商业巨头正积极布局稳定币，意欲改变传统支付体系效率低下、手续费用高企等问题，促进加速构建零售金融生态闭环。稳定币的出现促进DeFi生态发展，稳定币作为DeFi体系的基础流动性层和价格稳定机制，使得风险管理、借贷清算和衍生品定价等变得更加可靠，持续加速金融脱媒。截至目前，DeFi市场的总锁仓价值（TVL）达到1530亿美元，创下近三年来新高。稳定币与资产代币化（RWA）融合发展正在重构全球传统金融体系，推动有形资产（例如房地产、贵金属、艺术品等）、无形资产（例如股票、债券、基金、知识产权、碳信用等）等现实世界资产加速上链，有利于提高资产流动性、降低投融资成本和减少结算风险。截至目前，资产代币化（RWA）市场规模已超过240亿美元，一年内规模增长了260%。稳定币+RWA发展前景广阔。波士顿咨询预测，到2030年，全球资产代币化（RWA）市场规模将达到16.1万亿美元，占全球GDP的10%。

香港地区稳定币发展稳步推进

近年来，我国香港地区积极打造全球数字资产创新中心，稳步推进数字资产市场发展。其先后经历了“探索与准备—框架构建和沙盒测试—立法和监管落地实施”等阶段，牌照制度始终贯穿主线，稳定币市场发展稳步推进，监管体系和生态体系逐步完善。

2022年初，香港金融管理局发布关于虚拟资产和稳定币的讨论稿，展开行业和公众咨询，此举标志着监管当局首次公开探讨将稳定币纳入监管框架的可能性。2022年10月，香港特区政府发布《有关香港虚拟资产发展的政策宣言》，首次明确提出将“积极推动”虚拟资产生态发展，标志着监管思路从“风险导向”转向“机遇导向”。紧接着，2022年12月7日，《2022年打击洗钱及恐怖分子资金筹集（修订）条例草案》获得香港特区立法会通过，正式建立了虚拟资产服务提供者（VASP）强制发牌制度，并于2023年6月1日正式生效。2023年末至2024年中，香港金管局和证监会等陆续开展专题咨询，并于2024年7月公布咨询结论。2024年3月启动稳定币发行人“沙盒计划”，进行局部测试。2024年12月，香港特区政府公布稳定币立法法案的立法倡议，并提交给香港立法会进行一读，此举为全面监管法定货币的稳定币奠定基础。2025年5月，香港特区立法会三读正式通过《稳定币条例》，并后续明确于8月1日正式生效。

结合前期沙盒测试经验，香港地区已初步构建“发行—交易—支付—托管”的稳定币产业链生态闭环体系，形成由证监会（SFC）、金管局（HKMA）、海关总署、公司注册处四大机构分权制衡的监管格局；稳定币发行人牌照申请已正式开闸，所有申请时点和初期数量均已确定；截至目前，香港已批复了包含OSL数字证券、HashKey公司、香港虚拟资产交易所等在内的11家持牌虚拟资产交易平台，包含宝盛证券、招银国际证券、众安银行等在内的45家持牌虚拟资产交易服务商，包含支付宝香港、微信支付HK、八达通、圆币科技等在内的持牌虚拟资产储值支付机构，包含Lakala (HK)、XGD Limited、Heli Fintech等在内的持牌货币兑换机构，以及OSL数字证券、HashKey公司等两家虚拟资产托管机构；此外，已有22家银行获准销售数字资产相关产品，其中13家银行获准销售代币化证券，另有五家银行获准提供数字资产保管服务，后续生态机构体系有望持续扩容。

与此同时，香港地区稳定币应用创新探索持续深入。前期沙盒测试主要侧重于促进资产代币化应用，具体布局固定收益与投资基金、流动性管理、绿色和可持续金融、贸易和供应链金融四大领域，囊括互联网、数字交易所、券商、基金资管、银行等五大市场主体，在技术赋能、基础设施、业务创新、产品创新、资产托管等方面积极探索，诞生了太极资本太子地产STO、嘉实国际代币化基金、汇丰黄金代币GTP、朗新科技新能源充电桩RWA、协鑫能科光伏电站RWA、中国碳中和碳资产代币化等一批标杆性项目，促使香港地区逐渐成为RWA发展的前沿阵地，为后续监管政策完善和市场扩容提供了可靠依据。

而《稳定币条例》落地生效，有望加速香港全球数字资产创新中心建设进程，进一步巩固香港亚洲金融中心地位。近年来，从美国国会通过《指导与建立稳定币国家创新法案》（简称GENIUS法案），到欧盟推动实施的《虚拟资产市场监管法案》（MiCA），再到我国对数字人民币的积极探索，各国（地区）政府都在加紧构建适应数字时代的货币监管框架。与其他主要国家的稳定币监管体系相比较而言，《稳定币条例》的落地生效，则标志着香港成为全球首批为稳定币发行制定完整监管架构的市场之一。从立法内容来看，《条例》整体秉持监管和创新并重原则，允许稳定币与任何官方货币挂钩，包括港元、美元或离岸人民币，与美国、欧盟等市场相比，这将增强香港竞争力，并吸引瞄准亚太及全球市场的发行人。该条例引入稳定币发行人的发牌制度，规定任何在香港地区发行稳定币或在全球任何地方发行港元参考稳定币的实体，都必须获得香港金融管理局的牌照；发行人必须遵守严格的储备资产管理要求，必须保持100%高质量流动资产作为储备，并与自身资产隔离保管，以确保稳定币的价值稳定和资金安全；发行人也不得就稳定币向持有人支付利息。该条例还包括赎回保证、反洗钱/反恐怖融资合规、风险管理、披露和审计等规定。通过上述关键性创新举措，香港地区构建起“牌照准入—人员审查—危机处置”的闭环监管框架。

总体来看，香港地区作为全球首个对法币稳定币实施全面监管的司法管辖区，相对于欧美等经济体具有先发性和差异性监管优势，同时鼓励稳定币在跨境支付、DeFi和资产代币化（RWA）等领域的创新应用，有利于加快吸引业内机构积极布局，提升金融体系稳定性，推动香港成为亚太数字金融枢纽。

全球及香港稳定币市场发展影响深远

2024年，随着国际清算银行支持启动另一个利用区块链技术改进跨境支付的Agora项目，同时退出“数字货币桥”项目，导致多国央行“数字货币桥”项目发展前景不确定性提高。另一方面，虽然近些年在扩大本币互换协议、推广人民币跨境支付系统、提升人民币在“一带一路”投资贸易中的使用等措施支持下，人民币在全球支付中的占比上升至第四位，但市场份额（截至2024年末为3.75%）相对于美元（同期为49.12%）仍存在较大差距，且与我国GDP占全球比重不相匹配，人民币国家化水平亟待提高。稳定币所依赖的区块链网络，作为独立于SWIFT系统的全新支付清算体系，有望为人民币国际化换道超车提供可能，而香港地区稳定币的创新发展实践或将为人民币国际化探索新的路径。

依托“一国两制”优势，香港地区或将成为大陆探索稳定币的“试验田”，香港地区在稳定币业务上的先行先试将有利于人民币国际化及离岸金融业务的发展，并将为中国数字金融战略开启全新发展空间。香港地区稳定币发展注重平衡创新与风险，“沙盒试验”为中国构建数字金融体系提供了重要的制度创新空间和风险缓冲机制。《稳定币条例》设置双层牌照与强审计，既可在离岸市场先行检验技术与风控，也能把潜在脱锚、挤兑风险限制在资本可控范围内；将蚂蚁、京东等机构纳入监管沙盒，发行合规离岸稳定币，或可视为人民币国际化的一种策略，有望丰富人民币跨境支付工具。此外，《稳定币条例》借鉴国际标准，为多币种稳定币发展提供合规框架，为人民币稳定币预留了探索空间。总体来看，香港作为离岸人民币交易中心，在香港探索发行离岸人民币稳定币已具备条件。

从长期来看，不同于国外，大陆数字人民币已覆盖零售支付、小额交易、跨境支付等多应用场景，以及支付宝、微信等类稳定币非银行支付体系高效运行，其客户基数和交易规模较为庞大，加之监管、风险等制约因素的存在，将显著挤压大陆私人稳定币发展空间。因此，未来大陆有望采取循序渐进及差异化融合式的发展路径，先境外离岸再境内离岸，先从香港试点起步，再逐步推广至内地自贸区和自贸港，适时再发行在岸人民币稳定币；稳定币将与数字人民币、非银行支付体系等形成有效互补关系，弥补数字人民币覆盖的薄弱区域、薄弱领域和薄弱环节，推动人民币稳定币在跨境支付和绿色金融、供应链金融等资产代币化领域的创新应用，提升人民币在“一带一路”沿线国家的使用普及率，并提升境内资产的流动性和投融资效率。

从全球视野看，稳定币有望加速全球货币体系演变，多极化竞争或将迈入新阶段。以美元为核心的稳定币，短期内有望延续甚至强化美元霸权地位。目前市场上超过90%的加密稳定币与美元挂钩，稳定币显著降低美元支付的货币和时间成本，使跨境支付更为便利。面对高达190万亿美元的全球跨境支付交易规模，稳定币的加速渗透有望巩固和提升美元在国际货币体系中的地位。美国最新发布的《GENIUS法案》只允许发行美元稳定币，并要求发行方持有100%的美元现金或短期美国国债资产储备，随着稳定币的规模提升，美元和美债等资产的需求也会提升，短期内有望形成“美元发行—美元稳定币—全球支付/加密交易—美国国债投资”的金融循环链条，有助于部分缓解美国政府债务压力。加之阿根廷、土耳其、非洲及东南亚等部分国家或地区饱受恶性通胀和本币贬值的影响，也倾向于使用美元稳定币替代本币。上述因素的存在都将在短期内强化美元霸权。

另一方面，从长期来看，美元霸权的延续依赖于美元信用根基，并与美国经济基本面、政府债务状况等息息相关，稳定币引入只是拖延问题，并没有解决根本性问题。美国若不能扭转政府债务高速膨胀之势，美元霸权仍难以避免衰落。此外，美国稳定币法案出台之后，欧盟、中国香港等陆续跟随，加速布局数字货币与稳定币。未来随着更多国家和地区规范化发展稳定币，货币主权博弈也将进入新阶段；区块链技术发展、地缘政治博弈等因素也将深刻影响数字货币、虚拟货币的格局演化，全球货币体系格局将呈现多极化竞争态势。

稳定币还将冲击金融体系，其影响需要进一步观察与评估。稳定币快速发展将深刻影响传统支付体系、货币调控体系和金融监管体系。稳定币依赖区块链技术的低成本和高效率优势，将提升跨境支付效率并降低成本，有望重塑银行跨境支付和非银行支付体系。当部分法币转向稳定币并流入链上钱包时，可能会导致银行体系内部分存款搬家，不仅将影响其信贷投放能力和盈利能力，还可能将改变货币流通速度和货币乘数效应，加速金融脱媒，扭曲货币政策传导机制，制约央行货币政策调控效果的有效发挥。在通胀高企、货币严重贬值的经济体，本国货币如果被稳定币替代，将导致货币主权丧失。稳定币的快速发展和广泛应用也将对金融监管体系带来新挑战，稳定币的去中心化特征促使金融机构合规成本明显上升，跨境资本管控难度也显著加大，市场联动效应增强，稳定币自身酝酿信用风险、流动性风险等也加大系统性风险监管难度。

从长远看，随着稳定币体系的不断成熟，金融体系的各类功能或逐步向数字世界转移，正规金融体系与DeFi生态将加速融合，数字经济将真正实现价值互联。长期来看，随着全球监管合规与区块链技术标准的趋于统一，金融机构加速布局链上资产以及DeFi协议持续优化RWA代币化的抵押与清算机制，一个更具流动性、包容性和效率的全球数字金融生态体系或将逐渐形成。

当然还要看到，稳定币还存在法律、风险、利益、技术等多方面问题。稳定币也并非总是稳定，比如最大的美元稳定币USDT曾跌破1美元。稳定币大规模发行将衍生资本流动、恐怖融资、洗钱等多方面风险，对金融监管和外汇管理带来多重压力。对稳定币这一新事物，应从多角度、多维度进行研究分析，不可轻易否定，也不可盲目迷信。

董希淼，上海金融与发展实验室副主任、研究员，招联首席研究员，亚洲金融合作协会专家咨询委员会成员，教育部学位中心专业硕士水平评估专家，中国互联网金融协会互联网银行专业委员会委员，全球数字金融中心（杭州）高级专家，兴业证券等金融机构独立董事、外部监事。长期在金融机构从事业务和研究工作，兼任复旦大学金融研究院研究员、中国人民银行支付结算司外部专家、银行业理财登记托管中心（中国理财网）专家、新华社特约经济分析师、《金融时报》专家组成员等。近年来在SSCI、CSSCI来源期刊等发表学术论文多篇，发表金融评论五百余篇，著有《有趣的金融》、《金融科技十讲》（合著）等。

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