快速掌握一条产业链：黄金产业链

摘要：中国是全球黄金产业中最重要的市场之一。一方面，黄金在中国传统文化中象征着家庭繁荣与吉祥，这一寓意历经数千年仍魅力不减；同时黄金作为贵金属兼具收藏和投资价值。

一、行业简介

黄金产业链贯穿从矿山到消费者的完整价值链，包括上游的金矿开采和原料供给、中游的精炼加工及投资配置、下游的珠宝消费和投资产品。

在人类文明中，黄金因其稀缺性、稳定性、可分割性被奉为“硬核”资产，既是古老的货币，又是现代投资者偏爱的避险资产。

黄金具有商品、货币和投资三重属性，其价格既受供需基本面影响，也受到宏观经济、财政货币政策、地缘政治和市场情绪等多因素驱动。

图：黄金的三重属性

中国是全球黄金产业中最重要的市场之一。一方面，黄金在中国传统文化中象征着家庭繁荣与吉祥，这一寓意历经数千年仍魅力不减；同时黄金作为贵金属兼具收藏和投资价值。

凭借深厚的文化底蕴，黄金产品在中国珠宝市场长期占据主导地位，2024年黄金珠宝约占中国珠宝市场销售额的73.0%。

中国珠宝市场规模从2019年的约6,100亿元稳步增至2024年的7,280亿元，年复合增长率3.6%，预计到2029年将超过9,370亿元，2024–2029年年均增速有望提高至5.2%。其中黄金珠宝仍将保持稳定扩张并超越其他品类。

图：2019-2029E中国珠宝和黄金珠宝市场规模及增速（按销售收入划分）

从消费用途看，黄金珠宝可分为饰品消费和投资配置两大类，涵盖从婚庆首饰、“三金”赠礼到投资金条、纪念金币等多元场景。

近年来，传统婚嫁场景对黄金的刚性需求依旧稳定，但随着“悦己消费”趋势兴起，黄金首饰正逐步从保值属性转向日常佩戴和时尚表达。根据世界黄金协会的数据，2024年中国珠宝消费中，自用金饰的占比已达27%，反映出越来越多消费者将黄金视为满足自我需求的日常消费品。

图：2024年不同消费场景对黄金珠宝零售商收入的贡献

从宏观背景来看，过去两年，全球高通胀与地缘局势不确定性持续抬升，黄金的避险功能再度被市场重估，央行购金规模连续刷新纪录。在此过程中，美元信用边际走弱、全球“去美元化”趋势抬头，进一步强化了市场对黄金长期价值的认可，金价中枢上移成为一致预期。

2025年中，美国推出大规模减税计划，财政赤字扩大，货币政策宽松预期增强，叠加贸易关税豁免即将到期，全球经济不确定性上升，黄金再次成为资金配置的重点方向。

中长期看，央行买盘延续、“去美元化”趋势明确，为金价提供结构性支撑。

图：黄金珠宝产业链

本文将从上游开采、中游精炼加工与配置服务，到下游珠宝消费与投资终端，系统梳理黄金产业链全景与代表企业，呈现这一传统贵金属在新周期下的演化路径。

二、上游产业链

黄金产业链上游包括地质勘探、金矿开采、矿石选冶、精炼提纯等环节，以及原料金的进口、回收和大宗贸易、租赁业务。

上游最核心的是金矿资源的勘探与开发。黄金具有高度稀缺性：人类有史以来开采出的黄金总量约20万吨，而2024年全球矿产金产量仅为3,661.2吨。

矿山开采仍是黄金供应的主要来源，2024年矿产金占全球黄金总供应的约74%。据统计，截至2023年底全球探明、控制及推断的地下黄金资源量约13.2万吨，若全部转化为可开采储量，按当前开采速度大约还能开采30年。由此可见，黄金储量有限且勘探开发难度渐增，确保上游资源安全对产业链至关重要。

中国是全球主要产金国之一。2023年中国黄金供应量约1,782吨，同比增长20.0%。然而其中只有29.1%（约519.3吨）来自国内原料金产出（含矿产金和有色副产金），30.9%（约551.1吨）来自再生金回收，其余39.9%约712吨依赖进口金料。这意味着中国黄金供给对国外资源有较高依存度，进口金已成为我国最大供应来源。

2023年前三季度国内原料金产量小幅增长0.47%，其中黄金矿产金214.87吨，有色副产金56.38吨，显示国内矿山增产空间有限。因此，一方面国内企业持续加大勘探投入，在山东、陕西、新疆等重点成矿带寻求新增储量；另一方面通过“一带一路”等布局海外矿产（如紫金矿业在非洲、山东黄金在南美并购优质矿山）来拓展资源。

黄金上游企业包括大型黄金开采冶炼集团和区域性矿企。代表公司有：中央企业中国黄金集团（旗下上市公司中金黄金）掌控全国主要矿区和完整产业链；

山东黄金是国内产量领先的黄金矿企；招金矿业深耕山东招远金矿；紫金矿业在国内外多金属领域布局黄金资源；此外还有湖南黄金、赤峰黄金、西部黄金等区域龙头，以及潼关黄金、山金国际、灵宝黄金等知名企业。

这些企业通过提升采选工艺和扩产并购，巩固了上游供应能力。

在冶炼环节，中国已建立完善的黄金冶炼和精炼体系，拥有如山东黄金冶炼公司、招金金银精炼公司、河南中原黄金冶炼厂、紫金矿业金冶炼厂等一批行业领先的精炼企业。

这些精炼厂将矿山金以及回收金提纯为高纯度的标准金锭（通常为99.99%纯度），符合上海黄金交易所等市场交割标准，为中下游提供合格金料。

上游还包括黄金回收和贸易租赁环节。高金价往往刺激民间旧金饰回收：居民卖出旧首饰、工厂回收废料均贡献了相当比例的供应。2023年我国再生金供应已超过550吨，占比三成以上。

同时，为提升资金效率，黄金产业链发展出租赁模式：上游机构（如银行）将黄金租借给加工企业，后者归还等量黄金或资金。

这种黄金租赁业务通过上海黄金交易所等平台实现，使得加工企业无需占用大量资金购买原料金，从而降低成本并规避价格波动风险。

黄金大宗贸易也是上游一环，贸易商从矿企或国外采购金锭，再供应给国内精炼和加工企业，以平衡地域供需。

总的来看，上游环节为产业链提供“源头活水”，矿产金、再生金和进口金共同构成了黄金市场的基础供应，其稳定性直接影响整个产业链的健康运行。

三、中游产业链

黄金产业链中游主要涵盖黄金精炼、加工制造，以及面向各类投资者和机构的配置供给。

经过上游冶炼得到的粗金（含金量较低）需进一步精炼提纯为标准金锭，即通常所说的“精炼金”。

中国的标准金锭主要由上海黄金交易所认证的精炼企业生产，并由上海黄金交易所集中交割流通。

精炼后的高纯度金锭一部分供应给首饰加工企业作为原料，一部分进入投资领域，由银行、交易所制成投资金条或存入金库成为储备。

中游环节的重要组成部分是黄金珠宝的设计加工。许多知名黄金首饰品牌并不直接生产产品，而是将设计方案交由专业OEM代工厂加工制造，然后再由品牌进行销售。

这些代工制造企业集中于深圳、广东等珠宝产业集群地，具备规模化生产和工艺创新能力。他们负责将精炼金锭加工成戒指、项链、摆件等各种首饰和制品，并根据品牌要求镶嵌宝石或进行表面处理。

中游制造企业在整个价值链中承上启下：上接原料金供应，下接品牌及零售商，对于产品质量和创新起着关键作用。

近年来随着消费需求多样化，中游加工企业也在不断升级工艺，例如运用3D打印、电铸技术开发硬金产品，提高纯金饰品的强度和花式，迎合下游对轻巧复杂款式的需求。

图：不同黄金产品的工艺、特点有所不同

从广义来看，中游还包括满足投资配置需求的各种主体，如央行、ETF基金、大型商业银行和黄金交易平台等。

相较于首饰用金，投资和储备用金已成为黄金需求中举足轻重的部分。根据世界黄金协会数据，2024年全球黄金需求中，首饰制造占44%，工业用金7%，投资需求26%，各国央行及官方机构购金占23%。

也就是说，商品属性的需求（首饰+工业）虽然过半且相对稳定，但各国官方储备和投资需求的边际变化对金市影响更大。

近几年，全球央行掀起历史罕见的购金热潮：2024年央行净买入黄金1,045吨，连续第三年超过1,000吨，其中中国央行自2022年底重启增持并连续8个月增储。最新的2025年央行黄金储备调查显示，95%的受访央行预计未来12个月全球央行黄金储备将继续增加，延续去美元化、保值避险的大趋势。

图：我国央行黄金储备情况

值得注意的是，在该调查中没有任何央行预期未来减持黄金储备，43%的受访者明确计划增加，积极管理黄金储备的比例由2024年的37%上升到2025年的44%。

各国央行过去三年累计增持逾3,000吨黄金，远高于此前十年每年400–500吨的平均水平。黄金已上升为全球第二大官方储备资产：2024年黄金占全球外汇储备的比重已升至20%，超过欧元，仅次于美元。这反映出各国央行在地缘政治和经济不确定环境下，对黄金这一战略资产的偏好显著增强，以强化储备资产的安全性和多元化。

在投资市场方面，黄金ETF等金融产品的发展丰富了中游体系。黄金ETF通过在交易所发行基金份额，实物持有黄金仓位，为大众投资者提供了便捷的黄金配置渠道。

随着金价上行，ETF持仓往往随之增加。截至2024年6月末，国内黄金ETF持有量已增至92.44吨，较2023年底增长50.4%。进入2025年后，这一趋势显著加速：上半年增仓量达 84.77 吨，同比暴增 173.7%，持仓总量达 199.5 吨，创上市以来新高。这表明机构和个人投资者在金价上涨阶段积极借道ETF增配黄金。

银行等金融机构也在中游发挥重要作用：它们不仅负责大量黄金进口和仓储业务，还通过发行纸黄金、代理实物金销售等方式连接投资者与黄金市场。比如各大行每年推出贺岁金条、纪念金章等产品，将标准金转化为适合个人投资和收藏的形式销售。

总体而言，中游环节一手连着黄金供应，一手对接投资与消费需求，既包括实体加工领域，也包括金融配置领域，是黄金“商品属性”和“金融属性”融合的关键环节。

四、下游产业链

黄金产业链下游直接面向终端消费者和投资者，主要包括黄金珠宝首饰、投资金条金币、文化创意金制品等产品的销售渠道和品牌运营。

下游既承担着将黄金商品化、零售化的功能，也引领着消费趋势的变化。

黄金首饰是下游最大板块。中国黄金首饰长期以来在婚庆嫁娶、节庆礼赠中扮演重要角色。比如结婚三金（戒指、项链、手镯）是传统习俗，新生儿满月长辈赠送金锁、金镯也非常普遍。

这类刚性需求使黄金首饰市场保持相对稳定的底盘。2025年5月适逢国内婚嫁旺季，全国重点大型零售企业金银珠宝类零售额同比大增14.30%，其中一线城市增幅高达46.28%，可见传统婚庆场景依然是黄金消费的重要驱动力。

不过，随着社会消费观念演进，黄金首饰的消费场景正在拓宽和升级：除了婚嫁等人生礼仪，越来越多消费者将黄金饰品用于日常佩戴、时尚搭配和自我犒赏。正如前文提及，“悦己消费”兴起使黄金饰品不再仅仅是财富象征，更成为年轻一代日常造型的一部分。

据调查，18–34岁的年轻人贡献了超过三分之一的黄金首饰销量，他们注重款式设计、新品潮流，对品牌体验和文化内涵有更高要求。黄金首饰由此呈现出从功能性消费向情感化、个性化消费转型的“新趋势”。

图：年轻人成为黄金消费主力军

图：各年龄段购买金饰的消费者占比（零售额口径）

适应这一趋势，下游企业在产品开发上不断推陈出新，催生出多种黄金新品类。其中增长最快的是带有浓厚东方美学的“古法黄金”首饰。

古法黄金运用中国传统手工技艺（如锤揲、錾刻、花丝镶嵌等）打造出特殊质感和纹理的足金饰品，融合吉祥文化寓意，深受年轻消费者青睐。

近五年古法金市场规模年复合增长高达64.6%：从2018年的约130亿元激增至2023年的1,573亿元。即使2022年受疫情影响线下销售受挫，古法金凭借独特魅力依然保持正增长。预计这一细分市场将延续高增速，到2028年有望达4,214亿元，2023–2028年年均增速21.8%。

古法黄金赋予产品独特的东方美学与文化厚度，并且改变了传统按克论价的销售模式：由于全程纯手工制作、工艺繁复，古法金饰品通常按件定价，融入手工价值和文化故事，极大提高了附加值。在金价高企时期，这种“文化+工艺”的产品策略有效避免了纯料价过高导致的销量下滑，反而激发了消费者的收藏购买热情。

图：古法黄金珠宝复合增速大于普通黄金

除古法金外，“硬足金”（高硬度足金）和小克重金饰也是当下流行趋势。硬金通过电铸等工艺提高了金饰硬度，令其款式更为轻巧立体、经久耐磨。

这使得年轻人可以用较少的克重佩戴体积感更大的黄金饰品，满足了时尚佩戴和预算控制的双重需求。近年来各品牌推出的“小克重”系列（如1克左右的小金豆、金币吊坠等）销售火爆，也是迎合千禧一代、Z世代“买得起、戴得动”需求的创新之举。

此外，黄金与其它材质的跨界结合产品也广受欢迎，比如黄金+琥珀/珐琅/彩宝的混搭设计，为传统黄金注入时尚元素，吸引了不习惯纯金饰品的年轻客群。

在营销上，下游品牌纷纷拥抱“国潮”风潮和IP联名策略。老字号和新锐品牌借助传统文化IP或热门动漫游戏形象，打造富有话题性的黄金产品。比如周大福与日本卡通角色联名推出定制金饰，老凤祥与经典动画《圣斗士星矢》合作推出主题系列。这些联名产品既满足了粉丝经济，也提升了黄金饰品的趣味性和时尚度。这股潮流强化了黄金与年轻文化的结合，让黄金消费呈现前所未有的活力。

投资金条和金币构成了下游的另一重要部分，主要服务于个人和机构的财富配置需求。投资金条一般由银行、金店等渠道销售，有标准克重（如50g、100g、1kg等）和成色保证，价格随行就市接近金价。

当经济形势不明朗或市场普遍看涨金价时，投资者往往会集中买入金条。2023年就是这样一个例子：金价一路上扬，带动投资需求明显升温，当年中国投资金条和金币的购买量达到 144.97 吨，比上一年多了 8.4%。这反映出，越来越多的家庭和个人把黄金当作抵御通胀、保障资产安全的一种可靠方式。

各大商业银行每年发行的生肖贺岁金条、熊猫金币等也深受收藏投资两相宜的人群喜爱。这些产品通常限量发行并带有纪念意义，比如中国人民银行发行的熊猫普制金币每年更换图案，既是法定货币又有升水潜力，市场认可度高。

黄金文化衍生品也是值得关注的细分，如工艺金摆件、金箔书画、金章收藏等，满足了消费者对于黄金的审美收藏需求，丰富了下游产品谱系。

在渠道方面，中国黄金珠宝行业经历了由批发到连锁、再到全渠道的变革。过去十多年，加盟连锁模式助推本土品牌迅速下沉扩张，通过吸收加盟商开店抢占了三四线城市市场红利。

然而在新消费环境下，渠道格局正从单一的加盟扩张转向“多元并存”：头部企业在稳固加盟网络的同时，加大自营旗舰店布局用于品牌形象展示，并积极发展电商和新零售渠道（如直播带货、社交电商），以触达年轻消费者。

图：2019-2029年中国黄金珠宝市场规模（亿元，按销售渠道划分）

这种线上线下融合的新模式有望延续“渠道红利”，带动黄金珠宝消费的稳步扩张。目前行业中“渠道为王”的逻辑依然明显：拥有更多网点、占据更优质商圈的品牌往往市占率更高。

据Euromonitor统计，2024年中国黄金珠宝市场CR3（前三大公司份额）约24.4%，CR5约30.3%，CR10约37.2%，显示市场集中度在逐步提高但仍较分散。

周大福、老凤祥等头部玩家通过多年深耕渠道成为行业双寡头：2024年前五大品牌中周大福市占率约10.0%，老凤祥9.4%，上海老庙（豫园股份旗下）5.0%，周大生3.2%，梦金园2.7%。

外资及港资品牌（如周大福、周生生、六福等）在中高端市场占据重要位置，本土品牌（老凤祥、周大生、明牌珠宝等）深耕大众市场，形成“三分天下”格局。

黄金首饰市场的竞争非常激烈，新进入的品牌如果想站稳脚跟，就必须在产品和定位上走出差异化。近几年兴起的“古法金”热潮，就带动了像老铺黄金这样的新品牌迅速成长，其单店销量甚至超过了一些历史悠久的老牌企业，显示出细分市场的潜力和爆发力。

与此同时，行业内部的分化也在加快，规模更大的龙头企业凭借品牌影响力、渠道覆盖和资金实力不断扩大优势，中小企业则面临更大压力。随着这种趋势延续，行业集中度很可能进一步提升，更多市场份额会向头部公司集中。

代表性的下游企业包括：周大福（香港品牌，在内地拥有超5,500家门店，是市占率第一的珠宝零售商）、老凤祥（创立于1848年的百年品牌，在国内二三线城市渠道深厚）、中国黄金（中国黄金集团旗下连锁品牌，网点覆盖广泛）、周大生（专注加盟模式快速扩张的本土名企）、潮宏基（定位时尚设计的广东品牌）、菜百股份（北京地区龙头，有“北京黄金第一家”之称）、老铺黄金（古法黄金第一品牌，主打高端手工金器）等。

其中老凤祥、中国黄金、潮宏基、周大生、菜百等加盟门店众多、渠道下沉充分的企业被券商特别强调应予关注。

图：2018年至2028年中国古法黄金珠宝市场按销售收入划分的市场规模情况