摘要：净息差第四季1.94%，环比下滑了3bps,低于我的预期。资产规模增速10.19%，我的评估范围是8.5%~9.5%，总资产增速高于我的乐观判断。第四季单季净利息收入539.79亿，基本上和我评估的中性值541.7亿相差无几。

2025年3月25日收盘后，银行业龙头招商银行发布了2024年年报。首先按照惯例回顾一下我3个月前做出的招行23年业绩预测中的关键数据：

营收部分：

净息差第四季1.94%，环比下滑了3bps,低于我的预期。资产规模增速10.19%，我的评估范围是8.5%~9.5%，总资产增速高于我的乐观判断。第四季单季净利息收入539.79亿，基本上和我评估的中性值541.7亿相差无几。

年报手续费收入增速-14.28%，我的评估的中性值-14.16%，完全符合预期。第四季其它非息收入144.08亿，大幅超出我评估的95~115亿。所以，整个营收中净利息收入和手续费收入评估都非常准确，其他非息收入表现还超过了我的预期。

支出部分：

年报费用及其它支出增速-2.76%，我的评估范围是-3.16%~-4.81%，费用控制比我预期的差。相比其他股份行，招行的费用卡控力度还不太够。全年信用减值损失399.76亿，我的评估范围403~423亿。支出部分可以看到招行的费用控制力度低于预期，正好抵消了信用减值少提的作用。

我的整个预测基本符合实际情况，唯一的偏差在于税率。招行在第四季度的实际税率显著高于前三个季度的均值。这一点我也无法预测。

1，股东分析

招行2024年年报显示：前十大股东中沪股通第四季减持了0.54亿股，持股比例5.04%，依然位列第四大股东，其他大股东持股不变。持股股东数从三季报的52.21万户下降到45.92万户，大幅下降了6.29万户。到了2月底，股东总数继续下降到42.1万户，2个月下降了3.82万户。

去年第四季度在国庆高开后走出了下探回升箱体震荡的走势，在股价涨幅不到5%的情况下一个季度股东人数下降12%。这说明大量散户在第四季度被洗下去了，倒在了40元下方。代表海外资金的沪股通第四季度也是减持的，那么很显然第四季度进场的肯定是国内机构，可能包括但不限于：国家队加仓的宽基指数，险资，其他私募等。目前招行2月底的股东人数已经和2020年3季报时相近。此时筹码集中度已经足够，2020年第四季度开始招行走出了一波迭创新高的行情。

2，营收分析

营业收入3374.88亿同比下降0.48%。其中净利息收入2112.77亿，同比下降1.58%。年报非息收入中手续费收入720.94亿同比增速-14.28%。其他非息收入541.17亿，同比去年增速34.13%。净利润1483.91亿同比增1.22%。更多的数据参考表1：

表1

在净利息收入中,净息差的表现低于我的预期，但是基本符合我在2024年10月初《存款利率下调预测》中分析的下降-3.5bps。当时认为股市走牛可以显著改善存款定期化的趋势。事实证明：第一去年第四季度还算不上牛市，第二，存款定期化趋势虽然趋缓，但是还没有出现反转。根据招行年报披露，全年活期存款日均余额占比50.34%。三季报，招行披露1-9月集团活期存款日均余额占比50.6%。

第四季单季净息差1.94%，环比下滑3bps。通过分析单季资产收益率和负债成本，如下图1所示。净息差下滑主要是由资产收益率下滑造成的。

图1

首先看资产端，资产收益率在第四季度环比大幅下滑16bps,这主要是受到存量按揭全部重定价和LPR降息影响。贷款收益率第四季度环比大幅下滑21bps。相比之下投资收益由于债券没有重定价的说法，所以收益率下滑相对平缓。

负债端，总体负债成本环比显著下降14bps。这是去年连续下调存款利率的集中爆发。其中，存款成本环比下滑14bps。

展望2025年一季度，中长期贷款重定价的压力有所缓解（部分存量按揭已经提前完成重定价）。今年一季度股市氛围稳定，交投活跃度提升，估计招行的存款定期化趋势会出现反转，去年存款利率多次下调的叠加效应会在一季度继续拉低负债成本。结合去年的分析，较大概率招行一季度的净息差还要下滑2bps左右。

招行2024年的手续费表现依然疲弱。减费让利，各种代销手续费费率的下调使得招行的手续费收入持续低迷。但是，我们如果看环比数据还是能看到一丝希望。第一个是代理基金的收入，第四季度收入11.62亿，环比增长23.6%。2023年第四季度代理基金是环比下滑10%。第二个是证券交易手续费，第四季度收入3.36亿，环比增长2.99%，这一项在2023年第四季度是环比下降23.27%。这两项细分数据说明在市场走出熊市后，代销基金等手续费收入会复苏。

在支出部分，招行的费用控制和其他上市银行类似，都在压缩费用过紧日子。信用减值这一部分，贷款减值和信用减值损失略有下降，这符合2024年零售信贷不良持续维持高位的情况。通过将前几年多提的同业，投资，表外减值准备回冲达到降低信用成本平滑利润的目的。

3，资产分析

总资产121520.36亿同比增长10.19%，其中贷款总额66325.48亿，同比增速6.07%。总负债109185.61亿同比增长9.81%，其中存款91953.29亿，同比增长11.59%。更多的数据参考表2：

表2

2024年招行贷款增速第二年低于总资产增速，这说明面对零售信贷需求不足和政府发债增加。2023年年报点评的时候我说过，考虑到流动性持续充裕的环境，招行可能会进一步加大交易性金融资产的配置力度。事实是招行2024年交易性金融资产规模6170.18亿同比增长17%。

第二点我观察到，虽然整个社会的零售信贷增量非常低。招行的零售贷款还是保持了6%的同比增长，这是难能可贵的。对公贷款增长同步于总资产增速，表现相对理性克制。

第三点我注意到招行的存款增速持续保持较高水平。去年很多银行的对公存款同比负增长。但是，我们看到招行的对公存款同比竟然还有8.65%的增速。这说明招行的对公客群基础非常牢固。零售存款增量超过5000亿，增速再次达到了两位数，15.4%的增速比2023年还要高。可见招行的负债端优势在持续强化，这为2025年招行展业奠定了坚实的基础。

4，不良分析

根据招行2024年年报，不良余额656.1亿比三季报的635.57亿上升了20.53亿，不良率0.95%比三季报的0.94%上升了0.01个百分点。关注贷款余额890.8亿比三季报的881.31亿元增加了9.49亿，关注率1.29%比三季报的1.3%下降了0.01个百分点。

无论从环比看还是同比看，目前招行的资产质量只能说稳定。特别是零售信贷的资产质量压力保持高位。年报披露公司口径新生成不良率1.05%比三季报的1.02%上涨了0.03个百分点，同比去年的1.03%上升了0.03个百分点。

从正常贷款迁徙率看，招行的资产质量压力依然较大。2024年招行正常贷款的迁徙率1.39%比2023年的1.21%上升了0.18个百分点。

综合招行的正常贷款迁徙率，不良生成和关注贷款情况看，招行的资产质量，特别是零售信贷资产质量出现了反复，第四季度应该是有一波零售不良被暴露并处置。

5，资本充足率分析

在高级法下核心一级资本充足率14.86%比三季报的14.73%增长了0.13个百分点，比去年年报的13.73%增长了1.13个百分点。招行的核充率大幅提升，主要原因是新版中国版巴III将并行期底线实质性取消。招行的不再需要做额外的风险加权资产加回操作。所以，考虑并行期底线的风险加权资产增速显著小于总资产增速。

6，问题

年报看到的主要问题：1，零售信贷的资产质量压力在第四季度再度上升。2，资产端收益率下降过快，净息差持续下行压力犹存。

7，点评

2024年年报，招行的净息差受到LPR多次下调和信贷需求不足的影响还在持续下行。招行的负债结构和零售信贷需求疲软等都不利于招行的净息差。好消息是招行的强大客群基础提供了大量的低成本负债。

手续费收入受到减费让利，代销手续费下调，管理费率下调，托管费率下调等一系列负面因素的影响。2024年手续费连续第二年同比两位数负增长。好消息是招行的零售AUM增速保持较高增长，各项代销规模保持正增长。新的一年费率同比因素消失后，手续费有望迎来同比正增长。

招行的资产质量表现出现反复，特别是第四季度零售信贷的资产质量压力再度上升。虽然，招行有着上市公司中较高的拨备覆盖率和拨贷比。但是，零售信贷不良成成持续高位不退确实影响了招行的营收和净利润表现。

最后，再说一下我个人对于招行分红的不满。目前招行的核充率已经接近15%，不仅远远超过国内系统中要性银行的要求，也达到甚至高于G-SIBs的入门要求。在年报的展望中，招行对于存款和贷款增速的展望只有7%-8%，这种中速增长根本不会消耗太多的资本金。招行的资本金处于闲置的状态，除非招行2025年在某些特殊的业务领域有规划，否则过高的资本金只会拉低股东的投资回报率和净资产收益率。在这种情况下，招行没有持续提高分红率不得不说是这份年报的一点遗憾。

来源：价投谷子地