摘要：恒坤新材IPO原定于7月25日上会，但最终被暂缓审议。一个月后，该公司卷土重来，将于8月29日上会。在当前“上会即过会”的大背景下，恒坤新材IPO过会是大概率事件，但即便如此，市场仍然还是对该公司的IPO有着各种各样的质疑。

恒坤新材IPO原定于7月25日上会，但最终被暂缓审议。一个月后，该公司卷土重来，将于8月29日上会。在当前“上会即过会”的大背景下，恒坤新材IPO过会是大概率事件，但即便如此，市场仍然还是对该公司的IPO有着各种各样的质疑。

一、恒坤新材科创板IPO是否合适？

恒坤新材本次IPO选择的是科创板上市，而科创板IPO公司尤其突出的就是“硬科技”。恒坤新材也是将自己定性为“硬科技”企业的，自认为公司主营业务符合国家战略方向，系集成电路领域突破关键核心技术的“硬科技”企业。

从公司的介绍来看，该公司似乎确实属于“硬科技”企业。招股书上会稿显示，公司致力于集成电路领域关键材料的研发与产业化应用，是境内少数具备12 英寸集成电路晶圆制造关键材料研发和量产能力的创新企业之一，主要从事光刻材料和前驱体材料等产品的研发、生产和销售。报告期内，公司自产产品主要包括SOC、BARC、KrF光刻胶、i-Line光刻胶等光刻材料以及TEOS等前驱体材料，ArF浸没式光刻胶已通过验证并小规模销售，主要应用于先进NAND、DRAM存储芯片与90nm技术节点及以下逻辑芯片生产制造的光刻、薄膜沉积等工艺环节。

但数据骗不了人，该公司的“硬科技”似乎并不是那么“硬”，相反却存在较大的“软肋”。那就是该公司的盈利主要来源于引进产品的代理业务,而不是公司的自产产品。

不可否认，随着恒坤新材在自产产品上的发力，公司的自产产品业务确实有了很大的发展。从2022年到2024年，自产产品的营业收入分别为12357.89万元、19058.84万元、34418.93万元，复合增长率达到66.89%。与此相对应的是，自产产品营收在公司主营业务收入中的占比也有了大幅的提升，报告期分别为38.94%、52.72%、63.77%。而引进产品的营收占比，从2022年的61.06%下降到了2024年的36.23%。

但尽管如此，该公司的盈利主要还是依赖引进产品。尽管报告期，自产产品的毛利总额与占比在提高，如报告期，自产产品的毛利由2022年的4142.52万元提高到了2024年的9970.85万元，对公司主营业务毛利的贡献度由17.95%提高到了34.14%，但引进产品的毛利2024年仍然高达19230.92万元，对公司主营业务毛利的贡献度达到了65.86%。因此，该公司的盈利主要还是依赖引进产品的代理业务。

不仅如此，该公司引进产品的毛利率比自产产品要高得多。报告期恒坤新材的毛利率分别为33.52%、30.29%、28.97%，总体呈现为毛利下降的趋势。而引进产品的毛利率总体稳定，甚至略有上升，报告期分别为97.75%、98.23%、98.34%。自产产品毛利率远远低于引进产品，且毛利率还逐年下降，这表明自产产品目前还缺少足够的市场竞争力，只能靠低价让利来抢占市场，这也是该公司“硬科技”不“硬”的表现。

难怪有舆论质疑：恒坤新材自产光刻胶毛利率持续下滑，前驱体材料持续亏损，ArF光刻胶等高端产品至今“尚未通过客户验证”。公司在高端核心材料领域可能仍高度依赖进口，目前已实现的“国产替代”更多集中在中低端产品。

二、公司主要产品产能利用率低，新增产能如何消化是个难题

2025年3月26日，恒坤新材2025年第一次临时股东会审议通过了《关于调整公司募投项目的议案》，对原计划用于“SiARC 开发与产业化项目”实施的场地用途进行了调整，因此同意“SiARC开发与产业化项目”不再作为募投项目，拟募资总额降低至100,669.50万元，分别用于集成电路前驱体二期项目和集成电路用先进材料项目。

缩减了募投规模对于市场来说固然是一件好事，但该公司新增产能如何消化却是一个现实难题。由于该公司自产产品目前总体上处于爬坡阶段，产能利用率原本就不高。其中，KrF 光刻胶的产能利用率甚至不足20%。而本次募投项目拟新建约500吨KrF/ArF光刻胶等光刻材料、760吨TEOS等前驱体材料产能。这些新增产能又该如何来消化呢？虽然该公司在招股书提示了“募投项目新增产能无法消化的风险”，但这种风险提示就能解决新增产能消化的问题了吗？

三、“秀财技”难以改变公司业绩下滑的事实

报告期内，恒坤新材银行存款、银行借款双高现象受到舆论的关注。如2024年度，公司银行存款高达6.54亿元，银行借款也达到了6.33亿元。为此，公司方面秀了一次“财技”。

对于存在大额存款的原因，公司方面作出解释，公司2022 年完成股权融资后形成较大规模的货币资金储备，为提高资金使用效率，在确保日常运营资金需求的前提下，配置了低风险、收益稳定的银行理财产品（主要是结构性存款、定期存单等中低风险的理财产品，并在年度内滚存投入和赎回。）。相关理财产品具有期限固定、收益可预期、风险可控等特点，且公司明确持有至到期的投资策略，符合长期资金规划中对安全性及收益性的要求。

而从公司方面给出的上述表格来看，银行存款收益率大于平均贷款利率，二者的差额也就是公司的盈利。不可否认，通过这种理财，该公司确实可以赚到几百万的盈利。但对于企业的发展来说，这点盈利对公司的贡献是有限的，而且随着银行存款利率的大幅下调，这种理财方式是难以为继的，恒坤新材更应该把精力放在公司主业的发展上。

实际上，在恒坤新材“秀财技”的背后，却是该公司业绩下滑的事实。报告期虽然公司的营业收入还在增长，但公司的利润其实处于下滑的态势。报告期三年的净利润分别为9972.83万元、8976.26万元、9691.11万元，可见，2024年的利润是低于2022年的。

不仅如此，从招股书公布的今年1-9月的业绩预计来看，虽然1-9月的营业收入仍然保持增长的态势，但公司的归母净利润与扣非后的归母净利润都是下滑的，尤其是后者，下降幅度最高将达到-26.70%，真正是公司还未上市，业绩就已经变脸。这对于恒坤新材来说，无疑是其IPO的又一块“硬伤”。（本文独家发布，谢绝转载转发）

来源：皮海洲