摘要：短期景气线索较为明确集中于反内卷、“两重”、部分服务类消费等领域，但其逻辑均非单边，所以市场可能存在一定观望。对供给侧来说，一般先定价预期、再定价基本面（见我们前期报告《聚焦再平衡，关注“供需比”：2025年中期中观环境展望》），在第一阶段完成后市场可能会迎来
短期景气线索较为明确集中于反内卷、“两重”、部分服务类消费等领域，但其逻辑均非单边，所以市场可能存在一定观望。对供给侧来说，一般先定价预期、再定价基本面（见我们前期报告《聚焦再平衡，关注“供需比”：2025年中期中观环境展望》），在第一阶段完成后市场可能会迎来基本面的调整和分化，这时候有待于第二阶段即PPI回升的形成；对于“两重”来说，后续实物工作量上升的信号较为关键；对于服务类消费来说，市场预期已经较为充分，需要新的政策红利，政治局会议精神“在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”有待进一步落地。
核心观点
7月制造业PMI环比下降0.4个点至49.3（在报告《7月软数据放缓》中我们有过初步分析）；但中观景气面却出现小幅上行，景气扩张的行业个数由6个小幅增至7个，这实际上也显示中观景气度不仅取决于量，也会受到价的影响。黑色、有色、金属制品、通用设备景气回升至扩张区间。
据中采咨询（下同），7月制造业PMI环比下降0.4个点至49.3。
15个细分制造业中，位于景气扩张区间的行业个数为7个，较6月增加1个。通用设备、黑色、有色、金属制品行业景气由收缩升至扩张区间；计算机通信电子、石油炼焦、化纤橡塑行业景气由扩张降至荣枯线下方。
7月景气改善的行业主要集中在两类，一是部分中游装备制造，二是部分原材料行业。前者包括通用和专用设备、电气机械、金属制品，我们理解或与6月底前下达2025年“两重”建设和中央预算内投资全部项目清单有关；后者主要包括黑色、有色、非金属矿，或与“反内卷”政策升温的影响有关，也与行业出厂价格指数的上行对应，7月黑色、有色、非金属矿出厂价格指数环比分别上行80.1、13.4和12.7个点。
15个细分制造业中，8个行业景气环比改善，专用设备（环比上行1.6个点，下同）、通用设备（14.8pct）、电气机械（1.9 pct）、农副食品（0.9 pct）、有色冶炼（6.5 pct）、黑色冶炼（4.6 pct）、非金属矿制品（3.0 pct）、金属制品（8.4 pct）。
主要行业出厂价格方面，7月黑色冶炼（环比上行80.1个点，下同）、有色冶炼（13.4 pct）、非金属矿制品（12.7 pct）、化工（9.4 pct）、汽车（1.6 pct）、纺服（3.6 pct）、石油炼焦（0.5 pct）、专用设备（0.6 pct）、计算机通信电子（0.5 pct）出厂价格指数环比改善。
7月景气明显回调的行业主要是三类：一是“以旧换新”类耐用消费品行业；二是出口依赖度较高的外向型行业；三是石化产业链，其变化背后的逻辑线均较为清晰。（1）汽车、计算机通信电子景气环比分别下降7.0、3.7个点，应与国补资金批次衔接带来的节奏波动有关。（2）汽车、纺服、化纤橡塑、化工7月出口订单环比下行明显，纺服、医药行业出口订单水平连续数月低位徘徊。（3）石油炼焦行业景气度5-6月环比大幅改善、7月环比下降9.8个点，这与国际原油价格自5月初脉冲上涨、6月19日见顶回落对应。
7月细分制造业中，景气环比下行的行业包括汽车（环比下行7.0个点，下同）、计算机通信电子（-3.7pct）、医药（-3.3 pct）、纺服（-3.6 pct）、石油炼焦（-9.8 pct）、化工（-6.4 pct）、化纤橡塑（-6.2 pct）。
7月制造业PMI出口订单环比下降0.6个点至47.1。细分行业方面，汽车（出口订单环比下降10.6个点，下同）、专用设备（-5.1pct）、化工（-9.1 pct）、化纤橡塑（-12.6 pct）、纺服（-8.5 pct）出口订单指数环比下降。
从绝对景气度看，“两重”、“反内卷”政策受益相关行业景气相对领先，汽车、纺服景气降至过去4年新低。高景气度和高分位值的行业一是受益于“两重”项目清单集中下达和设备更新的中游装备制造（通用、专用、电气机械）；二是“反内卷”相关的黑色、有色、非金属矿等。
从行业景气值看，通用设备、电气机械、专用设备、农副食品景气最高，位于52以上；有色冶炼、黑色冶炼、金属制品景气位于50-52之间；非金属矿制品、计算机通信电子、化纤橡塑、石油炼焦、医药、化工景气位于40-50的收缩区间；汽车、纺服景气最低，位于35-40之间。
从行业景气分位值（历史区间取过去4年）看，通用设备、电气机械、黑色冶炼景气分位值领先，位于80%以上；非金属矿、金属制品、农副食品、有色冶炼、专用设备景气分位值位于60%-80%之间；其余行业景气分位较低，汽车和纺服行业景气降至过去4年新低。
新兴产业方面，新材料行业连续3个月景气领先，新能源汽车景气度下降。（1）新材料行业景气环比上行0.4个点，绝对景气水平连续3个月位于50以上，好于其他行业。我们理解新材料行业广泛对接新能源、新能源汽车、机器人、计算机电子等行业的上游，本轮可能存在相关产业内生增速较快与“大规模设备更新”的双重驱动；（2）高端装备制造、节能环保景气保持韧性，位于季节性均值上方；（3）生物产业和新能源汽车景气环比均有所下降，绝对景气度亦偏低，出口是影响因素之一，新能源汽车可能还包含行业反内卷所带来的产量约束。
细分产业看，7月新材料行业景气位于50以上，连续3个月位于景气扩张区间；高端装备、节能环保、新一代信息技术、新能源行业景气位于45-50之间；生物产业、新能源汽车景气最低，位于45以下。
环比看，7月高端装备、节能环保、新能源、新材料景气环比分别上行5.3、2.0、1.0和0.4个点；生物产业、新一代信息技术、新能源汽车景气环比分别下降7.7、4.3和3.5个点。
与季节性均值（过去5年）相比，新材料、高端装备、节能环保分别高于季节性均值8.7、1.3和0.2个点，其余行业均低于季节性均值。（详见报告《7月EPMI淡季同比小幅转正，反内卷下销售价格企稳》。）
建筑业方面，7月室外施工为主的房建和土木工程建筑景气度环比下行，室内施工比例较高的建安则环比上行，印证了统计局所说的“受近期部分地区持续高温、暴雨洪涝灾害等不利因素影响，建筑业施工有所放缓”。与季节性（过去4年环比均值）相比，房建景气降幅（4.7pct）大于季节性均值的0.5个点，土木工程建筑景气降幅（1.6pct）小于季节性均值的4.0个点，即基建仍高于季节性。
7月建筑业经营活动状况50.6，环比下降2.2个点。
细分行业看，土木建筑景气继续领先，略高于55；建安景气位于50-55之间；房建景气较低，位于景气收缩区间。
从环比看，建安景气环比上行2.6个点，6-7月连续2个月环比改善；土木工程建筑景气环比下行1.6个点，房建景气环比下降4.7个点。
7月由于高温多雨天气会对室外施工产生影响，建筑业景气季节性较强，以过去4年均值看，建筑业经营活动状况平均下降1.4个点，房建平均下降0.5个点，建安平均环比上行1.5个点，土木工程建筑平均下降4.0个点。
今年3-6月房地产开发资金来源合计累计同比分别为-3.7%、-4.1%、-5.3%、-6.2%。
服务业经营活动状况7月环比季节性微降0.1个点。服务类消费景气度较高，暑期出行相关行业如航空、餐饮、邮政景气环比上行；此外，统计局指出文化体育娱乐处于60以上的高景气区间，旅游相关行业市场较为活跃；线上信息技术服务业如互联网及软件信息景气继续位于偏高水平，但7月环比小幅回调。
7月服务业经营活动状况环比微降0.1个点至50，6-7月连续2个月环比小幅下降。
细分行业景气看，邮政、航空景气领先，位于60以上的高景气区间；电信广播电视、互联网及软件信息持续保持较高景气，位于53-60之间；水上运输、生态环保、租赁及商务服务景气位于50-53之间；道路运输、批发、餐饮、住宿景气位于景气收缩区间。
从环比看，航空、餐饮、邮政、生态环保、水上运输景气环比分别上行14.1、8.7、5.9、2.6和2.3个点，环比改善幅度较大，道路运输、批发景气环比均小幅上行0.4个点；电信广播电视、互联网及软件信息、住宿、租赁及商务服务景气环比分别下降3.7、2.4、2.5和0.7个点。
与季节性（过去4年环比均值），7月服务业环比季节性均值为下降0.7个点；航空、邮政、餐饮季节性环比均值分别为上行9.4、0.5、2.6，本月环比上行幅度好于季节性均值水平；住宿、批发7月景气环比平均上行幅度分别为9.5和4.2个点，本月明显弱于季节性；电信广播电视、互联网及软件信息环比季节性均值分别为上行2.8和0.6个点。
简单总结中观面，短期景气线索较为明确集中于反内卷、“两重”、部分服务类消费等领域，但其逻辑均非单边，所以市场可能存在一定观望。对供给侧来说，一般先定价预期、再定价基本面（见我们前期报告《聚焦再平衡，关注“供需比”：2025年中期中观环境展望》），在第一阶段完成后市场可能会迎来基本面的调整和分化，这时候有待于第二阶段即PPI回升的形成；对于“两重”来说，后续实物工作量上升的信号较为关键；对于服务类消费来说，市场预期已经较为充分，需要新的政策红利，政治局会议精神“在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”有待进一步落地。
风险提示
国内稳增长政策不及预期，房地产销售和价格回调幅度超预期；地缘政治变化风险超预期；外部关税和贸易环境变化超预期；行业PMI与整体PMI由于季调、行业构成等影响出现背离；对行业景气变化理解有误。
报告信息
本摘要选自报告：《广发宏观：7月中观面分化》2025-08-01
报告作者：
来源：新浪财经
