摘要：打开任意一只医药基金的持仓表，恒瑞医药和药明康德几乎都是前两名的常客。就像广发中证全指医药卫生ETF，2025年中报里恒瑞医药占净值比例10.25%，药明康德紧随其后占7.7%。这俩能被所有基金经理扎堆持有，不是靠短期概念炒作，而是各自在创新药产业链的关
打开任意一只医药基金的持仓表，恒瑞医药和药明康德几乎都是前两名的常客。就像广发中证全指医药卫生ETF，2025年中报里恒瑞医药占净值比例10.25%，药明康德紧随其后占7.7%。这俩能被所有基金经理扎堆持有，不是靠短期概念炒作，而是各自在创新药产业链的关键环节站稳了脚跟，一个是"卖水人"，一个是"造药者"，刚好撑起了医药投资的基本盘。今天就用大白话拆解，它们的核心竞争力到底藏在哪，为啥能成基金的"必选项"。
一、先理清逻辑：为啥基金非重仓它俩不可？
医药行业特别复杂，细分赛道多且专业性强，创新药研发又有高风险、高投入、长周期的特点，基金经理选重仓股最看重"确定性"和"不可替代性"。恒瑞和药明康德刚好满足这两个要求，而且分别代表了产业链的两端，搭配起来能平衡风险和收益。
从行业格局看，2025年上半年医药行业结构分化明显，创新药产业链成了唯一的亮点，CXO板块扣非净利润大涨25.4%，是全行业增长最快的子赛道。基金资金正加速向这个领域集中，前20大重仓医药股里13家都跟创新药相关。恒瑞是国内创新药的"带头大哥"，药明康德是全球CXO的"龙头一哥"，自然成了资金追捧的焦点。
更关键的是它俩的互补性。恒瑞主打自主研发新药，赚的是"创新溢价"，但要承担研发失败的风险；药明康德做研发生产外包，赚的是"服务费"，业绩跟着全球药企的研发投入走，相对更稳健。把这俩都放进持仓，既能吃到创新药成功后的爆发红利，又能靠CXO的稳定订单平滑波动，这种组合堪称医药投资的"安全垫"。
数据最有说服力，截至2025年10月，药明康德总市值超3300亿元，动态市盈率19.5倍；恒瑞医药虽然市盈率52.4倍稍高，但peg（估值增速比）更合理，成长潜力被市场认可。对基金来说，这样的标的规模够大、流动性够好，进出方便，就算持仓比例高也不用担心变现问题，这也是中小药企没法比的优势。
二、药明康德：全球药企的"研发军火商"，稳在哪？
药明康德的本质是给全球药企做"代工"，从早期药物研发到后期生产制造，提供一站式服务，就像创新药产业链里的"卖水人"和"军火商"，不管药企的药能不能成功，只要还在研发，就得给它交钱。这种商业模式决定了它的业绩稳定性，也是基金看重它的核心原因。
它的第一个优势是"全产业链平台"，这是最难复制的护城河。别的CXO公司可能只做研发外包（CRO）或生产外包（CDMO），但药明康德能提供从DNA到商业化生产的端到端服务，一个药企从早期化合物筛选到后期量产，找它一家就够了。截至2025年，它手上的项目总数864个，临床后期项目密集推进，未完成订单高达567亿元，这意味着未来两三年的收入都有了保障。这种一站式服务能绑定客户，比如辉瑞、礼来这些巨头，一旦合作就很难换供应商，因为换一家意味着重新磨合整个流程，成本太高。
第二个优势是"规模效应+成本控制"，把毛利率做到了制造业的顶尖水平。CXO行业靠的是"工程师红利"，药明康德有庞大的研发团队，能快速响应客户需求，同时通过工艺优化降低成本。2025年上半年，它的毛利率已经提升到44.45%，净利率28.3%，比很多制造企业都赚钱。尤其是在热门的GLP-1减肥药领域，它的TIDES业务上半年收入50.3亿元，同比暴涨141.6%，虽然单单毛利率35%左右，但架不住订单多、周转快，成了新的增长引擎。为了接住订单，它还在扩产，多肽合成产能从4.1万升加到年底的10万升，规模越大，单位成本越低，优势越明显。
第三个优势是"全球化布局"，但这也是把双刃剑。它的客户遍布全球，美国客户收入占比高达69%，能充分享受全球创新药研发投入增长的红利。但地缘政治风险一直是悬在头顶的达摩克利斯之剑，2024年美国《生物安全法案》就曾让它的美国新增订单增速跌到15%以下。不过药明康德在主动调整，加速开拓欧洲、亚太市场，国内创新药需求的爆发也能对冲部分风险，这让基金经理觉得它的风险可控。
从基金视角看，药明康德的业绩能见度极高，订单量就是最直接的先行指标，只要全球药企还在砸钱搞研发，它的收入就有保障。2025年上半年CXO板块营收增速13.9%，这种稳健增长在波动的医药行业里格外稀缺，自然成了基金的"压舱石"。
三、恒瑞医药：国产创新药的"带头大哥"，强在哪？
如果说药明康德是"服务者"，那恒瑞医药就是"创造者"，靠自己研发新药赚钱，虽然风险高，但一旦成功，收益也极其丰厚。它能稳坐基金重仓榜前列，核心是把"创新能力"和"销售能力"捏在了一起，成了国内最难复制的医药龙头。
第一个核心优势是"碾压级的创新药管线"。创新药的关键在管线，管线越丰富，成功的概率越高。恒瑞现在有90多个创新药在临床阶段，未来三年计划上市47款，这个数量在国内药企里遥遥领先。更厉害的是它的研发转化率，每1亿元研发投入能转化0.7亿元创新药收入，是药明康德的两倍多。比如它的PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗，2024年销售额突破120亿元，生产成本却不到5%，毛利率高达90%以上，这就是创新药的"暴利基因"。2025年上半年，它的创新药收入占比已经达到60.66%，彻底摆脱了对仿制药的依赖，就算面对集采也能稳得住。
第二个优势是"无人能及的销售网络"，这是它的传统护城河。新药研发出来得能卖出去才算数，恒瑞的销售团队能覆盖全国90%以上的三甲医院和几万多家零售药店，这种渠道渗透力是中小药企花十年都建不起来的。以前靠这个卖仿制药，现在转型卖创新药，渠道优势直接转化成了销量优势。比如它的一款新上市的肿瘤药，上市三个月就进入了300多家三甲医院，这种铺货速度让竞争对手望尘莫及。
第三个优势是"国际化打开增长天花板"。以前恒瑞主要靠国内市场，现在通过"授权合作"加速出海，2025年光海外授权金额就突破155亿美元，比如和GSK达成125亿美元的组合授权协议，和美国Kailera公司在GLP-1减肥药领域达成60亿美元合作。这些合作不仅能拿到首付款（光2025年就拿了6亿美元），后续还有里程碑付款和销售分成，相当于给未来业绩上了"双保险"。而且海外收入占比已经从2023年的12%提升到28%，分散了单一市场的风险。
从财务数据看，恒瑞的"造血能力"极强，2025年上半年经营活动现金流净额48.3亿元，同比增长32%，比药明康德的25.6亿元多了近一倍，而且现金流是正增长。充足的现金流又能反哺研发，上半年研发投入38.7亿元，占营收24.6%，是药明康德的3倍多。这种"研发-销售-现金流-再研发"的良性循环，让基金经理看好它的长期潜力。
四、基金视角：它俩的"不可替代性"在哪？
基金选重仓股，最怕的是"可被替代"，但恒瑞和药明康德在各自领域的地位，短期内很难被撼动，这也是它们能稳居持仓前二的关键。
先看药明康德的不可替代性。CXO行业是"规模制胜"，客户更愿意找有丰富经验、全产业链能力的大平台，因为能降低研发风险。药明康德全球市占率高，手上有大量成功案例，新客户来合作时，能直接参考同类项目的经验，研发效率更高。比如做GLP-1减肥药的代工，它已经有成熟的多肽合成工艺，新客户进来能快速量产，而中小CXO可能还在摸索技术，根本没法竞争。而且它的产能布局全球，能满足客户在不同地区的生产需求，这种全球化能力国内同行短期内追不上。
再看恒瑞医药的不可替代性。国内能自主研发创新药的企业不少，但能把"研发、生产、销售"全链路打通的只有恒瑞。百济神州的国际化能力强，但国内销售网络不如恒瑞；信达生物的PD-1卖得好，但管线丰富度比恒瑞差一截。恒瑞的优势是"综合实力"，既懂中国市场，知道医生和患者需要什么药，又有能力把药研发出来，还能快速卖出去，这种"三位一体"的能力是独一份的。而且它的研发投入持续加码，2025年上半年研发费用占比24.6%，比很多同行高10个百分点，技术壁垒只会越筑越高。
更重要的是它俩的"抗周期能力"。医药行业受政策影响大，集采、医保谈判经常让板块波动，但恒瑞和药明康德都有应对办法。恒瑞靠创新药占比提升躲过了集采冲击，药明康德靠全球订单对冲了国内政策风险。2025年上半年医药行业整体利润收窄，但它俩的净利润都保持增长，这种穿越周期的能力，正是基金最需要的重仓标的特质。
五、不得不防的风险：它俩的"软肋"在哪？
基金重仓不代表没风险，恒瑞和药明康德各有各的"软肋"，看懂这些才能更理性地看待它们的投资价值。
药明康德的风险主要在"订单周期性"和"地缘政治"。它的TIDES业务80%订单来自GLP-1减肥药研发，现在诺和诺德、礼来等巨头已经开始打价格战，减肥药的研发热度可能会降温，订单增速已经从一季度的141.6%降到二季度的112%，后续要是需求下滑，业绩会受直接冲击。而且美国客户占比69%，要是《生物安全法案》重启，新增订单可能再次下滑，这是悬在头顶的"定时炸弹"。另外，它的研发投入效率不高，每1亿元研发投入只带来0.3亿元收入，比恒瑞差很多，长期看增长天花板比创新药企低。
恒瑞医药的风险集中在"研发不确定性"和"国际化难度"。创新药研发就是"九死一生"，就算管线再丰富，也可能出现多个项目临床失败的情况。而且它的国际化虽然有进展，但和百济神州比还有差距，缺乏真正能在全球畅销的"重磅炸弹级"药物，海外收入占比28%离国际药企的50%以上还有距离。另外，它的估值不算低，52.4倍的市盈率比行业平均的48倍略高，要是后续业绩增速跟不上，可能会有估值回调压力。
不过对基金来说，这些风险都是"已知风险"，能通过仓位调整来应对。反而那些看似增长快但根基不稳的中小药企，一旦出问题就是"黑天鹅"，更难把控。这也是基金宁愿重仓有明确风险的龙头，也不愿赌中小标的的原因。
六、普通投资者怎么看：跟风重仓还是理性布局？
对普通人来说，不用非要纠结买恒瑞还是药明康德，看懂基金重仓它们的逻辑，就能找到适合自己的投资方式。
如果想简单点，直接买医药龙头ETF是最省心的选择，比如广发中证全指医药卫生ETF，已经帮你把恒瑞、药明康德这些龙头都配好了，能分散个股风险。这种方式适合没时间研究个股，又想布局医药板块的人。
如果想自己选股，得盯着几个关键指标。看药明康德，重点盯"在手订单金额"和"美国客户订单增速"，只要订单还在涨，业绩就有保障；看恒瑞医药，重点盯"创新药营收占比"和"海外授权金额"，这两个指标能反映它的转型进度和国际化成效。
还要注意估值节奏，药明康德市盈率19.5倍，低于CXO行业平均的30倍，估值有优势；恒瑞虽然市盈率52倍，但要是算上未确认的海外授权收益，动态市盈率能降到40倍左右，不算高估。但不管估值多合理，都别追高，医药板块波动大，逢回调布局比追涨更稳妥。
结语：龙头之外，还有哪些机会？
恒瑞和药明康德能稳坐医药基金重仓前二，本质是创新药产业链的"确定性"战胜了"不确定性"。药明康德的"平台+规模"，恒瑞的"研发+渠道"，都是经过市场验证的核心竞争力，只要创新药还是医药行业的主线，它们的地位就很难被撼动。
但医药投资不止这两个标的，创新药产业链上还有很多潜力股。比如和药明康德同赛道的凯莱英，多肽药物订单暴涨90%；和恒瑞类似的科伦博泰，ADC研发走在前列，营收占比已经达到10.8%。这些细分领域的龙头，可能会成为基金未来加仓的方向。
最后想问大家：你觉得药明康德的稳健和恒瑞的高成长，哪个更适合长期持有？或者你还发现了创新药产业链里哪些没被关注的潜力股？欢迎在评论区聊聊。
来源：亿丢丢严