摘要：之前所长给大家解读过海风龙头大金重工的24年年报，年报之后大金当天就涨停了。之后的一季报业绩也相当炸裂，目前的估值也仍然比较低估，所长就带大家继续解读大金的一季报以及25年的业绩展望。

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之前所长给大家解读过海风龙头大金重工的24年年报，年报之后大金当天就涨停了。之后的一季报业绩也相当炸裂，目前的估值也仍然比较低估，所长就带大家继续解读大金的一季报以及25年的业绩展望。

本文来自《所长会客厅》5月11日的文章，因《价值事务所》已是一个全网超过100万关注者的账号了，考虑到舆论影响的问题，无论是跟投资决策直接相关，还是比较敏感的内容，都没办法深入讲，甚至都不能涉及。所以建议大家最好尽可能加入所长会客厅。对比《价值事务所》，《所长会客厅》有更加深度的研究、更加敏感的内容、更全面的陪伴（有问必答）、更及时的解读以及更多精品内容补充……

一季报整体收入11.41亿元，同比+146.4%，环比-22.6%。

毛利率为31.0%，同比-0.6pct，环比-3pct。

净利率为20.2%，同比+8.8pct，环比+7.2pct。受净利率大幅提升影响，一季度归母净利润为2.31亿，同比+335.9%，环比+20.4%；扣非净利润为2.46亿，同比+448.5%，环比+40.0%，均创下公司成立以来的季度新高。

一季度相对来说是大金重工业绩的淡季，毛利率水平环比还有3pct的下降，大金的一季度净利润为何如此出彩呢？

其中的原因所长上次已经提到了，就是海外高毛利的业务收入快速增长，加上公司自有运输船队的投运以及汇率方面的损益，我们一个个来说。

从2022年开始，大金重工就接连获得欧洲地区海上风电项目的订单，出口收入因此开始快速增长，自24年下半年以来，订单的价格也开始大幅上涨。出口业务毛利率方面，2H24达到43.1%，远高于2H23的27.3%和1H24的29.8%。

之所以价格大涨，主要有两个原因：

首先，欧洲地区用于制造海风单桩、塔筒的钢铁中厚板产能严重不足。2023年10月，欧洲（包括欧盟和英国）发布针对俄罗斯的制裁措施，禁止进口在第三国加工的俄罗斯钢铁产品。早在2016年，欧洲就已经针对原产于中国的中厚板征收65.1%至73.7%的反倾销关税，并在2023年5月再次复核确认了这一关税。

中厚板在海风单桩、塔筒成本中的占比高达50%-60%以上，中厚板因为产能紧缺价格暴涨，单桩、塔筒的价格也跟着起飞了。

其次，大金出口的海风产品，从最初的塔筒，到后来的单桩，最近的两个大单Thor和NSC项目都是更高端的无过渡段(TP-Less)产品，塔筒的单价在1-1.5万/吨，单桩的单价在1.7-2万/吨，TP-Less产品的单价能够达到2.8-3万/吨。

自有船队是公司在盘锦生产基地建造的，23年开工，24年就建成下水2艘运输船。海工单桩、塔筒因为体积大、重量大，运费也非常高昂，建立自有船队以后能够提高吨利润500块，相当于毛利率提高了2-3pct。

最后是汇兑损益的影响，这一部分所长要稍微给大家解释一下，这部分损益的意思是，公司持有外币，在期初和期末计算汇率时所产生的差值。今年一季度欧元相比人民币升值幅度达到了3.5%，并且单三月份达到3.8%。

公司24年年末持有的欧元资产(现金+应收账款-应付账款-借款)大约是1.3亿，一季度收到的欧元货款可能也有1亿左右，按照3.8%的涨幅计算，大约有0.7亿的汇兑收益，占一季度利润的30%左右。

二季度对于公司而言会有三个利好：

第一是欧洲的项目会持续交付。一季度丹麦Thor项目已经交付完毕，从二季度开始交付总额达48.5亿的德国Nordsee项目。该项目和Thor一样也是单价最高、利润最高的TP-Less无过渡段单桩产品。

第二是国内的海风项目交付也会进入高峰期。因为公司的产能主要用于交付海外项目，国内的交付量有限，但整体产能利用率会达到比较高的程度。

第三是四月份欧元汇率继续大幅暴涨，单月达到4.8%，尽管5月以来回落了1%左右，但预计整个二季度还是会维持在比较高的水平，预计汇兑收益有望继续大涨，在1-1.5亿的水平。

按照二季度海外收入10-15亿、国内收入6-8亿的范围计算，整体收入将达到16-23亿，取中值20亿；毛利率保守计算仍然取30%，得到毛利润6亿；三费去年二季度是0.94亿，今年应该不会超过1.2亿，汇兑收益也算1.2亿，最后按10%税率得到归母净利润5.4亿。同比增速超过300%，环比增速也将超过100%。即使按照最低的16亿计算，归母净利润也有4.3亿，同比增速超250%，环比增速超80%，再创历史新高。

这样上半年就有6.6-7.7亿的利润，全年10-12亿利润的可能性也是比较高的，对应24年4.74亿的利润翻番，动态PE15-18倍。

大金重工未来2-3年的业绩最关键的影响因素是欧洲海风，欧洲海风项目的盈利又取决于几个关键因素：

第一，欧洲海风项目的进展；

第二，欧洲海风项目的价格；

第三，欧洲海风项目的竞争格局。

前两点最关键在于欧洲如何处理和俄罗斯之间的关系。因为俄乌冲突，欧洲和俄罗斯逐渐脱钩，为了保证能源安全，欧洲会加快新能源项目以减少从俄罗斯进口天然气。如果欧洲和俄罗斯交恶，会继续禁止从俄罗斯进口中厚板，从而保持海风单桩、塔筒的高价格。

欧洲海风项目的竞争则取决于欧洲本土产能的增长以及欧洲和中国的贸易关系。因为海风的需求向好，欧洲本土的单桩和塔筒企业比如Sif、Windar都在扩建产能，包括中国企业天顺风能在德国的工厂也在建设当中。但欧洲产能扩张目前来看不算太顺利，Sif的扩产已经从25年延后到26年。

欧洲和中国的贸易关系因为特朗普的单边霸权，目前反而有改善的趋势。但中欧贸易关系重新梳理对大金有好有坏，整体对中国企业参与欧洲项目是利好，但更多的中国企业加入竞争以及降低中国中厚板钢材出口税率，都会影响大金的中标份额和中标价格。

再往3年以上的中长期看，更多深远海项目的推进将会增加浮式海风基础的需求，浮式海风基础无论在量和价上相比单桩和塔筒都有进一步的增长。在欧洲以后，日韩的海风需求在28年后也会逐渐进入成熟期，也是中国企业包括大金的增量机会。

总而言之，所长认为，从海风产业链到海风单桩、塔筒、浮式基础，再到龙头大金，都有很好的发展前景，并且现在处在整个行业需求反转的阶段，值得持续保持关注。

成功的体系会涵盖历史大势洞察、宏观和市场分析、中观行业和微观企业研究，这也正是《所长会客厅》一直给大家提供的，持续跟踪宏观大势、行业和企业最近进展，对任何提问都有问必答，并尽可能的深度，最好是能讲透了背后逻辑的程度（完全就是私人助理的水准），更有很多前端不能讲或者不方便深入讲的内容，总之绝对物超所值，来了就知道了。

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来源：价值事务所所长