摘要：过去一周，以比特币为首的数字资产经历了集体下跌。与此同时，数字资产财库公司（Digital Asset Treasury Companies，下称“DAT”）作为一种新兴的企业财务管理模式也在经历挑战。
过去一周，以比特币为首的数字资产经历了集体下跌。与此同时，数字资产财库公司（Digital Asset Treasury Companies，下称“DAT”）作为一种新兴的企业财务管理模式也在经历挑战。
自MicroStrategy（现更名为Strategy）率先将比特币纳入资产负债表以来，数字资产财库成为美股市场新兴“金融炼金术”，众多公司因模拟Strategy模式，股价暴涨数十倍。但好景不长，大部分DAT公司的股价均在近期遭遇暴跌，其中，Kindly MD与Helius Medical等公司股价跌超90%。与此同时，DAT模式下资产泡沫、内幕交易等质疑声层出不穷，已经引起美国证券交易委员会（SEC）等监管机构的注意，并在近日开启调查。
“数字资产财库公司股价大跌是市场狂热退潮后，多重风险集中释放的必然结果，本质是商业模式缺陷与外部环境变化共同作用的产物。”科技部国家科技专家库专家周迪向《华夏时报》记者表示，早期市场受“数字资产增值+估值溢价”双重驱动，大量资本盲目涌入，但多数企业仅简单复制Strategy模式，缺乏差异化竞争力，随着竞争加剧，早期的净值溢价快速消退，股价向资产净值回归甚至折价成为常态。
数字资产财库“股价泡沫”破裂
今年以来，不少美股上市公司在宣布成为数字资产财库之后迎来股价暴涨，但大部分公司飙升的股价却并未得到支撑，在短期内，股价便迅速回落。
以ETH财库公司SharpLink Gaming为例，在该公司宣布增持ETH后，股价迅速从3美元飙升至124美元，涨幅超过40倍。但随着市场情绪冷却，该公司股价一度跌至9美元附近，截至发稿，该公司交易价格约为16美元，较此前的高点已下跌超80%。此外，Solana（SOL）财库公司Helius Medical Technologies年初至今的股价已下跌超90%。
美股综合医疗服务商KindlyMD在与数字资产公司Nakamoto Holdings合并后，专注于打造比特币财库平台，其股价已从高点跌超90%，如今只剩不到1.5美元。
日本上市公司Metaplanet的股价也较今年达到的历史高点下跌超70%。
对此，香港注册数字资产分析师学会董事、香港Uweb商学院校长于佳宁向《华夏时报》记者表示，DAT的优势在于通过融资与数字资产叙事结合，形成快速扩张的资本循环，一旦市场环境逆转，融资的可持续性、估值的波动性，以及小市值公司承接力不足等问题，就会迅速放大。部分公司融资成本已经接近高收益债水平，如果再融资受阻，很容易出现现金流紧张。而在估值阶段性过度溢价时，套利资金的快速进出又会加剧股价的剧烈回调。
值得注意的是，除股价大幅波动外，一些数字资产财库公司还陷入信披漏洞与内幕交易的质疑当中。MEI Pharma在今年7月宣布启动1亿美元的莱特币财库策略，但在该消息发布前，该公司股价便连续四天上涨，股价从2.7美元涨至4.4美元，涨幅超60%。类似情况还出现在Mill City Ventures、Kindly MD、Empery Digital等多家公司当中，他们的股价均在发布数字资产财库计划前出现不同程度的异常交易波动。
这种现象已经引起监管的注意。近期，美国证券交易委员会与金融业监管局（Finra）已联合对数字资产财库公司的股价异常波动展开调查。9月初，纳斯达克也提出会增强对DAT公司的审查。纳斯达克要求上市公司发行新股用于数字资产购买时，必须获得股东投票通过。同时，公司需详细报告数字资产持仓规模、投资策略、潜在风险（如市场波动性）和资金使用情况。
“跨境资本运作的制度框架尚未完全清晰，SEC启动DAT公司的调查，意味着监管层对这一模式的可持续性提出了更高要求。对于DAT企业而言，如何在透明度、合规性和风险管理上建立更稳健的机制，成为能否在市场上生存下来的关键。”于佳宁如是说。
面对股价持续暴跌与市场信心流失，部分DAT公司开始尝试回购股份以缓解抛售压力。电动车辆制造商Volcon今年7月更名为Empery Digital并转向购买比特币，股价一度飙升380%。但截至目前，该公司股价已跌去所有涨幅。日前，该公司宣布将债务融资从2500万美元增至3500万美元，并额外融资5000万美元用于回购股份。此外，ETHZilla等公司也先后宣布了回购计划。
多重风险环绕，DAT蓝海变红海
DAT的核心业务模式是“融资－购币－市值增长－再融资”的循环机制，上市公司通过发行股票或债券等传统融资方式筹集资金，用于购买并持有比特币、以太坊等数字资产作为公司储备资产。而部分上市公司的股价会超过数字资产的储备净值，获得溢价，这也成为DAT公司再融资的基础。
今年以来，全球DAT公司集体持有的数字资产总价值已超过1200亿美元，其中比特币持有总量接近100万枚。据The Block公布的最新数据显示，DAT公司2025年迄今已融资超过200亿美元，仅7月单月就达到近100亿美元。这也让DAT模式一度被视为加密市场最火热的蓝海赛道。但随着监管收紧、溢价压缩、流动性承压等问题的不断暴露，DAT模式正在面临巨大的压力。
“实际上，并不是所有数字资产都能支撑DAT模式，像比特币这样具备全球共识和庞大市值的资产，能够维持更长周期的资本循环；而某些以太坊相关的公司，通常在一个季度内便完成了拉升与回调，周期明显更短。对于市值更小、共识更弱的资产，比如部分新公链或山寨币，DAT模式的融资难度更大，市场承接力更有限，相应的股价波动也更加迅速和剧烈。”于佳宁表示。
上海社会科学院数字经济学者王滢波向《华夏时报》记者表示，DAT公司的股价高度依赖于数字资产的价格预期，而且许多DAT公司依赖PIPE（上市后私募投资）快速筹集巨额资金购买数字资产，相当于加杠杆购买数字资产，数字资产的小幅波动都有可能引发PIPE投资者大规模的抛售，导致股价大幅走低，而股价走低又迫使DAT公司进一步抛售数字资产以维持运营，从而形成下降死亡螺旋。最近DAT公司股价的大幅下挫正是源于以比特币为首的数字资产价格开始下跌。
王滢波表示，DAT公司的商业模式具有内在的不稳定性，原因正在于其标的资产——数字资产的不稳定性。任何一种货币都不应该具有投机价值，因为币值稳定是货币充当交易媒介的前提，否则交易就无法大规模发生。
日前，渣打银行发出警告称，数字资产财库公司的市场净资产价值（mNAV）近期大幅崩溃，比特币、以太坊和Solana财库企业深陷估值危机，一场行业大变革似乎正在悄然酝酿。渣打银行预计，大公司可能会开启一场“收购大战”，它们会盯上那些因市场崩溃而折价的同行，通过收购来进一步扩大自己的版图，维持扩张的步伐。
Coinbase研究团队也在最新报告中表示，数字资产财库公司商业模式面临重大挑战，早期采用者曾享有的稀缺溢价已经消散。
针对DAT模式存在的风险，河南泽槿律师事务所主任付建向《华夏时报》记者表示，DAT这种模式使公司经营状况与数字资产价格波动高度绑定，放大了经营风险。同时，这种商业模式本质上是在用股东和债权人的资金进行高风险投机，一旦市场转向，公司将面临巨大压力。
付建强调，股市投资者需要警惕那些主营业务不清晰、过度依赖数字货币投资的公司。投资者应该更关注企业的核心业务能力和持续经营能力，而非短期投机收益。对于数字资产投资者，则需要认识到市场的高波动性特征，做好风险管理。两类投资者都应该密切关注监管政策变化，因为监管环境的变化可能对相关公司产生重大影响。最重要的是，投资者应该坚持价值投资理念，避免盲目跟风炒作。
责任编辑：徐芸茜 主编：公培佳
来源：新浪财经
