摘要：另一位创业者与二三十家机构交流后仍未完成天使轮，投资人甚至告知“至少要聊100家机构才会有人投资”。

文|馒头

编辑|江娱迟

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2025年的创新药行业，呈现出一幅冷热交织的复杂图景。

二级市场上，超60家创新药企股价翻倍上涨，港交所新股申购热潮中，最高申购倍数已超5000倍。

然而一级市场却是另一番景象，神曦生物创始人陈功为A轮融资奔波20多个月仍未落地。

另一位创业者与二三十家机构交流后仍未完成天使轮，投资人甚至告知“至少要聊100家机构才会有人投资”。

这种反差在数据上体现得尤为明显，据医药魔方数据，2025年上半年国内创新药一级市场融资事件188起，同比下降7.4%，总融资额约15.8亿美元，同比下降24.5%。

自2021年达到160.62亿美元的峰值后，一级市场融资额便一路下行，尚未迎来拐点。

经济观察报的调查显示，60%的受访者认为一级市场已走出谷底但仍不理想，33%则认为仍处资本寒冬，89%的Biotech正在融资，其中63%认为进展困难。

陈功的经历是当下许多Biotech的缩影，这位曾在《CellStemCell》发表突破性论文的科学家，2016年在美国创办神曦生物，2019年辞去美国终身教职回国。

2021年公司成立初期，每周都有投资人主动拜访，很快完成上千万美元Pre-A轮融资，还与罗氏子公司达成1.9亿美元合作。

但好景不长，2023年完成超亿元Pre-A+轮融资时，陈功已感叹“能完成是运气好”。2024年初启动的A轮融资至今无果，公司裁员达三分之二，全靠老股东2000万元可转债续命。

融资难不仅体现在周期长，更在于条件苛刻。

陈功常遇到个人连带条款，坚决拒绝“把创始人房子、汽车都搞进去”。

与地方国资谈合作时，对方的返投要求也让他为难，2000万元投资却要求建厂，“钱烧没了，管线怎么办？”

这种矛盾折射出资本与产业逻辑的错位：国资有绩效考核压力，而Biotech认为资金应投入临床才有意义。

过往“投教授”“投PPT”的时代结束，现在更强调“以终为始、以退定投”。

基石资本黄翊玲指出，现在更关注商业化落地能力，“科学和商业脱节的项目不行了”。

星眸生物CEO才源深有体会，2019年凭想法就能获投，2024年Pre-A+轮融资能完成，全因有了临床数据，“只有动物数据肯定拿不到钱”。

这种转向让后期项目成为香饽饽。柯君医药因管线临床进展顺利完成B+轮融资；待上市企业Pre-IPO轮融资吸引资本主动上门，甚至有机构省略尽调盲投，只为赶在港股IPO前入场。

而早期项目尤其是前沿领域融资更难，2025年上半年基因疗法领域，国内11起融资仅0.6亿美元，而国外15起融资达7.2亿美元，差距高达12倍。

一级市场冷清根源在于退出渠道不畅，经济观察报采访的10位投资人中，8位认为退出困难，74%的Biotech也将此视为主要影响因素。

尽管科创板五套重启、港股IPO开闸，但A股上市不易，港股超300家企业排队等候。

前几年民间资金大量撤离，当前国资独撑大局却不愿接手风险资产，加上2021年税收政策调整后民间资本投资意愿下降，形成恶性循环。

退出压力传导至整个链条。某PE机构创始管理合伙人许茗一年接待三次审计，国资LP甚至跳过GP直接干预企业。

为退出，新的BD条款出现：企业通过BD获款需与投资机构分成，但效果有限，“10个项目有BD，分到钱的只有两个”。

这种压力下，募资更难，LP开口就问“DPI多少？退出情况好不好？”。

国资母基金的倾向也加剧困境：注重穿透管理，优先本地GP；青睐CVC模式，需行业大企业先投。

许茗直言这像银行“锦上添花而非雪中送炭”，创新企业最缺的早期资金更难获得。

新领先董事长陶新华警告，当前BD交易依赖前几年储备，未来可能青黄不接。

资金集中在ADC、GLP-1等饱和领域，基因编辑、小核酸等前沿赛道投入不足。“2022-2025年初创公司基本拿不到融资，我们起点与全球差不多，但创新窗口期一过就会落后”。

尽管90%投资人认为环境有好转，但谨慎仍为主调。

黄翊玲比喻“大池塘水满了，小池塘才会有水”，二级市场热度传到一级市场需要时间。

峰瑞资本沈炯的话引人深思：“现在的繁荣是七八年前种下的，未来十年希望取决于现在的耕耘。”

在资本与产业的磨合中，创新药行业正经历阵痛转型，而像陈功这样“没有躺平”的创业者，或许正是行业穿越寒冬的微光。

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来源：江语迟