瑞银：A股投机已达惊人地步

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中美工业的罕见背离（53图）｜会员周末特辑（9月7日）

美联储流动性缓冲已完全耗尽（33图）｜会员晚报（9月3日）

将持续推动A股的神秘力量（29图）｜会员晚报（9月5日）

当前中国股市估值对未来回报的指引（29图）｜会员晚报（9月4日）

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Headline

中国外汇储备创多年新高，黄金储备继续增加

维持r-g是中国对抗债务通缩循环的关键策略

A股换手率远超美国，小盘股投机性极强

中印贸易严重失衡，印度对华依赖度极高

消费行业K型分化加剧，靠少数头部企业支撑

标普公司财报会提及AI数量创历史新高

美股盈利指引分化，科技股强劲消费股疲软

美股IPO市场迎来最繁忙周，市场热情高涨

美国散户持续看涨，期权市场连续净买入

Robinhood等三家公司被纳入标普500指数

美国家庭股票资产配置比例，远超全球他国

德国新增巨额预算外债务，财政面临严峻挑战

波兰主权信用展望遭下调，财政风险显著增加

日本最低时薪迎创纪录涨幅，推动工资-物价循环

日本实际工资转正，为近八个月来首次

韩国出台楼市降温新政，增加供应收紧信贷

越南通胀温和上涨，核心通胀有所放缓

越南八月贸易顺差收窄，进口增速超过出口

OPEC+十月将再度增产，转向争夺市场份额

中国

1.中国8月末外汇储备增加299亿美元至3.322万亿美元，创2015年12月以来新高，主要受美元对主要货币走弱推动。当月美元对一篮子货币下跌2.19%。同时，当月黄金储备连续第十个月增加，持有量由7,396万盎司升至7,402万盎司，按价值折合2,540亿美元，高于上月的2,440亿美元。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

2.维持一个为负的“r-g”（即实际利率与实际增长率之差）差值是中国对抗债务通缩循环的关键策略，因为当经济增长速度高于实际利率水平时，有助于减轻存量债务的实际偿付压力。在过去几年，政策制定者通过在增长放缓或通缩压力显现时及时下调利率，成功地管理了这一利差，有效对冲了因物价下行导致的实际利率被动抬升。尽管该策略在稳定宏观经济方面表现有效，但由于经济增长模式依旧依赖投资驱动，债务问题难以得到根本性解决，决定了这场对抗债务通缩的斗争仍是长期且艰巨的。

来源：摩根士丹利（《亚洲经济研究观点：中美财政政策对比》，详细内容请见《财经图集》知识星球）

3.中国A股市场的年化换手率在所有市值分层中均显著高于美国市场，尤其是在小市值股票中，A股最小市值组的年化换手率高达1926%，而美国罗素3000指数的对应组别仅为292%。A股市场的换手率呈现出与市值规模清晰的负相关性，即市值越小，换手率越高；美国市场的换手率则在各市值规模组别中表现得相对平稳，没有出现类似的极端分化。这种结构性差异反映了两国市场在投资者结构、交易行为和市场微观生态上的根本不同，A股市场的小市值股票展现出更强的投机性和流动性周转速度。

来源：瑞银（《定量专论：中国技术指标深度分析》，详细内容请见《财经图集》知识星球）

4.虽然中国是印度的顶级贸易伙伴，但印度甚至未进入中国的前十大贸易伙伴之列。在中国31个进口额超百亿美元的商品类别中，印度仅在铁矿石领域跻身前五大供应国，市场份额也仅为2.8%，表明中国对印度的进口依赖度极低。在精炼铜、汽车零部件和医疗器械等中国的主要进口类别中，印度的排名均在15名开外。相比之下，印度在多个关键领域依赖中国的供应，例如用于制造业的稀土、医药生产的关键化学品和电子零部件。

来源：伯恩斯坦（《印度策略：中国和印度能成为盟友吗？》，详细内容请见《财经图集》知识星球）

5.在中国消费行业，即便是表现最稳健的必需消费品板块，其企业层面的净利润、利润率和资本回报率等关键财务指标的平均值也显著高于中位数，这一现象在可选消费品板块同样存在。这种平均值与中位数的偏离，清晰地表明了行业内部日益加剧的业绩分化，即板块整体的韧性主要由少数头部优势企业所支撑，看似平稳的总体数据掩盖了大量企业利润空间被挤压的现实。大多数中小型企业或竞争力较弱的公司仍在收入增长放缓、价格竞争激烈以及“内卷”加剧的市场环境中持续挣扎。

来源：法国外贸银行（《中国新经济现实中的行业赢家和输家：消费和互联网巨头成为焦点》，详细内容请见《财经图集》知识星球）

6.在2024/25市场年度，中国历史性地由豆油净进口国转变为净出口国。截至2025年7月的10个月内，中国豆油出口量达23.4万吨，同比增长170%，而进口量则减半至12.7万吨。这一转变主要反映了国内市场的供需失衡：从巴西等地进口的大豆压榨量，超过了因餐饮业等领域需求疲软而下降的国内消费，导致豆油库存高企、国内价格走低并具备了出口竞争力。

来源：Dim Sums

美国

1.在2025年第二季度财报电话会议中，提及“人工智能”（AI）的标普500指数成分公司数量达到287家，创下十年来的历史新高。

来源：FactSet

2.已发布2025年第三季度每股收益（EPS）指引的101家标普500公司中，有54家为正面，占比达53%，远超十年均值39%。然而，这一积极趋势主要由信息技术板块驱动，其发布正面指引的公司数量（36家）远超负面（8家）；相比之下，非必需消费品板块则最为疲弱，负面指引数量（10家）是正面指引（2家）的五倍。

来源：FactSet

3.受近期新股上市后强劲表现的鼓舞，本周将成为2025年美国IPO市场按募资额计算最繁忙的一周，包括支付公司Klarna和加密货币交易所Gemini在内的五家公司预计将合计融资超过30亿美元。这波IPO热潮旨在抓住劳动节后投资者返工的传统发行窗口，充分利用市场对新股的追捧热情。尽管9月历来是美股表现疲软的月份，但市场对美联储本月降息的预期以及对人工智能等热门主题的兴奋情绪，为此次发行潮提供了有利窗口。

来源：Bloomberg

4.分析师对美国上市企业盈利前景的预期已从普遍悲观转向广泛乐观，标普500指数的盈利修正广度自2025年4月触及-25%以下的低点后，已上演急剧的V型反转，近期飙升至接近+20%的高位。

来源：摩根士丹利

5.截至9月初，美国散户投资者的看涨情绪仍然高涨，期权市场已连续18周呈现净买入。

来源：Citadel Securities

6.标普道琼斯指数公司于周五宣布对标普500指数进行季度调整，金融科技公司Robinhood、应用程序技术商AppLovin及建筑承包商Emcor将被纳入指数，该变动将于9月22日开盘前生效。受此消息激励，三家公司盘后股价均上涨，其中Robinhood一度飙升约7%。此次被剔除的成分股则为MarketAxess Holdings、Caesars Entertainment和Enphase Energy。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

7.特朗普于周五发布行政令，调整其全球性关税政策，豁免了包括黄金、石墨、钨和铀在内的多种金属的进口关税，命令将于下周一生效。此举正式消除了此前黄金市场对关税问题的困惑。与此同时，新命令将有机硅产品、树脂和氢氧化铝纳入了征税范围。该行政令还旨在简化与欧盟、日本等经济体的贸易协议执行程序，通过授权贸易官员直接行动来加速关税调整，而无需总统为每项改动签署新命令。欧盟官员对此表示欢迎，认为该步骤为降低汽车关税等议题铺平了道路。

来源：Bloomberg

8.全球主要经济体在家庭资产的股票配置上存在巨大差异，美国家庭的股票资产占比高达49%，大幅领先于其他经济体。相比之下，日本家庭的股票配置比例为13%，而英国、欧盟和中国的该项比例则均在10%及以下。

来源：高盛

9.自2015年以来，美国亿万富翁已公开捐赠或承诺捐赠的总额约为1850亿美元。从捐赠领域来看，教育领域获得的捐款最多，接近600亿美元；其次是医疗健康与医学研究领域，约300亿美元；社会服务、儿童与青少年发展、艺术与文化领域也获得了大量捐赠。

来源：华尔街日报

欧洲

1.德国正通过设立“特别基金”的方式将其新增债务转移至核心预算之外，预计2026年，在核心预算内900亿欧元的新增借款之外，还将产生830亿欧元的特别债务。尽管税收收入也将创下纪录，但这种巨额债务扩张，正对德国的财政可持续性构成严峻挑战。

来源：安联研究（《贸易协议或贸易战：德国无法解决的预算方程式和关税削弱汽车制造商回流前景》，详细内容请见《财经图集》知识星球）

2.由于波兰政府债务与GDP之比在过去一年中出现欧盟国家的最大增幅，惠誉将其A-主权信用评级展望从“稳定”下调至“负面”。惠誉指出，波兰的公共财政风险已显著增加，主要原因在于政府将2025年财政赤字预期上调至GDP的6.9%，同时缺乏可信的财政整顿战略。此外，政府与反对派支持的新总统之间的政治紧张局势加剧了财政风险，总统威胁将否决增税计划，这使得在2027年大选前实施具有挑战性的紧缩措施变得困难。

来源：Bloomberg

亚太

1.日本厚生劳动省宣布本财年全国平均最低时薪上调66日元至1,121日元，涨幅达6.3%，创1978年有记录以来最大增幅。此举旨在缓解生活成本上升并推动“工资-物价”良性循环，为日本央行加息提供支撑。目前日本CPI同比增速为3.1%，已连续三年高于2%目标。

来源：Bloomberg

2.日本7月名义工资同比增长4.1%，为7个月来最快，显著高于市场预期的3%；经通胀调整后的实际工资同比增长0.5%，为去年12月以来首次转正，得益于基本工资持续上升及夏季奖金支撑。此前日本央行行长植田和男表示，工资增速正从大型企业向更广泛领域扩散，预计在劳动力市场持续紧张的条件下将进一步加快。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

3.日本7月家庭消费同比增长1.4%，为连续第三个月上升，但低于市场预期的2.3%。医疗（+11.5%）、交通通信（+14.8%）、家具家庭用品（+0.8%）和教育支出（+9.5%）增长明显，但食品（-1.8%）、服装（-0.4%）及文化娱乐（-4.1%）支出持续萎缩，住房支出亦下降5.9%。环比来看，消费反弹1.7%，扭转6月的5.2%跌幅，略高于预期的1.3%。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

4.为应对持续上涨的房价和日益增长的家庭债务风险，韩国政府于9月7日公布了新一轮房地产市场降温措施。该政策一方面将大规模增加住房供应，目标是到2030年在首尔及首都圈开工建设135万套新住宅；另一方面则收紧信贷，将首尔四个特定区域的房屋抵押贷款价值比（LTV）上限从50%下调至40%。此举旨在为过热的楼市降温，以缓解韩国央行在经济放缓之际，因担忧刺激楼市泡沫而难以放松货币政策的困境。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集，Bloomberg

新兴/前沿市场

1.越南8月CPI同比增速为3.24%，高于7月的3.19%。分项上，饮料和烟草、服装鞋类及家庭用品涨幅略有扩大，食品及非酒精饮料、住房建材、医疗保健及其他服务涨幅放缓，交通价格降幅收窄至-2.92%。核心通胀降至四个月低点3.25%，低于7月的3.30%。环比来看，CPI上涨0.05%，较7月的0.11%有所放缓。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

2.越南8月贸易顺差为37.2亿美元，低于去年同期的40.5亿美元。当月出口同比增长14.5%至433.9亿美元，进口增长17.7%至396.7亿美元。美国仍为越南最大出口市场，出口金额达991亿美元；中国继续是最大进口来源，进口达1179亿美元。

来源：边际Lab x FinGraph财经图集

大宗商品和能源

1.在周日的会议上，OPEC+原则上同意在10月份再次提高产量，继续将策略重心从捍卫油价转向争夺市场份额。在此次会议上，该组织批准增产约13.7万桶/日，以此为起点，逐步撤回原本计划持续到2026年底的166万桶/日额外减产额度。不过，由于部分成员国缺乏增产能力或需弥补此前超产，实际供应增量可能低于官方宣布的数字。

来源：Bloomberg

2.在金价上涨和有效的成本控制双重驱动下，2025年金矿股表现强劲，纽蒙特等主要公司年内涨幅已超过80%，部分企业股东权益报酬率接近翻倍。尽管大幅上涨，金矿板块的市盈率仍低于21倍，相比标普500指数的27倍具备估值优势。然而，这一轮行情并未完全吸引资金，相关ETF因投资者转向AI和加密货币等新主题，仍面临连续第三年的资金外流。