摘要：9月2日，蔚来汽车（NYSE:NIO/9866.HK/SGX:NIO）发布2025年二季报，涵盖2025年上半年的经营数据。财报显示，蔚来上半年交付汽车11.42万辆，同比增长30.57%；营收310.40亿元，同比上升23.10%；净亏损117.45亿元，同

实现单季盈利的目标，蔚来需要在乐道L90和新款ES8之外打造第三款畅销车型

文｜《财经》研究员 尹路

编辑｜马克

9月2日，蔚来汽车（NYSE:NIO/9866.HK/SGX:NIO）发布2025年二季报，涵盖2025年上半年的经营数据。财报显示，蔚来上半年交付汽车11.42万辆，同比增长30.57%；营收310.40亿元，同比上升23.10%；净亏损117.45亿元，同比增亏15.14亿元，其中一季度亏损67.50亿元。

2025年二季度，蔚来交付新车72056辆，同比增长30.57%；营收190.09亿元，同比增长9.00%，净亏损49.95亿元，同比减亏0.5亿元，环比减亏15.10亿元。

财报数据表明，蔚来的成本控制措施在2025年二季度开始显现成效。通过裁员，蔚来2025年二季度的费用总额比一季度减少9.55亿元，是减亏的主力。

蔚来的销量也保持了增长势头。2025年上半年，蔚来共交付11.42万辆汽车，同比增加2.67万辆。下半年随着多款新车型开启交付，蔚来给出的三季度交付指引为8.7万—9.1万辆，下半年的交付目标是超过20万辆。

蔚来创始人、董事长李斌在财报电话会和与蔚来老用户对话活动上，都强调蔚来2025年四季度必须实现单季盈利，“现在有30%～40%的潜在用户不买蔚来的车，是因为担心公司会不会倒。如果我们盈利了，这个谣言就会不攻自破，用户信心会增强，很多问题也能迎刃而解。”

蔚来自 2018 年上市以来尚未实现过年度盈利，累计亏损额超千亿元，2024 年净亏损 226.6 亿元，创历史新高。

在非美国通用会计准则（Non-GAAP）下，蔚来二季度研发费用已降至24.89亿元，销售费用、一般和管理费用降至36.82亿元，各项费用合计，较一季度下降9.55亿元，是亏损收窄的主要原因。蔚来首席财务官曲玉此前曾透露，蔚来今后的单季研发费用控制目标是20亿元—25亿元，2025年二季度已初步达标。

通过观察特斯拉、理想这两家已经盈利的新势力车企，可以发现新势力车企实现盈利的难点不是毛利，而是费用。因为能取得规模销量的车企，其毛利率普遍超过两位数，市场反响优秀的更是普遍超过20%，所以能否盈利的关键就在费用控制。特斯拉和理想持续盈利的转折点都出现在费用占总营收比例降至20%以下，特别是非研发费用占比降至10%以下之时。对蔚来而言，严控费用同样是盈利的关键。

增收比节支更加重要。2025年7月31日，蔚来发布新车乐道L90，8月销量10575台，是蔚来月销破万最快的车型。在乐道L90热销的推动下，蔚来8月总销量达到3.13万辆。8月21日，蔚来新款ES8启动预售，8月29日李斌告诉蔚来全体员工，新款ES8的预订情况比乐道L90还要好，供应链正在全力增加产能。

这两款车明显提升了市场对蔚来的信心，被视为蔚来扭转财务困境的关键。2025年7月1日至9月2日，蔚来股价从3.43美元上涨至6.58美元，接近翻倍。但根据财报分析，只有这两款畅销车还不够，想要实现可持续盈利，蔚来至少还需要一款畅销车。

自2017年ES8发布以来，蔚来在打造优秀产品、塑造高端品牌形象方面无疑是成功的。2017年发布首款车型ES8，换电成为开创性的补能技术。2021年发布NT2.0平台，全面提升了车辆的科技属性，AQUILA超感系统与ADAM超算平台即便放到2025年，硬件性能上也不落后。

2024年，NT3.0平台全面进入900V高压时代，采用该平台的ET9和乐道L60，一款售价近百万元，一款不到20万元，表明蔚来有能力覆盖从经济车型到超豪华车型的全部产品线。蔚来的每一款车，在设计、性能、科技感和用料上，都对得起消费者的期待，为其赢得了很高的用户忠诚度。

然而，光鲜的产品履历背后是令人失望的财务表现，蔚来最近三年累计亏损576亿元。蔚来的财务困境，根源在于其主动选择的两个巨大的财务旋涡：一是自建自营的补能网络，二是“大而全”的全域自研。补能网络的成本体现在市场、销售和管理费用中，研发则体现在研发费用中。2022年，蔚来的这两项费用均首次超百亿元，从那时开始，百亿级的研发费用、销售管理费用和同样百亿级的年度亏损，如同一对孪生兄弟，构成了蔚来危险的财务模型。

蔚来有一套“大而全”的研发体系。

从研发路径上看，2022年之前，蔚来的研发投入还主要集中在应用技术层面，不论是车型平台、换电站还是电池，都能直接给用户带来体验提升，并转化为产品优势。

如下表所示，2023年开始，蔚来的研发向底层技术快速延伸，整车操作系统、智能底盘、自研芯片，这些领域都投入巨大，见效缓慢，消费者需要长期体验才能发现其优势。特别是整车操作系统，消耗了巨大资源，但需要三到五年，跨越两代车型，才能体现出优势。

向底层技术延伸带来了严重的“感知鸿沟”，企业投入巨大研发成本，但研发成果与消费者能直接感知、并愿意为之付费的体验间存在距离。

比如屏幕大了两寸、座椅升级为Nappa真皮、车机系统功能更多，这些都是消费者容易感知的体验提升。但智能驾驶芯片是英伟达的，还是蔚来自研的，只要最终的使用体验一致绝大多数用户并不在意。

蔚来投入数百亿元研发底层技术具有战略价值，可以不受制于供应商，保障核心技术的自主可控。长期来看，这能让蔚来实现更深度的软硬件协同，加快新功能的迭代速度。但蔚来为未来投入的巨额成本，却需要由现在的消费者买单，他们关心的是眼前的体验和性价比。

这种矛盾在NT2.0平台车型的销售期内达到顶峰。2025年5月，李斌公开承认蔚来对NT2.0平台的部分车型存在产品定义偏差和市场需求误判，导致NT2.0平台的车型市场竞争力不足。

雪上加霜的是NT2.0平台主销的2023年和2024年，正是中国新能源车技术加速迭代的时期，市场上的主流新能源车这两年的技术进步超过之前五年的总和。比如续航普遍突破600公里，充电速度提升一倍多，高压平台迅速普及。这导致蔚来NT2.0平台车型的技术领先窗口期远短于NT1.0时代，叠加激烈的价格战，蔚来陷入了收入增长乏力与巨额投入难减的困境。

但从2025年开始，蔚来迎来转机。随着整车操作系统、芯片等基础研发项目进入成果期，蔚来的研发重心将回到消费者易于感知的应用层面。基于全新NT3.0平台的乐道L90与新款ES8，凭借出色的产品力和超出预期的定价，已获得市场积极反响，蔚来的高额研发投入开始进入回报期。

蔚来最强的护城河，是其遍布全国的充换电网络。换电池只需3分钟，这个补能效率提供了远超充电的用户体验。它不仅是解决里程焦虑的现实方案，更是一种独特的服务标识和情感连接，是蔚来品牌高溢价和用户高忠诚度的基石。

但这种极致体验的代价是惊人的。自建自营数千座换电站和数万根充电桩，意味着巨大的、持续的资本开支和高昂的运营成本。每一个站点的选址、建设、电力增容、日常维护和人员管理，都是一笔不菲的开销。这张网络在为用户提供便利的同时，也是一个巨大的财务包袱，持续侵蚀着蔚来的现金流。

因此，蔚来一直希望通过向第三方车企开放补能网络来分摊成本。从长安、吉利，到广汽、一汽，蔚来努力扩大“换电联盟”，但车企间根深蒂固的竞争关系，让这些合作“雷声大点小”。能源补给是电动车的生命线，没有哪家主流车企愿意将命脉交给竞争对手，蔚来换电网络的开放共享之路注定步履维艰。

出售或许是更现实的路径。补能网络作为重资产基础设施，其价值最大化的方式应该是由中立第三方（如能源公司或电池公司）来运营，服务于所有车企。对蔚来而言，与其指望补能网络未来实现盈利，不如在合适的时机将其出售或出让股权，一次性回收前期投入，用于聚焦更核心的整车业务。

蔚来能源是蔚来汽车内部从事充换电站建设运营的业务单元，近年来关于蔚来能源将独立融资或出售的市场传闻从未间断。武汉蔚能则是由蔚来汽车控股的，承担蔚来电池资产持有和运营的公司。该公司成立之初就引入了宁德时代、国泰君安等外部战略投资者。

2025年，一则传闻和一次关键的人事变动，加剧了市场对蔚来出售充换电业务的猜测。

2025年3月17日，蔚来与宁德时代签署战略合作协议，双方将在技术、资本和业务层面全面合作，共同构建全球最大的换电服务网络，同时宁德时代将向蔚来能源投资不超过25亿元。4月7日，路透社援引四位知情人士消息称，宁德时代有意收购蔚来能源的控股权。蔚来和宁德时代都没有回应传闻，蔚来只是强调在与包括宁德时代在内的多家投资者共同推进换电网络建设。

2025年4月2日，一手搭建充换电业务的蔚来能源负责人沈斐转任乐道汽车总裁，蔚来汽车首席财务官CFO曲玉接手蔚来能源，同时也成了武汉蔚能的董事长。这一“业务创始人”与“财务管理者”的角色互换，被外界广泛解读为蔚来的补能业务在准备资本运作，分拆、独立融资或者出售。

降低销售、一般及管理费用的占比，核心在于提升销量，发挥规模效应。历史数据显示，蔚来的非研发费用增速随着交付规模的扩大而显著放缓：

值得注意的是，2024年四季度与2025年二季度的交付量相差无几（分别为72689辆和72056辆），但后者的非研发费用减少了超过9亿元。这得益于蔚来、乐道销售渠道的整合，单店效率的提升以及成本更低的乐道门店贡献了更多的销量。

展望未来，随着乐道品牌销量的提升和控费措施的持续，蔚来有望将季度的销售、一般及管理费用稳定在35亿元左右。若以此为基准，并参考行业盈利企业10%的销售管理费用率，蔚来想实现单季盈利，需要达到单季度350亿元的营收门槛。

要实现这个营收目标，考虑到乐道品牌带来的单车均价下行影响，以单车平均贡献25万元营收计算，蔚来需要实现单季度14万辆的交付量，即月均销量达到4.7万辆。

蔚来管理层在2025年二季报电话会上预期，乐道L90的稳定月销目标在1.5万辆以上，新款ES8在四季度力争平均月销破万辆，12月销量达到1.5万辆。这两款新车合计贡献约2.5万辆的月销量。得益于这两款热门车型的引流，同样基于新平台的乐道L60和萤火虫品牌的销量预计也将稳定增长，分别达到月销6000辆和3000辆以上。

综合来看，蔚来旗下采用新平台的车型，预计2025年四季度可以贡献3.2万至3.5万的月销量。距离月均4.7万辆的目标，仍有1.2万至1.5万辆的缺口需要填补。

短期内，蔚来试图通过“全系车型升级100度电池包但不加价”等促销政策，来激活NT2.0等上一代平台车型的销售潜力。但这并非长久之计，依赖老款车型持续贡献过万的月销量并不现实。

蔚来需要填补产品线的空白，推出一款基于最新平台的畅销车型。现有的ET5和ES6虽然做了升级，但仍是基于上一代的平台打造的车型，在能耗表现、智能化升级潜力、座舱舒适性上，和新平台车型存在明显差距。在售价更低的乐道品牌都已全系采用新平台的背景下，旧车型除非大幅降价，否则难以扛起月销破万的重任，但这又会损害蔚来好不容易建立的价格体系和品牌形象。

乐道 L90 和新款 ES8 的成功为蔚来赢得了宝贵的喘息之机，但蔚来还需要一款畅销车，才能实现季度盈利的目标。如果蔚来能利用其新平台当前的技术领先窗口尽快推出 25万-35万元价格带的主力车型(如新一代ET5或ES6)，并将其打造成自己的第三款畅销车，持续盈利就有了保障。

来源：财经杂志视频