摘要：2021-2023年及2024年1-6月（简称：报告期内），云汉芯城实现营收分别为38.36亿元、43.33亿元、26.37亿元、12.22亿元，净利润分别为1.61亿元、1.35亿元、7859.17万元、3828.80万元，扣非后归母净利润分别为1.53亿元
《港湾商业观察》陈钱
自2021年年底递表深交所创业板，云汉芯城（上海）互联网科技股份有限公司（简称：云汉芯城）一路坎坷耗费数年，终于在近日提交注册，保荐机构为国金证券。
从2023年11月过会到今年3月14日进入注册阶段，云汉芯城走了一年零四个月。
云汉芯城通过电子元器件的分销实现盈利，主要销售平台为自建自营的云汉芯城B2B线上商城，有“电子元器件京东”之称。
那么公司过往的经营状况如何呢？透过招股书来一探究竟。
01 近两年业绩波动明显，PCBA业务的智能生产线
2021-2023年及2024年1-6月（简称：报告期内），云汉芯城实现营收分别为38.36亿元、43.33亿元、26.37亿元、12.22亿元，净利润分别为1.61亿元、1.35亿元、7859.17万元、3828.80万元，扣非后归母净利润分别为1.53亿元、1.24亿元、7020.08万元、3787.85万元。
2020-2022年，公司营收的年复合增长率达到68.08%，但进入2023年，公司业绩出现大幅下滑，营收同比下降39.14%，净利润同期减少41.96%。
根据最新数据披露，2024年公司实现营收25.77亿元，同比下降2.27%，净利润8833.28万元，同比增长12.39%，扣非后归母净利润8407.68万元，同比增长19.77%，呈现出增利不增收态势，公司称利润的同比上升系主营业务毛利率的上升所致。
公司预计2025年1-3月实现营收6.2-6.4亿元，较上年同期增长9.58%-13.12%，实现归母净利润1800-2100万元，较上年同期增长56.38%-82.44%，实现扣非后归母净利润1450-1700万元，较上年同期增长22.54%-43.66%。
据悉，云汉芯城通过自建自营的云汉芯城B2B线上商城满足下游电子制造业中中小批量的订单需求，公司的主营业务包括B2B电子元器件销售业务和PCBA（印刷电路板）生产制造业务。
报告期内，公司的主营业务收入分别为38.34亿元、43.31亿元、26.33亿元、12.20亿元，主营业务收入占营收的比例分别为99.95%、99.95%、99.86%、99.84%。2022年主营业务增长率为12.96%，2023年开始受销售规模下滑等因素的影响出现下滑，同比下降39.20%，2024年上半年，同比降幅缩窄至12.34%。
其中，B2B电子元器件销售业务占主营业务收入的比例分别为99.75%、99.61%、98.70%、98.30%，而PCBA业务仅占主营业务收入的0.25%、0.39%、1.30%、1.70%。
B2B电子元器件销售业务是公司的主要收入来源。报告期内，公司主营业务毛利率分别为12.16%、12.16%、14.77%、16.49%。
其中，B2B电子元器件销售业务的毛利率为12.29%、12.28%、15.00%、16.68%，PCBA生产制造业务（简称：PCBA业务）的毛利率仅为-42.73%、-19.64%、-2.34%、5.76%。
对于PCBA业务毛利率连续三年处于亏损状态，公司称，主要系PCBA业务尚处于探索阶段，产能利用率相对较低，相关人员成本和机器成本折旧摊销金额较大。
实际上，《港湾商业观察》了解到，PCBA作为电子元件的支撑体，其技术壁垒是相当之高的，需要大量技术和人才的投入，与单纯的B2B电子元器件的销售不可同日而语。
艾媒咨询CEO、首席分析师张毅向《港湾商业观察》表示，PCBA是电子制造中一个非常核心的环节，整个流程里都有缜密的设计，需要一定的技术储备和工艺储备。
“具体来讲，PCBA涉及到的表面贴装技术，对工艺性的要求是很高的，因为目前很多电路板都可能会用到微米级的元器件，另外在焊接工艺、质量控制这些环节，对人才、技术、设备都有比较高的门槛壁垒，此外还面临着技术迭代的持续投入，以及对于下游客户需求量的依赖，因为这个行业毛利率不是特别高，因此规模化生产是这个行业的生存之道，要有稳定、量大的客户。对于原先以销售为主的企业，一定要有核心的技术人才对PCAB制作的工艺以及品控进行把关，前期可能会占用比较长时间的资金。”
深入观察，云汉芯城的PCBA业务近年来可谓是惨淡经营。
招股书显示，系云汉芯城全资子公司，主要负责PCBA业务的上海启想智能科技有限公司（简称：启想智能），2023年末的净利润为-362.75万元，2024年上半年仅实现38.61万元的净利润。
而研发费用这块，PCBA业务更是“寒碜”。
报告期各期，公司的研发费用总计为3691.58万元、6169.79万元、4898.57万元、2288.15万元。其中PCBA智能生产线建设项目的研发费用仅为178.64万元、299.44万元、346.40万元、131.53万元，与元器件交易平台升级及供应协同建设项目的1305.46万元、1967.41万元、1570.01万元、723.48万元的研发费用形成鲜明对比。
招股书显示，云汉芯城期内的研发费用率分别为0.96%、1.42%、1.86%、1.87%，常年低于同行业可比公司中的华强电子网和雅创电子。
审核问询函显示，请发行人：（1）补充说明电子元器件B2B销售之外，还从事PCBA等服务的背景和原因，在相关服务上是否具有技术积累和服务基础；（2）结合客户注册人数、网站访问量、GMV等数据的比较情况，补充说明同为线上分销企业，发行人研发费用率显著低于华强电子网的原因，发行人研发费用的完整性。
云汉芯城对于PCBA重视程度可以不断提升。在募集资金第二项的电子产业协同制造服务平台建设项目中，公司介绍，该项目将在大数据中心和电子元器件交易平台的建设基础上，重点面向企业客户在研发试产活动中对多品种、小批量电路产品的生产制造的需求，通过协同制造服务平台，前端以BOM+PCB+PCBA的“一站式”生产服务订单为牵引，内部打通从客户端设计文件数据解析、电子物料自动齐套分析、可制造性产品分析和贴片生产制造等环节的全流程数据链路，以实现智能化生产的数据模型应用为手段。通过对现有车间生产设备和基础信息系统的数字化改造，实现基于合作工厂的生产制程能力和设计工艺需求的智能化分配和精细化排程，全面打造数据驱动的C2M协同制造服务平台。
协同制造服务平台将新建PCBA示范性智能生产线，以研究实现传统工厂设备接入协同制造服务平台所需要的数字化改造和流程数据打通为目的，研发迭代供应链引擎&工厂排程系统、三维仿真模拟系统、质量追溯系统、物料管理系统、用户交互系统、项目订单管理系统、生产文件自动解析系统等，为合作工厂提供设计制造可行性分析、产品质量控制、物料和订单管理等数字化管理和智能化生产服务。
02 单价下滑销售费用率上升，议价能力面临挑战
招股书显示，云汉芯城的主营业务B2B电子元器件销售和PCBA业务均通过云汉芯城B2B线上商城进行。
对于B2B电子元器件销售业务，公司主要采用“先销后采”的模式，即公司在接到销售订单后，按订单要求向供应商采购，采购的产品通过第三方物流按期交付给客户。
至于PCBA业务，招股书介绍，2018年起，公司开发包括关务系统、品质管理系统、BOM智能选型工具等在内的业务系统/模块，并开始筹建PCBA智能生产工厂，开始探索将电子元器件数据应用于各生产制造环节为客户提供高效高质的制造服务。2019年，公司线上商城上线PCBA智造服务，通过PCBA中的SMT服务推动公司电子元器件分销业务的发展。公司在线上商城设置“PCB+SMT”服务入口，客户输入相关的参数即可获得系统自动报价，下单后公司安排PCBA生产制造服务并按期向客户交货。
中国商业经济协会副会长、华德榜创始人宋向清向《港湾商业观察》表示，B2B模式可以覆盖更多的中小企业和客户群体，通过“长尾效应”减少对个别大客户的依赖，从而实现订单的稳定增长。此外，借助B2B电商平台，企业可以突破地域限制，扩大市场覆盖范围，吸引更多的潜在客户。
的确，云汉芯城在报告期内并不存在客户集中或对单一客户依赖明显的情况，但需要注意的是，公司近年来的主要客户均以存量客户为主，增量客户各期贡献的收入占比最高仅达二成左右，“长尾效应”的优势在云汉芯城这里似乎要大打折扣。
报告期各期，云汉芯城存量客户贡献的收入分别为30.28亿元、37.15亿元、22.91亿元、11.34亿元，占营收的比例分别为78.94%、85.72%、86.88%、92.75%，达八成以上。尽管存量客户贡献的收入金额呈下降，但在营收中的比重却是逐年上升。
而来自增量客户的贡献除2021年占比达20%左右，其余各期均低于15%，分别为21.06%、14.28%、13.12%、7.25%，下滑明显。
与此同时，云汉芯城的客单价和单笔订单平均金额及客户下单次数期内也均在下滑。其中客单价各期分别为9.52万元、8.09万元、5.32万元、3.31万元，单笔订单平均金额各期分别为0.69万元、0.64万元、0.48万元、0.39万元，单个客户平均下单次数各期分别为13.83次、12.56次、11.07次、8.54次。显然，公司的定价及交易盈利能力面临巨大挑战。
并且值得警惕的是，撑起公司B2B电子元器件销售业务半壁江山的半导体器件在营收中的占比也逐年下降。
报告期内，云汉芯城B2B电子元器件销售业务中来自半导体器件的收入分别为29.23亿元、32.97亿元、16.23亿元、6.72亿元，占营收的比例分别为76.43%、76.42%、62.45%、56.02%。
2023年半导体器件的收入同比减少50.77%，其中的模拟芯片、数字芯片、分立器件收入分别同比减少49.76%、54.30%、52.84%。
单价方面，半导体器件期内的平均单价分别为1.69元/个、1.91元/个、1.45元/个、1.01元/个，呈下滑态势。
另外，B2B电子元器件销售业务的另两个产品类别被动器件和连接器的单价也呈现不同程度的下滑。被动器件期内的平均单价分别为0.12元/个、0.12元/个、0.10元/个、0.08元/个，连接器期内的平均单价分别为1.09元/个、1.03元/个、0.73元/个、0.60元/个。
云汉芯城在招股书中坦言，半导体器件销售数量和销售单价的下降是导致公司主营业务收入同比大幅减少的主要原因，此外，被动器件和连接器销售单价明显降低，也是导致这两个品类营收规模减少的主要因素。
宋向清表示，在当前“低价卷”的市场环境中，B2B业务的销售模式确实面临着利润空间被进一步压缩的风险。一是因为价格竞争日趋加剧，企业为了争夺市场份额，往往不得不降低价格，导致利润空间缩小；二是因为客户的议价能力普遍增强，B2B交易中，客户通常具有较强的议价能力，尤其是在市场供大于求的情况下，企业可能被迫接受更低的价格；三是因为成本上升幅度较大，物流、仓储、人力等生产性成本近年上升较快，企业需要在有限的利润空间中承担更高的成本。
无独有偶，单价下降的同时，云汉芯城期内的销售费用率也呈明显上升趋势，分别为4.03%、4.80%、7.30%、8.13%，高于同行业可比公司销售费用率的均值3.99%、4.18%、4.45%、4.20%。
公司坦言，2023年及2024年上半年，发行人营业收入有所下滑，但销售费用投入较多且存在一定的刚性支出，因此销售费用降幅低于营业收入降幅，销售费用率有所提升。与同行业相比，发行人销售费用率高于同行业平均水平。
显而易见，市场销售端的竞争压力导致了云汉芯城的盈利能力挑战重重，而销售成本的越来越高更加剧了转型或策略调整迫在眉睫，或许公司近年来积极拓展PCBA业务正是如此。
宋向清指出，未来的B2B销售模式企业可以通过提供增值服务，如技术支持、售后服务等来增加客户的粘性和利润点，去探索更多的可能性。
审核问询函显示，请发行人：补充说明半导体器件行业周期性的具体表现，发行人成立以来经营业绩受行业周期性影响的情况。
03
4.2亿补流金额全部被砍，实控人持股比例仅35.19%
招股书显示，云汉芯城此次拟募集资金5.22亿元，主要包括2.91亿元的大数据中心及元器件交易平台升级项目、1.34亿元的电子产业协同制造服务平台建设项目、9597.66万元的智能共享仓储建设项目。
对比2023年11月的招股书，其中最大的“亮点”或许就是两次募集资金的变化了，与上次9.42亿元的募资金额相比，此次的区别仅仅是砍掉了占比最大的4.2亿元的补流项目，募资金额缩减近一半。
深圳市优美利投资管理有限公司董事长贺金龙向《港湾商业观察》表示，IPO过程中砍掉补流项目时有发生，主要有两方面的因素。第一是由于监管部门对补流资金合理性的审查逐渐严格，如果补流资金过高，监管层会要求企业证明补流的测算依据，企业有时为了减少监管层的质疑和加速上市进程，会选择删掉补流项目；第二是企业或保荐机构通过缩减募资来提高定价成功率，吸引机构认购资金，因为补流项目往往没有具体的明确投向，一般都会成为缩减募资的首选对象。
不管占募资金额近一半的补流被砍的原因为何，但云汉芯城的偿债能力也多少令人担忧。
招股书显示，报告期内公司资产负债率分别为59.48%、45.69%、30.52%、31.26%，负债总额分别为6.40亿元、4.87亿元、2.89亿元、3.17亿元，其中流动负债占九成以上。
而流动负债中又以短期借款和应付账款为主，各期累计占流动负债的比例超六成。
同时，公司的流动比率和速动比率均整体低于同行业可比公司的均值。报告期各期，公司的流动比率分别为1.41、1.91、2.66、2.61，速动比率分别为0.99、1.43、1.95、1.90；同行业可比公司的流动比率分别为2.28、2.40、3.31、3.98，速动比率分别为1.73、1.71、2.57、1.36。
现金流层面，2021-2024年，云汉芯城经营活动产生的现金流净额呈下滑态势，分别为-5065.75万元、1.88亿元、7517.24万元、2044.39万元，2024年同比减少72.80%，2022年的“高峰”似乎一去不返。
投资活动产生的现金流净额更是持续为负，2021-2024年分别为-3603.27万元、-7763.49万元、-1202.03万元、-918.07万元，同期筹资活动产生的现金流净额分别为1.34亿元、-4661.07万元、-1.42亿元、-1363.84万元。
公司称，2024年，经营活动产生的现金流净额同比减少72.80%，主要系2024年下半年下游需求回暖，当期存货备货及预付款项增加所致；筹资活动流出金额同比减少90.38%，主要系2023年行业景气度下行，公司资金需求减少，同时在经营策略上做出调整，降低财务杠杆所致。
知名商业顾问、企业战略专家霍虹屹向《港湾商业观察》表示，流动比率和速动比率总体低于同行，而短期借款和应付账款占比较大，说明公司的资金流转相对紧张。更关键的是，现金流是企业的“生命线”，经营活动产生的现金流净额持续下滑，说明企业的赚钱效率在下降，投资活动产生的现金流持续为负，说明企业在“花钱”，但回报周期长、投资效率低，如果企业不能证明这些花出去的钱能得到回报，会引发市场的不信任。
值得一提的是，云汉芯城两位创始人曾通过股权转让累计套现千万。
招股书显示，云汉芯城由上海云汉电子有限公司演变而来，创始人为曾烨和刘云锋，两人分别持股50%。
2015年，上海云汉电子有限公司变更为股份制公司云汉芯城后，主要股东变更为曾烨、刘云锋、力源信息、芜湖富海、东方富海、为赛咨询，分别持有公司44.48%、18.53%、12.51%、7.09%、6.26%、4.63%的股份。
天眼查显示，为赛咨询的实控人及最终受益人为曾烨，此外据招股书披露，为赛咨询系公司控股股东的一致行动人。
此后，云汉芯城又在2018年至2020年历经了五轮融资，融资方包括国科瑞华、南山富海、中科贵银、深创投等。
持续融资的同时，两位创始人却在这期间多次减持。
2018年，曾烨以1500万元的价格将51.5万股股份转让给富海节能，以524.9994万元的价格将18.025万股股份转让予临港投资；同年，刘云锋以1075万元的价格将36.9083万股股份转让给鸿迪投资。在随后的2019年，曾烨又通过为赛咨询转让40万股股份予李文发，转让价格为40万元。
尽管曾烨的股权不断稀释，但仍为公司第一大股东和实际控制人。截至招股书签署之日，曾烨通过为赛咨询合计控制公司35.19%的股份，其余主要股东刘云锋、力源信息、芜湖富海、东方富海、国科瑞华分别持股13.22%、10.25%、5.81%、5.21%。
招股书显示，截至2025年1月31日，云汉芯城共有17项诉讼尚在审理中，其中15项案件的案由系买卖合同纠纷和民事案件，其余两项系云汉芯城主动申请破产清算，原因系公司作为原告的买卖合同纠纷的债务人不履行支付义务。诉讼所涉金额合计755.9万元，包括诉讼所涉货款金额共154.3万元，所涉破产债权金额、第三人/案外人未执行到位金额601.6万元，占公司2024年营收的0.29%，影响较小。（港湾财经出品）
本文源自港湾商业观察
来源：金融界