中银证券：科技资产有望受益于本轮全球流动性转向与国内盈利拐点的双重催化，看好恒生科技、科创50

摘要：成长龙头崛起。本周A股市场的强势表现是增量资金、政策利好与估值修复共同作用的结果。此外，市场风格上，本周以来，寒武纪、工业富联为代表的成长龙头的崛起成为主要领涨方向。这点与今年上半年以来小盘成长占优的格局明显不同。今年7月以来，TMT板块四大行业大市值组的个股

核心结论

成长龙头崛起，中周期主线加速验证。

01大势与风格

成长龙头崛起。本周A股市场的强势表现是增量资金、政策利好与估值修复共同作用的结果。此外，市场风格上，本周以来，寒武纪、工业富联为代表的成长龙头的崛起成为主要领涨方向。这点与今年上半年以来小盘成长占优的格局明显不同。今年7月以来，TMT板块四大行业大市值组的个股涨幅普遍优于小市值组，呈现明显的成长“龙头效应”。

降息周期有望开启，增量资金趋势有望延续。周五美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上发表重磅讲话，称风险平衡似乎正在发生变化，当前的形势意味着，就业面临的下行风险上升。鲍威尔的讲话被市场解读为鸽派转向，会后市场对于美联储9月降息预期显著提升，鲍威尔讲话后，降息确定性加大，而9月降息为预防式降息，市场风险偏好有望迎来短期修复。目前来看，增量资金的来源及持续性是判断行情持续性的关键。居民存款搬家的逻辑初现苗头。从数据来看，据央行数据，7月住户存款同比多减7800亿元，非银存款同比多增1.39万亿元。结合A股两融资金数据，7月以来，A股融资余额增量显著提升，7月单月增加1329亿元，8月至今已增加1609亿元，为年内最高，显示内资为本轮行情的主要增量资金。而近年来随着地产财富效应的消退，国内投资者面临一定程度的“资产荒”，随着“924”以来政策积极转向，A股赚钱效应的预期开始逐渐修复。此外，目前来看，只要基本面能够止跌企稳，市场短期赚钱效应大概率得以延续。配置方向上，内外双宽松阶段，科技资产有望受益于本轮全球流动性转向与国内盈利拐点的双重催化，看好恒生科技、科创50。

02中观行业与景气

一级行业普涨，科技加速上行。近期OpenAI首席执行官Sam Altman表示，他希望在未来投入数万亿美元用于开发和运行人工智能服务所需的基础设施建设，更多受益于海外算力景气的通信行业涨幅居前。据DeepSeek官方公众号消息，DeepSeek-V3.1正式发布，DeepSeek-V3.1使用了UE8M0 FP8 Scale的参数精度，并表示UE8M0 FP8是针对即将发布的下一代国产芯片设计，受此影响，国产算力方向受益的电子行业本周涨幅居前。

中周期主线加速回归。我们在2025年年度策略报告《重回科技主导产业》中提出中周期主线行业回归的逻辑，当前这一逻辑处于加速印证阶段。

中周期主导产业的变迁，对应的是中国经济增速及结构变化过程中优势产业贝塔的体现。在经济增长及转型过程中，不可避免会出现名义增速低于潜在增速，及转型承压的波折期。一方面，较大的波折期对应着中周期的切换。另一方面，以通缩指标衡量的波折阶段，中周期主导产业也会短暂让渡于短周期穿插行业，如2010年智能手机元年，电子行业的短周期穿插，2013、2015年TMT行业的短周期穿插，2016-2017年供给侧改革下周期资源行业的短周期穿插。在此前经济波折期中，红利成为短周期穿插行业。转折点发生于2025年7月1日，中央财经委员会第六次会议明确提出“反内卷”，全市场开始正式计价经济走出“低价格”阶段，对应的，此前短暂让位于短周期穿插行业（红利）的中周期主导产业（科技、先进制造）也同步开启回归进程。

DeepSeek V3.1发布，模型版本使用适配国产芯片结构的参数精度，国产算力迎来重要催化。8月21日，DeepSeek在官方公号发文称，正式发布DeepSeek-V3.1。该版本采用了UE8M0 FP8 Scale的参数精度。这一技术规格专门为即将发布的下一代国产芯片进行优化设计，这表明国产芯片未来有望得到大规模使用，受到此消息催化，8月22日国产算力芯片表现亮眼，寒武纪、海光信息、中科曙光等纷纷涨停。

国产算力产业链部分个股中报业绩已经披露，产业链景气度有所验证。近期处于中报披露期，国产算力产业链部分个股中报业绩已经披露，国产芯片厂商海光信息上半年营收实现54.64亿元，同比增长45.21%；归母净利润实现16.39亿元，同比增长31.90%。关于报告期内业绩增长原因，海光信息表示，今年上半年国产高端芯片市场需求持续攀升，截至今年上半年末，海光信息合同负债达30.90亿元，较2024年末合同负债增加242.10%。其上半年收到来自客户的新增订单有较大幅度增长。2025年第二季度，中芯国际的产能利用率达92.50%，直到10月份的订单都明显高于产能。信创服务器厂商中科曙光、中国长城中报也有不错的业绩表现，归母净利润增速同比分别上涨29.89%、129.06%，与一季报基本持平或有所增长。

近期，华为在算力与软件侧迎来双重突围，算力侧，华为算力集群性能超越英伟达GB200 NVL72，通过系统级创新弥补单芯片性能短板，为大规模算力基础设施建设提供可行方案，软件侧，华为鸿蒙电脑操作系统发布，PC国产化进程加快、鸿蒙生态加速扩容。华为产业链作为国产算力及应用的中军正在引领国产AI新纪元。华为昇腾910C算力芯片良率提升，海光信息等芯片厂商订单增长，国产算力已开始步入商业化时点。当前国产算力产业链行情开始启动，但相比于海外算力，国产算力链涨幅仍然较为有限，4月9日以来海外算力链涨幅已达219.79%，国产算力链仅为55.21%，仍有较大上涨空间，同时关注鸿蒙生态带来的软件端应用催化。

AI眼镜、AI手机等AI端侧新品密集登场，初步实现产品验证。据Wellsenn XR， 2025年Q2全球AI智能眼镜销量87万台，同比增长达222%，Q2 销量增长主要来自于Ray Ban Meta智能眼镜的增长，销量72万台，去年同期为25万台，Q2雷鸟、小米、逸文等AI眼镜也贡献一定增量，此外，从6月份开始，全志V821方案等低价AI拍摄眼镜开始出货销售，贡献了5万台销量。国内龙头消费电子厂商开始布局AI眼镜，例如6月26日，小米发布首款AI眼镜，新品整机重40克，典型续航时间为8.6小时，支持45分钟快充。设备搭载1200万像素高清防抖摄像头，支持第一视角拍摄，适用于运动、亲子陪伴、宠物互动等日常场景。用户可通过镜架按键或语音控制实现拍照、录像，眼镜还支持抖音、快手、哔哩哔哩、小红书等14个主流平台的视频通话和直播功能。

手机方面，各大手机厂商及海外科技公司均加紧AI手机新品推出。8月20日，谷歌推出了最新一代Pixel智能手机，搭载Gemini智能助手；8 月 15 日，在中国电信翼矩 AITMark：AI手机场景智能综合得分中，华为AI手机Pura 80 pro+斩获第一；8月19日，据中国证券报，苹果iPhone 17已进入大规模量产阶段。

DeepSeek模型性能不断强化，蒸馏技术带动之下端侧AI有望充分受益。DeepSeek为代表的大模型成本持续下行，同时提供蒸馏功能，可以将大型复杂模型知识迁移到小型高效模型。DeepSeek的蒸馏模型在推理效率方面表现出显著的提升，同时在计算资源、内存使用等方面也实现了优化。DeepSeek大模型的蒸馏能力，为AI端侧应用带来重要意义。端侧设备普遍受限于算力、存储和能耗，无法直接部署超大规模模型，而蒸馏技术能够在保持核心能力的同时，大幅压缩模型体量。通过蒸馏，大模型的推理效率与能耗表现得到显著优化，不仅降低了端侧AI的使用门槛，也有助于形成更丰富的应用生态。

DeepSeekV3升级至V3.1，相较于此前发布的DeepSeek V3，本次V3.1上下文长度从原有的 64k 拓展至 128k，相当于大约 10 万至 13 万汉字。据相关测试显示，DeepSeek V3.1 在编程、物理定律理解、创意写作、数学、回答语气等方面都出现了不同程度的提升和变化。蒸馏能力之下端侧AI产业链有望充分受益，重点关注端侧AI产业链各个环节投资机会。

03一周市场总览、组合表现及热点追踪

本周 A 股市场主力资金净买入 1052.27 亿元，单周净买入规模创 2 个月以来最大，环比增加 20.92 亿元，为连续第 3 周净买入。具体行业上，本周最受市场资金青睐的行业是电子，资金净流入规模达563.15 亿元；计算机、通信分列二、三，资金净流入规模分别是 345.43 亿元和 302.38 亿元；资金净流出规模最大的三个行业是医药生物、电力设备和基础化工。本周股票型 ETF 场内净申购金额为214.9 亿元，为连续第 5 周净申购，环比增加 210.41 亿元，单周净申购规模创 2 个月以来最大。具体产品上，份额增加最多的五只 ETF 分别是南方中证 500ETF、国泰中证全指证券公司 ETF、易方达创业板 ETF、富国中证港股通互联网 ETF、易方达中证香港证券投资主题 ETF；减少最多的五只ETF 分别是华夏上证科创板 50 成份 ETF、国联安中证全指半导体产品与设备 ETF、易方达上证科创板 50 成份 ETF、华夏国证半导体芯片 ETF、嘉实上证科创板芯片 ETF，集中在科创、半导体领域。

滞涨行业高度重合，关注潜在高低切机会。回顾2014-2015年A股大牛市，我们可以清晰地看到由震荡筑底-普涨-震荡分化-强势板块突出-弱势板块补涨的主线轮动脉络。1）2014/7-2014/10，市场震荡筑底后开始拉升，上证指数和沪深300的涨幅大幅超越创业板指；行业上看，除了家用电器、食品饮料、银行、传媒涨幅稍低外，大部分行业涨幅都较高，行业涨幅密集分布在20-30%区间内；2）2014/11-2015/1，沪港通启动以及央行降息引发了第二波上涨行情，主板对创业板相对优势显著，上证指数、深成指、沪深300上涨30%以上，非银金融、建筑、银行、钢铁、房地产等大盘板块快速拉升，创业板指仅上涨11%；3）2015/2-2015/4，上一阶段相对跑输的创业板指快速补涨，大盘风格切回小盘，大部分行业普涨，3个月时间内上涨了近50%；4）2015/5-2015/6，总体依然维持着小盘领先大盘的格局，行业中涨幅前3的轻工制造、电子、综合行业都是在牛市上半场涨幅较小的，迎来了补涨行情。参照上述轮动规律，我们在2025/7/27报告《重视科创补涨机会》重点提示科创板块的补涨机会。而行业视角，在本轮行情中，以不同的起始节点计，1）2025年以来涨幅排名后1/3的行业；2）2025年4月初特朗普“关税坑”以来涨幅排名后1/3的行业。我们发现两段统计区间内滞涨行业高度重合，银行、家用电器、建筑装饰、房地产、交通运输、石油石化、公用事业、食品饮料、煤炭九个行业在两个统计区间中都出现了，是潜在的资金兑现高位浮盈后会用来高低切的行业板块，建议在本轮主线趋势动能减弱后关注滞涨行业的补涨机会。