【德邦化工】东方铁塔（002545.SZ）：从东方铁塔到东方资源

摘要：钢结构钾肥双驱动，加速转型资源企业。青岛东方铁塔公司始建于1988年，传统主业为钢结构制造，拥有多项工程施工资质，公司产品在电厂厂房钢结构及空冷平台钢结构、广播电视通讯塔及微波塔、在输电线路铁塔及变电站架构和在石化能源钢结构及民用钢结构市场种均位于行业前列。2

钢结构钾肥双驱动，加速转型资源企业。青岛东方铁塔公司始建于1988年，传统主业为钢结构制造，拥有多项工程施工资质，公司产品在电厂厂房钢结构及空冷平台钢结构、广播电视通讯塔及微波塔、在输电线路铁塔及变电站架构和在石化能源钢结构及民用钢结构市场种均位于行业前列。2016年公司收购老挝开元矿业完成业务转型，实现钢结构+钾肥双轮驱动。截至2024年末，公司已实现钾肥产销量超120万吨，同时积极推进第二个百万吨项目，助力未来成长。公司子公司昆明帝银磷矿探转采手续已完成县政府联勘联审，并报送审核资料到昆明市政府；公司目前在老挝积极开发钾资源，未来有望向资源型企业开拓。

钾肥供给扰动不断，涨价趋势有望延续。①全球供需错配：钾肥出自天然钾矿，根据USGS数据， 2024年全球储量约为68.2亿吨。目前死海、加拿大、白俄罗斯、俄罗斯占据全球69.9%的钾资源储量。2024年全球产量主要集中在加拿大、俄罗斯、白俄罗斯和中国，产量（折纯K2O）分别为1500、900、700、630万吨，占比分别为31.3%、18.8%、14.6%和13.1%。而需求集中在中国、巴西、美国和印度等农业大国，全球长期供需错配严重，导致钾肥供给端具有更强的议价能力。②供给不及预期：根据肥料与贸易和农资导报，前苏联三家钾肥公司都先后宣布上半年的减产计划，合计减少出口180万吨以上（考虑了Uralkali因国内需求增加而减少出口的部分）。其中Eurochem由于其在俄罗斯的Usolskiy和Volgakaliy矿的改造和系统升级将在第二季度减少约10万吨的钾肥产量；1月22日白俄罗斯钾肥巨头Belaruskali计划在其索利戈尔斯克4号矿区开展大规模设备维护作业，直接导致公司钾肥产量减少约90万~100万吨；Uralkali三座矿山-Berezniki-4和Solikamsk-3将在25年Q2Q3暂时关闭进行维护，导致第二季度的产量将减少至少30万吨。前苏联钾肥巨头供给集体出现扰动有望提振钾肥价格。此外，行业新增产能进度一再延后，必和必拓在加拿大的詹森一期项目（415万吨）延期到2027年中。③需求平稳增长：根据Argus最新预测，2025年全球钾肥（折合KCl，下同）需求量将提升至7430万吨，主要需求地区集中在农业生产较为发达区域，其中亚洲需求量约3110万吨，拉丁美洲需求量约1660万吨，北美洲需求量约1160万吨。综上，我们预测2025-2028年钾肥供给-需求为-92/-136/-17/301万吨，我们认为2028年前钾肥市场维持供需紧平衡。

公司钾矿资源优异，看好未来成长空间。①产能优势：公司在老挝甘蒙省拥有133平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾储量超过4亿吨。截至2024年末，公司氯化钾产能100万吨/年，包含颗粒钾产能40万吨/年；同时副产物溴素产能9000吨/年进一步提升盈利能力。公司加快推进下一个百万吨钾肥项目，有望助力未来成长。②成本优势：甘蒙地区钾矿具有埋藏深度浅、矿体连续性好、厚度大，易于开采的特点。甘蒙省矿区钾矿体厚度最深可达近160米，部分区段埋藏深度不及100米，同时溢晶石含量很低，开采成本优势显著。③运输优势：公司钾盐矿区位于老挝甘蒙县，位于东南亚运输核心圈。北距老挝首都万象380公里，东距越南边境180公里，西距老泰3号友谊大桥40公里。相比加钾、俄钾，项目地处亚洲中部，距越南、泰国、柬埔寨、缅甸及印度等农业国家较近，靠近我国市场，运距更短，区位优势明显。④构建产业集群：6月20日，由老挝工业贸易部与甘蒙省政府主办、老挝开元承办的“循环经济产业园招商推介暨签约仪式”启动，现场完成签约14个项目，总投资金额达4亿美元。项目涵盖复合肥、溴素及阻燃剂、硫酸钾、光伏发电等产业链项目，以及新型材料、智能制造等新兴产业，有望进一步丰富公司产品结构。

积极布局矿业板块，向资源型企业转型。公司自上市后已经切入矿业板块耕耘8-10年，已经实现多地布局。①公司于2022年斥资2.81亿元收昆明帝银72%股权，昆明帝银拥有“云南省禄劝县舒姑磷矿、硫铁矿勘探”《探矿权许可证》，矿权面积6.89平方公里，探转采手续已完成县政府联勘联审，并报送审核资料到昆明市政府，磷矿项目有望顺利推进。②老挝地区铜金、铝土、稀土等有色金属矿资源丰富，公司目前在老挝积极开发钾资源，未来有望向资源型企业开拓。

盈利预测：公司作为钾肥出海企业，目前老挝钾肥产能100万吨，积极推进第二个百万吨项目。昆明帝银磷矿探转采手续办理中，且未来有望在老挝向资源型企业转型。我们预计2025-2027年公司归母净利润为11.03、12.53、15.03亿元，同比+95.5%、+13.6%、+19.9%，对应EPS分别为0.89、1.01、1.21元。

风险提示：国际局势动荡的风险；政策端变动的风险；项目推进进度不及预期；粮食价格变动风险。

股票数据、主要财务数据及预测

1. 钢结构钾肥双驱动，有望转型资源型企业

2. 钾肥供给扰动不断，涨价趋势有望持续

2.1. 钾肥：三大肥料之一

2.2. 全球钾肥寡头格局，欧洲减产扰动不断

2.3. 需求：钾肥需求长期向好

2.4. 2025年钾肥有望保持紧平衡

3. 出海寻钾成功企业，产品结构持续丰富

4. 公司推动矿产布局，向资源型企业转型

4.1. 提前布局磷矿石，完善资源产业布局

4.2. 老挝矿产资源丰富，矿产市场空间广阔

5. 盈利预测与估值

6. 风险提示

正文

1. 钢结构钾肥双驱动，有望转型资源型企业

由单一钢结构转型向钢结构与钾肥并行发展。公司前身胶县胶莱公社后韩镀锌厂始建于1982年，1988年青岛东方铁塔公司成立，1996年组建青岛东方铁塔集团有限公司，2001年完成股份制改革，并于2011年在深交所挂牌上市，主营各类钢结构产品业务。2015年公司收购老挝开元钾矿，2016年完成与四川省汇元达钾肥有限责任公司重组，由单一的钢结构制造企业转型成为钢结构与钾肥产业并行的双主业上市公司。2022年公司收购昆明市帝银矿业有限公司72%股权，获得云南省禄劝县舒姑磷矿和硫铁矿探矿权，进一步向资源端拓充。2024年公司设立老挝合资公司，拟以其为主体就老挝甘蒙省农波南部地区50平方公里勘探权推进后续采矿许可证获取以及钾盐勘探、开采、加工服务等，推测勘探矿区内折合氯化钾资源量约1亿吨，有望为公司钾肥业务持续赋能。

钢结构细分领域龙头，产品综合能力领先。公司钢结构制造板块主要从事输电线路铁塔和钢结构产品的研发、生产和销售。输电线路铁塔主要产品为全系列电压等级的输电线路铁塔，包括角钢塔、钢管塔、钢管杆、变电构支架，钢构件、热浸镀锌防腐业务；钢结构产品主要为锅炉钢结构、空冷平台钢结构。公司拥有多项专业资质证书和生产许可证，是国内能够生产最高电压等级1000kv输电线路铁塔的企业之一。公司钢结构业务优势突出，产品综合能力领先，其中在电厂厂房钢结构及空冷平台钢结构、广播电视塔及微波塔市场居行业龙头地位，在输电线路铁塔及变电站架构市场、石化能源钢结构及民用钢结构市场居行业前列。

钾肥规模稳步提升，已成为公司主要营收及利润来源。公司钾肥板块主要产品为氯化钾（粉状及颗粒）、溴化钠等，以氯化钾为主。公司全资孙公司老挝开元2015年建成氯化钾产能50万吨/年，是老挝境内当时最大的氯化钾生产企业，产品主要销往中国、印度和越南、泰国、马来西亚、新加坡等地。2023年老挝开元150万吨氯化钾项目一期50万吨达产达标，正式迈入年产氯化钾百万吨新征程。2024年公司氯化钾产量和销量分别为120、121万吨，同比分别+35%、+39%，规模及市占率稳步提升，钾肥板块已是公司最主要的营收及利润来源。展望后续，公司积极推进第二个百万吨项目，有望进一步增厚业绩，助力长远发展。

营业收入持续增长，钾肥贡献盈利弹性。伴随公司业务版图的拓充，公司营收规模持续提升，2018-2024年CAGR为11%。归母净利润方面，2018-2021年整体在小范围区间波动，2022年受俄乌冲突影响钾肥价格大幅上涨，驱动公司盈利高增。2023-2024年在钾肥价格走弱下公司归母净利润同向回落。2025Q1，春耕需求集中释放、港口库存低位及国际价格传导等因素共同作用下，国内氯化钾价格快速拉涨，推动公司业绩增长，营业收入和归母净利润同比分别+6.5%、+22.7%。

费用水平不断优化，资产结构保持稳健。2018年来公司费用水平持续优化，2024年期间费用率为4.6%，同比-1.0pct，其中财务费用率-1.4%，同比-1.6pct，主要系老挝开元外币汇兑收益所致。资产结构方面，公司整体负债率保持在35%附近，经营持续稳健。

股权结构较为集中，实控人系韩汇如。截至2025Q1，公司董事长韩汇如直接持有公司股权46.8%，为公司实际控制人，股权结构相对集中。公司股东韩方如、韩真如与实控人韩汇如系姐弟关系，分别持有公司股权6.1%、6.1%；其他股东合计持有公司股权41.0%。

2.钾肥供给扰动不断，涨价趋势有望持续

2.1.钾肥：三大肥料之一

钾肥为三大营养肥，植物生长不可或缺。钾肥指以钾为主要养分的肥料，植物体内含钾一般占干物质重的0.2%~4.1%，仅次于氮。钾在植物生长发育过程中，参与60种以上酶系统的活化、光合作用，同时参与光合产物的运输、促进碳水化合物和蛋白质的合成等过程。若植物缺钾则会出现叶片变黄，出现褐斑，生长缓慢，易倒伏，抗逆性低等情况。目前市场上主流的钾肥为氯化钾，占比超90%，其次为硫酸钾、硝酸钾、磷酸二氢钾和草木灰等。氯化钾含氧化钾为50%～60%。主要以光卤石，钾石盐和苦卤为原料制成。

2.2.全球钾肥寡头格局，欧洲减产扰动不断

死海、加拿大、白俄罗斯和俄罗斯占据全球大部分钾资源。根据USGS数据， 2024年全球储量约为68.2亿吨。目前死海、加拿大、白俄罗斯、俄罗斯占据全球69.9%的钾资源储量，其中全球钾资源储量最大的地方为死海（约旦，以色列）地区，其储量为20亿吨氯化钾，占比约为29.3%。其次为加拿大、俄罗斯和白俄罗斯，分别为11.0、9.2和7.5亿吨，分别占比16.1%、11%和13.5%。

加拿大、中国、俄罗斯和白俄罗斯为主要钾肥供给国。根据USGS数据，2024年全球钾肥年生产能力为6520万吨，预计到2028年将增至约7600万吨K2O。其中大部分增量将来自老挝和俄罗斯的新矿山及扩建项目。白俄罗斯、巴西、加拿大、埃塞俄比亚、摩洛哥和西班牙的新钾肥矿山计划于2028年后投产。分区域去看，2024年全球产量主要集中在加拿大、俄罗斯、白俄罗斯和中国，产量（折纯K2O）分别为1500、900、700、630万吨，占比分别为31.3%、18.8%、14.6%和13.1%。

全球钾肥生产消费端错配。全球钾肥资源分配极度不均，全球钾肥生产地区主要为加拿大、俄罗斯、白俄罗斯和中国，消费国主要为巴西、美国、中国、印尼等农业大国，生产端与消费端形成供需错配。根据FAO数据，2022年全球主要钾肥出口国为钾资源储量丰富地区，如加拿大、俄罗斯和白俄罗斯，全球出口占比分别为37.24%、23.32%和7.57%。全球主要钾肥进口国为巴西、美国和中国等粮食生产大国，全球进口占比分别为22.32%、19.77%和14.72%。

钾肥行业呈现寡头格局。2024年全球CR4约为52.45%。目前全球龙头为加拿大的Nutrine，产能2060万吨，占比约为16.72%，位居全球首位；其次为白俄罗斯的Belaruskali产能1548万吨，占比约为12.57%。国内企业产能较小，盐湖股份和藏格矿业分别拥有530和200万吨钾肥产能。

全球钾肥供给自2022年后逐步回暖。根据Wind数据，2022年由于海外疫情和地缘政治问题，钾肥供给端出现部分下降，俄罗斯和白俄罗斯钾肥出口受限，后随着地缘问题的逐步缓解，钾肥供应逐步恢复。2024年全球产量（折纯K2O）达到4837万吨，同比+11.65%，其中俄罗斯和白俄罗斯产量恢复至900、700万吨。

欧洲供给扰动不断。根据肥料与贸易和农资导报，前苏联三家钾肥公司都先后宣布上半年的减产计划，合计减少出口180万吨以上（考虑了Uralkali因国内需求增加而减少出口的部分）。其中Eurochem由于其在俄罗斯的Usolskiy和Volgakaliy矿的改造和系统升级将在第二季度减少约10万吨的钾肥产量；1月22日白俄罗斯钾肥巨头Belaruskali计划在其索利戈尔斯克4号矿区开展大规模设备维护作业，直接导致公司钾肥产量减少约90万~100万吨；Uralkali三座矿山-Berezniki-4和Solikamsk-3将在25年Q2Q3暂时关闭进行维护，导致第二季度的产量将减少至少30万吨。前苏联钾肥巨头供给集体出现扰动有望提振钾肥价格。

国内产能供给缺乏，海外进口占比较高。由于我国钾肥资源储量相对较少，大部分钾资源集中在青海柴达木盆地和新疆罗布泊盐湖地区，国内钾资源以含钾卤水为主，开采难度大、成本高。因此，国内钾盐产量有限，无法满足全部需求。根据百川盈孚，行业产能维持860万吨，行业开工率始终维持65%以上。我国钾肥对外依存度较高，根据百川盈孚，2024年我国钾肥表观消费量约1871.6万吨，进口量为1263.1万吨，进口依存度约67.49%。

盐湖股份和藏格矿业为国内寡头。国内钾肥行业呈现寡头垄断格局，其中盐湖股份和藏格矿业合计产能730万吨，占据全国86.9%的产能。其中盐湖股份产能530万吨，藏格矿业产能200万吨。国内钾肥产能不能供应国内肥料需求，为解决国内钾肥供给困境，政府大力支持企业“走出去”找钾、采钾。截至2024年，目前在海外的国内钾肥企业亚钾国际和东方铁塔产能分别200和100万吨。

2.3.需求：钾肥需求长期向好

全球粮价有望筑底回升。据中国国情国力杂志，基于周期角度，全球粮价呈现出7-14年长周期与3-6年短周期相互嵌套的特征，2022年是本轮周期的价格顶点年，此后全球粮价进入下跌阶段。目前世界经济处于“软着陆”调整期，弱复苏格局虽然在一定程度上抑制了粮食需求的扩张速度，但新兴经济体贡献度在持续提升，为未来粮食消费升级奠定基础。此外，美联储自2024年9月开启降息周期，带动30余国跟进宽松政策，流动性改善缓解了农业融资压力。当前联邦基金利率仍处于4.25%-4.5%的高位，后续政策空间充足。伴随全球经济逐步“软着陆”稳步复苏和美联储进入降息周期，我们认为现阶段全球粮价已处于底部区间，有望在2026-2027年开启上涨新周期，利好钾肥价格提升。

耕地面积稳增利好钾肥需求。长期以来，全球耕地面积保持稳步上涨趋势，1995-2023年CAGR约为0.2%。根据FAO，截至2023年底，全球耕地面积15.71亿公顷，同比增长3.46万公顷，有望持续推动钾肥需求增长。

长期看钾肥需求持续向好。2022年由于新冠疫情叠加地缘政治问题导致钾肥价格一路飙升，农民钾肥使用量出现下滑，根据GreenMarkets数据，全球下游消费需求仅为6384.2万吨左右。后随着地缘问题的缓和钾肥价格回落，2024年全球钾肥需求提升至6776.7万吨，预计未来2025-2033年全球钾肥需求CAGR为3.12%。同时根据Argus最新预测，2025年全球钾肥（折合KCl，下同）需求量将提升至7430万吨，主要需求地区集中在农业生产较为发达区域，其中亚洲需求量约3110万吨，拉丁美洲需求量约1660万吨，北美洲需求量约1160万吨。①亚洲：在国家维护粮食安全的大背景下，3月中共中央办公厅、国务院办公厅印发《逐步把永久基本农田建成高标准农田实施方案》，要求到2030年，力争累计建成高标准农田13.5亿亩，有望持续拉动钾肥需求。东南亚地区由于棕榈油价格的上涨和B40生物燃料政策的推动，钾肥需求增速有望维持。②拉丁美洲：根据USGS的6月数据，巴西2025/26年度大豆产量预估为1.75亿吨，同比+3.6%。③北美洲：根据美国农业部在年度展望论坛发布的初步预测显示，2025/26年度美国玉米种植面积将提高到9400万英亩，比上年提高340万英亩。综上，全球钾肥需求有望持续增长。

2.4. 2025年钾肥有望保持紧平衡。

2028年前钾肥或保持供需紧平衡。供给端：1）欧洲减产：前苏联三家钾肥公司都先后宣布上半年的减产计划，合计减少出口180万吨以上。2）巴以冲突：持续发酵，未来或影响以色列和约旦供给。3）新增产能：未来钾肥新建产能或主要集中于老挝和BHP，BHP的一期415万吨产能延期到2027年中。需求端：根据Green Markets数据，钾肥下游需求随着耕地面积增长持续向好。整体看2025年钾肥行业或呈现供给偏紧情况。

钾肥价格持续走高。2021年由于地缘政治问题和疫情因素导致钾肥价格持续走高，最高涨到约4800元/吨。后随着农需进入淡季叠加下游需求不足钾肥价格逐步回落。2024年末，白俄罗斯总统提议和俄罗斯联合减产，钾肥价格逐步启动。截至2025年7月6日，钾肥价格维持2960元/吨左右。

国内大合同价格系全球洼地，支撑钾肥底部价格。我国所用的钾肥一半以上需从海外进口，且56%以上耕地还处于缺钾状态，又由于国外钾肥垄断程度高，大部分产能掌握三国集团手中，垄断率接近70%，因而我国钾肥供给经常遭受价格波动的冲击。为此我国早在“十五”时期制定钾肥供应“三三三”战略，三分之一由国内生产、三分之一由海外中资钾肥企业返销国内保供，三分之一向海外采购。后由于我国盐湖股份和藏格矿业的产能提升，我国钾肥自给率有所提升，在钾肥市场有一定话语权。但印度全部依赖进口，议价能力较弱；所以我国大合同价格一般低于印度大合同价格，为全球钾肥价格洼地。2025年6月12日我国签署2025年钾肥大合同价格346美元/吨，较印度低3美元/吨，为我国粮食生产提供保障。

全球钾肥成本抬升。近几年大厂供应成本的攀升，其中包括地缘政治导致的运输成本增加、全球通胀加剧的生产成本上升以及新旧产能替换等因素，使得钾肥供应端成本中枢上移，支撑钾肥价格抬升。根据公司公告，Nutrien和Mosaic的销售成本从2018年的90.79/179.54美元/吨上涨到2024年的104.28/199.62美元/吨。

3. 出海寻钾成功企业，产品结构持续丰富

国内唯二出海找钾成功者。为解决国内钾肥供给困境，据农资导报，从1998年开始，我国就陆续有企业“走出去”，在全球范围内寻找和开发钾资源。中国境外钾肥项目分布在老挝、加拿大、刚果（布）、泰国、埃塞俄比亚、阿根廷、俄罗斯等10余个国家和地区，统计项目30余个。目前，有2家中资企业在老挝生产出优质氯化钾产品并形成规模量产，反哺国内。亚钾国际在老挝甘蒙省持有263.3平方公里的钾盐矿权，氯化钾储量高达10亿吨，2025年钾肥产能为200万吨/年，远期计划实现700万~1000万吨的产能目标。东方铁塔子公司老挝开元矿业在老挝甘蒙拥有194.8平方公里钾盐矿权，折氯化钾资源储量超4亿吨，目前钾肥产能100万吨。

公司钾资源优异，产能扩建助力成长。老挝开元在老挝甘蒙省拥有133平方公里采矿权，矿区保有氯化钾资源储量超4亿吨，矿藏储量十分丰富，且埋藏深度浅、矿体连续性好、厚度大，易于开采。甘蒙省矿区钾矿体厚度最深可达近160米，部分区段埋藏深度不及100米，同时溢晶石含量很低，成本优势显著。2016年，公司收购四川省汇元达100%的股权，进军钾肥业务，自此开启了钢结构、钾肥业务双轮驱动发展模式。根据东方铁塔公司公告，2015年5月一期50万吨/年氯化钾项目实现达标达产，2021年12月启动“老挝甘蒙省钾镁盐矿150万吨氯化钾项目一期工程（50万吨）”项目，2023年项目一期达产，公司总产能达到100万吨/年。2023年10月对原来的大红颗粒钾的生产装置完成了改建扩建，100万吨/年钾肥项目配套大红颗粒钾40万吨/年项目达产达标。2024年公司整体实现氯化钾产量120万吨，同比增长35%，目前公司正在加快推进下一个100万吨/年钾肥项目建设。

地理位置优越，运输便利。东方铁塔钾盐矿区位于老挝甘蒙县，位于东南亚运输核心圈。北距老挝首都万象380公里，东距越南边境180公里，西距老泰3号友谊大桥40公里。相比加钾、俄钾，项目地处亚洲中部，距越南、泰国、柬埔寨、缅甸及印度等农业国家较近，靠近我国市场，运距更短，区位优势明显。在公路运输上，公司临近老挝13号、12号及9号公路。13号公路为老挝主干道，向北可通往万象，销售至老挝本地、缅甸客户，同时经中老铁路返销国内；向西连接老泰友谊大桥，公司产品可直销泰国；向东对接越南永安港、格罗港及海防港多个港口，销售至越南本地及通过海运销往国内及东南亚等地。在海运运输上，2022年公司与越南永安港港口深化海运运输合作，并在越南格罗港设立公司专用码头；在铁路运输上，已于2021年年底通车的中老铁路为公司打通了钾肥铁运回国的直接通道。公司基于在亚洲的独特地理位置，未来或打造亚洲核心钾肥圈。

持续挖掘非钾资源，大力布局溴素业务。溴素是重要的化工原料之一，在阻燃剂、灭火剂、制冷剂、感光材料、医药、农药、油田等行业有广泛用途。我国目前需要大量进口溴素来补充国内需求，根据百川盈孚，截至2024年，我国溴素进口量为7.7万吨，进口依存度为52.7%。溴素价格维持较高位置，截至7月11日，溴素价格3.2万元/吨。东方铁塔已于2023年增加9000吨/年溴化钠产能，2024年公司溴化钠产品实现营收1606.12万元，同比增长173.05%，未来随着钾肥产能目标达到200万吨，溴化钠产量有望进一步提升，持续提振公司业绩。

老挝园区招商开启，产品结构持续丰富。6月20日，由老挝工业贸易部与甘蒙省政府主办、老挝开元承办的“循环经济产业园招商推介暨签约仪式”系列活动在四川成都隆重举行。14个项目现场签约，总投资金额达4亿美元。项目涵盖复合肥、溴素及阻燃剂、硫酸钾、光伏发电等产业链项目，以及新型材料、智能制造等新兴产业，标志着老挝开元循环经济产业园建设迈出关键一步。

4. 公司推动矿产布局，向资源型企业转型

4.1. 提前布局磷矿石，完善资源产业布局

磷矿石为上游核心，下游应用丰富。磷化工产业链核心为上游磷矿石。按工艺的不同，1、磷矿石可直接制备磷酸，之后向下游延伸不同磷化物，中游主要以磷酸一铵、磷酸二铵为主，向下继续延伸则为农肥和农业生产。2、磷矿石可制备黄磷，后制备热法磷酸，向下延伸主要为草甘膦和各种磷酸盐；磷酸盐下游主要应用为工业洗涤剂、金属表面处理、工业水处理、建筑工业、医药、塑料增塑剂等领域。

全球磷矿石储量主要集中在摩洛哥。磷矿石为磷化工上游核心原材料，具有不可替代性和不可再生性。根据USGS数据，2024年全球磷矿石储量约740亿吨，主要集中在摩洛哥，储量为500亿吨，占比约67.6%。我国磷矿石储量排名全球第二，储量为37亿吨，占比约5.0%。

我国磷矿石产量居世界首位，存在过度开采。根据国家统计局数据，我国磷矿石产量常年居于世界首位，自2021年起已突破1亿吨，且呈现逐年增长的趋势。2024年我国磷矿石产量1.14亿吨，已趋近全球产量半数。结合前文，我国磷矿虽位列全球第二，但绝对数值并不高，2024年我国磷矿储采比仅34，远低于全球308的平均水平，过度开采情况严重。

政策频出限制磷矿供给，未来新增产能或有限。针对磷矿石过度开采问题，国家及主产区出台相关政策，加大对磷矿石资源管控力度。工信部发布的《推进磷资源高效高值利用实施方案》中明确指出，磷矿石战略性非金属资源矿产，要完善磷矿资源市场配置和矿业权出让制度，严格有序投放磷矿矿业权，支持优强企业整合中小磷矿。此外，针对磷化工行业安全环保等问题，湖北、云南等地也相继出台政策限制磷矿扩产。

磷矿石价格维持高位。截至2025/7/11，我国磷矿石价格为1020元/吨，延续2022年下半年以来的高位水平。

提前布局磷矿项目，向资源型企业转型。2022年12月5日，根据东方铁塔公司公告，全资子公司四川汇元达拟以现金方式收购四川省帝银持有的昆明帝银72%股权，交易总价款2.81亿元，增值率为2025.81%。昆明帝银拥有云南省禄劝县舒姑磷矿，矿区面积6.89平分公里，包含磷矿资源3.06亿吨。昆明帝银项目探转采手续目前已完成县政府联勘联审，并报送审核资料到昆明市政府，其中一期可行性规划粗矿年产能200万吨，未来产能投产有望助力公司向资源型企业转型。

收购磷矿性价比凸显。我们对比近几年上市公司收购磷矿探矿权情况发现，东方铁塔收购昆明帝银磷矿探矿权具备较高性价比，根据折算，东方铁塔收购昆明帝银磷矿探矿权单吨价格仅为7.3元/吨，整体价格低于同时期的磷矿收并购。

4.2. 老挝矿产资源丰富，矿产市场空间广阔

老挝矿产资源丰富且勘探程度低，未来发展前景广阔。老挝独特的地址构造使得其拥有丰富的矿产资源，目前已发现有铁、金、铜、铅、锌、钼、锑、锡、锰、铝土矿、钾盐、石膏、煤、宝石等20余种矿产，成矿地质条件好，资源潜力大。据老挝矿产资源部一项初步勘查显示，老挝大约有金矿石储量1700万吨、铅锌矿石80万吨和可用于提炼290万吨铜的1.82亿吨铜矿石。此外还有锡矿石160万吨、铝土矿1.25亿吨、铁矿石1400万吨、石膏1.28亿吨、钾盐矿石3.9亿吨和煤矿石储量3.74亿吨。受经济和技术水平的限制，当前老挝地质勘探程度较低，具有巨大的开发价值和发展前景。公司目前在老挝积极开发钾资源，未来有望向资源型企业开拓。

5. 盈利预测与估值

假设：

1）氯化钾：公司2023年钾肥产能达到100万吨，开工逐步提升，2024年开工达到120%，预计未来几年产量持续提高。从价上看，根据供需平衡表，氯化钾至2028年前预计均维持供需偏紧，我们看好未来价格空间。

2）溴化钠：2023年9000吨产能建设完毕，2024年开工计划打满，预计未来开工维持满产。

3）角刚塔/钢结构/钢管塔：预计随着下游订单的签订，业务营收稳定增长。

我们预计2025-2027年公司归母净利润为11.03、12.53、15.03亿元，同比+95.5%、+13.6%、+19.9%，对应EPS分别为0.89、1.01、1.21元。我们选取同为钾肥行业的盐湖股份、藏格矿业、亚钾国际作为可比公司，以2025/8/20收盘价计算，2025-2027年可比公司PE均值分别为19.29、14.65、12.36倍，公司PE分别为11.04、9.72、8.10倍，低于可比公司均值水平。公司作为钾肥出海企业，目前老挝钾肥产能100万吨，积极推进第二个百万吨项目。昆明帝银磷矿探转采手续办理中，且未来有望在老挝向资源型企业转型，我们认为处于低估状态。