摘要：7 月 14 日晚间，水井坊披露的 2025 年半年度业绩预告显示，公司上半年预计实现营收 14.98 亿元，同比下降 12.84% ；净利润 1.05 亿元，同比暴跌 56.52% ；扣非后归母净利润更是大幅下滑 78.74% ，仅录得 0.48 亿元。这一

位于成都锦江边的水井坊博物馆内，有 600 年历史的古窖池仍在静静发酵，但这份厚重的历史似乎难以抵挡当下业绩下滑的寒意。

中国白酒行业唯一被外资控股的上市企业、曾被誉为“中国白酒第一坊”的川酒水井坊（ 600779.SH ），如今正面临严峻的业绩挑战。

7 月 14 日晚间，水井坊披露的 2025 年半年度业绩预告显示，公司上半年预计实现营收 14.98 亿元，同比下降 12.84% ；净利润 1.05 亿元，同比暴跌 56.52% ；扣非后归母净利润更是大幅下滑 78.74% ，仅录得 0.48 亿元。这一数据不仅远低于市场预期，更创下了水井坊自 2021 年以来的最差季度表现。

水井坊 2 0 2 5 半年度 业绩 预告

在白酒行业调整的大背景下，水井坊的业绩下滑并非孤例。 2025 年上半年， A 股 20 家白酒上市公司中有 7 家披露业绩预告，其中 6 家预降超 50% ，覆盖中低端及次高端品牌。

而对比一季度业绩可以看出，水井坊的困境尤为突出：在一季度水井坊还实现了营收 9.59 亿元，净利润达到 1.9 亿元，而第二季度单季营收 5.39 亿元，同比下降 31% ，净利润亏损 8500 万元，同比暴跌 251.79% ，创下自 2021 年以来的首次季度亏损，反映出其盈利能力正在急剧恶化。 在 资本市场 ， 投资者对水井坊的前景 正 在 失去信心 ， 截止 发稿 水井坊 的 股价 报 41 .4 3 元 ， 已经 从年初 55 元的高点 跌 去 了近四分之一 。

量增利减：行业调整期下的怪圈

水井坊在预告中将业绩下滑归因于白酒行业的深度调整。

2025 年上半年，商务宴请和宴席等传统消费场景持续承压，市场恢复节奏放缓。春节期间消费表现低于预期，导致渠道库存高企，进而影响了后续几个月的发货量。而第二季度消费疲软进一步加剧，宴席和商务宴请需求不振，去库存进程受阻，发货恢复节奏放缓。

水井坊 2025 半年度业绩预告

值得注意的是，尽管营收和利润双双下滑，水井坊的销量却逆势增长。业绩与销量的反向走势构成了一道违和的风景线。

公告显示，水井坊上半年中高档酒销量同比增长 14.54% ，增加 543 千升，但营收与利润却双双跳水。而这种“卖得更多、赚得更少”的怪象，本质上是 “以价换量” 策略的后遗症。

“以价换量 ” 的策略直接则导致利润空间被压缩，销量增长并未带来相应的收入增长，反而可能意味着公司为维持销售规模，不得不采取降价促销等手段，进一步牺牲了利润空间。

回溯 2024 年，这种矛盾已现端倪。当年水井坊营收 52.17 亿元，同比增长 5.32% ，净利润 13.41 亿元，同比增长 5.69% ，表面完成增长目标，但季度数据暴露隐患：第四季度营收仅增 4.7% ，净利润同比下滑 12.3% 。

更关键的是， 2024 年生产量同比增长 14.78% ，销售量仅增 6.46% ，库存量激增 23.83% 至 71820 千升，为 2025 年的库存危机埋下伏笔。

这种“双降”局面，暴露出企业过度依赖高端产品、中档产品竞争力不足的致命缺陷。在 2024 年，水井坊高档酒营收占比超 91% ，但销量增速仅 2.73% ，吨价微降 0.72% ；中档酒营收增 29.14% ，销量增 36.11% ，但吨价下降 5.12% 。无论是高端还是中端，“价跌”都成为常态。

腾讯新闻《潜望》在调查中看到，以水井坊核心产品臻酿八号为例，其 52 度 500ml 规格产品的官方指导价 578 元，而在京东水井坊官方旗舰店，到手价仅 393 元，跌幅超过 30% ，吨价降幅超过两成。

京东 水井坊 官方 旗舰店

从财务数据看， 2025 年一季度水井坊的营业总成本占营收比重高达 71.67% ，较 2024 年同期的 66.11% 显著上升，销售费用的大幅增加是主因。

2025 年春节消费不及预期导致渠道库存积压，二季度商务宴请、宴席等核心场景需求持续低迷，去库存进程受阻，公司为消化库存加大促销力度， 2024 年销售费率已达 25% ，而 2025 年这一比例预计进一步攀升。这种“赔本赚吆喝” 的模式，使得销量增长难以转化为利润。

水井坊 2 0 2 5 一季报

面对投资者对销售费用控制的质疑，水井坊在投资者互动平台上表示， 2025 年将秉承“谨慎、持续、坚定”的原则进行费用管理，重点投向品牌建设、经销商赋能、门店拓展和消费者培育。公司计划在核心市场持续投入消费者培育活动，并加大对新产品“第一坊”的推广力度。

上交所 投资者 互动 平台

另外水井坊的现金流压力也越来越大，经营性现金流净额从 2023 年的 17.34 亿元暴跌至 2024 年的 7.44 亿元，降幅 57.11% ， 2025 年一季度更出现 -5.76 亿元的历史性负值。同时应收账款 3.93 亿元，同比激增 4831.97% ，而同期合同负债 9.36 亿元，同比下降 18.60% ，也显示出水井坊正面临着渠道资金链紧绷与市场信心崩塌的双重压力。

渠道失控：停货整治背后的治理失效

事实上，水井坊的困境并非个案。白酒行业自 2023 年步入调整阶段以来，渠道库存高企、终端动销滞缓的问题日益凸显。在此背景下，众多渠道商为求生存，纷纷采取低价抛售、跨区域串货等方式，导致市场价格体系混乱。

而水井坊的渠道危机在 2025 年集中爆发。各大电商平台上的臻酿八号单瓶补贴价长期跌破 300 元，远低于官方指导价；井台等次高端产品同样面临价格倒挂，渠道商为求生存被迫低价抛售、跨区域串货。

为稳住价格，水井坊在过去 10 个月内两次对核心大单品臻酿八号按下“暂停键”： 2024 年 10 月 15 日起，暂停发货与接单； 2025 年 7 月 8 日起，再次全渠道停货，并祭出“罚款、停播、断链、终止合作”四大狠招。并辅以“应收尽收”原则回收跨区窜货，但市场乱象仍未得到有效遏制。

这场渠道失控的根源，在于企业战略与市场现实的脱节。 2024 年水井坊生产量同比增长了近 15% ，但销售量仅增长 6% ，库存量激增。高档酒库存压力尤为突出，产销率从 2023 年的 93.2% 降至 88.6% 。

为清理库存，公司不得不加大货折及买赠力度， 2025 年第二季度吨价降幅超两成，直接导致“量增利减”的恶性循环。

传统渠道模式的失效加剧了管控难度。水井坊依赖“厂商 1+1 ”模式，经销商掌握终端话语权，公司对价格的直接掌控力弱。对比茅台的直营化改革与五粮液的数字化溯源，水井坊的渠道管理仍停留在 “事后查处” 阶段。

有券商分析师指出，停货是行业惯例，但短期内无法解决需求端疲软。水井坊主品库存已从年初的 3.5 个月降至 2 个月，批价短期企稳至 310-320 元，但“需求没有回暖，挺价只是延缓下跌斜率。”

而战略的摇摆也让渠道无所适从。 2024 年水井坊强调 “高端化”，资源向典藏、菁翠倾斜； 2025 年又推“双子星”战略，新品牌“第一坊”主攻 800 元以上市场，同时加码中端天号陈。

这让核心单品臻酿八号夹在中间，既需承担销量重任，又面临价格失守，渠道对品牌战略的连贯性产生质疑，合作信心动摇。

另外来自电商渠道的冲击也成为影响经销商队伍稳定的新变量。主力产品臻酿八号 520ml 装在电商平台的 “买赠管控” 收效甚微，平台补贴与经销商自救式降价形成合力，线上低价反噬线下渠道。

有经销商抱怨 “线上卖一瓶亏一瓶，线下被倒逼降价”，部分区域出现经销商退出潮。官方虽承诺 “应收尽收” 违规流货，但重点区域人力物力投入有限，查处力度跟不上窜货速度，渠道信任度持续流失。

而在业内人士看来，水井坊对渠道治理失效的核心在于数字化能力滞后。当竞品通过区块链溯源、消费者扫码积分等技术实现全链路管控时，水井坊的渠道管理仍依赖人工巡查与经销商自律。

另外其“一城一策”的精细化运营也缺乏实时数据支撑，无法精准识别窜货源头与动销瓶颈。 2025 年管理层提出强化“经销商赋能与门店拓展”，但在价格体系崩坏的背景下，渠道赋能沦为空谈。

多次整治无果后，市场对水井坊的渠道管控能力产生怀疑。从 2024 年 10 月到 2025 年 7 月，不到一年两次停货，却未能阻止价格下滑，反映出单次调整难以打破 “库存高—窜货—价跌—库存更高”的循环。

对于眼下的水井坊来说，渠道失控已从战术问题升级为战略信任危机，品牌力因价格体系崩坏持续受损。

高管更迭：帝亚吉欧的亚太困局

2025 年 7 月 17 日，全球烈酒巨头帝亚吉欧突然宣布，首席执行官黛布拉 ・ 克鲁已通过“双方协议”即刻离职。

就在帝亚吉欧总部宣布这一重磅消息的三天前，其在中国市场的重要布局——水井坊集团已先行完成了一轮关键人事调整。

7 月 14 日，国家企业信用信息公示系统显示， Cristina Samin Suner 已卸任水井坊集团法定代表人、董事长及总经理职务，由 Sudhindra Shivnegere Rajarao 接任。同时，公司部分董事发生变更， Antonio UYII Chan 的职务由 Bence Bokor 接替。

8 月 1 日，水井坊发布公告，称 Sathish Krishnan 先生因工作调动不再担任董事职务。值得注意的是， Sathish Krishnan 目前还担任着帝亚吉欧亚太区财务总监。

水井坊集团由帝亚吉欧旗下 DIAGEO HIGHLANDS HOLDING B.V. 全资控股，是帝亚吉欧深耕中国市场的核心平台。

这一系列人事动荡并非偶然。帝亚吉欧此前披露的 2025 财年第三季度（截至 2025 年 3 月 31 日）财报显示，其北美、拉美市场增速分别达 6.2% 、 28.5% ，而作为全球增长引擎之一的亚太地区，仅实现 1.6% 的微增，成为拖累集团整体增长的“短板”。

财报指出，帝亚吉欧亚太地区增长乏力的主要原因在于中国和东南亚市场的持续疲软。这一数据背后，折射出这家全球烈酒巨头在华业务正遭遇前所未有的挑战。

帝亚吉欧入主水井坊的初衷，是希望借助这一历史悠久的中高端白酒品牌，打开中国烈酒市场的大门。然而，十余年过去后，这一战略愿景似乎仍未完全实现。

而自 2010 年帝亚吉欧入主水井坊以来，这家川酒企业就陷入了“高管轮换魔咒”。 14 年间水井坊已更换 8 任总经理： 2010 年迎来第一位“洋帅”总经理柯明思，三年后其辞职；继任者美国人大米任期仅有两年半；随后范祥福上任，之后又经历了危永标、朱镇豪、艾恩华（英籍代理）、蒋磊峰以及现任胡庭洲几位总经理。如此频繁的人事变动，在中国白酒行业实属罕见。

梳理公开资料可以看到，从首位 “洋帅” 柯明思到现任胡庭洲，历任管理者多为快消背景，缺乏白酒行业深耕经验。

而频繁换帅导致水井坊在“高端化”和“大众化”战略中摇摆。 2021 年启动的“双品牌”战略（水井坊 + 第一坊）尚未成型， 2023 年又强调“高端化”，而 2024 年转向了”美酒 + 庆美事”场景营销，资源分散导致典藏系列年均增速不足 2% ，与井台 36% 的增速形成鲜明对比， 2025 年又推出“双子星”，政策摇摆让渠道无所适从。

跨国治理的水土不服也加剧了水井坊的经营困境。决策权过度集中于海外总部的帝亚吉欧的多层审批机制与白酒行业的快速反应需求存在天然矛盾。

2025 年二季度市场价格崩塌时，水井坊的停货决策需经亚太区层层审批，错失了最佳干预时机。有经销商对此表达了不满，“同一区域的促销政策，竞品 48 小时落地，水井坊需等两周”，效率滞后削弱了渠道竞争力。

而新任管理者的背景则释放出水井坊又要面临战略转向的信号。从职业履历看，董事长、总经理 Rajarao 擅长新兴市场拓展，新董事 Bence Bokor 专攻数字化营销，这与帝亚吉欧试图通过本土化与数字化激活中国市场的思路契合。

但水井坊这些年的运营表现已经表明，“空降兵” 难以快速破解本土难题： 2024 年时任董事长 Suner 推动的“渠道扁平化”因阻力过大半途而废， 2025 年新舵手 Rajarao 面临的库存与价格困局更为严峻。

高管层频繁更换，也影响了团队的稳定， 尤其是核心销售团队流失率上升。一位离职区域经理透露，“每任领导一套打法，刚熟悉就换方向，基层疲于奔命”。团队动荡直接影响终端动销， 2025 年上半年销售费用率预计超 30% ，却未能换来渠道信心回升。

水井坊的高管更迭，也折射出帝亚吉欧在亚太市场、特别是中国市场的战略困境。作为全球烈酒巨头，帝亚吉欧在威士忌等国际酒类市场拥有无可争议的领导地位，但在中国白酒这一特殊领域，其国际化成功经验似乎难以直接复制。

新任 CEO 的上任，以及水井坊管理层的最新调整，或许标志着帝亚吉欧中国战略的新一轮尝试。然而，在中国白酒市场竞争日益激烈的背景下，留给这家国际巨头试错的时间和空间正在不断缩小。

来源：商财洞察君