摘要：过去的2024年，我们的耳边充斥着各种负面情绪。尽管如此，我们应该看到，虽然行业面临挫折，但从历史来看，国内生物制药正处在前所未有的高点。自2019年以来，已有超过十款中国新药成功获得美国FDA批准，更多的尚处于开发阶段的创新产品与跨国药企达成出海交易。而随着

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• 2025年创新药研发的方向主要是肿瘤和减重，双抗分子最有可能获得对外授权，但AI技术在药物发现的进展有限；

• 中国创新药的对外授权交易在新的一年将继续走高，NewCo交易不会成为主流模式，传统药企和流通企业并购创新药企的整合将加速；

• 虽然会略有回暖，但整体融资环境不容乐观，一些中国药企可能寻求在美IPO。

过去的2024年，我们的耳边充斥着各种负面情绪。尽管如此，我们应该看到，虽然行业面临挫折，但从历史来看，国内生物制药正处在前所未有的高点。自2019年以来，已有超过十款中国新药成功获得美国FDA批准，更多的尚处于开发阶段的创新产品与跨国药企达成出海交易。而随着对疾病机理的深入理解，以及全球对有效治疗药物的需求，未来生物医药仍然是充满机遇和希望的行业。

现在，2025年新年的钟声已经响起，这会是一个带来转折和希望的一年吗？

2025创新药关键词

★ 适应症：肿瘤、肥胖、免疫、神经疾病、心血管疾病

长期以来，肿瘤一直是最大的研发领域，而在诺和诺德和礼来新一代GLP-1药物成功之后，减重药物正带动内分泌领域成为又一个重要的研发领域。此外，根据德勤和惠誉评级最近发布的报告，免疫学和神经学也可能在未来一年获得最多的研发资金。

从国内来看，不论是对外授权还是融资，肿瘤都是获得资金最多的适应症。虽然获得后期融资的适应症相对分散，但从早期融资的趋势来看，与国际一致，肿瘤、以减重为代表的内分泌、免疫和神经学将是未来有望获得最多研发资金的四大适应症。

而从对外授权交易来看，以心脏代谢疾病为代表的心血管疾病正成为跨国药企日益关注的研发领域。去年1月，舶望生物将治疗心血管疾病的siRNA 疗法授权给诺华；10月，石药集团将一款临床前的降脂小分子候选药物授权给阿斯利康。这两笔交易的首付款都超过了1亿美元。

★ 分子：双抗、ADC、降解剂

从达成对外授权的首付款来看，双抗和小分子是最重要的两类分子。去年，中国创新药企共达成14笔涉及双抗的对外授权，获得首付款共计18亿美元，其中3笔双抗交易首付款超过了1亿美元。

去年9月的ESMO大会上，康方生物的VEGF x PD-1 双特异性抗体依沃西单抗（AK112）在针对一线非小细胞肺癌的头对头研究中击败Keytruda，成为最受瞩目的明星之一，也使这一类分子成为各家公司争先恐后抢夺的目标。去年8月和11月，宜明昂科和礼新医药的同类型分子也分别达成了对外授权协议。

预计今年中国的双抗和ADC分子将继续成为国际买家购买的主要目标。而在小分子领域，随着Arvinas和Kymera等公司在降解剂领域取得的成功，或许我们会在今年看到该类分子的重量级交易。

★ AI在药物发现上的发展有限

去年，AI药物公司英矽智能（Insilico Medicine ）公布了其AI开发的特发性肺纤维化候选药物ISM001-055的中期临床研究积极结果，并且宣布将临床管线扩大到31个项目，其中10个项目已经或即将进入临床试验阶段。

国内，AI药物研发公司晶泰科技成功在香港IPO，AI+药物递送公司剂泰医药获得了1亿美元的C轮融资。

尽管取得了一些成就，且药企正在尝试将AI运用到药物发现之外更广阔的领域，但整体来看，AI在生物医药上的应用尚处在探索阶段，还未出现突破性的进展，因此短期内的发展可能有限。

交易有望继续上升

★ 对外授权交易将继续走高

2024年中国创新药企共达成了70笔对外授权交易，虽然这个数字略低于2023年的74笔，但首付款达到了41.8亿美元，相较于2023年的33.0亿美元增加了27%。其中10笔交易的首付款超过了1亿美元。

41.8亿美元的首付款也超过同期公布的融资总额32.9亿美元，对外授权正成为中国创新药企最重要的替代融资方式。

根据DealForma的数据，2023年和2024年，跨国大药企从中国公司授权许可获得的新药资产已经分别占该年全部许可资产的29%和31%。Great Point Partners的统计则显示，中国交易已经占了全部授权许可交易的接近一半。在刚刚过去的J.P.Morgan大会上，“中国创新”成为了一个热议的话题。

究其原因，主要是大公司未来几年将面临的“专利悬崖”以及研发回报率的低下，促使它们期望购买早期资产以补强产品管线。而中国创新药资产“质优价廉”，成为了交易首选。

去年12月，默沙东以1.12亿美元首付款获得了翰森制药即将进入临床阶段的小分子GLP-1受体激动剂。当天，拥有口服GLP-1/GIP受体激动剂的Viking股价下跌2%。尽管可能Viking的资产更优，但当时该公司的市值超过40亿美元，收购Viking可能需要花费50亿美元甚至更多。因此，默沙东选择了价格低得多的中国资产。

随着美国IPO市场的回暖，相对有利的监管环境（去年FDA批准了50款新药），优质的早期在研中国创新药将继续成为跨国药企热衷购买的资产，新的一年交易将继续走高。

★ NewCo并不会成为主流

春节前，康诺亚联合诺诚健华完成了该公司的第四笔NewCo交易。去年5月以来，已经有多家国内药企尝试这种新的交易模式。与传统的对外授权交易不同，将产品授权至新设置的离岸公司（NewCo）使境外投资者能够参与运营，获得可观回报，而新药研发公司作为新公司的发起方可以在获得首付款和里程金付款的同时，保留股权以实现长期价值。

不过，尽管NewCo交易模式让国内药企可以更方便地接触到国际资本，帮助产品进入到利润更为丰厚的海外市场，但是设立NewCo需要大量的资源和顶级投资者或跨国公司的支持，更适合有丰富管线、有一定规模的药企剥离非核心资产。对于仅有一两个关键产品的小型生物技术公司来说，剥离管线就意味着估值的大幅降低，且由于相对传统对外授权交易，NewCo交易的首付款较低，更注重长期收益，因此并不适合。

更重要的是，NewCo的成功与否取决于最终的退出，例如IPO或被跨国公司收购。而在美国成功IPO需要有非常好的临床数据和真正的创新，因此这一模式并不会取代当前授权许可在国内交易中的主导地位。

正如L.E.K.大中华区主管合伙人陈玮所说，“这种情况会持续多久，将取决于我们在一两年内是否看到良好的退出，然后中国资产继续保持多好的状态”。

★ 行业整合并购将加速

2023年底，阿斯利康宣布收购亘喜生物，成为第一起跨国药企并购中国生物技术公司的交易。去年，类似的交易达到了5起。其中，Genmab以全现金交易收购普方生物，交易金额达到了18亿美元。

此外，还有多起国内传统药企并购生物技术公司的案例。例如东北制药控股细胞治疗公司鼎成肽源，中药企业康缘药业收购生物药研发公司中新医药，以及老牌中药贴膏企业羚锐制药收购银谷制药。一些药品代理商也为了业务发展的需要收购创新药企，如多瑞医药控股前沿生物，亿腾收购嘉和。

预计今年，跨国药企收购国内创新药企的案例并不会很多，但随着国内仿制药企、中药企和流通企业的转型，以及寻找新的业务增长点的需要，与国内创新药企的交易会增加。

融资环境仍不容乐观

★ 融资有望小幅回暖

2024年，中国生物制药企业达成了175笔融资，公布的融资总额为32.9亿美元，相对于2023年和2022年分别下降了31%和59%。

尽管持续下滑，但去年四季度国内生物制药融资出现了明显的反弹趋势。12月，骨科新药研发企业安济盛生物完成了由贝恩资本领投的1.2 亿美元C轮融资。

而随着各地政府对生物医药产业的扶持，融资环境正在回暖。截至1月20日，今年已完成18笔融资交易。1月6日，生物医药企业股权投资“浦港联合领投”达成首单，AI制药公司英矽智能将获得总规模超过1亿美元的融资。

★ 赴美IPO

国内生物制药企业IPO在2022年达到近年来的高点后，2023年迅速回落，而过去的2024年，仅有六家生物技术公司在港股上市，且融资总额仅为约3.5亿美元。另有两家公司——依生和创响，分别通过de-SPAC和反向收购的方式在纳斯达克上市。

尽管去年9月后港股有回暖的趋势，但创新药研发所需资金高、周期长、商业化难度大，相对于器械企业和CXO公司，更难在短期内实现盈利目标。因此，目前来看，预计生物制药IPO低迷的情况在2025年并不会有很大的改变。

而放眼全球，在经历了一段低迷期后，美国生物技术IPO市场正在复苏。9月，三家公司Bicara Therapeutics、Zenas BioPharma 和 MBX Biosciences，于同一天在纳斯达克上市，募资总金额超过7亿美元。这一势头有望在2025年延续。

1月24日，亚盛医药成为了新年首家在纳斯达克上市的生物技术公司。考虑到国内公开市场的低迷，或许在2025年我们会看到一些中国公司寻求在美国IPO。

编辑 | 姚嘉

来源：研发客