财信研究评5月CPI和PPI数据：物价有望进入筑底企稳阶段

摘要：事件：5月份全国居民消费价格指数（CPI）环比下降0.2%，同比下降0.1%，持平于上月；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.4%，同比下降3.3%，降幅较上月扩大0.6个百分点。

物价有望进入筑底企稳阶段

2025年5月CPI和PPI数据点评

全文共1972字，阅读大约需要4分钟

文财信研究院宏观团队

李沫伍超明

事件：5月份全国居民消费价格指数（CPI）环比下降0.2%，同比下降0.1%，持平于上月；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.4%，同比下降3.3%，降幅较上月扩大0.6个百分点。

正文

一、能源价格拖累CPI同比继续负增，食品价格强于季节性，服务价格温和恢复

5月份CPI同比下降0.1%，降幅持平于上月。能源价格下降抵消了假期需求释放带来的积极影响，是CPI继续负增长的主要原因。具体看：

（一）高温多雨天气扰动供给，导致食品价格下跌幅度低于季节性。5月食品价格同比降幅从上月的-0.2%小幅扩大至-0.4%，对CPI同比的下拉作用提高0.05个百分点（见图1），表现相对平稳。一是食品价格环比增长-0.2%，虽然由正转负，但连续三个月高于近10年同期均值（2015-24年5月份均值为-1.3%）。这表明食品价格表现好于季节性规律，高温多雨天气对食品供给端形成扰动或是主要原因。二是分品种看，猪肉、鲜菜、鲜果、牛肉、水产品等主要食品价格环比增速分别高于近10年同期均值1.0、2.9、2.5、1.9和0.5个百分点，主要食品价格基本全部出现超季节性行情。

（二）能源拖累但服务支撑，非食品价格保持稳定。5月份非食品价格同比增长0.0%，持平于上月（见图1），国际能源价格下降抵消了服务价格回升的影响，是增速持平主因。具体看，一是受国际原油价格下行的输入性因素影响，交通工具用燃料环比降幅扩大1.7个百分点，同比降幅扩大4.7 个百分点，能源分项影响CPI同比下降0.47个百分点，拖累作用进一步增强。二是受益于五一假期需求释放影响，服务价格比增速继续运行在历史同期均值附近，同比增速提高0.2个百分点至0.5%，对CPI增速的拉动作用有所增强。三是受外部不确定性导致国际金价继续上涨影响，本月其他用品和服务价格同比增长7.3%，对非食品价格支撑进一步增强。四是家用器具和交通工具环比增速分别为-1.1%和-0.4%，显示出“以旧换新”政策对价格的支撑作用有所减弱，但受低基数影响，两者同比增速保持稳定（见图2-3）。

综合看，在服务需求温和恢复、国际金价上涨但“以旧换新”支撑减弱的共同影响下，本月核心CPI同比增速回升0.1个百分点至0.6%，但继续处于“0时代”，低通胀格局未变，预计随着国内政策重心转向扩内需、振消费，核心CPI有望呈现低位回升态势。

二、基数走高以及国内外因素共致PPI降幅扩大

5月份PPI同比下降3.3%，降幅较上月扩大0.6个百分点，其中翘尾因素贡献了0.2个百分点的下降幅度；PPI环比下降0.4%（见图4），新涨价因素贡献了2/3的PPI增速回落幅度，国际输入性压力进一步增强以及国内房地产需求走弱是主要拖累。

分结构看，生产资料环比降幅较上月扩大0.1个百分点至-0.6%，其中采掘工业降幅扩大是主要拖累，原材料和加工工业价格环比相对平稳，外部输入性压力导致上游行业价格回落压力增加；生活资料环比降幅收窄0.2个百分点至0.0%，连续两个月收窄，耐用消费品价格环比由负转正是主要支撑（见图5），但其环比仅增长0.1%，边际回升可能更多源于国际黄金价格的上涨，其他类别的耐用品价格或延续低迷。

分行业看，原油链拖累加深、煤炭有色链价格多数维持负增长，说明内外部因素共致PPI环比延续负增长，尤其是外部输入性下行压力呈进一步增加的特征。根据统计局测算，本月原油链上的三个行业，包括石油和天然气开采业、精炼石油产品制造业以及化学原料和化学制品制造业价格环比均延续负增长，合计贡献了PPI环比降幅的一半以上；煤炭链和有色链价格环比则多数维持较大幅度的负增长，尤其是建材等非金属制品行业价格环比由正转负，显示出国内投资需求不足尤其是房地产市场需求不足的拖累作用较大（见图6）。

三、预计6月份CPI约增长0.1%、PPI约增长-3.5%，低通胀格局短期难改

预计6月份CPI增长0.1%左右，短期继续在0附近徘徊的概率偏大。一是预计6月份食品价格环比存在转正可能性；二是服务价格受益于一揽子促消费政策加力显效提振，有望温和回升；三是“以旧换新”政策对工业品价格的支撑作用可能减弱，加上国际油价波动加大，两者对非食品价格的拉动作用或均有所走弱；四是预计6月CPI翘尾因素较5月约提高0.2个百分点。

预计6月份PPI降幅扩大至-3.5%左右，全年延续负增长格局。一是6月份PPI翘尾因素较5月份提高0.2个百分点；二是美国经济下行压力显现、OPEC+达成增产协议以及全球地缘政治风险加剧，国际大宗商品价格或继续面临下行压力；三是受国内部分行业产能过剩压力凸显、下半年出口面临较大下行风险等因素的共同影响，国内工业品价格回升继续面临制约；四是随着一揽子扩内需政策进一步见效，加上“稳投资”新型政策性金融工具有望加快落地，国内部分建材行业价格有望温和回升，但房地产需求低迷或制约回升幅度。

四、总结：5月份CPI连续4个月负增长、PPI降幅连续3个月走扩，外部输入性下行压力增加以及国内房地产需求疲弱是主要拖累。但结构上CPI呈现出“食品价格强于季节性，服务价格温和恢复，能源价格是主要拖累”的向好特征，或预示着国内物价正进入筑底企稳阶段，未来有望呈温和恢复态势。但受“两新”政策效果边际减弱，以及特朗普关税政策冲击全球需求和贸易等因素影响，国内物价回升幅度受限，全年低通胀格局难改。预计6月份CPI约增长0.1%，PPI约增长-3.5%，基准情况下三季度CPI徘徊在0附近、PPI降幅有望收窄。