摘要：美国临床肿瘤学会（ASCO）年会是世界上规模最大、学术水平最高、最具权威的临床肿瘤学会议。近年来随着国内企业创新管线持续推进，国内创新药数据登上ASCO的比例和口头汇报比例持续提高。2025年共有73项研究中选口头报告，其中11个LBA。中国药企持续发力，创新
01 2025ASCO：中国创新，闪耀全球
美国临床肿瘤学会（ASCO）年会是世界上规模最大、学术水平最高、最具权威的临床肿瘤学会议。近年来随着国内企业创新管线持续推进，国内创新药数据登上ASCO的比例和口头汇报比例持续提高。2025年共有73项研究中选口头报告，其中11个LBA。中国药企持续发力，创新度持续提升，我们持续看好创新药产业技术驱动周期，建议持续关注双抗及多抗、ADC及小分子疗法等领域相关企业。
IO多抗，新一代IO多适应症展现BIC潜力。信达生物、泽璟制药、三生制药发布重要双抗及多抗数据，进一步验证新一代IO的潜力。信达生物IBI363作为全新机制的PD-1 2.0代表在设计上大幅放大IL2的功能同时大幅弱化IL2的毒性，本次ASCO中在包括黑色素瘤、结直肠癌的冷肿瘤中表现出色，在免疫耐药后的NSCLC中同样超出市场预期。
ADC：FIC和BIC逐步进入收获期。恒瑞医药、科伦博泰、信达生物等陆续发布重要ADC数据，涉及靶点包括HER2、Nectin4、TROP2等，其中恒瑞医药ADC平台上诸多新品推进顺利，科伦博泰SKB264单药在1L TNBC，联用A167在1L 非鳞非小均展现出色数据，百济神州、中国生物制药、映恩生物等企业部分ADC管线迎来首次数据读出，中国ADC技术平台下的诸多资产在国际舞台中开始占据越来越重要的地位。
小分子靶向药及其他：新老分子的迭代与创新。恒瑞医药发布CDK4/6抑制剂联合内分泌的HR+/HER2-乳腺癌术后辅助治疗III期研究数据，中国生物制药安罗替尼发布诸多重磅数据，多适应症成功中选口头报告，迪哲医药公布新一代 EGFR TKI以及BTK x LYN小分子数据。新老分子持续优化与创新，推动小分子领域的续航。
创新药出海展望。我国创新药全球竞争力持续增强，NewCo模式成为创新药出海新选择。持续看好优秀产品的出海潜力。我们认为，比起首付款、总交易金额和模式选择，合作方的推进能力、推荐意愿及后续推进节奏更加重要。
风险提示：
审评不及预期风险：药械招采政策严于预期、行业竞争激烈程度强于预期、创新药审批进度不及预期。审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。 行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。 研发不及预期风险：新药在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。 销售不及预期风险：销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会受到不同地区政策、物流运力不足 、生产产能不足、销售能力不足等风险。 市场竞争加剧风险：目前创新药物研发热度增加，入局企业增多，研发投入增加，可能面临同靶点竞争拥挤，市场竞争加剧等风险。
报告来源
证券研究报告名称：《生物制品:2025ASCO：中国创新，闪耀全球创新药2025: 山重水复，柳暗花明》
对外发布时间：2025年6月6日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
贺菊颖 SAC 编号:S1440517050001
SFC 编号:ASZ591
袁清慧 SAC 编号:S1440520030001
SFC 编号:BPW879
魏佳奥 SAC 编号:S1440524050001
王云鹏 SAC 编号:S1440524070020
研究助理：赵旭
研究助理：徐韵翔
02 创新药及CXO行业观点更新
近年来，创新药企营业收入逐步增长，亏损实现缩窄，研发费用基本持平。在政策上，集采与医保谈判常态化，商保带来潜在增量，对创新药的支持力度有望进一步增加。在技术上，全球ADC药物2023年销售额达104亿美元，中国相关公司加速ADC布局与推进，逐渐迎来收获期；GLP-1减重赛道发展成熟，竞争从单一减重升级到多重获益，新靶点存在潜在出海机会；IO多抗赛道AK112率先实现突破，TCE技术从血液瘤走向实体瘤和自免。我国创新药全球竞争力持续增强，NewCo模式成为创新药出海新选择。国家政策鼓励创新药发展，新技术推动行业快速发展，出海迎来新机会，我们持续看好创新药行业。
行业回顾及展望：改革进入深水区，高质量增长成为常态。从过去几年已经出台的各项行业政策看，“三医联动”顶层制度设计的各项改革措施已经逐步落地。医药领域的改革政策已进入常态化阶段，医保领域最值得关注的增量政策是建立多元复合的医保支付方式改革，医疗领域即将迎来薪酬制度及分级诊疗等“深水区”的改革。整体符合预期。我们看好2025年医药行业投资机会，建议重点关注新增量（创新、出海、边际变化）和行业整合机会。
横向比较：展望2025年，有望实现温和增长。2022年以前，医药制造业在国家统计局有统计数据的下游行业中增速排名前列，近两年受基数影响以及公共卫生事件对医疗需求带来的影响，增速有一定波动。从收入端表现来看，医药制造业在2020及2021年营业收入增速分别为4.5%和20.1%，领先同期工业企业收入增速和制造业收入增速。利润端波动比收入端更大，2020及2021年表现明显好于工业企业整体水平，基数效应下2022-2023年利润端增长波动幅度较大。在行业基数得到消化、需求端确定性及政策预期稳定的情况下，我们预计2025年行业有望实现温和增长，整体走向高质量发展。
估值处于底部，机构持仓低于历史均值。2019-2021年行业估值中枢提升明显，自2021年以来行业估值水平有所调整，2022年以来估值进入历史底部区间，最新估值历史分位数27%，近期有所修复但仍处于历史低位。截至24Q4，公募基金医药持仓比例为8.18%，剔除指数基金、医药基金后的持股比例为2.77%，持仓比例环比小幅下降。拉长来看，2011Q1-2024Q4剔除指数基金、医药基金后，医药持仓比例平均为7.58%，目前非医药基金持仓比例低于历史平均水平。24Q4部分创新药、CXO公司持股基金增加明显，后续医药行业高景气、创新转型及政策倾斜相关细分方向公募基金持仓比例有望上升。
风险提示：行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。尤其是集采、医保支付等政策的变化，对行业发展预期影响较大。研发不及预期风险：新药和器械在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。宏观环境波动风险：全球经济增速进一步放缓，可能影响下游需求，此外还需要考虑国际关系、气候变化、通货膨胀及汇率和利率等方面的风险。
报告来源
证券研究报告名称：《医药行业周报：创新药及CXO行业观点更新》
对外发布时间：2025年2月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
贺菊颖 SAC 编号：S1440517050001/SFC 编号：ASZ591
袁清慧 SAC 编号：S1440520030001/SFC 编号：BPW879
王在存 SAC编号：S1440521070003
汤然 SAC编号：S1440524100001
03 创新药2025: 山重水复，柳暗花明
创新药企在2024Q3营业收入同比增长，亏损实现缩窄，研发费用基本持平。在政策上，集采与医保谈判常态化，商保带来潜在增量，对创新药的支持力度有望进一步增加。在技术上，全球ADC药物2023年销售额达104亿美元，中国相关公司加速ADC布局与推进，逐渐迎来收获期；GLP-1减重赛道发展成熟，竞争从单一减重升级到多重获益，新靶点存在潜在出海机会；IO多抗赛道AK112率先实现突破，TCE技术从血液瘤走向实体瘤和自免。我国创新药全球竞争力持续增强，NewCo模式成为创新药出海新选择。国家政策鼓励创新药发展，新技术推动行业快速发展，出海迎来新机会，我们持续看好创新药行业。
创新药企：营业收入同比增长，亏损实现缩窄。A股创新药企2024Q1-Q3营业收入保持增长，亏损实现缩窄，研发投入费用基本持平。整体看，受到业绩、行业政策以及宏观环境等影响，创新药企业股价平均下跌20%左右，在手现金有所减少。同时预计在行业合规提升的趋势下，A股创新药企业销售费用率将维持逐步下降趋势。
政策展望：集采与国谈常态化，商保带来潜在增量。带量采购常态化，从每年2-3批，逐步发展到每年1-2批国家集采。国家集采持续扩大药品集采覆盖面，品种数稳定增长。医保国谈药品成功率延续较高水平，创新药谈判成功率超过90%，国内产品占比超70%。同时近年来，各部委多次出台涉及商保的政策文件，政策上对商保的重视度加强且内容更具体，支持政策密集度提升。精麻药物领域近年来出台政策完善，麻醉药品和一类精神药品依然管制严格。
技术展望：看好ADC、GLP-1、IO多抗及TCE的发展。2023年全球ADC药物销售额达104亿美元，Enhertu销售24.56亿美元占据榜首。DLL3、PSMA、ROR1等ADC新靶点展现较大潜力。GLP-1减重赛道发展成熟，口服与皮下药物多样化，从单一减重升级到多方面获益，新靶点存在潜在出海机会。IO多抗赛道AK112率先实现突破，在IO耐药以及IO冷肿瘤中展现潜力，TCE技术从血液瘤走向实体瘤和自免。
创新药出海展望。我国创新药全球竞争力持续增强，NewCo模式成为创新药出海新选择。持续看好优秀产品的出海潜力。我们认为，比起首付款、总交易金额和模式选择，合作方的推进能力、推荐意愿及后续推进节奏更加重要。
风险提示：审评不及预期风险，行业政策风险，研发不及预期风险，审批不及预期风险，销售不及预期风险，市场竞争加剧风险。
报告来源
证券研究报告名称：《创新药2025: 山重水复，柳暗花明》
对外发布时间：2025年1月20日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
贺菊颖 SAC 编号:S1440517050001
SFC 编号:ASZ591
袁清慧 SAC 编号:S1440520030001
SFC 编号:BPW879
魏佳奥 SAC 编号:S1440524050001
王云鹏 SAC 编号:S1440524070020
研究助理：赵旭
研究助理：徐韵翔
04 创新药及CXO行业观点更新
风险提示：行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变化等风险。尤其是集采、医保支付等政策的变化，对行业发展预期影响较大。研发不及预期风险：新药和器械在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。宏观环境波动风险：全球经济增速进一步放缓，可能影响下游需求，此外还需要考虑国际关系、气候变化、通货膨胀及汇率和利率等方面的风险。
报告来源
证券研究报告名称：《医药行业周报：创新药及CXO行业观点更新》
对外发布时间：2025年2月23日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
贺菊颖 SAC编号：S1440517050001
SFC编号：ASZ591
袁清慧 SAC编号：S1440520030001
SFC编号：BPW879
05 创新药2025年技术展望：看好ADC、GLP-1、IO多抗及TCE
看好国内ADC、GLP-1、IO多抗及TCE的发展。2023年全球ADC药物销售额达104亿美元，Enhertu销售24.56亿美元占据榜首。DLL3、PSMA 、ROR1等ADC新靶点展现较大潜力。GLP-1减重赛道发展成熟，口服与皮下药物多样化，从单一减重升级到多方面获益，新靶点存在潜在出海机会。IO多抗赛道AK112率先实现突破，在IO耐药以及IO冷肿瘤中展现潜力，TCE技术从血液瘤走向实体瘤和自免。
报告来源
证券研究报告名称：《医药行业周报：创新药2025年技术展望：看好ADC、GLP-1、IO多抗及TCE》
对外发布时间：2025年1月5日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
贺菊颖 SAC编号：S1440517050001
SFC编号：ASZ591
袁清慧 SAC编号：S1440520030001
SFC编号：BPW879
06 2025ASCO：中国创新药口头报告数量再创新高
2025年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会将于美国东部时间5月30日至6月3日在芝加哥以线上结合线下的形式拉开帷幕。根据统计，今年口头汇报研究中共有73项为中国研究，各专场分布情况分别为：口头摘要专场为32项，摘要速递专场为33项，临床科学研讨会为8项。就摘要重磅程度而言，广受关注的Late Breaking Abstract（LBA）中，中国研究为11项。数量和占比相比往年都有明显提升。我们持续看好创新药产业技术驱动周期，建议持续关注双抗、ADC及小分子疗法等。
报告来源
证券研究报告名称：《医药行业周报：2025ASCO：中国创新药口头报告数量再创新高》
对外发布时间：2025年4月27日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
贺菊颖 SAC编号：S1440517050001
SFC编号：ASZ591
袁清慧 SAC编号：S1440520030001
SFC编号：BPW879
07 中国创新药行业：闪耀国际舞台
中国创新药行业闪耀国际舞台，其中三件行业或公司事件值得重点关注。一是2025年ASCO大会摘要公布，超70项中国研究亮相，ADC、双抗和新一代小分子均有优秀数据披露；二是5月20日三生制药发布公告，将PD-1/VEGF双抗的中国外全球权益授权给辉瑞。根据协议，辉瑞支付12.50亿美元预付款，48亿美元里程碑付款，以及双位数百分比的销售分成，该项首付款再次刷新行业记录，应证了中国创新药研发能力进一步获得国际认可；三是恒瑞医药登陆港交所，募资98.9亿港元，加速“创新+国际化”双轮驱动战略。我们继续坚定看好优质创新药和制药公司的投资机会。
来源：点滴财学
