摘要：跨市场全球宏观因子体系表现回顾：全球增长因子分化，美国短期上行但中期偏弱，中国增长因子近期维持震荡，国内金融条件持续宽松，内外环境尚不明朗。原油供给因子短期震荡下行。全球资产因子近1月下跌居多，但短期股票资产整体大幅上涨。
宏观因子跟踪：全球增长因子分化，原油产量同比上行
跨市场全球宏观因子体系表现回顾：全球增长因子分化，美国短期上行但中期偏弱，中国增长因子近期维持震荡，国内金融条件持续宽松，内外环境尚不明朗。原油供给因子短期震荡下行。全球资产因子近1月下跌居多，但短期股票资产整体大幅上涨。
战术配置：普林格周期2025年6月仍为阶段一，维持防御配置
我们判断当前中国处于先行指标回升，同步指标、滞后指标回落的状态。根据我们改进的普林格周期理论构建的策略，过去9年年化收益21.14%，夏普比率1.81，最大回撤-6.38%。认为当前中国经济正处于该周期体系的第一阶段，模型建议配置是债券和黄金。
债市建议：二季度中债美债保持长久期进攻
我们构建的中债久期择时组合年化收益6.21%，最大回撤1.06%，季度胜率93.48%。同期基准年化收益5.08%，最大回撤3.38%，季度胜率80.43%。在中债各个期限品种中，二季度配置建议为7-10年。模型样本外（30个月）绝对收益13.11%。
我们构建的美债久期择时组合年化收益4.91%，最大回撤4.58%，季度胜率77.27%。同期基准年化收益3.57%，最大回撤16.50%，季度胜率60.91%。在美债各个期限品种中，二季度配置建议为7-10年国债。模型样本外（29个月）绝对收益18.95%。
股市细分板块建议：挖掘结构性机会
根据A股上市公司业绩跟踪体系，沪深300超预期值高于同期均值，中证500、创业板综超预期值低于同期均值。从一季报的情况来看，三大指数的超预期程度均高于历史平均水平，上市公司的业绩整体高于预期。
风险提示：本报告结果均基于对应模型计算，需警惕模型失效的风险；历史不代表未来，需警惕历史规律不再重复的风险；模型结果仅为研究参考，不构成投资建议；当前海外地区冲突仍未结束，仍需警惕局部地区冲突大规模升级的风险；当前市场一致预期美联储将要降息，仍需警惕降息落地时间不及预期；当前全球多地区地缘政治局势紧张，仍需警惕某些地区出现局势突发式升级；当前中国经济受国内国际因素影响较多，仍需警惕国内经济增长不及预期带来的风险。
海外市场高增持续，政策反复不定，建议聚焦非美市场
一、核心观点
近期围绕储能板块的关键矛盾是美国关税政策的反复扰动，“One Big Beautiful Bill”的提出，国内储能产业链面临拿不到ITC补贴的可能，局势依然严峻，君子不立于危墙之下。但储能仍是增速最高的新能源板块之一，美国以外的市场仍有广阔天地。应关注增长确定性较高的欧洲市场，大储项目储备丰富、各国提出储能发展目标，并通过容量拍卖等机制促进大储发展；工商储在动态电价推广下经济性大大提升。国内市场方面，Q1招中标旺盛，Q2出货、装机起量，但下半年有一定不确定性，需看容量电价等政策衔接，以及136号文实际执行情况。亚非拉市场方面，近期国内企业拉美大单频频；海外展会上推出多种高性价比工商储、户储、大储产品，储能增速维持乐观预期。
二、要点
美国关税问题反复，装机依然旺盛但远期存在变数：经历关税猛增再到暂缓的反复，之前暂停的储能电池、系统对美出口已经恢复。但由于“One Big Beautiful Bill”法案的影响，今年或带来储能电池、系统的抢发。但未来随着中美脱钩风险加大，ITC补贴发放不确定性提高，美国市场变数较大。
海外户储、工商储回暖，尤以工商储明显：逆变器企业出货量已明显回升，Q2预计环比继续提升。离网储能机、工商储一体机增长尤其明显，亚非拉市场缺电+低价新品带动增长，欧洲市场动态电价开始推行，有力促进了户储、工商储需求，库存已基本清空至正常水平。
欧洲大储、工商储增长确定性高，亚非拉市场大单频频：预计今年欧洲市场装机增速约36%，其中大储增速在80%以上，工商储增速在60%以上，户储相对偏弱。各主要国家纷纷推出储能发展计划，大储项目储备超过57GW，工商储在增加套利收益后经济性提升明显。近期智利市场国内企业订单频频，增速较快。
国内市场进入发货高峰，后续看政策衔接情况：Q1招中标超预期旺盛，Q2将进入发货、装机高峰期。下半年或存在一定观望期，需看政策衔接情况。
总量增速今年有所减缓、关注增长确定性高的方向：今年因国内增速减缓、美国市场不确定性等，全行业增速建议无需期望过高，但增长确定性较高的欧洲市场、工商储市场，欧洲及亚非拉大储等市场等值得关注。
风险提示：需求方面风险；供给方面风险；政策方面风险；国际形势方面风险；市场方面风险；技术方面风险；机制方面风险。
日东纺玻纤业务复价，电子材料维持高景气度
国内外玻纤均开启复价，产业拐点明确。根据公司发布的公告，由于原材料费、物流费、设备维护、修理费、人事费等的上涨态势未得到遏制，公司决定将复合材料事业部处理的玻璃纤维制品的价格上浮20%。根据公司2024年财年的年报，复合材料业务2024财年实现收入135亿日元，占总营收的12.4%，实现营业利润-90亿日元，且公司预计2025财年复合材料营业利润为-60亿日元，由于玻纤行业当前价格维持低位，公司自身也有比较强的复价动力。国内龙头企业中国巨石等已在Q1进行落地复价，标志着国内外玻纤行业震荡向上，底部拐点逐步明确的态势。
电子纱景气度不减，销售支撑公司年内营收增长。根据公司业绩材料，2024财年公司实现营业收入1090亿日元，其中电子材料收入达到409亿日元，占公司总营收的37.5%，仍是公司最主要的营收来源。根据公司对2025财年的业绩的预测，全年电子材料收入预计将达到490亿日元，同比增速达到19.8%，推动公司总营收增长达到1200亿日元，同比增长10.1%，电子材料收入的增速将是2025年推动公司营收增长的主要来源。电子材料收入的增长将主要来自特种纤维（NE/NER/T）电子纱/电子布的销售增长，2023H2及2024H1的增速分别达到118.0%、66.7%，且公司200亿日元的资本开支也将主要用于提升特种纤维的产能，足以侧面认证该行业当前仍处在供不应求的状态。
国内玩家迎头追赶，看好后续特种纤维纱国产化趋势。低介电电子布市场目前主要玩家以日系和台系企业为主，包括日本日东纺等、中国台湾富乔、台玻等。从当前市场份额来看，日系企业占25-30%，台系企业约占45-50%，国资企业约占20-30%。由于当前整体市场供不应求，而日系企业无扩产计划，台湾企业仅有小幅扩产趋势（预计大概新增产能不到100万米），我国相关公司自2024Q4 以来大力扩产发展低介电电子纱，包扩中材科技计划建设年产3,500 万米特种玻纤布项目，林州光远计划建设4条一代，2条二代LDK生产线；宏和科技拟定增不超过9.9亿元用于新增高性能玻纤纱年产能1254吨。预计自2025年下半年随着国内新建产能投产，相关公司将在扩大市场份额的同时兑现业绩。
风险提示：下游需求不及预期风险；技术迭代风险；市场竞争加剧风险；国际贸易政策风险。
短端利差已在去年低点，3-5Y弱资质出券窗口初步展开
节前一周从估值、利差点位，以及其变化趋势来看，短久期信用的策略似乎已经到了一个瓶颈期。
一方面，市场对资金面有了一些新的担忧，另一方面，结合广义基金买量及利差压缩方向来看，当前3Y以内期限信用债的利差，已经比去年低点还低，这引发了市场的关注。
除短端行情小有调整外，可以看到弱资质中长久期，也就是我们之前提示的AA3-5Y的策略逐渐开始有利差压缩趋势，从左侧进入右侧。
今年票息资产紧缺行情下，出券的窗口期较长，目前来看出券窗口期或已打开，部分机构负债端稳定性较弱或账户风偏较低的投资者，可以适度关注、按需止盈；若是配置盘投资人，当前仍然可以继续配置利差较高的城投债资产。
风险提示：股票市场的扰动；信用债违约风险；国内经济风险；数据整理的时效性。
6月转债市场展望与组合推荐
5月转债市场回顾：风险偏好提升、风格轮换，转债指数表现佳；月初伴随中美双方将在日内瓦举行经贸会谈预期的升温，市场风险偏好逐步提升。5月12日中美发布日内瓦经贸会谈联合声明，市场当日高开高走，随后转债指数整体震荡，月末伴随小微盘拥挤度的提升而有所回调。整体而言，中证转债指数5月份走势伴随权益而上行，权益的上行构成主要驱动，转债估值波动有限。分结构看，5月份转债市场表现呈现“哑铃”特征：5月份大盘、小票转债表现占优，而中盘转债表现一般；高评级与低评级转债表现占优，而中部评级个券表现一般；行业角度看，金融类转债表现佳。
展望6月，我们认为后续市场对于关税战的波动有望逐步脱敏，而更多关注国内经济发展的边际变化及对应的政策力度。整体而言，当下转债的价格中枢所隐含的回报率，相对纯债资产，依然具备较好性价比，建议①配置型资金依据价格中枢的波动调整持仓，关注价格中位数115元-122元区间；②风格方面，建议持续关注红利个券与小盘个券；③供给缩量与大票到期造成高评级个券余额持续减少，稀缺性角度关注高评级同时YTM仍为正的个券；④关注短期限个券。
风险提示：权益市场波动风险，流动性风险，利率及信用利差波动风险，信用与退市风险，条款行使的不确定性风险，政策/监管风险。
多地设产业平台整合优势资源，央国资并购重组再加速——2025年5月央企研究月报
综合5月整月表现来看，央企概念指数3.50%的涨幅明显优于各板块宽基指数，龙头央企的避险抗跌属性持续展现；从行业端看，暂缓加征关税带来的抢出口机遇带动交运板块央企表现居前，军工/银行/非银行业表现亦较为优异。市场窄幅震荡下，上市公司端对回购/增持/分化等用于稳定股价的常规市值管理工具运用频次明显降低，并购/重组/分拆+多地上市（A+H）等政策鼓励的工具的运用程度提升。
市值管理工具：并购重组工具——本周新增6起央国企资产重组，其中新筑股份整合蜀道集团清洁能源资产、海光信息吸并中科曙光均为上市公司间重大资产重组。另外三起推进中事件分别为北汽整合资产、ST联合置入优质资产“保壳”和电投能源整合集团内优质资产。回购工具——截至5月31日，5月仅新增1家央企国脉文化开展回购，回购金额上限1.00亿元；新增海正药业、海南华铁、长虹华意、四川长虹、长虹美菱、东方证券6家地方国企新公告开展回购。增持工具——截至5月31日，5月A股市场累计新增2家央企（中国黄金、中铁工业）开展增持，两家央企的增持金额上限合计6.35亿元；新增黄河旋风、鸿利智汇、三峰环境、恒顺醋业、新华医疗5家地方国企开展增持，增持金额上限合计8.50亿元。回购增持再贷款——5月最后一周（05.26-05.30）新增9家企业公告获批回购增持专项贷款，获批贷款金额合计17.52亿元。本周新增获批贷款的公司包括中通客车、中国黄金、中国化学、中设股份在内的4家央国企。
本周国资动态：（1）本周张玉卓主任到通用技术集团调研，提出切实做强做优机床产业，运用人工智能技术加速智改数转；（2）本周张玉卓主任到中汽中心调研，提出赋能汽车产业更好更快发展；（3）近期为推动国有资本向优势产业优势企业集聚，多地相继成立专业化平台公司；这一改革举措能够有效解决省属国企布局分散、协同性不强、业务同质化等问题，有利于推动国有经济布局优化和结构调整。
风险提示：相关上市公司开展股权回购或股权增持进度较慢、不及预期的风险；相关上市公司并购重组项目推进速度不及预期的风险；相关上市公司营收、利润，所属行业景气等基本面因素存在波动，影响公司现金流，进而影响公司及控股股东开展回购增持的风险；全球经济增速放缓，宏观经济运转不确定性加剧的风险；资本市场流动性风险。
中美债券利率下行，ETF资金净流入——流动性周观察6月第1期
银行间资金利率有所反弹，美国司法介入关税风波又起，10Y国债收益率下行5BP，叠加美国经济数据弱于预期，美债收益率下行10BP左右。微观资金面方面，新成立偏股型基金92.3亿份，股票型ETF资金净流入+57.1亿元，双创、TMT方向ETF分别净流入+33.5亿元、+28.4亿元；2025年1-4月，保险公司保费收入25954亿元，在已经两年高增的基础上继续增长2.3%；两融资金净流入+2.3亿元；南向资金净流入+257.8亿元，今年以来净流入6107.4亿元。
风险提示：限于数据可得性存在统计不够完备的风险，部分未披露数据为依据历史数据估算所得，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。国内货币政策宽松不及预期，资金价格上行风险。国内稳增长政策落地不及预期，融资需求下行风险。当前全球宏观环境存在较多不确定性，全球经济衰退风险概率上升，美联储货币政策存在不确定性，可能对全球资金流动性带来扰动。海外地缘政治冲突加剧风险，全球政治局势复杂严峻化、地缘政治持续恶化和扩大化。
华为发布Pangu Ultra MoE 模型中文技术报告
华为盘古团队发布了 Pangu Ultra MoE 模型架构与训练方法的中文技术报告，披露了模型的细节，其核心突破在于实现了“全栈国产化”——完全基于昇腾AI计算平台训练，参数量达7180亿，是中国首个自主可控的超大规模稀疏混合专家模型（MoE）。这一成果标志着国产AI基础设施在硬件、软件及工程落地上完成了闭环验证。实际应用中，盘古Ultra MoE展现出卓越的复杂任务处理能力，例如2秒内完成高等数学题目解析。其衍生模型盘古Pro MoE（720亿参数）通过动态激活160亿参数，在SuperCLUE榜单中位列国内千亿级模型第一，性能媲美更大规模模型。这一系列成果不仅验证了昇腾平台超越英伟达Hopper架构的推理性能，更在全球AI竞赛中为中国确立了技术自主的新路径。
风险提示：北美经济衰退预期逐步增强，宏观环境存在较大的不确定性，国际环境变化影响供应链及海外拓展；芯片紧缺可能影响相关公司的正常生产和交付，公司出货不及预期；公司生产和交付延期，导致收入及增速不及预期；信息化和数字化方面的需求和资本开支不及预期；市场竞争加剧，导致毛利率快速下滑；主要原材料价格上涨，导致毛利率不及预期；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率；人工智能技术进步不及预期；汽车与工业智能化进展不及预期。
来源：点滴财学