摘要：南向资金与外资的持续流入为港股市场提供了充沛的资金支持，而硬核科技与新消费产业的崛起以及中概股回流则有望不断增强其成长属性。未来，随着政策支持和市场改革的深化，港股估值重塑的前景值得期待。而港股中云集诸多优质资产的恒生科技板块更加值得重视。
近期，港股市场的低估值“魔咒”正在被打破。以宁德时代上市为例，我们可以窥见港股市场正凭借流动性改善与成长性提升的双轮驱动，迈向新的增长阶段。
南向资金与外资的持续流入为港股市场提供了充沛的资金支持，而硬核科技与新消费产业的崛起以及中概股回流则有望不断增强其成长属性。未来，随着政策支持和市场改革的深化，港股估值重塑的前景值得期待。而港股中云集诸多优质资产的恒生科技板块更加值得重视。
一、 流动性改善：港股市场资金面转松，内外资双向流入空间广阔
自2018年香港联交所推出重磅制度改革，允许未有收入的生物科技公司以及“同股不同权”架构的公司上市以来，港股市场的变革车轮便开始加速转动。数据显示，2025年至今，港股市场的日均成交额已高达2447亿港元，上升至2018年的2.8倍。与此同时，南向资金的持股和交易占比分别提升至12%和23%左右，显示出内地资金对港股的持续青睐。
这一流动性改善的趋势在近期大型IPO中尤为明显。以宁德时代为例，其于2025年5月20日在香港联交所正式敲钟上市。面对全球投资者对美元资产的担忧，宁德时代H股的IPO吸引了来自世界各地、不同类型资金的热烈追捧。基石投资者来自境内、中东等多地的主权基金（长线基金）和顶级投资机构。值得一提的是，尽管外资已持有宁德时代A股约1400亿元人民币（截至3月31日，为A股外资持有规模第一大股），国际长线资金仍积极参与了港股发行。这在一定程度上回答了市场过去一直关注的问题：海外长线资金是否已经回来？答案不言而喻……
宁德时代上市后的股价表现也进一步印证了港股流动性的增强。截至5月28日港股收盘，宁德时代港股的价格相对A股不仅没有折价，反而还呈现约11.38%的显著溢价。近期香港市场资金面大幅转松，宁德时代这种大体量的融资能够被港股稳健承接，或也侧面表明港股市场目前的流动性已经有所改善。
展望未来，港股仍有进一步吸引资金的空间。
1) 对于外资而言，港股在全球投资组合中的重要性日益提升：对外资来说，其主要跟踪的MSCI中国指数中，截止2025年5月22日，港股所占权重已经超过80%。按MSCI全球可投资性指数纳入成分股规则，若港股股份年交易量连续12个月占比超过30%，MSCI会将成分股从ADR更改为港股，目前绝大多数股份均已从ADR转换为港股。这能够促成“港股交易量上升、MSCI指数权重上升、被动资金更多投资港股”的正循环。
2) 南向资金也有进一步配置港股的空间：目前港股已经成为中国稀缺性科技和消费股的聚集地，若想投资于中国技术进步和经济结构转型，港股市场无法被忽视。当前境内公募的港股仓位从2021年8%的小高峰进一步上升到2025年一季度的13.1%。南向资金前五大重仓股从2018年的汇丰控股、工商银行、建设银行、腾讯、融创中国，变为了如今的腾讯、中国移动、阿里巴巴、小米、建设银行。
二、 成长性提升：科技与消费崛起，中概股回流助力估值重塑
如果说流动性是港股市场的基础，那么成长性则是其估值提升的核心动力。近年来，科技和消费产业的崛起，使其在港股市场的占比接近半壁江山，显著重塑了港股的估值框架。具体来看，科技与消费行业市值占比从2010年的18%增长至目前的近40%，高峰时甚至达到50%。其中，中国十大科技巨头（Terrific10，包括阿里巴巴、腾讯、美团、小米、比亚迪、京东、网易、百度、吉利和中芯国际）均在港股上市，其流通市值占比截至2025年5月22日已接近港股总市值的30%，成为市场成长性的重要支柱。
此外，港股中硬科技和新消费赛道的稀缺标的进一步推动了好公司与流动性的双向循环。而中概股回流港股的趋势，则为市场成长属性注入了新动能。这一趋势既受到美国的“推力”，也受到香港市场的“拉力”。美国财长贝森特于2025年4月9日表示，在美上市的中国企业存在退市风险，而香港财政司司长陈茂波随即表态，若中概股回流，香港应成为首选上市地，以彰显其发展资本市场的决心。
值得一提的是，中概股回流的估值效应已有所显现。以阿里、京东、百度、网易等22家港美两地上市的代表性公司为例，回流港股后，其ADR的PETTM（市盈率滚动值）中位数从上市前一年的27.8倍提升至回港上市后一年的36.6倍，显示出市场对成长性的认可。展望未来，随着更多科技公司选择在港上市以及中概股持续回流，港股的成长属性有望进一步强化。
三、 港股市场迈向新阶段，哪些行业和公司最为受益？
尽管上文中提及的这些港股市场的深刻变化在低迷时期未被充分关注，但2024年的“924”行情、2025年初的DeepSeek行情，以及近期宁德时代H股IPO的热潮，都持续印证了这一转变的深远意义。以宁德时代H股的IPO为例，我们可以窥见的是，港股市场在相对A股的流动性上以及相对美股的成长性上或都已凸显了潜力。这种双重改善并非昙花一现，更是有望在未来进一步深化。那么，在港股迈向新阶段的背景下，哪些行业和公司将脱颖而出？
(一) 战略性配置：AH溢价收窄潜力股+科技消费大趋势
1. AH溢价收窄，聚焦大市值优质公司的重估空间
目前有较多公司在香港（H股）和内地（A股）同时上市，其中有150家公司的H股价格低于A股价格（相对A股折价），其中轻工制造行业的折价率最高。但价格差大并不意味着就是配置的唯一标准了。重估逻辑的关键点在于，港股相较A股的流动性（也就是交易活跃度）正在改善，这种改善会让H股的价格逐渐接近A股，而大市值的公司更容易受到资金青睐。过去的数据也显示，交易量越大的公司，AH溢价率通常越低。另外，像宁德时代、比亚迪和招商银行这三家公司，它们的H股价格已经比A股高了，这说明市场对它们的流动性和成长潜力非常认可。
2. 新经济公司引领，科技与消费重塑估值模式
港股市场中的新经济公司，依然是内资和外资配置香港市场的核心。相比美国股市，这些公司在港股的成长潜力正在改善，这可能会改变港股的整体估值方式。
当前，不仅是AH两地上市公司的H股估值低于A股，而且对于那些在港股比较稀缺且成长性很高的公司，比如腾讯、阿里这些顶尖互联网企业（Terrific10），它们的估值跟美国股市的顶尖公司（Magnificent7）比起来也偏低。数据上，港股这些头部科技公司未来3年的PEG值（市盈率相对盈利增长比率）平均只有1.09，而美国那七大科技公司的PEG值是2.14，明显高得多，说明港股的科技公司被显著低估了。
所以，不管是与A股相比的稀缺性（港股有些公司A股没有），还是与美股相比的成长性，港股里的大权重科技股和消费行业都展现出一定的向上趋势，或值得长期战略性配置。
(二) 战术性配置：金融、媒体与娱乐、非必需消费品分销与零售行业是胜率和赔率的交叉点
在短期行业轮动中，或可从胜率（上涨概率）和赔率（回报弹性）两个维度寻找投资机会：
1) 胜率：经济预期修复，驱动行业上涨概率
经济预期边际改善，那些受益于增长预期修复的行业上涨概率相对更高，这是胜率。随着4月上旬美国对华大幅加征关税，2025年中国GDP增长的彭博一致预期有所回落。而在此次美中关税降级后，美国对中国的关税低于年初市场预期的60%左右的水平，再加上中国制造业较强的竞争力，将有助于缓解中国出口面临的下行压力、改善中国增长预期。
2) 赔率：海外资金配置人民币资产需求提升行业弹性
海外资金有配置人民币资产的需求，流入潜力更大的行业弹性可能更高，这是赔率。人民币走弱压力下降，甚至可能转为升值，美元资产吸引力减弱，海外资金有进一步配置人民币资产的需求。
两者结合，金融、媒体与娱乐、非必需消费品分销与零售行业或有更大概率得到重估。
四、 弹性看港股，港股选科技：恒生科技，硬科技+新消费的双轮驱动
恒生科技兼具硬科技与新消费属性，在外围扰动下或仍具备一定韧性。
1） 硬科技：
人工智能或将持续成为中美战略博弈的制高点。相较于2018年贸易摩擦，当前AI技术变革与科技革新的产业趋势势不可挡，且中美已然成为全球唯二的领头羊。斯坦福大学的AI指数报告显示，截至2024年，中美顶尖模型性能差距已缩小至0.3%。
展望此次特朗普第二任期的贸易争端，我国除了对美国采取基本的关税措施外，有望进一步增加对科技板块、国产替代和自主可控的政策支持及资金供给力度，从科技层面与美国形成抗衡。在这样的叙事之下，恒生科技作为“中国AI核心资产”，未来有望在技术不断升级、产业政策持续加码的助力下持续向上突破。
恒生科技囊括30家港股科技龙头，软硬科技兼备，成分股深度参与AI产业链的上中下游：
l 基础层&技术层：①半导体芯片【阿里（平头哥）|中芯国际|华虹半导体|ASMPT】②AI大模型&云服务【阿里（通义大模型&阿里云）|腾讯（混元大模型&腾讯云）|百度（文心一言&百度云）|商汤（日日新大模型）|金蝶国际（金蝶云）|金山软件（与金山云协同）】
l 应用层：①互联网平台：内容互联网【腾讯|快手|网易|百度|哔哩哔哩|微博】；消费互联网【阿里|京东】；服务互联网【美团|携程|同程】；医疗互联网【京东健康|阿里健康】②端侧AI：智能汽车/智能驾驶【比亚迪|小米|理想|小鹏|蔚来|地平线机器人】；智能硬件【小米|联想|舜宇光学科技|比亚迪电子】；智能家居【美的集团|海尔智家】；机器人【小鹏|小米|阿里|腾讯】
（注1：机器人相关公司指公司/旗下公司有业务涉及制造机器人，如小鹏Iron人形机器人、小米CyberOne机器人，如阿里系具身智能子公司—蚂蚁灵波科技；或者旗下公司有投资机器人领域，如腾讯投资正式入股人形机器人头部企业智元机器人。注2：以上所展示的成分股为恒生科技指数最新季检结果于6月9日（星期一）正式生效后的指数成分股，即纳入“比亚迪股份”，剔除“阅文集团”）
2） 新消费：
（数据来源：Wind，恒生指数公司；假设恒生科技指数于2025年5月14日调整，实际变动于2025年6月9日生效；以上所展示的成分股为恒生科技指数最新季检结果于6月9日（星期一）正式生效后的指数成分股，即纳入“比亚迪股份”，剔除“阅文集团”）
从上图恒生科技指数成分股（本次调样后）来看，指数中有超过一半的权重属于非必需性消费（恒生一级行业），主要聚焦在互联网电商、本地生活服务、白色家电、旅游OTA等。此外，专注于手机、新能源车业务的小米集团，以及主营业务涉及PC的联想集团都有望持续受益于今年的两新政策。算上这两家公司，恒生科技当中权重涉及“消费”概念的权重已接近70%。
从政策面出发，今年两会将提振消费放在更加突出的位置，之后推出《提振消费专项行动方案》将消费刺激的范围进行了扩大，除汽车、家电、消费电子、餐饮等耐用品和日常消费外，也扩大到了文体、旅游、游戏等新兴可选消费领域。此外，在外需受关税等政策影响存在不确定性背景下，提振内需消费、国货品牌崛起或将为必然趋势，而现有的“两新”政策支持力度或也不排除有加码可能，如补贴比例、商品支持范围可能进一步扩大。
在新一轮的消费刺激下，若市场主线从科技切换到内需，恒生科技或仍是较好的配置选择。
从机构视角来看，下半年也有机构继续看好港股，恒生科技更优。国泰海通认为，今年以来中国资产重估叙事发酵，港股继续震荡上行，不过估值仍然不算高，国际对比视角下港股估值也偏低。展望未来，短期中美贸易谈判仍有较大不确定性，或将对港股风险偏好和盈利预期形成扰动，不过国内政策发力驱动基本面修复，叠加港股资金面持续改善，港股下半年或将向上。结构上，港股中云集诸多稀缺优质资产的恒生科技板块更加值得重视。
（以上数据及信息来源：Wind，《海通国际-香港策略：中美贸易和金融战为表，科技争夺为里-250413》、《招商证券-全球产业趋势跟踪周报（0407）：从2018年中美贸易摩擦复盘看对等关税下的产业投资机会-250407》、《兴业证券-港股市场春季投资策略：经历风雨，积极防御-250407》、《中金：恒指及港股通一季度调整影响分析》、《恒生指数有限公司宣布指数检讨结果》、《华泰证券-策略深度研究：港股重估蓄势待发-250523》、《国泰海通证券-2025年下半年港股策略展望：恒生科技牛-250527》）
港股科技赛道相关ETF：
恒生科技指数ETF，支持T+0交易。标的指数软硬科技兼备，囊括中国AI核心资产以及相较于A股更为稀缺的科技龙头。内外形势迎积极改善，叠加腾讯、京东、网易等科技龙头Q1财报表现亮眼，港股迎来多重正面催化，高弹性、高成长的恒生科技或具备更大的向上动能。（联接A类：013402；联接C类：013403）
恒生互联网ETF，支持T+0交易，标的指数聚集互联网平台经济，涵盖了腾讯、阿里、美团、快手、百度、京东等大型互联网公司，互联网巨头权重占比高达90%，前五大成分股占比超60%，锐度高，指数AI含量高达97%，DeepSeek含量达86%，是投资者布局AI+互联网核心资产的好工具。（联接A类：013171；联接C类：013172）
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来源：华夏基金
