摘要：周五恒瑞港股上市，首日大涨近30%，港股股价55元，较A股溢价，曾经担心的港股上市压制估值不复存在，业绩大幅增长，叠加降息周期下创新药的估值在拉升，恒瑞医药或迎来戴维斯双击时刻。
周五恒瑞港股上市，首日大涨近30%，港股股价55元，较A股溢价，曾经担心的港股上市压制估值不复存在，业绩大幅增长，叠加降息周期下创新药的估值在拉升，恒瑞医药或迎来戴维斯双击时刻。
业绩增长：创新驱动进入收获期
恒瑞医药在过去一段时间走出了集采阴霾，业绩迎来翻转。2024全年，恒瑞医药实现营业收入279.8亿，同比增长22.6%；归母净利润63.4亿，同比大幅增长47.3%；扣非归母净利润61.8亿，同比增长49.2%。到了2025年Q1，这种增长态势依旧强劲，实现收入72.1亿，同比增长20.1%；归母净利润18.7亿，同比增长36.9%；扣非归母净利润18.6亿，同比增长29.4%。更为难得的是，这样亮眼的成绩是在研发投入创历史新高的背景下取得的。2024年费用化的研发投入同比增长32.88%达65.83亿，整体研发投入更是占到总营收的29.4%达82.28亿。更多追踪，微关-盾矛投资
恒瑞业绩增长的核心动力来源于创新药的崛起。2024全年，恒瑞的创新药（不含对外许可收入）营收同比增长30.60%达138.92亿，占整体营收的比重已达50% 。多年来持续高额研发投入开始收获硕果，截至目前，恒瑞已在国内获批上市19款新分子实体药物（1类创新药）、4款其他创新药（2类创新药），创新成果稳居行业领先地位。
自2024年开始进入创新药获批大年，2024年公司就有6项创新成果获批上市，包括两款1类创新药富马酸泰吉利定、夫那奇珠单抗。对于2025年，公司预计会迎来11个项目的上市（新药上市或新适应症获批），其中瑞康曲妥珠单抗（SHR - A1811）备受关注，这款明星产品已有8个适应症获得国家药监局突破性疗法认定，且有6项Ⅲ期临床在研，市场预期其销售峰值有望达到40亿 。2026年预计13个项目上市，其中有可能出现用于胃癌适应症的PD - L1/TGF - RⅡ双靶点融合蛋白瑞拉芙普 - （SHR - 1701）这一First - in - Class全球首创新药。2027年预计可能会有23个项目上市，其中GLP - 1减肥药HRS9531、HRS - 7535以及用于非小细胞肺癌的HER3 ADC创新药SHR - A2009极具潜力。
另外，恒瑞医药在对外授权方面成绩斐然，BD授权交易的收入款项已成为业绩增长引擎之一。截至目前已实现14笔创新药对外授权合作，其中近三年对外授权9笔 。2025年3月与默沙东就Lp(a)抑制剂HRS - 5346签订独家许可协议，交易总金额高达19.7亿美元，2亿美元首付款创造了恒瑞医药近年来对外BD的最高纪录 。整个2024年，恒瑞收到了Merck 1.6亿欧元以及Kailera 1亿美元累计约合27亿人民币的首付，算上此次的HRS - 5346，恒瑞医药近年来管线对外授权的项目仅首付款总额就超过了6亿美元。未来，恒瑞计划构建更大规模的BD团队以支持国际化进程中的商务开发，预计会对公司整体经济收入和利润产生积极影响。
降息周期下，估值拔高
随着恒瑞医药创新成果不断落地和业绩持续增长，市场对其前景越发乐观。过去四年，恒瑞医药受集采影响，业绩出现下滑，经历了近三年的杀估值。但如今，当它持续BD，创新药进入收获期，市场对其进行估值重构。
从研发实力来看，据Joanna Sadowska LinkedIn近期公布的2025年全球制药企业管线资产（包括临床前）排名，恒瑞医药以173个在研项目高居全球第十三位，紧跟武田，且自研项目高达163个，外部引进仅有10个，若只按自主研发管线数量排名，恒瑞可排到全球第二，强大的研发实力是支撑其估值提升的重要基础 。
在创新药行业，国际化是衡量药企竞争力的重要指标。恒瑞医药虽然在国际化进程上起步相对较晚，但步伐正在加快。不仅在海外授权上取得重大突破，在国际学术舞台上也频繁亮相。2025年以来，在肿瘤领域，与恒瑞医药产品相关的重要研究成果相继在《柳叶刀·肿瘤学》《美国医学会杂志》等全球顶尖期刊发表，多项公司产品相关研究成果亮相欧洲肺癌大会（ELCC）等国际知名学术会议；在慢病领域，硫酸艾玛昔替尼片（SHR0302）治疗成人严重斑秃Ⅲ期研究结果作为口头报告亮相第83届美国皮肤病学会年会（AAD）等 。这些都表明恒瑞医药的创新实力持续获得国际认可，为其估值提升增添砝码。
从财务状况看，截至2025年一季度末，恒瑞医药货币资金241亿元，资产负债率7.30%，在创新药企普遍“流血融资”的当下，这样稳健的财务状况无疑让市场对其发展前景更具信心 。与一些创新药企All in单一管线的豪赌不同，恒瑞始终保持着“创新药 + 成熟产品”的组合拳，老牌产品仍在贡献稳定现金流，而海外授权收入的增长，又为前沿研究提供了资金支撑。
可以预见的是，恒瑞医药2025年的利润将大概率70亿+，续创新高，叠加估值拔高预期，当下的恒瑞我会继续坚守。最近一段时间一直在内蒙古，品尝了当地的马奶酒，相较于传统白酒，更像饮料。坚守了三四年的创新药已经走出阴霾，连跌五年的白酒预计也不会太迟，保持耐心。
来源：盾矛投资