华泰 | 新消费系列1：潮玩国货何以在全球“攻城略地”

摘要：潮玩出海已经从少数龙头的探索迈向全产业加速布局的浪潮。在东南亚、欧美等广阔市场快速打开局面。背后既有国货在产品设计、IP运营、供应链等方面的长足进步，也有全球玩具消费“人、货、场”深度变革。本篇报告深度拆解全球玩具市场空间格局、变化趋势、区域展望，以及解读国货

潮玩出海具备天时地利人和，步入黄金时代

潮玩出海已经从少数龙头的探索迈向全产业加速布局的浪潮。在东南亚、欧美等广阔市场快速打开局面。背后既有国货在产品设计、IP运营、供应链等方面的长足进步，也有全球玩具消费“人、货、场”深度变革。本篇报告深度拆解全球玩具市场空间格局、变化趋势、区域展望，以及解读国货出海的竞争优势。我们看好中国诞生世界级玩具品牌，以及龙头公司持续开拓全球业务的成长前景。

海外玩具市场广阔，新锐品牌快速抢占市场份额

根据弗若斯特沙利文，全球玩具市场规模2023年约7731亿元，预计2024-28年间CAGR约5.1%，其中收藏玩具品类快速渗透，中、美、西欧2009-23年收藏相关品类份额分别提升19/11/12pct。品类结构变化下，乐高、MGA娱乐、Jazwares等收藏玩具企业份额持续提升，与泡泡玛特具有品类创新、“社交货币”属性、情绪消费的共性，反映新锐收藏玩具颠覆行业成为全球趋势。近年来潮玩国货持续创新，盲盒、积木人、集换式卡牌等新兴品类快速崛起，驱动行业高景气成长，国内头部品牌在产品品质、设计审美、性价比等方面均突飞猛进，具备全球竞争力，逐渐从性价比出海迈向输出新品类。

全球玩具市场“人、货、场”深度变革，助力潮玩出海“弯道超车”

海外玩具消费发生多维度深刻变革。1）客群：玩具从儿童玩乐迈向全民收藏，22年美、欧12+岁人群玩具消费占比达25%/29%，增速持续跑赢大盘，潮流个性对玩具设计愈加重要；2）IP及营销：伴随娱乐消费社媒化、短视频化，长内容“故事IP”有所承压，凭外观设计直击人心的“形象IP”崛起，同时潮玩收藏的“社交货币”属性与社交媒体高度契合，借助KOL及UGC快速传播；3）渠道：疫情加速玩具消费线上化，有利于绕过传统玩具龙头对线下渠道的垄断。潮玩国货产品矩阵已覆盖广泛年龄层，在IP运营及营销、全渠道布局沉淀丰富经验，以强大优势抢占海外市场份额。

东南亚市场势如破竹，欧美市场大有可为

2023年全球玩具市场中，北美、欧洲、东南亚分别353/310/41亿美元，人均玩具消费额分别是中国12.1倍/4.6倍/74%，15-34岁人口相当于中国的26%/47%/61%。1）东南亚市场胜在人口年轻，娱乐消费观念强，东亚潮流文化在当地具备前沿号召力。中国潮玩品牌的本地化营销快速成熟，包括达人合作、直播电商及高品质渠道布局，热度从泰国向更多国家复制扩张；2）欧美市场消费力强，对多元文化接受度高，文化隔阂在潮玩领域并不明显。本土已有众多近年崛起的新锐潮玩品牌可借鉴及超越，国货品牌在当地粉丝数快速增长，破圈事件频出，充足的优质商业物业亦提供广阔渠道拓展空间。

我们与市场观点不同之处

市场担心国货出海的文化壁垒及IP热度可持续性，我们认为潮玩龙头正实现从产品力到综合IP运营能力及粉丝生态构建的进化，能够有效适应全球潮玩市场“人、货、场”新格局，中长期拓展空间广阔。

投资建议

我们认为无论是通过挖掘全球原创IP艺术家，还是以知名版权IP“借船出海”，都有广阔发展空间，看好龙头企业凭借IP运营根基及全价值链深厚布局，持续抢占海外市场份额。

风险提示：贸易摩擦影响，全球宏观经济变动，市场竞争加剧。

海外收藏玩具市场广阔，竞争格局呈现新老交替趋势

全球玩具市场规模近900亿美元，收藏玩具占比持续提升

全球玩具市场规模广阔，欧美占据主要份额。据弗若斯特沙利文和国际货币基金组织，2023年全球玩具市场规模为7731亿元，2018-23年CAGR为5.2%，保持稳健增长。从区域分布看，欧美及亚洲集中了全球玩具的主要消费份额，北美、欧洲、亚洲在2023年分别占比31%/28%/28%。展望中长期，我们认为除了当前出海形势良好的东南亚外，攻克欧美市场也是国内潮玩品牌打开出海空间的必经之役。

收藏玩具在全球玩具市场快速渗透，为潮玩企业提供广阔拓展空间。在各主要玩具消费市场中，收藏玩具份额均呈现快速提升趋势。据Euromonitor预计，2024年中国、日本、美国、西欧收藏相关玩具品类（由于分类较粗，覆盖范围大于常见的收藏玩具形态）在整体玩具市场渗透率分别达52%/58%/60%/57%，较2009年分别提升19/14/11/12pct。在统计拼装玩具、人偶及毛绒、手办、卡牌、盲盒五个主流收藏玩具相关品类后，我们测算2023年全球广义的收藏玩具相关品类市场规模达571亿美元，2028年有望达696亿美元，复合增速4.0%，高于全球玩具市场大盘（2.5%）。

海外玩具市场集中度高于国内，但竞争格局尚未稳定

海外玩具市场集中度高于国内，授权玩具取代普通玩具是大势所趋。据Euromonitor，2023年中国玩具市场CR5约22%，仍处于高度分散状态，主因中国作为玩具行业的“世界工厂”，本土企业具备强供应链优势，海外龙头未能占据主导份额，而国内企业近几年开始加强品牌建设，推动整合市场加快整合。相比而言：

1) 成熟市场：日本及欧美玩具市场集中度更高，CR5均在40~50%+。但进一步看，尽管2014-23年欧美市场的集中度仍在提升，但主要由乐高一家公司驱动。从剔除乐高的其他TOP5公司市场份额看，欧美市场均有停滞乃至回落趋势，反映老牌龙头市场地位有松动迹象，在下文中会进一步分析。

2) 东南亚市场：玩具行业集中度介于中国与成熟市场之间，大部分国家CR5为30-40%，头部品牌基本由欧美及日本玩具龙头占据，但其审美偏好较为多元，新玩具品牌持续进入，尤其是近年的中国品牌出海，乃至在泰国、马来西亚、菲律宾等国出现CR10不升反降的情况，同样反映新旧势力交替。

玩具品牌新旧势力交替，潮流、收藏玩具品牌扩大市场份额

客群以儿童为主的几家海外传统玩具龙头均出现市场份额承压。从2018-23年的时间跨度看，美泰及孩之宝除2021年疫情推动欧美玩具需求骤增的特殊情况外，其余年份市场份额呈下降趋势，而Spin Master份额则相对停滞。

以乐高为代表的收藏玩具品牌市场份额逐步提升，主要凭借在积木、拼装模型及手办等高景气品类的长期耕耘，对青年、成年消费者客群的成功拓展，以及区域布局的拓宽。此外，以MGA娱乐（明星产品L.O.L Surprise惊喜娃娃）、Jazwares（明星产品Squishmallows）、Funko等为代表的新锐玩具品牌快速崛起，抢占市场份额。

海外传统玩具的困境体现在IP老化、线下渠道依赖、产品线冗余等问题。从经营情况相对欠佳的几个海外老牌玩具龙头看，可以总结几个相对共性的问题：

1) IP热度下滑：玩具IP的传播媒介从传统电视媒体转向流媒体及社交媒体，一批经典玩具IP面临热度下滑问题，包括美泰旗下“芭比”“风火轮”及孩之宝旗下“变形金刚”“特种部队”等。流媒体的冲击在于以订阅费取代电视广告，导致传统玩具公司营销投流ROI降低；而传统电视动画IP与新兴社交媒体的传播契合度欠佳。此外，玩具企业对头部IP授权的高度依赖亦可能加剧收入波动。例如，美泰公司与迪士尼于2022年1月达成合作协议，宣布自2023年起获得《迪士尼公主》和《冰雪奇缘》系列玩具的全球许可权，而此前该IP授权由孩之宝长期持有。授权变更自2023年正式生效后，部分导致孩之宝消费品部门（玩具业务）在2023年收入同比下滑19%至28.9亿美元。

2) 渠道传统：销售渠道依赖商超百货、玩具专卖店等线下渠道，未能率先布局渠道线上化红利。2017年玩具反斗城申请破产，导致几大传统玩具品牌在2018年销售额滑坡。此外，由于下游销售以经销渠道为主，对库存管理的掌控力弱于直营模式，疫情后面临较为严峻的库存消化问题，部分经销渠道的清库存行为导致乱价。据Forbes，2024年部分清仓渠道的孩之宝手办价格低至5美元（vs 沃尔玛渠道正常价格20-25美元）；

3) 品类景气度下行：玩具品类热度分化明显，据NPD Group，2019-23年美国玩具市场零售额中，婴童玩具及人偶的CAGR分别为2.0%/-4.0%，大盘萎靡对该类玩具占比较高的传统玩具龙头带来拖累。相比之下，毛绒、拼装玩具景气度较高，4年CAGR分别达19%/14%，但上述传统龙头布局或主动引领新兴品类的步伐放缓。

传统玩具龙头困境中求变，聚焦夯实IP壁垒、直营化及拓展授权收入。为解决IP老化的软肋，并适应逐渐线上化、社交媒体-购买决策高度融合的新消费环境，美泰提出“IP驱动”的新发展战略，计划通过1）通过电商发展直面消费者的DTC业务、2）扩大IP授权及对外联名合作、3）推动IP影视化改变（《芭比》真人电影成效卓著），扩大IP影响力并充分开发IP商业价值。孩之宝在提出“企业蓝图2.0战略”，缩减冗余业务进而缩减成本，将资源更加集中投入高盈利核心品牌，建立一个以消费者为核心的品牌洞察平台，大力发展游戏、IP授权等业务，使公司优质IP内容对粉丝更加触手可及。例如公司将旗下“小马宝莉”IP授权给中国集换式卡牌头部品牌卡游，相关销售分成助力2024Q2授权收入实现11%的较快增长。

收藏玩具龙头品牌基本实现收入稳步增长及较优盈利能力。2010-24年期间，乐高、万代南梦宫（玩具业务）收入CAGR分别为11.6%/7.8%，毛利率水平均保持稳定，净利率分别在18-25%/5-10%区间。三丽鸥在2020年完成CEO换代后，在新任管理层的改革下实现收入增速和盈利能力的大幅度提升。三家企业运营模式差别较大，亦各有千秋，乐高牢固占据品类端的积木品牌心智，三丽鸥更加侧重原创IP运营，万代介于前两者之间，兼具完善的多媒介IP运营能力及品类侧的持续创新能力。

海外玩具消费客群、IP、渠道快速迭代，国货迎来弯道超车机会

我们认为近两年的潮玩出海大潮，是源于国内龙头品牌在产品力、供应链、设计审美等方面均达全球领先水平，将商业版图向海外溢出的结果。在这过程中，天时、地利、人和均创造了有利条件：

1) 天时：海外消费客群发生长期深刻变化，成年人及青年人消费玩具的比例日渐提升，驱动海外收藏玩具市场扩容。社交媒体的快速兴起使依赖电视媒体的传统长内容IP面临式微，具有“社交货币”属性的原创IP潮玩不断借助YouTube、Instagram、TikTok等平台崛起，利好国内潮玩品牌在当地快速传播。

2) 地利：海外玩具渠道销售结构在疫情以来加速线上化，触达更多收藏玩具潜在爱好者。直播带货模式在东南亚的火热和在美国市场的崛起，也为潮玩品牌借直播营销出海创造有利条件。

3) 人和：国内潮玩产业链已形成品牌、供应链、营销、代运营互相协同的体系，并在潮玩出海过程中结伴而行，推动东南亚等地区本土化运营快速走向完善。

我们认为海外市场的竞争格局正在经历深度的重塑。市场的一般理解认为在海外玩具市场中迪士尼、漫威等欧美经典IP版权居于优势地位，国内潮玩品牌出海或面临较高文化差异壁垒。但实际上这种传统局面在几个维度上都在发生松动，主要体现在：1）海外玩具消费客群中成年人比例日趋提升，审美偏好趋向潮流化；2）电视媒体的衰落带来经典动画IP的式微，社交媒体兴起带来短内容IP、互动型潮玩的崛起；3）电商与直播的渗透带来新兴潮玩品牌弯道超车机会。

在三个竞争格局的变化趋势下，我们看好已经具备优秀IP设计、丰富IP资源（原创IP或广泛的授权IP均可）、强产品力、高效供应链的国内潮玩头部企业加速出海。

客群维度：青年及成人消费成为玩具市场主要增量，审美偏好潮流化

海外大龄玩具消费者渗透率提升，是人口结构变化和文化风尚共同作用的结果。从数据上看，海外玩具消费客群中儿童仍占主流，但份额逐步下降，成年人及青少年的份额逐步提升，在欧美尤为明显。据Circana，12+岁消费者贡献美国玩具市场约25%销售额，超90亿美元，同时也贡献了2021-22年增量市场的60%，2023年成年人玩具销售额同比增加8%，总值约67亿美元，占美国玩具市场总销售的17.3%；2023年欧盟五国12+岁消费者的玩具消费额达45亿欧元，同比增加2.5%，占欧洲5国整体玩具消费的28.5%，相比2019年提升5.1pct。该现象背后成因主要有两方面：

1) 人口少子化：欧美市场人口老龄化及少子化带来客群年龄的结构性提升。以欧洲为例，据Circana，2013-23年间欧洲12岁以下儿童人口减少3%；12岁以下人均年消费295欧元，从2021年开始呈连年下跌趋势，2022-23年，面向12~17岁青少年、成人的玩具销售额同比分别上升3.3%/5.5%。乐高、美泰等海外龙头玩具公司亦积极开发面向大龄玩家的收藏玩具产品线，从产品供给端进一步刺激成年人及青少年玩具消费的增长。

2) 文化风尚-“Kidult”现象：“Kidult”术语用于描述21世纪以来日益显著的一种文化现象，即成年人童心未泯，仍然热衷于传统意义上被视为面向少年儿童的文化消费品，包括影视、电子游戏及实体玩具商品等。热衷玩具收藏逐渐不再被视作幼稚的表现，而成为全年龄段可以参与的消费行为。

伴随着客群结构变化，消费者的“大龄化”使玩具出海的视野不再仅限于婴童玩具、益智玩具等，收藏玩具市场增量利好国内潮玩品牌填补空白，抢占海外玩具市场份额。

IP维度：经典长内容IP的失势与短内容、互动型IP的兴起

娱乐消费从电视转向流媒体，带来海外玩具IP势力的更迭。人们渐渐减少电视观看，关注流媒体及社交媒体上的资讯，是近年来影响海外玩具商的重要趋势。据eMarketer，2020-24年间，美国人平均每日观看数字视频的时间提升了20%至173分钟，超过电视观看时长（168分钟）。迪士尼等主动拥抱流媒体的IP运营商可以跟上内容消费平台的变化趋势，但美泰、孩之宝等海外老牌玩具龙头则面临旗下自主IP的热度下滑。尤其是Netflix等流媒体平台以订阅费取代了电视广告，导致玩具公司的IP投流成本提高。美泰、孩之宝业绩增长长期承压，2014-24年营收CAGR分别为-1.1%/-0.3%。

社交媒体使用时长持续攀升，新IP/品牌迎来崛起机遇，激发社交媒体传播的意义大于故事内容。流媒体对传统玩具IP的冲击已然带来一定市场空白，而社交媒体的快速发展为新的IP玩具尤其潮玩的崛起创造机遇。据Statista，2012-24年间全球范围的日均社交媒体使用时长从90分钟提升至143分钟。自2016年以来，海外市场不断涌现一批新锐玩具品牌，例如Squishmallows、L.O.L Surprise（惊喜娃娃）、Jellycat等，其共同特征为1）以原创形象IP为主，以视觉设计直击人心，而不依托故事内容；2）结合盲盒/扭蛋等概率属性、稀缺度体系、二手交易等丰富玩法，具备较强社交媒体话题度及圈层属性，接力C端消费者的自发讨论及传播，扩大品牌影响力；3）具备快速推新能力，维持销售热度。

典型案例：1）美国玩具公司MGA娱乐2016年推出盲盒形式售卖的“惊喜娃娃”，2017-19年销售额复合增长21%至约50亿美元（据Statista），2018-20年蝉联美国年度最佳玩具，成为北美娃娃品类龙头品牌；2）英国Jellycat于1999年成立，是一款主打精致的原创动物IP形象的毛绒玩具品牌。凭借拟人化的背景设定、激发二次创作的趣味互动玩法、高频推新（每年上新超200种产品），在社交媒体上频频大范围“破圈”传播，以“多巴胺情绪价值”赢得粉丝欢心，在疫情后的全球玩具市场迎来爆发。2023年营收同比增长37%至2亿英镑，较2020年营收增长超3倍，2023年在中国双十一超过迪士尼成为毛绒布艺销售额第一名；3）美国Kelly Toy公司2017年打造的美国本土“日式毛绒”玩具品牌Squishmallows，较Jellycat单价更低，系列收藏属性更强，以原创设计+稀缺度体系+温馨治愈风格在美国快速传播，2020-22年销售量翻倍，推动母公司Jazware 2022年跻身全球TOP10玩具品牌。

渠道维度：电商的渗透及达人直播的兴起带来新品牌超车机遇

电商的渗透解放了潮玩销售的场域限制，渠道迭代给予国内潮玩出海弯道超车机遇。在疫情前，海外市场玩具销售渠道一直以线下主导。据NPD Group，2019Q1-Q3美国玩具销售中线上占比仅为23%，2020年同期增长10pct，带来渠道结构的明显变化。海外玩具线下渠道一方面被传统玩具龙头公司所主导，据eBay介绍，潮玩手办全球TOP5品牌市场份额可达40%，欧美市场比例更高，但在eBay等线上渠道集中度则相对较低，降低了新品牌进入成本；另一方面以婴童或家庭购买场景为主，缺少中国及日韩等国家已经比较常见的收藏玩具集合店及二次元街区。高品质的线下购买场景缺失抑制了欧美及东南亚受众的潮玩消费。但伴随着互联网及网购渗透率在全球的快速提升，玩具市场的渠道游戏规则正在改变。线上触达潮玩受众已经成为中国潮玩品牌在东南亚弯道超车的利器。此外，中国潮玩品牌亦通过自主铺设或跟当地零售商合作，向东南亚输出更加精致的潮玩零售店形态，成为潮玩引燃当地商圈经济的一大动力。

东南亚是全球电商渗透率提升速度最快的市场。据CG Consulting，2023年东南亚电市场规模达1390亿美元（vs中国同期约7.1万亿美元），2025年预计达1869亿美元，复合增速16.0%；互联网平均普及率已达83%，超过全球平均水平，其中印尼、菲律宾、越南等国家普及率约在65-80%区间，仍有较大提升空间。

东南亚及北美直播带货快速崛起，与潮玩高度适配。

1) 东南亚市场：直播接受度高，网红达人影响力日益增大，与潮玩营销相得益彰。据大数跨境，2024年东南亚网红营销市场规模将达25.9亿美元，社媒用户高达4.8亿人，占当地总人口70%以上；受当地货品质量良莠不齐影响，东南亚消费者对网红推荐信任度高。据TikTok Business，东南亚消费者中每周至少逛一次直播间的用户占比达48%，曾在直播间下单的比例达63%。潮玩因其展示需求（尤其大件）、概率属性及互动玩法，与直播模式高度适配，已吸引众多东南亚达人进行直播合作。据新播场，2024年8月，泡泡玛特TikTok泰国站销售额达16.5万美元，单场GMV超10万美元（vs 东南亚直播超头越南武河玲2024年6.6大促中单场超400万美元）。后文会进一步展开泡泡玛特等国内潮玩品牌在东南亚直播营销的本地化进展。

2) 北美市场：借助TikTok平台，潮玩美区直播已取得不俗战绩。据Morning Consult 2023年调查，63%的千禧一代和75%的Z世代已经活跃于TikTok Shop，其中40%的Z世代用户已经在TikTok Shop上购买过商品，千禧一代亦达37%。泡泡玛特于2023年入驻TikTok美区，凭借自制内容以店播起步，2024年6月单场GMV突破7.5万美元，8月底在TikTok美区获得单日16万美元销售额战绩，跻身店铺销售额TOP3，在8月返校季大促中，泡泡玛特直播间单场GMV接近29万美元，刷新纪录。

天道酬勤：国货潮玩实现“文化工业”体系升级，开启全球征程

国货潮玩精致度提升的底层驱动：“设计师红利”与产业集群

超越性价比，国货潮玩从价格优势走向好看、好玩。中国玩具工业的早期发展源自于海外玩具龙头的代工业务，并形成东莞、汕头等地的玩具产业集群。由产业集群发展起的玩具出海业务，早期以具备高性价比的塑料、木质、毛绒玩具为主，核心受众是学龄前婴幼儿以及孩童群体，主打产品形态包括遥控玩具车、电子玩具、教育玩具、塑料人偶等。但自2016年泡泡玛特押注盲盒赛道并掀起潮玩风潮以来，国内玩具龙头在产品创新上开始突飞猛进，在手办、积木、卡牌、毛绒等经典玩具载体上做出了独特的工艺创新，并诞生搪胶毛绒、积木人等融合创新的“新供给”，乃至于开始引领国际玩具风潮。例如泡泡玛特4月24日起发售的Labubu搪胶毛绒三代在欧美掀起销售及社交传播热潮，推动4月美区TikTok Shop销售额环增约75%，达24年11-12月旺季月均销售额的约2倍（据FastMoss数据）。名创优品3月在美国发售的小熊维尼搪胶毛绒盲盒亦引发抢购。目前国内潮玩龙头的盲盒手办及搪胶毛绒在欧美的售价，并不低于甚至略高于当地品牌的同尺寸玩具产品，但产品工艺精细度、设计美感、创新度明显更高，国货玩具出海从“物美价廉”走向引领潮流。

“设计师红利”释放，中国潮玩龙头向海外开启人才竞赛。中国由“人口红利”转向“人才红利”，除了工程师红利外，中国艺术设计人才的快速增长常被忽略。据教育部数据，2004-24年，中国艺考生录取人数从13.3万人增至64.7万人，复合增速8.2%，远超美国2020年约9万人的艺术类本科毕业生人数。国内潮玩龙头研发人员数量快速提升，截至2024年，泡泡玛特行政及开发人数、名创优品产品开发及供应链管理人数均突破千人；卡游及布鲁可的研发员工人数亦达数百人量级，我们预计已超过多数海外玩具头部公司规模。例如乐高2009年设计团队人数约120人，截至2025年5月，其丹麦比隆设计中心人才池约600人。强大的设计团队保障了优质IP的高效商业化能力，同时也意味着企业跑通了高投入-造爆品-规模效应/高溢价-高利润率的正向循环。

Labubu欧美爆火或象征文创的“DeepSeek时刻”，IP出圈反映的是文化工业体系的壮大。自2025年初以来，泡泡玛特头部IP Labubu在欧美热度持续上升，截至5月初Labubu在Google Search美区指数已超过Hello Kitty、芭比、变形金刚，分别为三丽鸥/美泰/孩之宝的龙头IP，亦推动泡泡玛特App在4月25-26日登顶美国App Store购物榜，体现中国潮玩龙头已具备塑造国际知名潮流IP的能力。中国文化工业支撑下的IP出海近年来在影视、游戏、短剧、流行音乐等各领域多点开花，同时也是未来文化出海大势所趋的开端。

产业集群互惠合作，发挥中国制造的供应链整合优势。中国具备玩具制造的全产业链优势，在搪胶、PVC、毛绒、印刷等众多门类上均有深厚积淀及丰富的制造业资源，为新品类开发及融合创新提供强大的便利性优势。例如搪胶毛绒、流沙亚克力、积木人等都一定程度上建立在不同成熟工艺的整合之上。此外，产业集群为协同攻克技术难点创造条件。以积木产业为例，乐高23年在中国积木市场占有率达47%（据Euromonitor），模具精度达0.004毫米，在规模效应及产品拼搭体验上均对国内同业长期保持明显优势。2017年高德斯成立，逐步打造起通用积木零件OEM平台，通过集成众多中小积木品牌的通用件订单，放大了共同的规模效应，年生产总量超过100亿个积木颗粒，并通过持续研发投入，模具精度达0.005mm接近乐高水平，成果汇集所有合作品牌，实现通用件精度及拼搭体验的集体提升。上述优势共同推动国货潮玩产品力日益领先全球。

从“货”延伸至“人”与“场”，产业融合驱动生态进化

“人、货、场”条件均趋于成熟，产业链上下游双向奔赴融合。据《中国二次元内容行业白皮书》，截至2019年，中国泛二次元用户人数已达到4亿人，2017-21年保持10.4%的复合增长。2016年以来一系列潮玩新形态丰富消费选择，并对海外品牌产生“优质低价”的国产替代；渠道端伴随以百联股份为代表的百货龙头发起的二次元街区建设，以及疫情后的开店热潮，专业化的潮玩销售渠道及购物社交场域生态快速成熟。因此见证了潮玩新供给刺激新需求，需求的快速扩容反向吸引IP版权方加码押注潮玩赛道、扩大变现途径的正向循环。上游IP版权方与下游潮玩品牌开始互相投资渗透，前者如阅文集团2024年投资卡牌公司Hitcard，Bilibili 2023年投资卡牌品牌“集卡社”；后者如泡泡玛特2021年投资动画公司两点十分，名创优品2025年投资灵鼠动漫。上述合作一方面便利了从IP转化为实体商品的变现通路，另一方面为潮玩品牌补足内容能力，夯实IP生态护城河。例如泡泡玛特通过对国产动画电影的持续投资，参与了动画制作流程并提升自身制作能力，也借此以较优惠条款获得大热IP“哪吒2”的正版授权。

潮玩龙头的生态建设日趋成熟，IP运营、营销、内容、渠道能力进化为海外扩张铺路。伴随上述产业端的融合以及潮玩龙头自身对综合能力的横向延展，我们看到国内潮玩领军企业在生态上的逐步进化与成熟。

营销：IP号召力+独特玩法（包括包挂、娃衣、DIY拼搭、集卡册、开箱/抽卡等），在潮玩公司的宣传引导及粉丝社群的自发演化下，使潮玩自带话题度及强社交货币属性，衍生丰富的社交媒体玩法，消费者乐于参与集体讨论与狂欢，并作为展示生活亮色的窗口。同时开箱玩法又与直播模式高度契合，进一步增强病毒式传播能力。

渠道：门店不再仅仅是产生销售的货架，而是宣扬潮流理念、营造梦幻氛围、建立社交联系的场域。门店装潢尤其旗舰型大店逐渐“主题乐园化”、“道馆化”，使消费者由购物心态转向逛展、收集纪念品心态，消费决策由理性计算转为情感驱动；同时获得与IP及品牌更强的情感绑定。

活动：通过潮玩展会、赛事、快闪活动、乐园表演的周期性举办，为消费者在商品外提供活动体验，将虚拟IP融入真实生活参与，线下活动产生的图文视频内容再次为社媒传播提供助燃剂。

内容：潮玩龙头通过投资并购或自建内容工作室，丰富自有IP内容。如泡泡玛特5月推出Nyota的1分钟系列短片，计划2025年6月起推出头部IP“The Monsters”的新系列动画短片。截至2024年12月22日，布鲁可旗下IP百变布鲁可及英雄无限的动画累计播放量超152亿次，总关注人数超过500万人。

联名：通过与各行业知名品牌跨界合作，推动粉丝破圈，并在时尚行业联名中丰富品牌内涵，提升潮流调性。

通过上述综合运营能力，国内潮玩龙头对海外潮玩消费环境已具备较强适应力。尤其是在社媒传播路径、线上线下联动配合等方面，与海外新锐潮玩品牌的崛起模式并无本质区别，在部分环节能力超过海外同业，后续辅以完善的海外本地化人才团队和因地制宜的组织架构，即有望发挥体系化营销的威力。在社交媒体时代，各国潮流文化之间的互相传播隔阂本已大幅降低，循着类似于小红书-Instagram-TikTok的传播通路，国内潮玩热门内容及玩法得以传播至东南亚及欧美，甚至出现部分IP“墙内开花墙外香”，海外热度反哺国内讨论度的现象，如泰国人到中国旅游抢购Crybaby的热搜词条，带动Crybaby在国内社媒讨论度及销售热度。此外，搪胶毛绒的包挂玩法引发遍及顶流明星、KOL/KOC、普通粉丝的模仿热潮，TikTok平台出现海量UGC内容以及专职开箱泡泡玛特的频道生态。

总结：顺应及拥抱“生产消费者”时代，粉丝众创成为版本答案

从文化生产到再生产，消费者自身亦是生产者。根据Alvin Toffler的《第三次浪潮》，当代文化产品受众成为“生产消费者”（Prosumer），即生产者Producer与消费者Consumer的融合体，颠覆工业时代“生产-消费”的线性分工，从被动接受者转变为主动参与者。由于文化生产工具的民主化（社交媒体平台、3D打印、AI生成工具、短视频剪辑工具等），创作门槛大幅降低，消费者将自身对文化产品的体验和感受加工为新的UGC资讯，指数级延展了IP内容，并在社区讨论及UGC内容中二次、多次体验IP内容，也赋予了IP新的内涵。消费行为本身即生产行为。

“情绪价值”是什么？情绪的价值在于被讨论、被发现。当消费者成为内容生产者，展示自身的情绪、品味、生活亮点成为最直接的“生产资料”。当粉丝参与潮玩社区的社交循环时，满足的是1）彰显个人情绪、态度及品味；2）寻找同好，形成圈层，满足群体归属感；3）通过稀缺产品、赢得赛事、发挥创意进而赢得认可或涨粉等方式，满足自我实现或优越感。情绪不再“私人”，而需要被展示、被讨论、被比较、被理解和认可，甚至于负面、另类的情绪亦然。潮玩为情绪价值的彰显提供了简洁浓烈的视觉符号，以及持续推新的物料。

潮玩的全球长线运营需要保持可持续的社区大循环，手段和方式日益多样化。潮流玩具从“潮流”到“长青”，经典的模式在于通过将IP通过影视、动画进行长线内容运营，沉淀为经典IP，迪士尼、孩之宝、美泰均循这一传统路线发展，发展出迪士尼公主、变形金刚、芭比等经典长寿IP。在全球范围内，我们也看到更多其他模式的成功案例：

球星卡模式：依附于持续自我更新的体育赛事。美国球星卡模式从1880年代发展至今，成为长盛不衰的经典潮玩品类，基于成熟、体系化的美国体育赛事，获得源源不断、年年更新的球星个人IP，并通过新秀卡（Rookie Card）发展出类体育博彩机制，与球星互惠互利，融入体育产业大生态。

TCG卡牌模式：用赛事循环维持长期热度。万智牌、宝可梦卡牌、游戏王卡牌分别于1993/1996/1999年发行，经久不衰。卡牌对战带来参赛赢得稀缺卡奖品→为获胜而购买卡牌→交换/二手交易→构筑强力卡组后更积极参与对战的正向循环。线下比赛道馆成为社交场所，对战体验超越输赢而成为社交生活方式一部分，因此更容易控制数值膨胀节奏，延续长期生命。

乐高模式：让玩家成为内容创新的主角。如我们5月12日在深度报告《创新不止，百年乐高的成长密码》中分析，乐高通过产品及玩法的持续创新扩大商业版图，借助乐高创意社区实现共创，截至24年共有280多万用户，讨论及分享了13.5万个乐高套件创意。

三丽鸥模式：多维度生态化运营，最大化“三丽鸥时间”。三丽鸥的IP不以长内容主导，而是通过高频短内容保持IP热度，例如库洛米的抖音周更1分钟动画短视频，更适应短视频时代的传播生态。三丽鸥超越传统的实体门店触点，进行线上线下的全渠道营销整合，涵盖表情包、高频社媒运营、快闪店、主题乐园、广泛的联名及IP授权等。其战略思路在于延长用户的“三丽鸥时间”及与三丽鸥角色、商品、服务的时长总和，进而持续保持IP热度及粉丝生态活跃度。

从让玩家参与赛事循环、开发战法及卡组，到让玩家利用积木零件发挥自身创意，再到短视频时代的社媒运营，上述路径的共通点在营造一套IP与玩家深度融合的共创体系，也将成为未来IP潮玩在全球范围内长线运营的必经之路。

我们认为国内潮玩龙头在上述各类路线中均在进行学习、探索和尝试。例如泡泡玛特的动画及主题乐园布局、名创优品的全球主题店、布鲁可的BFC赛事、卡游的英雄对决/一决竞赛等。伴随相关体系在国内的逐渐完善及成熟，未来亦有望进一步赋能海外的粉丝经济运营，令国货潮玩的出海之路如虎添翼。

潮玩出海区域展望：东南亚攻城略地，欧美市场大有可为

东南亚尚有充足渗透空间，欧美市场掘金前景广阔。尽管目前泰国潮玩市场呈现现象级的火热趋势，但我们认为东南亚中的高潜力市场远不仅限于泰国，同时欧美市场作为人口基数众多，消费力强的成熟市场，仍然是潮玩品牌出海最值得布局的区域之一。从人口（我们重点关注15-34岁的人群）及消费力两个维度看：

1) 客群：截至2023年，东南亚、美国、欧洲15-34岁人口分别达2.2/0.9/1.7亿人，分别为中国的60.7%/25.6%/47.2%，其中东南亚、美国的15-34岁人口仍保持增长，2023-28E CAGR分别为0.2%/0.1%。泰国15-34岁人口仅占东南亚整体的8.8%，印尼、菲律宾、越南等国家均有更多年轻人口，且未来5年人口复合增速更快。以泰国为跳板，潮玩文化加速在东南亚各国的文化圈层中传播，在泰国以外市场的知名度不断攀升，拓展空间广阔；

2) 消费力：截至2023年，东南亚、美国、欧洲人均GDP分别为中国的44%/6.6倍/4.4倍，而人均玩具消费金额约为8.4/136.8/52.3美元，分别为中国的74%/12.1倍/4.6倍。欧美市场消费力远高于中国。而尽管东南亚人均GDP与中国有较大差距，但在消费习惯上，由于储蓄、投资等理念差异，娱乐消费占整体消费预算比例或较中国更高，其中以泰国最为典型。此外，据世界银行，东盟五国（泰、菲、新、马、印尼）未来5年人均GDP CAGR有望达5.6%，与中国增速接近，高于欧美地区。

潮玩出海已成确定性趋势，市场优先度各有侧重。国内潮玩品牌出海已是大势所趋。既有国内竞争日趋激烈、竞争门槛抬高带来的外部压力，也有海外潮玩市场起势带来的机遇。根据自身产品属性不同，拓展海外的方向也各有侧重。东南亚是普遍的出海方向，欧美、日本的拓展选择则基于公司自身产品特点决定布局优先度。

东南亚：客群年轻、追捧新潮流，直播电商与潮玩经济快速融合

消费客群年轻化，潮玩文化广泛传播。东南亚玩具市场比欧美用户更年轻、新潮，受东亚文化影响大，日韩文娱周边产品关注度高，同时也出现众多本土设计师设计的新产品。从潮玩文化的传播来看，东南亚已有泰国Wonder Festival、Thailand Toy Expo、MEGA show Bangkok，Asia Collectible Festival等常态化展会，以及泡泡玛特在新加坡举办的PTS展，中国品牌在上述展会中占据主导份额。据10times数据，2019年Thailand Toy Expo在4天内吸引60万人次，拉动消费约13.8亿泰铢（约3.2亿元），受访者人均消费4,927泰铢（约1,155元）。

粉丝群体并不仅限于首府城市，二三线城市亦有望通过线上/线下模式渗透。截至25年2月，泡泡玛特在除新加坡以外的东南亚市场仅有近20家门店，其中泰国约7家，主要集中于首都及最大经济城市，主因东南亚开店仍处早期阶段，优质物业点位主要集中于头部城市，但低线城市亦有大量潜在需求。据泡泡玛特TikTok Shop运营合作伙伴JoYoo Media介绍，其在泰国运营时70%以上的销售来自于曼谷以外。因此一方面门店有望向更多城市延伸，另一方面通过线上渠道可以触达更广阔的消费人群。以52TOYS为例，其在2023-24年于泰国开设10家品牌店，除曼谷外亦在巴吞他尼府、暖武里府、宋卡府等地开店。

直播营销及本地化运营正在快速成熟中，线下渠道亦有望快速渗透。

线上渠道：如上一章节所述，东南亚电商渗透率正在快速提升过程中，而国内玩具品牌通过线上进行本地化触达的功力也在快速提升。据JoYoo Media介绍，自其于泡泡玛特开始在东南亚地区直播营销合作以来，本地化经营已日渐深入。JoYoo Media主动触达泰国、越南、菲律宾等地达人，与单场GMV超百万美元的头部达人深度合作，每两周有头部达人专场直播。在2024Q4，JoYoo Media在东南亚开启潮玩栏目营销，将IP故事呈现给消费者，在TikTok引入首个海外潮玩超级品牌日，覆盖泰、菲、马、新等国；此外亦计划在泰国落地首个潮玩品类海外直播选品基地，方便当地达人之间在国内选品及达成直播合作。我们认为头部潮玩品牌有望率先通过上述措施占据消费者心智，建立品牌影响力壁垒。

中国潮玩产业借力国内零售渠道商出海东风，正加速开拓东南亚新兴市场。名创优品、KKV等渠道商已在东南亚各国建立超600家零售终端，形成覆盖高端商场、社区商圈的多层次网络。其中，名创优品印尼最大旗舰店创下单日118万元销售纪录，子品牌TOP TOY在2024年10月于泰国开设东南亚首店。渠道商凭借国内成熟的供应链体系及IP快速迭代能力，快速拓展东南亚市场。中高端潮玩品牌适配当地较为高端的购物中心，而热门大版权IP周边潮玩则可渗透玩具专门店、母婴店、精品连锁书店、便利店等多元渠道，潜在网点布局空间广阔。

工资水平持续提升叠加消费结构升级，驱动东南亚成为全球潮玩出海的核心增量市场。2025年东南亚各国居民收入水平增速高于全球平均。其中，马来西亚以10.5%的增速远高于全球平均2.7%。薪资增长直接推动居民可支配收入提升，为消费扩张提供核心动能。此外，东南亚消费市场呈现“量价双升”特征。根据Satista数据， 2021-2023年东南亚服装及化妆品市场中印尼、泰国化妆品CAGR突破14%，越南、马来西亚服装CAGR超12%，显著高于全球平均水平4.9%和10.5%，区域消费动能强劲，东南亚市场消费从基础必需品向品质化、符号化商品迁移。2024年尽管增速因高基数温和回落，但东南亚服装/化妆品增速仍较全球高出1-3%，未来随着渠道下沉、品类创新及跨境贸易便利化深化，消费升级将释放长期增长红利，为国内潮玩出海打下良好消费基础。

北美：收藏玩具消费力强，多元文化接受度高

美国消费者对收藏玩具偏好度高，价格接受度高。据MagnifyMoney，2022年美国消费者购买收藏品的比例达61%，其中Z世代、千禧一代分别达76%/72%；在消费品类中，钱币、玩具、集换式卡牌排名前三，比例分别为17%/12%/12%。在消费偏好上，美国玩具收藏者偏好价格带多在10-25美元。相比而言，国内潮玩盲盒产品在美国售价多在十几美元，性价比优势凸显。

从行业从业平台及品牌反馈看，美国年轻消费者对外来文化接受度高。据CTE玩具展现场潮玩品牌反馈，目前潮玩产品向美国市场销售并未感受到明显文化壁垒。在尊重当地文化敏感度（如人种多元化等）的前提下，可爱风在全球女性消费者中较为通行。此外，东亚风格的文化及审美已通过流媒体、游戏、影视、短视频、网文等方式向西方市场传播。据Polygon 2024年1月调查，美国Z世代对日式动漫关注度超过NFL。截至2024年5月，美国本土潮流收藏玩具公司Funko的官网SKU IP来源中，日式动漫占比达19%。

从渠道角度看，美国中高端购物中心提供充足渗透空间。我们认为潮玩品牌在美国市场进行渠道布局时，对场景有一定要求，处于大城市核心商圈、人流密集、入驻品牌以DTC品牌为主的中高端购物中心较为适宜。据CoStar Realty Information，截至2023年美国非开放式购物中心约1,126家。据美国国际购物中心协会的定义，坪效达750美元/平方英尺（约合5.9万元/平米）的购物中心为A级，在全美购物中心中占比达30%，我们预计该类购物中心数量或超300家（vs 截至2024年泡泡玛特美国门店约20家）。据Coresight Research，2023年美国高端、中端购物中心典型顾客年收入分别达20万美元/10万美元以上，消费力强。此外，美国中高端购物中心的运营商集中度高，其中最大运营商西蒙地产旗下拥有94家购物中心及69家精品奥莱。因此与少数头部运营商建立合作后可较快推进渠道渗透。

关税潜在影响：产能布局多元化、加价倍率较高的公司抗风险能力强。美国自4月9日宣布对等关税90天豁免期后，东南亚暂时实行10%基准关税水平，此外根据中美最新一轮和谈，已将25年以来对华新增关税降低至30%水平，额外24%暂停90天征收。美国关税政策依据不同地区适用关税税率、公司海外产能占比、商品加价倍率、公司与终端消费者分担比例的不同，对公司盈利能力的影响而有所不同，东南亚国家如越南、柬埔寨等也被加征不同程度的关税，中位水平约30%。我们假设商品单价为100，鉴于美国关税政策不确定性，测算在乐观/中性/保守的情况下，10%、30%、50%三种适用关税税率对毛利率的影响。根据测算结果，我们认为：

1) 海外供应链提升风险对冲能力：以当前东南亚的10%基础关税而言，毛利率60%以上的百元商品仅需提价低个位数即可覆盖额外关税成本，潮玩品类较易通过精细化设计提价，对消费者体感及利润率实质影响微小。

2) 高加价倍率品牌的关税成本传导能力更强：即使考虑豁免期后东南亚国家恢复45%左右关税的悲观预期，毛利率70%以上的潮玩商品仍可在较小的提价幅度内传导额外关税成本。

潮玩龙头公司积极推动供应链抗风险能力，具备更强韧性。由于北美本土玩具厂商亦高度依赖中国及东南亚供应链，我们认为国货潮玩龙头能够利用更加灵活的供应链解决方案，实现成本优化，且相比国内中小型品牌优势更加明显。

欧洲：新锐流行文化盛行，细分市场分散但总量可观

据eBay介绍，欧洲相比美国用户偏好有所不同，在收藏玩具领域，游戏、动漫、时尚品牌联名产品广受欢迎，而美国市场中星球大战、变形金刚等经久不衰、代际传承的IP仍有较大影响力。据eBay数据，英国、德国等地的成年人玩具需求持续向上，对中国出口玩具需求旺盛。现阶段，欧盟虽为统一市场，但各个细分国家文化略有不同，一些欧洲本土IP在具体区域也有较高国民度，因此与当地文化/IP结合及本地化运营难度大于北美。现阶段潮玩品牌向西方市场出口时以美国为优先方向，后续通过美国文化影响力辐射欧洲市场则可步步为营，事半功倍。