摘要：当前，我们正面临一个根本性的矛盾：新自由主义资本主义带来了巨大的物质繁荣，却也造成了日益严重的社会分化和环境危机。在这样的背景下，商学院长期推崇的“股东利益至上”理念，是否反而成为了我们迈向未来的阻碍？

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■本文选自《复旦金融评论》

■对话者：张虎来 复旦大学国际金融学院金融学助理教授

■受访者：布鲁诺·罗奇（Bruno Roche） 互惠经济学奠基人、玛氏公司前首席经济学家

复旦金融评论

从股东至上到利益相关者共赢。

当前，我们正面临一个根本性的矛盾：新自由主义资本主义带来了巨大的物质繁荣，却也造成了日益严重的社会分化和环境危机。在这样的背景下，商学院长期推崇的“股东利益至上”理念，是否反而成为了我们迈向未来的阻碍？

“互惠经济学”正是对这个根本问题的回应。它不是一个简单的修补方案，而是一次彻底的重构——主张将社会、人力和自然资本真正融入企业的价值核心，重新定义商业的基本逻辑。互惠经济学奠基人、玛氏公司前首席经济学家布鲁诺·罗奇（Bruno Roche）对话复旦大学国际金融学院金融学助理教授张虎来，既搭建起完整的理论框架，又以玛氏、诺和诺德等企业的鲜活实践为注脚，将理念转化为可度量、可复制、可盈利的新增长曲线。从打破认知壁垒到推动政策变革，为所有探索可持续发展的管理者，指明了一条切实可行的路径。

我们为何需要新经济框架？

张虎来：您向我们揭示了过去半个世纪以来资本主义的失控状态。新自由主义虽然创造了巨大的财富，却也付出了沉重的代价——社会不平等日益加剧，生态系统遭受严重破坏。过去120年间资本回报率持续高于劳动回报率。更严峻的是，人类资源消耗已达地球承载能力的1.7倍，当前发展模式不可持续。

然而，商学院仍在传授米尔顿·弗里德曼的理论，坚持企业唯一目的就是股东利润最大化。这引出一个根本问题：我们为什么需要新框架？它是什么？答案就是“互惠经济学”。

这不是对现有体系的小修小补，而是基于15年研究与实践的管理创新，核心是重新定义企业宗旨：企业不应单纯逐利，而应通过解决社会问题来实现盈利。这意味着必须将员工、供应商、客户和社区等利益相关方纳入核心考量。

您还介绍了具体方法，包括建立协商机制、绘制生态图谱、识别痛点并设计干预措施来创造互惠价值。您强调的是：没有公正的经济就没有公正的社会，而公正的经济必须植根于互惠。

我准备了几个问题——虽然《互惠经济学》书中已有详细阐述——但我更想探讨核心理念与实际落地。第一个问题是：您指出当前经济仍遵循利润最大化模式，我们需要转向利益相关者价值的新框架。有人认为可以通过管理外部性来改革旧体系，比如政府惩罚破坏环境的企业。互惠经济学与这种政府主导的外部性管理如何衔接？

布鲁诺：这正是关键所在。二十年前我开始探索这种互惠经济模式，证明它能在理论和实践上实现更优均衡。起初我以为逐个说服企业就够了：很多领导者理性上认同，小规模测试也证实它能创造更大价值。但当联合利华、达能等公司的CEO试图从股东利润最大化转向利益相关者价值最大化时，却被解雇了。这让我意识到必须从商学院入手培养下一代领导者。

课程改革需要20-30年，而中国的长期主义正是我重视合作的原因。五年前，一位曾任南欧大区总督的朋友问我，这套方法能否从企业拓展到区域。我们将该区域宗旨定为“用经济可行方案解决社会问题”，评估了其社会、人力和自然资本。令人惊喜的是，从企业到区域的过渡异常顺畅。

我们提出“迷你GDP”来衡量价值创造，经过严格程序后被地方议会采纳为政策。企业要获得土地、基础设施或补贴就必须遵守这一框架。后来企业领导者告诉我，这项政策让他们有充分理由向董事会和股东证明关注利益相关者的行动是合理的。

这段经历表明，政策制定者在营造公平竞争环境中至关重要。没有政策协同，我们就会陷入“囚徒困境”：尽管合作对所有人有利，但单方面合作成本太高，导致普遍不合作。政策支持是互惠经济发展的必要条件。

突破三大壁垒：通往互惠经济的实践之路

张虎来：很透彻的回答。但现实中采用互惠经济学的企业仍然很少。主要障碍是什么？

布鲁诺：有三点。首先是认知局限。我们困在一种破坏性意识形态中——很多商业领袖不知道存在其他可持续模式。事实上已有企业实现盈利与社会责任、环境责任的平衡，并形成成熟方法。教育是首要且最易突破的障碍。

其次需要代际更迭。摒弃几十年形成的利润中心思维，比学习新概念需要更多心智能量，对资深高管尤其如此。培训现任和未来领导者是关键。

第三是政府角色。在西方，ESG和负责任商业实践被错误贴上“反资本主义”标签。要推动系统性变革，我们必须在与企业合作的同时联动公共政策学院——让公务员和公共部门参与同样至关重要。教育、实践试点与监管必须协同发力。

张虎来：我完全认同您关于ESG面临阻力的观点。在欧洲国家和美国——特别是随着特朗普等政治人物的影响——确实出现了显著的抵制浪潮。值得庆幸的是，中国始终坚定推进ESG倡议，积极践行共同富裕的理念，稳步落实可持续发展目标。我相信这些障碍在中国将更容易克服，也期待中国企业能成为实践互惠经济学的先行者。

我的下一个问题是：您详细阐述了互惠模式对股东和利益相关方的诸多益处，但我们也担心相关成本——特别是管理者的代理问题。我们观察到一些案例，管理者利用ESG承诺谋取私利，损害股东和利益相关方权益。例如，他们表面上承诺贡献社会，实际上却将资源导向自己居住的地区或所属的委员会，将个人利益置于集体利益之上。您如何看待这些担忧？是否有解决方案来缓解这类问题？

布鲁诺：这个问题非常精彩，让我有机会补充一个关键点。传统经济模式假设我们“先创造价值，再进行分配”。资本主义常被定义为专注价值创造，而社会主义或慈善事业则聚焦分配。这种划分本身无错，但并非最优解。比如ESG报告常常沦为“形象工程”——企业想要展现慈善形象，或是政府因企业失责而征税并进行社会再分配。

但我们发现可以彻底改变这种范式：从商业模式设计之初，就将互利共赢和价值共享嵌入价值创造的核心环节。通过在价值创造公式中从一开始就整合社会资本、人力资本和自然资本，企业能够创造更高水平的整体价值，从而产生更丰富的价值可供分配。这正是规避您所说代理问题的关键所在。这不是表面文章或自我满足，而是要认识到：存在更高效的价值创造模式，而且这种模式具有坚实的商业逻辑。

管理多种资本确实比单纯关注金融资本更复杂，但这远比我在博士阶段研究的“连续时间序列期权定价”简单。企业领导者，特别是那些来自顶尖商学院的管理者，完全有能力理解并实施多资本价值创造模式。这也避免了ESG可能沦为问题责任人掩饰不作为工具的弊端。因此我个人不使用“ESG”——我并非反对它，但企业经营不应被一份报告所驱动。相反，重点应该在于决定对不同形式资本的投资额度，并衡量这些投资的效率。在我看来，ESG是次要的。我更关注社会资本、人力资本和自然资本——这些才是现代市场经济中成功运营的基础资本形式。

案例解码：重塑企业增长轨迹

张虎来：这个解释非常清晰。我完全同意管理多种资本确实更复杂，但企业的宗旨必须超越单一的金融资本。

您已经详细阐述了采用互惠模式的诸多动机，现在让我们转向“如何实施”的问题。能否分享一个您经历中的具体案例，说明互惠模式如何在企业内部落实，以及政府在其中扮演什么角色？

布鲁诺：当然。首先说说玛氏宠物护理（Mars Petcare）——一个生产宠物食品的基础业务。玛氏当时已占据50%市场份额，与雀巢等少数企业形成寡头垄断。市场饱和限制了增长空间。公司总裁因在亚洲工作经历，愿意重新定义超越规模和营收目标的企业宗旨。我们提出：如果我们将玛氏宠物护理定位为社会的净贡献者会怎样？毕竟养宠物有益人类身心健康——这使它成为创造互惠价值的绝佳载体。

第一步是识别宠物护理生态中的所有利益相关方：消费者、宠物服务商、保险提供商、供应商等。我们培训顾问进行临床访谈——这是一种社会学实践，通过开放式提问，避免引入自身术语。不使用问卷，而是说“请谈谈您在宠物护理行业的工作”，让利益相关方畅谈20-30分钟并记录回答。通过系统化执行，我们快速识别出共同痛点。当两三个利益相关方指出同一问题时，我们将其标记为“系统性故障”，并评估是否可通过商业方案解决。

另一个案例是生产胰岛素的丹麦公司诺和诺德（Novo Nordisk）。他们没有将宗旨定义为“销售更多胰岛素”，而是选择了一个大胆目标：根除肥胖——这个与糖尿病密切相关的系统性社会问题。这本质上意味着重新定义商业模式，因为根除糖尿病反而会减少其核心产品需求。我们协助他们梳理了与肥胖和糖尿病预防相关的所有利益相关方：体育组织、水务公司、社保协会，甚至包括解决与糖尿病管理不佳相关的老年人孤独问题。他们在全球六个城市启动了为期三年的“城市攻克糖尿病”项目。

虽然诺和诺德是私营企业，不披露详细财务数据，但我接触到的内部数据显示结果令人震惊：通过与非常规利益相关方合作，该项目的增长和盈利能力都超过了传统胰岛素业务。以目标为导向的战略还为竞争对手设置了重要准入壁垒。我手头还有数十个类似案例——书中详细记录了12个。互惠模式未被广泛采用并不代表无效；即使是最追求利润的股东也应该认识到投资这些实践的长期价值。

让我分享一个在玛氏的个人经历。多年前我担任全球营销战略执行委员会成员。营销现在占公司营收的8-12%——这是巨额投资，但这概念在二十世纪80年代初才出现。在此之前，玛氏和许多公司只关注制造和销售：掌握生产能力和强大销售团队就能成功。后来出现了品牌建设理念，这需要与媒体、娱乐行业人士合作——用某些高管的话说是“长发怪人”。当时争议激烈：“我们为什么要做品牌？我们不是好莱坞行业。”但最终玛氏完成了从制造/销售公司向营销公司的转型。如今如果出售玛氏，买家看重的不会是工厂或销售团队——而是品牌。品牌已成为价值创造的驱动力和储存库。

我相信我们正处在企业历史的类似转折点：那些未能投资社会、人力和自然资本，或围绕共同目标建立可信利益相关方网络的企业，或许能短期繁荣，但终将消失。我们正在进入高波动和高风险时代，企业韧性与财务表现同等重要。

衡量互惠的价值与价格

张虎来：感谢您分享玛氏和诺和诺德这两个经典案例。据我所知，诺和诺德目前是欧洲市值最大的上市公司。这些案例充分证明，互惠经济学确实能为企业创造价值，甚至助力企业成长为行业翘楚。

您刚才提到两个关键要点：企业内部可通过与利益相关方深入沟通来识别和解决痛点；对外则能通过互惠模式构建品牌声誉。这让我们看到了将互惠理念融入日常运营的额外价值。

现在我想更聚焦于企业内部的“落地实施方法”。您提到通过与利益相关方对话来识别痛点，我很好奇：这是提升企业互惠水平的标准流程吗？能否开发更标准化、可量化的指标体系，让更多企业能够广泛应用？比如，能否为利益相关方影响设定具体数值——衡量某项措施能在多大程度上改善劳动条件或减少环境损害——让这套方法更具可复制性和推广性？

布鲁诺：这个问题非常深刻——本质上是个金融领域的核心问题。我认为这套理论不应仅限于企业事务或可持续发展团队，而应该被金融领域接纳。金融的核心就是资源配置、风险管理和组织效率衡量。金融在管理金融资本方面做得很好，现在是时候将会计责任扩展到所有形式的资本了。

这里我想介绍两种主要范式。一种范式认为万物皆可货币化——碳市场就是典型，理论上似乎很高效。另一种则依赖复杂的计量经济学研究。但问题是，即便是金融资产，市场也并非完全有效。我的博士论文就研究市场有效性，虽然效率有所提升，但争议从未停止。如果市场对金融资产都难以准确定价，又怎能充分评估社会资本或自然资本等非金融资产的价值？

我还有一些哲学层面的思考：为什么要用货币这种金融工具来描述非金融资产？这就像用非金融工具来描述金融资产一样有违直觉。正如奥斯卡・王尔德所说：“愤世嫉俗者知道所有东西的价格，却不知道任何东西的价值。”我想避免这种狭隘视角。

话虽如此，我们确实需要为非金融资本引入货币或量化要素。我著作的第12章——由我的合著者、牛津大学金融学科林・迈耶（Colin Mayer）教授开发的创新——直接解决了这个问题。会计有三大支柱：成本会计、估值会计和报告会计。ESG通常归属于报告会计，但原则上报告应该与成本和估值相关联。遗憾的是，它们往往各自为政。

我们需要回归会计的核心支柱：先核算成本，再评估价值，最后进行报告。金融资本有明确成本——贷款利息、投资者股息。同样，构建社会资本、发展人力资本和修复自然资本也需要成本。以咖啡企业污染水源为例，过去多数企业免费向河流排放污水，而负责任的企业会投资净水技术，确保排放水质与取用时相同——这是实实在在的成本。净化成本因行业和地域而异，不同地区的处理成本各不相同。成本会计为这些非金融问题提供了简单的货币化方法，这个逻辑适用于所有形式的资本。

接下来是估值会计。如果你投资10万美元制作广告，你会计算投资回报率。对人力或社会资本的投资也应遵循相同逻辑——这需要商业思维，而非仅为了ESG报告的面子工程。估值也是监管可以发挥作用的地方——政府可以提供税收激励或实施惩罚。如果排放污水会导致重税，企业可能会发现投资净化技术更划算。这就是成本效益分析。

最后，报告会计关乎外部品牌声誉的建立。因此，我们的方法并非另起炉灶，而是运用会计的语言和实践，将其扩展到非金融资本资产领域。

张虎来：这个思路非常清晰。事实上，投资者和股东重视这些互惠行为，社区和政府也同样看重。我们认识到将这些行为货币化的必要性，尽管实施起来确实充满挑战。

布鲁诺：谢谢这些精彩的问题——确实让我受益匪浅。

□本文仅代表受访者个人观点，仅供读者参考，并不作为投资、会计、法律或税务等领域建议。

来源：新浪财经