摘要：九号公司，成立于2014年12月10日，于2020年10月29日上市，公司主营业务为智能短交通和服务类机器人产品的设计、研发、生产、销售及服务，主要产品包括四大类：全地形车、智能电动平衡车系列及智能电动滑板车、电动两轮车及机器人，公司自上市以来取得相当亮眼的业

01、公司简介

九号公司，成立于2014年12月10日，于2020年10月29日上市，公司主营业务为智能短交通和服务类机器人产品的设计、研发、生产、销售及服务，主要产品包括四大类：全地形车、智能电动平衡车系列及智能电动滑板车、电动两轮车及机器人，公司自上市以来取得相当亮眼的业绩，近四年营业收入CAGR为24.01%，归母净利润CAGR为96.30%；截至2025年三季报，公司实现营业收入183.90亿元，同比增长68.63%，实现净利润17.50%，同比增长80.44%，实现业绩爆发式增长，那到底是什么因素驱使公司近年取得如此好的业绩呢？我们详细聊聊。

02、电动两轮车市场趋于饱和且市场竞争激烈，九号公司凭借什么异军突起？

电动两轮车产品是公司主打的拳头产品，公司主要经营模式为自主设计+核心部件自主设计生产（如电机、电控等）+非核心零部件OEM生产，于2022-2024年，营收占比分别高达26.3%、41.4%、40.8%和58.11%，业务比例节节攀升。

2022-2025年半年度，公司电动两轮车业务营收增速分别为99.58%、58.93%、70.38%和101.7%，销量更是节节攀升，从2021年销量44.46万辆上升至2024年259.89万辆（详见图1），2021年-2024年销量增长率分别为288.94%、85.82%、78.10%和76.61%，为什么会有如此高的增速呢？笔者认为几个原因：1）优秀的产品力。近几年爱玛、雅迪电动车营收增速放缓或者下滑，九号靠着智能化的产品力（举些例子，手机解锁、支持地图导航、智能化电控系统降低电耗、定位模块防盗以及续航高于传统两轮车）开错市场。九号的智能化场景非常适合年轻人，尤其在外卖快递等配送方面深受行业人员喜爱。与爱玛、雅迪的中低端路线不同，九号车型平均售价在5000-10000元之间，7000元电动两轮车占比50%以上；竞争格局方面，雅迪和爱玛靠中低价占据我国大量市场份额，截至2025年上半年，雅迪占比约26.3%，爱玛占比约20%，台铃约12.6%，九号约7.3%，九号市场份额节节攀升，对智能化、安全性、续航能力和设计美学的追求，是驱使年轻人购买九号的最大驱动力；2）新国标的释放带来一定增量。

公司销量增速大于营收增速，即电动两轮车产品价格在下跌，这也并非稀奇之事，电动两轮车行业竞争极其激烈，爱玛、小牛、台铃等价格较低，且电动两轮车行业整体规模（销量）可能增长空间存在一定上限，截至2024年，中国电动两轮车保有量达4.25亿台，渗透率接近每3人1辆，增量需求已趋于见顶。2024年行业总销量4950万台，同比下滑11.6%，呈现“量价齐跌”态势，标志行业正式进入以替换需求为主的存量竞争阶段。2025年上半年销量达3232.5万台，同比激增29.5%，主要受新国标切换（2025年11月旧标产品禁售）和以旧换新补贴推动，但是毕竟总体保有量摆在那里，靠政策驱动的增长是不可持续的，所以接下来就是存量竞争市场了。

图1：九号公司电动两轮车销量

数据来源：公司年报

但是我们惊喜发现，公司电动两轮车毛利从2022年16.16%上升至2025年半年报23.71%，说明公司成本把控的能力在上升。目前公司拥有常州和珠海两大生产工厂，其中常州电动两轮车生产能力约350-400万台，珠海电动两轮车生产能力约300万台，产能完全投产的话预计为700万台，离产能全部释放仍有一定的空间。预计随着新国标政策实施+九号智能化产品力，未来公司仍能继续抢占存量市场，但是未来增速可能达不到今年这么快，笔者预计未来两年该业务增速在20%-30%左右。

03、公司曾经的王牌智能电动平衡车和智能电动滑板车陷入困局，增速，营收规模缩小，未来会是怎么样的？

在2021年，公司智能电动平衡车及智能电动滑板车营收为64.05亿元，占比70.04%，到2024年公司该产品营收下滑至33.81亿元，占比23.81%；到2025年H1，公司此类产品营收达21.80亿元，占比18.57%，同比增长37.23%，公司在平衡车和滑板车业务上起起伏伏，究竟是为什么？

我们先来了解一下历史，公司的电动滑板车和平衡车业务其实并非从零做起，公司于2015年收购了平衡车及滑板车全球龙头赛格威，赛格威成立于1999年，总部位于美国，是全球平衡车及滑板车领域的先驱，公司收购赛格威这笔资金主要来源于小米通过旗下投资公司People Better Limited于2014年12月25日入股九号公司，成为其战略投资者，然后公司依托小米的供应链于2018-2021年实现滑板车的快速增长，那为何之后又迎来销量的下滑呢？

2018 年疫情后更多用户使用电动滑板车及平衡车作为代步工具，减少乘坐公共交通工具，共享滑板车企业加大投放量，全球电动滑板车销量有较大提升，成为“疫情受益行业”。这导致了2021年的营收基数非常高，疫情结束后，随着社会生活恢复正常，公共交通恢复，对于这类“最后一公里”工具的需求出现自然回落，之前的超前消费透支了部分未来市场，导致需求回归常态。

我们来看看电动平衡车和滑板车的市场空间，根据 QY Research调研，2024 年全球平衡车市场销售额达到了5.22亿美元，预计2031 年市场规模将为6.76亿美元，2025-2031期间年复合增长率（CAGR）为3.8%。根据QY Research的统计及预测，2024 年全球电动滑板车市场销售额达到了23.7 亿美元，预计2031年将达到56.85亿美元，年复合增长率（CAGR）为13.5%（2025-2031），其实还有一定增长空间，截至2025年半年报，公司这块业务有明显回升，主要系：1）欧洲市场回暖，在6-7月连续两个月欧洲德国、意大利、法国、西班牙等的市占率超40%；2）平均出货价约达到2400元/辆，原来是2000元/辆，未来管理层的预期是每年10%左右的增速。

04、公司机器人业务利润高、性价比高、技术优势大，未来是第二增长曲线，增厚公司利润

机器人业务毫无疑问是公司的后起之秀，且是未来的明星业务+第二增长曲线，公司机器人业务2022年营收1.21亿元，毛利率49.07%，2024年营收8.95亿元，毛利率51.09%，两年CAGR为272%，在2025年H1的时候，公司并未较为明确地披露机器人的销售数据，笔者猜测是在其他产品收入14.29亿元里面，如果机器人销售额约为14亿元，则营收同比增长205.99%，乍眼看就是一个机具增长潜力的高毛利明星业务。

我们来说说机器人（公司主要卖的是割草机器人）整体的增长逻辑吧。1）欧美是割草机器人需求的主要地域。割草机器人市场主要集中于欧洲，北美处于发展早期，渗透率有望提升，中国家庭一般是没有庭院的，欧美家庭中的庭院是小孩大人休闲玩乐的地方。根据富世华公告，全球家用割草机器人渗透率较高的区域主要集中于欧洲，欧洲市场中以北欧区域为主，北欧整体经济实力较强，对割草机器人的消费能力也更强，例如德国、瑞士等国家割草机器人渗透率超过 40%，南欧渗透率相对更低，在15%-30%之间，北美市场割草机器人整体渗透率不足5%，处于发展较早期。全球割草机器人市场有望保持较快增长。全球割草机器人需求中，美国占比49%、欧洲占比仅次于美国达到32%，亚太需求占比仅为10%。全球约有2.5亿个私人花园,其中美国约有1 亿个，欧洲拥有超8,000万个，欧美地区合计占全球总量的 72%；据Market Research预计，2024 年全球割草机器人市场规模为17亿美元，2030年将达到40亿美元，2024-2030年复合增长率（CAGR）为 14.8%。2）割草机按照工作方式可分为步进式、骑乘式、智能式三类，步进式又包含手推式、自走式，目前，市面上的割草机品类仍然以传统的手推式和骑式割草机为主；智能割草机器人主要分为埋线式和无边界式。早期的埋线式（如1995年富世华推出的产品）需预埋边界线来引导工作，安装繁琐，也耗费一定人力物力。随着技术升级，无边界式机器人得以应用，它借助传感器和摄像头识别环境并自主规划路径，技术要求更高，但易受信号干扰。目前，九号、追觅、科沃斯等品牌均已推出此类产品（竞争格局详见图2）。未来随着割草机器人持续迭代，智能化割草机器人将兴起，优点就是省人工人力，无需部署基站，通过激光雷达+视觉辅助，配合算法识别场景和规划路线。

图2：不同割草机器人竞争格局

数据来源：公开资料

九号公司自2021年发布首款无边界割草机器人Navimow以来，通过快速的产品迭代与矩阵拓展，持续丰富其产品线。在产品技术方面，公司逐年升级，于2024年推出旗舰款X3系列。该系列新增极速充电与大尺寸刀盘，其割草面积与充电时间的比率达到行业平均水平的2倍，最大割草面积达1万平方米，并配备三摄视觉系统，显著提升了割草效率与场景适应性。在市场布局方面，九号已构建起覆盖低、中、高端的完整产品矩阵：i系列（999-1299美元）主打性价比；H系列（1899-2599美元）面向中高端市场；新推出的X3系列（2299-4999美元）则针对大花园场地，实现了对全价位段市场的精准覆盖。

在高端市场，九号割草机器人凭借性能与价格双重优势建立竞争力。具体表现为：1）割草能力更强：切割高度范围（5-10厘米）与宽度（23.6厘米）优于多数竞品，且采用6刀片设计，行业多为3刀片；2）电池容量更大：X315型号电池容量达6Ah，高于普遍在5.2Ah以内的竞品；3）防护等级更高：达到IP66级别，防尘防水性能优于仅注重防水的IPX5/IPX6级别竞品；4）具备价格优势：相较于富世华、宝时得等头部品牌，定价低12%–23%，性价比突出。

在中低端市场，九号推出的i系列以均衡配置与亲民价格实现市场下沉。其核心优势包括：1）低噪音运行（58dB），优于多数同类产品；2）高防护等级（IP66），防尘防水性能优于科沃斯、松灵等品牌；3）智能边缘切割，结合AI识别与多种割草模式，有效提升边缘割草效率。4）i系列定价约1299美元，与国内竞品接近，配合原有的H系列与X3系列，九号已完成从入门到高端的全价格带覆盖，有望进一步拓展市场份额。

结合九号公司割草机器人的价格优势、技术优势、品类齐全的特点，笔者看好割草机器人业绩未来继续保持快速增长，成为第二增长曲线，并大幅增厚利润。

05、公司全地形车业务增速放缓，未来也是管理层想要积极布局和扩展的业务之一

公司全地形车业务在前几年营收快速增长，2024年实现营收9.76亿元，同比增长39.83%；2025年半年度实现营收5.38亿元，同比增长6.11%，增速迅速放缓；毛利率方面，2024年全地形车毛利率为22.11%，至2025年半年报公司全地形车业务毛利率为25.86%，增加3.75个百分点。全球全地形车市场主要参与者包括北极星、庞巴迪等北美品牌，本田、雅马哈等日系品牌以及春风动力等中国品牌。全地形车可以分为ATV、UTV和SSV，ATV主要是单人驾驶的传统四轮车型，适用于轻型运输和户外探险；UTV是多功能全地形车，带方向盘和座椅的升级款，载人载物能力更强；SSV是高性能运动车型，强调驾驶体验和越野性能，主要会用于农业与作业场景、户外娱乐运动以及特种用途（如应急救援、警务巡逻等公共服务领域）。

整体竞争格局如下，ATV市场上北极星的份额达33%，本田的份额达29%，头部几家企业份额加总共计91%；UTV/SSV 市场上北极星仍然占据市场份额第一，达41%，庞巴迪位居第二，市场份额13%，其他单一企业的市场份额不足10%，头部美系及日系品牌份额共计76%。九号公司全地形车仍处于起步阶段，市占率约为3%。笔者认为公司全地形车业务的劣势主要仍在于市场品牌曝光度不够，需面临北极星、庞巴迪、本田等拥有极强品牌忠诚度和技术底蕴的燃油巨头；还有就是九号公司以电动/混动全地形车为主，但是户外越野的话由于在野外进行长距离穿越，玩家如果开电车会有一定的续航焦虑，且在极寒环境下性能急剧衰减。但是笔者认为九号公司的全地形车也未必全都是劣势，其排量、扭矩、车型尺寸其实都挺不错的，不输甚至超过国外品牌。

目前根据Mordor Intelligence数据，2025 年全球全地形车市场规模预计174.1亿美元，预计2030年将达到213亿美元，年复合增长率4.12%，整体市场属于缓慢增长，鉴于公司基数小市占率低，且管理层对全地形车蛮充满信心要积极布局的，尤其要开发拉美、加拿大、澳大利亚或欧洲市场，笔者认为全地形车业务会有一定增长，应该是两位数的增长。这里说一下，对于美国市场，公司会先放一放，因为目前川普的关税政策尚不明朗，公司需等待关税明朗落地的时候，再坚定投入布局北美市场。

06、可比公司财务数据对比

我们来看看九号公司与竞争对手的盈利能力对比。我们可以看到九号公司的毛利率持续提升，2025年半年度毛利率高于爱玛科技、春风动力，低于科沃斯，主要也是因为爱玛科技主打性价比的商业模式，而九号公司以较高的价格销售其智能短交通产品，消费者愿意买单。而九号公司净利率一直在提升，但是略低于春风动力和科沃斯，主要系其销售费用占比约7.6%，其仍在扩张阶段，需要较高营销费用打开品牌热度，扩张市场。我们顺带看看雅迪控股，其电动车毛利率约在18.09%左右。就单论电动两轮车而言，九号公司毛利率约为24%，高于爱玛、雅迪，也比春风动力约22%的毛利率高，在内卷竞争严重的行业里做到毛利率最高并非一件容易得事情。而且最重要的是，别的公司是纯卖电动两轮车的，或者说占比特别特别高，九号其实有意在发展别的增长曲线，我认为这是九号应该有更高的估值溢价的特点。

图3：盈利能力指标对比

数据来源：公开资料

九号公司的存货周转率是逐年攀升的（2025年半年度不能反映全年指标，详见图4），公司三季度存货周转率更是达到了7.36，在毛利率和存货周转率都提升的情况下，说明产品提价+畅销，是笔者最喜欢的一种模式。从下表来看，爱玛科技的存货周转率、应收账款周转率还是一骑绝尘，毕竟卖得便宜，确实也是现金现货交付，周转率高。

图4：营运能力指标对比

数据来源：公开资料

07、公司三季报点评

恰逢公司刚出三季报，我们来点评一下公司的三季报吧。截至2025年三季度，实现营收183.9亿元，同比增长68.63%，归母净利润17.87亿元，同比增长84.31%，扣非净利润17.99亿元，同比增长91.88%；三季度单季度来看，实现营收66.48亿元，同比增长56.82%，实现归母净利润5.46亿元，同比增长45.86%，实现扣非净利润4.86亿元，同比增长37%，明显看出，和二季度、一季度相比，收入和净利润增速明显是有放缓的。大部分人对三季度的业绩是不满的，这里笔者还是提几点观点吧。

一是公司收入增速其实不错，一直想保持同比60%-70%甚至100%的增速其实挺难的，环比增速为0.27%，三个月有六十多亿的收入挺不错了，不要吹毛求疵；二是公司净利润增速放缓，主要是三季度研发费用3.49亿元，环比增长29.65%，然后财务费用是0.27亿元，而二季度公司财务费用是-2.27亿元，主要是汇兑收益造成的；三是从资产负债端来看，公司现金及现金等价物共计120.56亿元；公司合同负债14.68亿元，同比增长92.65%，存货16.63亿元，同比增长22.98%，以公司每年50天的周转天数来说，四季度周转完两次都没有问题，其实公司每年四季度都是销售淡季，我们管中窥豹，公司四季度一般收入都是最低的，环比增速很多时候都是负的，所以不要对四季度预期过度。

08、公司存在的困境、挑战是什么？

我们可以看到九号公司的估值一直不高，资本并未给予很高的估值，这究竟是什么原因呢？公司是否存在什么困境或者挑战？我把部分我认为有价值的观点摘出来。

一是目前由于两轮车市场可能已经趋于饱和了，而且市场竞争激烈，雅迪、爱玛等传统巨头正加速 “智能化下放” ，将高端功能应用于中低价位产品，这种策略未来可能会导致价格战越来越激烈。笔者的观点是目前珠海产线在建设，我预计公司未来的主要策略仍是出海，两轮车也会逐步扩展海外市场，国内市场肯定是越来越激烈的，想一直维持70%-80%的增速肯定是很困难的；

二是目前割草机器人虽然展现了部分潜力，但是美国用户习惯了自己推车或雇佣园丁，对于熟悉使用智能割草机还需要一定时间，且仍需面临富世华、宝时得这些老牌劲旅的强烈竞争，未来这块业务的增长幅度能否覆盖电动两轮车增速放缓的情况，仍需密切关注。

09、对公司未来的估值分析

截至2025年10月24日，公司PE（TTM）仅有24.69倍，你很难想象是，这是今年截至三季度收入增速68.63%，净利润增速80.44%的公司，到底是为什么仅给了这么低的估值呢？笔者认为资金还是对公司未来的增长和潜在市场空间持谨慎态度，笔者认为其实还是稍微保守了，对于九号公司，我认为给个28-30倍的PE是不过分的，但是市场上我们也要遵循资金投资的意愿，真正好的公司，最终是不会被错杀的，其价值长期将围绕其业绩、护城河和现金流能力决定，耕耘不问收获，自有一路花香，以上。

来源：关羽看电影9337一点号