摘要：霸王茶姬的创始人张俊杰，据称“流浪多年，18岁才识字”，如今持股市值可望达到130亿元，跻身95后创业顶流。他和海底捞创始人张勇，互为对方公司的董事或独董。
创立仅8年的霸王茶姬，如今中国市场销售额当已超越星巴克。其
美东时间4月17日登陆纳斯达克，筹资4亿美元，发行总市值360亿元，在国内新茶饮上市企业中仅次于蜜雪冰城。
霸王茶姬的创始人张俊杰，据称“流浪多年，18岁才识字”，如今持股市值可望达到130亿元，跻身95后创业顶流。他和海底捞创始人张勇，互为对方公司的董事或独董。
XVC投资霸王茶姬2.4亿元，可望收获浮盈68亿元或28倍。同样投出2.4亿元的琮碧秋实入场较晚，收益大约为XVC的一半。
作者：鲍有斌
1995年在昆明出生。10岁到17岁之间在流浪。17岁进入云南大维饮品，从卖奶茶开始做到特许经营合伙人。18岁开始识字。2017年在昆明开出第一家茶饮店，站稳大西南后，开始进军一二线城市，2022年门店数量超过1000家，2024年底超过6400家，2025年4月17日带领公司登陆纳斯达克，上市首日大涨约16%，总市值近60亿美元。
霸王茶姬创始人张俊杰30岁的人生，有着与同龄人不一样的传奇轨迹。
作为新茶饮企业中的后起之秀，霸王茶姬聚焦“原叶鲜奶茶”赛道，走高端路线，采用极简菜单和大单品策略，其单品“伯牙绝弦”奶茶累计销量已超过6亿杯，成为现象级爆款。
过去三年，霸王茶姬成长速度惊人，其商品交易总额（GMV）从13亿元增长至295亿元，已然超过“老师”星巴克；收入从4.9亿元增长至124亿元，增幅分别是21倍、24倍。从盈利能力看，2022年，其还亏损近1亿元，2024年已实现净利润超过25亿元，成为最赚钱的新茶饮企业。
在已上市的加盟制新茶饮企业中，霸王茶姬的门店数量最少，但店效最高。其单店效能超过蜜雪冰城（02097.HK）、古茗（01364.HK）、茶百道（02555.HK）的总和，每月平均GMV超过51万元，年销售超过600万元。
刺刀见红的新茶饮肉搏战中，霸王茶姬何以能演绎逆袭故事？
01
发行市值360亿元背后：门店最少，单店利润超同行总和
3月26日，茶姬控股有限公司（简称“霸王茶姬”）向美国证券交易委员会（SEC）递交招股书。4月17日，其就在纳斯达克正式挂牌，前后不到一个月。霸王茶姬由此成为首家美股上市的中国新茶饮企业，也是继奈雪（02150.HK）、茶百道、古茗、蜜雪冰城之后第五家上市的新茶饮企业。
值得一提的是，霸王茶姬的证券代码定为“CHA”，既是公司英文名称“Chagee”的前三个字母，也与“茶”的汉语拼音一致。
据披露，霸王茶姬将发行1468万份美国存托股股票（ADS，1份ADS等于1股普通股），每ADS发行价介于26美元至28美元之间，最高可融资4.1亿美元。其股票承销商包括花旗集团、摩根士丹利、德意志银行、中金公司、老虎证券、富途证券及华盛资本。鼎晖投资在内的4家投资者计划购买不超过2.05亿美元股份，即约759万份ADS，占本次发行股份的52%。
霸王茶姬发行的新股加老股总数为1.83亿股，按发行价28美元/股计算，总估值为51亿美元，折合人民币约360亿元。
2024年，霸王茶姬实现营收124亿元、净利润25.2亿元，360亿元发行市值对应的发行市盈率约为14倍，低于已上市的同行（表1）。较低的发行价将给其新股东留下套利空间。
从基本面看，至2024年末，霸王茶姬门店数量共6440家，只有蜜雪冰城约1/7，也明显少于古茗和茶百道。2024年，霸王茶姬实现营收124亿元，排行业第二，刚好是蜜雪冰城的一半，较接近古茗、茶百道的营收之和（137亿元），其25.2亿元的净利润超过古茗、茶百道的利润之和（19.5亿元），大约是蜜雪冰城的57%。
2024年，蜜雪冰城、古茗、茶百道的单店收入分别为53.36万元、88.76万元、58.37万元，净利润分别为9.55万元、14.93万元、5.62万元。霸王茶姬的单店数据则分别为192.55万元、39.13万元，接近或超过蜜雪冰城、古茗、茶百道之和，堪称新茶饮中的“霸王”。
对比净利率来看，2024年，霸王茶姬的20.3%力压蜜雪冰城（17.9%）和古茗（16.8%），大大领先茶百道（9.6%），成为最赚钱的新茶饮企业。
4月11日收市，蜜雪冰城、古茗、茶百道的市盈率平均值约为27倍，霸王茶姬参照同行平均估值水平，对应2024年净利润测算，上市后市值有望冲刺500亿元或更高。IPO时捧场的鼎晖等股东，有望收获更丰。
02
重点布局一二线城市，千店高端品牌中稳居第一
艾瑞咨询数据显示，按GMV计算，现制茶饮市场的规模从2019年的1022亿元增长至2024年的2727亿元，复合年增长率为21.7%，2028年预计达到4260亿元，复合年增长率降至11.8%。
高速增长的市场，吸引众多玩家，霸王茶姬是后来者，也是佼佼者。
2022年至2024年，霸王茶姬总GMV从13亿元增长至295亿元，净收入从4.9亿元增长至124亿元，增幅分别是21倍、24倍。
霸王茶姬发轫于云南昆明，早期西南地区是其开店重点。2021年，其西南区域门店有410家，占国内门店的比例为96%。
2021年，其将总部搬迁至四川成都后，开启了开店狂潮，经济较为发达的华东、华南成为其布局重心。截至2024年末，其华东区域门店数量有1945家，超过西南的1339家，为数最多，华中地区门店也达到1178家，华南地区则迅猛增加至953家。
进入新城市拓展门店时，霸王茶姬会采取“1+1+9+N”策略，即设立1家子公司、开设1家自营店后，再开9家加盟店，用一段时间跑通模式，然后大面积开店。
从2017年成立到2022年底，霸王茶姬用近5年时间开出1000家店，随后其扩张加速。2023年，其新增门店数量超过2000家。截至2024年12月末，其全球门店数量已达到6440家，同比增长83%。
一二线城市是霸王茶姬布局的重点。根据《新财富》杂志统计，2024年末，霸王茶姬在二线及以上城市的门店共计3806家，比2023年增加1746家，增幅为85%，超过其全球门店的整体增幅，在国内门店中的占比则超过六成（表2）。
对比高线城市的门店占比来看，茶百道的比例为55%，霸王茶姬比其少约6个百分点，古茗接近50%。蜜雪冰城的门店规模是霸王茶姬的5倍左右，但其下沉更彻底，接近六成门店在三线及以下城市。
霸王茶姬往往选择在核心商圈、高端购物中心和交通枢纽等人流密集区域，开设60—80平方米的门店，可容纳20个顾客同时就坐。窄门餐眼数据显示，霸王茶姬门店中，商场店占比最高，达到26%，其中接近八成分布在商场一层，也是租金最贵的楼层。
高线城市的顾客消费力更强。根据艾瑞咨询数据，门店超过千家的高端新茶饮（价格大于17元）品牌中，霸王茶姬以20.3%的市场份额占据第一，超过第二（14.2%）和第三（6%）的市场份额之和。
霸王茶姬的门店平均面积为80平方米，平均员工人数为15人，在主流茶咖门店中均属于较高水平。一二线城市的商圈，一寸土地一寸金，这考验着加盟商的实力。
根据霸王茶姬官网资料，加盟商从咨询到最终开业要经历九个流程，加盟费、设备费、装修等刚性费用50万元左右，加上租金和人力费用，每个门店或需百万元成本。而想要加盟也不容易，2023年通过率只有15%，即7个加盟商申请只有1个通过。
早期的加盟商半年左右回本，随着门店密集开设，回本周期延长到1年半至两年，但还是比其他新茶饮品牌快。
从闭店率看，霸王茶姬2023年至2024年分别为0.5%、1.5%；2024年前三季度，蜜雪冰城和古茗的闭店率分别为2.8%、4.5%，要高于霸王茶姬。由于霸王茶姬的门店数量从2023年才开始迅猛增加，其后续闭店率数据仍有待观察。
03
6亿杯爆款“伯牙绝弦”的秘密：制造1杯只要8秒，40秒喝到
早年，霸王茶姬不仅卖奶茶、芝士奶盖茶，还卖水果茶、芋泥茶和纯茶等，鲜果茶数量一度超过奶茶。
作为后来者，其要弯道超车，不能继续和同行内卷。2021年，霸王茶姬完成品牌和产品升级，精简产品线，果茶只保留季节性不强的椰子和柠檬，而将重心放在原叶鲜奶茶上，以区别于传统奶茶店采用的CTC红茶（即使用碾压Crush、撕碎Tear、揉卷Curl工艺制成）。
其使用铁观音、龙井、玉露、四季春、兰香乌龙、普洱等原叶茶，并与新希望、蒙牛、味全等知名乳企深度合作，将高品质牛乳作为原材料，走差异化竞争的高端路线。
这一策略大获成功。如今，霸王茶姬的核心菜单共有五条产品线、19款产品，SKU（库存单位）远低于大多数茶饮品牌。其中最核心的茶拿铁品类有Tea Latte（原叶茶拿铁）、Teaspresso（极萃茶拿铁）、Teapuccino（雪顶茶拿铁）三条产品线，对应咖啡中的拿铁、美式和卡布奇诺，12款产品定价从15元、16元到20元、22元、24元。
霸王茶姬核心菜单共计19个SKU
素材来自招股书
Iced Oriental Tea（东方冰茶）5款产品的定价为10元至12元，Teaspresso Frappe（极萃茶冰川）两款产品定价32元，分别对标同行中低价和高价位的竞品。2022年、2023年和2024年，霸王茶姬分别推出14、22和15款新产品，相对同行较克制。
据招股书，2022年至2024年，霸王茶姬中国市场GMV总额中，分别有约79%、87%和91%来自招牌的茶拿铁产品，其中约44%、57%和61%的GMV来自最畅销的三款茶拿铁。
几乎每一个新茶饮品牌都有一款大单品，霸王茶姬的超级单品就是“伯牙绝弦”。
伯牙绝弦出自《吕氏春秋》，背后是俞伯牙、钟子期“高山流水觅知音”的故事。霸王茶姬的“伯牙绝弦”用茉莉雪芽作茶底，搭配新鲜牛奶，有茶味也更清爽醒脑，颇受欢迎。截至2024年8月，“伯牙绝弦”累计销售超过6亿杯，按照平均18元售价测算，贡献GMV超过百亿元。
果茶为主的新茶饮品牌，需要采购各种时令水果，霸王茶姬采购只需要聚焦于茶叶、奶和包装材料。加上极简SKU和大单品策略，其供应链效率极高。
在上游，霸王茶姬采购茶叶和自建茶山并举，牛乳则在不同区域选择不同供应商，如云南选择新希望鲜奶，川渝江浙沪等区与味全牛乳合作，广西则选择皇氏鲜奶。
中游加工环节，霸王茶姬在潮汕、江门等地建有茶叶加工厂，茶汤、小料预加工，尽量标准化，压缩门店制作时间。
仓储物流上，霸王茶姬有中央仓库和区域仓库，遍布全国37个地点，能够为门店提供冷链运输和次日送达服务。2024年，其物流成本占GMV的比例不到1%，库存周转天数为5.3天，在千店以上品牌中最低。
在门店终端，其配备全自动出茶机、茶浓缩咖啡机和二氧化碳瓶冷却器。一杯霸王茶姬只需8秒就能做好，40秒完成打包送到顾客手中，差异率只有千分之二。
极高的运营效率结合门店迅速拓展，霸王茶姬的零售额增长迅猛。
04
中国市场销售额超越星巴克，海外市场或是未来拓展重点
2022年，霸王茶姬营收只有4.9亿元，2023年暴增至46.4亿元，2024年进一步增加到124亿元。盈利方面，其2022年还亏损-0.9亿元，2023年迅速扭亏，实现净利润8亿元，2024年增加至25.2亿元。
霸王茶姬的营收主要来自加盟店，2022年至2024年，这部分收入占比从84%提升至94%。向加盟店销售原材料和包装又是重中之重，2024年，相关收入占比接近八成；设备销售和特许经营服务费的收入占比历年差距不大，设备销售虽为一次性，但招股书披露，茶馆运营设备使用期限只有3年，每三年要向霸王茶姬采购一次设备，也可稳定贡献收入（表3）。
霸王茶姬的自营门店从2022年末的26家增加至2024年末的169家，2024年度净增130家。如果以2024年季度门店平均值为124家测算，则单店平均收入约623万元。
2022年至2024年，霸王茶姬的国内门店平均月均杯量从8981杯增至2.5万杯。2024年表现最好的前30%门店，平均每天能卖出约1300杯奶茶。
单店月均GMV也水涨船高，2022年只有17.75万元，至2024年已增长到51.17万元。经济较发达的华东和华南区域，月均GMV也更高，2024年分别为55.6万元、69.4万元，霸王茶姬的大本营西南区域为40.1万元，比中部的40.9万元略低一点。
其单店全年GMV约为614万元，和自营门店平均收入623万元相差无几。但自营门店往往是大店经营，面积在100平方米以上，日常运营费用也更高，效率相对加盟店就低了。
号称要“像素级复制”星巴克策略的霸王茶姬，在中国市场销售已然超过前辈。
2024财年末，星巴克全球门店总数超过4万家，其自营（21018家）和加盟门店（19181家）并重，在中国则主要以自营模式运营，有门店7594家，规模仅次于美国（10158家），占全球自营门店数量的36%，比霸王茶姬的国内门店多1300余家。
据星巴克年报披露，中国市场2024财年贡献的营收为217亿元，占其全部营收的比例超过8%。因自营为主，其在中国市场的收入和销售额大致相等。
按照季度测算，霸王茶姬2024年海外门店平均数为125家，如果其效能和国内门店相当，即每月GMV为50万元左右，单店年GMV约600万元，总GMV约为7.5亿元。2024年，霸王茶姬全球GMV是295亿元，则中国市场实现销售额约为286.5亿元，实现张俊杰提出的“2024年超越星巴克中国的销售额小目标”。
2022年至2024年，霸王茶姬的全球门店分别净增加625家、2424家、2929家。门店越多，业绩增量越大。根据计划，霸王茶姬2025年将新开1000—1500家门店，按照最高规模，约是2024年新开门店一半。
如果霸王茶姬在2025年二季度内完成IPO，及时补充资金，则其本可进行更大规模的扩张，开店何以变得保守起来？
招股书显示，霸王茶姬的中国门店月均GMV在2023年四季度达到峰值57.4万元，随后逐季下滑，至2024年四季度的45.6万元，降幅为21%。其同店GMV增长率也从2023年四季度的157%逐渐回落，2024年四季度减少18.4%，门店最多的华东区域，同店下滑27.3%，华南也下滑14.7%。这或与市场饱和度有一定关系，从海外门店同店GMV依旧快速增长也可以找到佐证。
霸王茶姬的海外门店主要分布在马来西亚、新加坡和泰国，其采取的是单区域突破策略。至2024年底，其马来西亚门店为148家，占全部156家海外门店95%的比例，新加坡和泰国分别有6家和2家。2023年、2024年，其海外门店的同店GMV增长分别为25%、47%，2024年四季度增长29%。
一般而言，随着店铺数量增长，新店选址就会变得困难，因此，放缓开店节奏，让全部门店经营更为健康，不失为稳妥之策。
其招股书提及，此次IPO资金将部分用于科技投入和新品研发、扩大门店规模，构建海外供应链网络等。2025年3月末，霸王茶姬美国首家门店在洛杉矶对外营业，印尼首店也在筹划中。
远远没有达到饱和的海外市场，预计成为霸王茶姬门店拓展的重点。
05
创业8年成“角儿”，两机构股东大赚百亿
霸王茶姬是草根创业的传奇故事。
其创始人张俊杰，原名张军。后来他给自己改了名字，出自“识时务者为俊杰”。
关于他，广为流传的故事是“10岁成为孤儿，10岁到17岁之间在流浪，18岁才开始识字”。霸王茶姬的主要投资者XVC的创始人胡博予给LP的一封年度信中提到，初遇张俊杰时，“他说自己没上过学，以为是没上过大学，后来发现是完全没有受过基础教育。18岁前都不识字，以至于在公司做板书时个别字还用拼音”。
不过，张俊杰自学能力很强，阅读过很多有声读物，对商业模式的理解，比很多创业者要强。
张俊杰17岁时，在云南大维饮品的一家奶茶店打工，从普通员工一路晋升至店长，后来成为区域副经理、特许经营合作伙伴。
2015年7月至2017年3月，张俊杰在上海木爷机器人技术有限公司（现上海诺亚木木机器人）工作不到两年，担任合作部副部长，负责亚太区业务。
2017年6月，张俊杰回到家乡昆明，在自己最熟悉的领域创业。11月17日，霸王茶姬在昆明五一路开出第一家门店，店名灵感来自电影《霸王别姬》，品牌整体含有浓浓的中国风。
2020年11月时，霸王茶姬在亚洲的门店数量达到240家，月销售200万杯，成为西南地区的头牌。再想继续扩大市场规模，需要借助资本。
招股书披露，2020年12月、2021年2月，霸王茶姬完成A轮融资，复星集团和XVC联合以4.7元/股的价格认购其3483万股，合计投资约1.64亿元。
与A轮融资结束只隔3个月，霸王茶姬2021年5月完成B轮融资，琮碧秋实领投，XVC跟投。其价格提高到11.4元/股，发行1226万股份，募资1.28亿元。
两轮融资近3亿元，霸王茶姬将总部从昆明迁往成都，当年9月完成产品和品牌升级，大力拓展市场。张俊杰形容这是用“绕开火力最集中的侧翼战方式启动创业项目，先在昆明开天辟地、云南顶天立地、再到西南开始铺天盖地”。
2021年，霸王茶姬门店达到427家。借着2022年末门店突破千家的如虹气势，霸王茶姬在2023年7月和12月以每股价格16.2元，向Coatue等股东发行2037万股B+轮股份，融资3.3亿元，投后估值为27亿元。
霸王茶姬三轮募资总规模约为6.2亿元。
霸王茶姬设置了A、B股架构，1股B类普通股有10票投票权。IPO前，张俊杰独自持有所有B类股份，占全部股权的38.7%，还控制约两成A类股。IPO后，预计其持股比例降至35.6%，但投票权高达89%，控制权较稳固。机构股东XVC、琮碧秋实分别持股20.3%、10.6%，董事、首席运营官尹登峰持有7.1%股权（附图）。
霸王茶姬IPO前，张俊杰持有38.7%的股权
数据来源：《新财富》杂志根据招股书整理
按照发行市值360亿元测算，则这一价格是其B+轮投后估值的13倍，所有股东都赚麻了，尤其是两大机构股东，豪赚近百亿元。
其中，XVC持股3426.5万股，以28美元/股的发行价测算，市值约9.62亿美元，折合人民币70.2亿元，相对其总投资额2.4亿元，这一单浮盈68亿元或28倍。XVC官网展示的投资案例，主要在A、B轮出手，霸王茶姬或是其第一个IPO。
曾投过快手（01024.HK）的琮碧秋实，也对霸王茶姬下重注，合计斥资约2.4亿元，金额和XVC相同，占股1784万股，按发行价计算，总市值5亿美元（合36.6亿元人民币），可浮盈34.2亿元或14倍。因入场晚，其收益为XVC的一半。
霸王茶姬IPO后，张俊杰将以持股市值130亿元，跻身95后创业者顶流。2019年3月才加入霸王茶姬的75后尹登峰，持股市值有望超过24亿元，也实现财务自由。
在霸王茶姬的高管中，有3位90后和3位70后，中生代和年轻一代相辅相成。其中，首席财务官黄鸿飞最年长，出生于1974年，曾是麦当劳大中华区的首席财务官，在上市前夕即2024年10月火线加盟。
根据安排，海底捞（06862.HK）创始人张勇将成为霸王茶姬董事之一。有意思的是，2024年8月，张俊杰先当选为海底捞独立董事。张勇出生于1971年，比张俊杰大两轮（24岁）。
IPO是企业发展的标志性节点，霸王茶姬此次募资数十亿元，经营现金流充沛，布局更从容。在张俊杰看来，未来有三大喝茶场景：首先对标星巴克，让喝茶变得生活化；其次对标雀巢，将现制现售场景延伸到家庭和办公室；第三对标可口可乐，做成一款预制茶饮料。这“三杯茶”，霸王茶姬都会做。
电影《霸王别姬》中，男主角段小楼曾感慨：“什么时候是个角儿啊？”霸王茶姬创立8年，从偏居西南一隅、默默无闻的小品牌，到逐步走向全球，成为新中式茶饮的代表，并在中国销售额超越星巴克，已成为不可忽视的“角儿”。
来源：新财富
